【正文】 這表明，要有效地實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)必須以存在一個(gè)高效率的金融市場(chǎng)為前提，如果金融市場(chǎng)沒(méi)有效率，政策也就無(wú)法按照經(jīng)濟(jì)學(xué)原理產(chǎn)生效果。 盡管具體的貨幣政策措施是短期和隨時(shí)可變的，但是其發(fā)揮作用必須通過(guò)市場(chǎng)和市場(chǎng)機(jī)制的傳導(dǎo)，難以做到立竿見(jiàn)影。 ? 充分就業(yè)目標(biāo)不意味著失業(yè)率等于零，美國(guó)多數(shù)學(xué)者認(rèn)為 4％的失業(yè)率即為充分就業(yè)，而一些婪為保守的學(xué)者則認(rèn)為應(yīng)將失業(yè)率壓低到 2—3％以下 ? 用失業(yè)率來(lái)表示： 失業(yè)率 =失業(yè)人數(shù) /愿意就業(yè)的勞動(dòng)力 100% 貨幣政策的最終目標(biāo) 19 貨幣政策的最終目標(biāo) 4）國(guó)際收支平衡 ? 簡(jiǎn)言之，就是采取各種措施糾正國(guó)際收支差額，使其趨于平衡。 ? 它的含義是： 當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高于 ％時(shí)，失業(yè)率將下降，在此基礎(chǔ)上，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率每增加一個(gè)百分點(diǎn)，失業(yè)率就會(huì)下降半個(gè)百分點(diǎn)；當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率低于 ％時(shí)，失業(yè)率將上升，在此基礎(chǔ)上，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率每減少一個(gè)百分點(diǎn)，失業(yè)率就會(huì)上升半個(gè)百分點(diǎn)。它是貨幣當(dāng)局有意識(shí)干預(yù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的行為。弗里德曼認(rèn)為，由于貨幣擴(kuò)張或緊縮對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)從而對(duì)價(jià)格水平的影響有“時(shí)滯”，故貨幣當(dāng)局或中央銀行采取相機(jī)抉擇的貨幣政策必然產(chǎn)生過(guò)頭的政策行為，對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)造成不利的影響，這是西方國(guó)家產(chǎn)生通貨膨脹的重要原因。 ②要確定一個(gè)貨幣量增長(zhǎng)的百分比。 ?不是同等位置 ?雙重 —— 多重 45 第三節(jié) 貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo) ? 含義： 是中央銀行為了實(shí)現(xiàn)貨幣政策最終 目標(biāo)而設(shè)置的、可供觀察和調(diào)整的 中間性或傳導(dǎo)性金融變量 ? 分類(lèi) 中間性指標(biāo) 中間性 指標(biāo) 近期：操作指標(biāo) 準(zhǔn)備金、基礎(chǔ)貨幣 遠(yuǎn)期：中介指標(biāo) 市場(chǎng)利率、貨幣供應(yīng)量 為什么要設(shè)置中間性指標(biāo) ？ 46 第三節(jié) 貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo) ?選擇原則 必須首先滿(mǎn)足“三性”原則 ? 可測(cè)性（ measurability） ? 指中央銀行能夠迅速獲得中介目標(biāo)相關(guān)指標(biāo)變化狀況和準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)資料，并能夠?qū)@些數(shù)據(jù)進(jìn)行有效分析和作出相應(yīng)判斷。 例如 問(wèn)題 能否同時(shí)追求這兩個(gè)目標(biāo)？ 答案 NO！ 中介目標(biāo)的選擇 58 兩者同時(shí)作為貨幣政策的中介指標(biāo) ？ i2 i0 i1 Ms Md2 Md0 Md1 M0 利率 貨幣數(shù)量 M Ms 作 為 中 介 指 標(biāo) 以貨幣供應(yīng)量為目標(biāo)將導(dǎo)致利率的波動(dòng) 59 兩者同時(shí)作為貨幣政策的中介指標(biāo) ？ i2 i0 i1 Ms0 Md2 Md0 Md1 M0 利率 貨幣數(shù)量 M i 作 為 中 介 指 標(biāo) Ms2 Ms1 M2 M1 目標(biāo)利率 I0 以利率為目標(biāo)將導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的波動(dòng) 60 結(jié)論 1： 不可同時(shí)作為中介指標(biāo) 以貨幣供應(yīng)量作為中間目標(biāo) ， 當(dāng)貨幣需求發(fā)生意外波動(dòng)時(shí) ， 利率便無(wú)法控制 。 65 ?可供選擇的中介指標(biāo)分析 （遠(yuǎn)期指標(biāo)） ? 信貸規(guī)模 ?優(yōu)點(diǎn)： ? 可隨時(shí)觀測(cè) ? 直接間接控制 ? 相關(guān)性強(qiáng) ? 股票價(jià)格（托賓） ?優(yōu)點(diǎn)： ? 較好的反映性 ? 容易被控制 ? 缺點(diǎn)： ? 不完全被控制 ? 不能正確反映政策意圖 ? 股票價(jià)格選擇比較困難 ? 匯率 ? 通貨膨脹目標(biāo) ? 社會(huì)融資總量 66 貨幣政策中間調(diào)控新目標(biāo)：社會(huì)融資總量 社會(huì)融資總量是全面反映金融與經(jīng)濟(jì)關(guān)系，以及金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金支持的總量指標(biāo)。 –因而準(zhǔn)備金作為金融指標(biāo)也有誤導(dǎo)中央銀行的缺點(diǎn)。日本采用的是銀行同業(yè)拆借利率，英國(guó)的情況較特殊，英格蘭銀行的長(zhǎng)、短期利率均以一組利率為標(biāo)準(zhǔn)，其用作操作目標(biāo)的短期利率有：隔夜拆借利率，三個(gè)月期的銀行拆借利率，三個(gè)月期的國(guó)庫(kù)券利率；用作中間目標(biāo)的長(zhǎng)期利率有：五年公債利率、十年公債利率、二十年公債利率。貨幣政策規(guī)則就是這種原理在貨幣政 策執(zhí)行中的運(yùn)用。其表達(dá)式為： 88 其中， 是基礎(chǔ)貨幣對(duì)數(shù)值的變化，即基礎(chǔ)貨幣在 (t1)到 t期之間的增長(zhǎng)率； 是名義 GDP的目標(biāo)增長(zhǎng)率 (賦值為 ％ )，其目標(biāo)值等于 ( )， 是實(shí)際GDP的長(zhǎng)期平均增長(zhǎng)率。通貨膨脹是否得到有效控制是公眾評(píng)價(jià)貨幣策績(jī)效的重要依據(jù)。并認(rèn)為其是歐美各國(guó)在 20世紀(jì) 70 年代產(chǎn)生“經(jīng)濟(jì)滯脹”的根本原因。 101 貨幣政策規(guī)則選擇 如果工資固定的勞工合同期足夠長(zhǎng)，那么由于假定公眾的行為是理性的，因此他們是知道貨幣當(dāng)局的這種動(dòng)機(jī)問(wèn)題的，最終決策者和私人部門(mén)之間博弈所導(dǎo)致的政策的均衡是有通貨膨脹偏差（ inflation bias）的。 假設(shè)失業(yè)率和通貨膨脹率間的關(guān)系可由下列線(xiàn)性函數(shù)（菲利普斯曲線(xiàn)）表示： Ut = λ （ xt xt） +u （ 5） 其中： ut是第 t期的失業(yè)率； λ 為正的常數(shù)； xt為第 t期實(shí)際通貨膨脹率； xt為預(yù)期的通貨膨脹率； u為自然失業(yè)率。 KP模型： 四、模型推導(dǎo) 為了簡(jiǎn)化模型，我們假設(shè)上述模型時(shí)間為兩期， 則政府的社會(huì)目標(biāo)函數(shù)表示如下： S（ x1， x2， π 1， π 2 ） （ 3） 第一期的公眾決策表示為： x1=X1（ π 1， π 2） 第二期的公眾決策表示為： x2=X2（ x1， π 1， π 2） （ 4） e KP模型： 四、模型推導(dǎo) 政策序列 π 要達(dá)到動(dòng)態(tài)時(shí)間一致，則 π 2必須滿(mǎn)足式（ 2）條件的同時(shí)最大化社會(huì)目標(biāo)函數(shù) S。因此用最優(yōu)控制理論的方法所求出的最優(yōu)政策并不一定能實(shí)現(xiàn)。團(tuán)政府或中央銀行根據(jù)預(yù)測(cè)提前確定本國(guó)未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)的中長(zhǎng)期通貨膨脹目標(biāo)，中央銀行在公眾的監(jiān)督下運(yùn)用相應(yīng)的貨幣政策工具使通貨膨脹的實(shí)際值和預(yù)測(cè)目標(biāo)相吻合。 89 泰勒規(guī)則 (Taylor Rule) 泰勒規(guī)則也稱(chēng)利率規(guī)則，是常用的簡(jiǎn)單貨幣政策規(guī)則之一，由斯坦福大學(xué)的約翰泰勒于 1993年根據(jù)美國(guó)貨幣政策的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)，而確定的一種短期利率調(diào)整的規(guī)則。 假設(shè)銀行和公眾行為較為穩(wěn)定，那么，中央銀 行通過(guò)控制基礎(chǔ)貨幣可以達(dá)到控制貨幣總量的目的。 價(jià)格指標(biāo) 利率 + 匯率 + 股票價(jià)格 總量指標(biāo) 貨幣供應(yīng)量 + 銀行信貸規(guī)模 80 中國(guó)貨幣政策中介指標(biāo)與操作指標(biāo)的選擇 ? 現(xiàn)階段：貨幣政策中介指標(biāo)主要有五個(gè)： 貨幣供應(yīng)量 信用總量 （商行貸款總量 + 貨幣市場(chǎng)交易量） 同業(yè)拆借利率 （銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)利率 + 銀行間債券市場(chǎng)的回購(gòu)利率） 超額存款儲(chǔ)備率（銀行備付金率） 基礎(chǔ)貨幣 ? 20世紀(jì) 80年代：貨幣政策中介指標(biāo)主要是： 貸款規(guī)模 現(xiàn)金發(fā)放 近期指標(biāo) 遠(yuǎn)期指標(biāo) 81 中國(guó)貨幣政策中介指標(biāo)的選擇 ? 利率不宜作為現(xiàn)階段的中介指標(biāo) ? 利率水平與結(jié)構(gòu)由中央銀行嚴(yán)格限制 ? 利率彈性不高 ? 市場(chǎng)利率沒(méi)有形成 ? 貨幣供應(yīng)量逐步成為最主要的監(jiān)測(cè)指標(biāo) ? 短期主要看 M1 ? 中長(zhǎng)期主要看 M2 ? 匯率作為中介指標(biāo)尚不成熟 ? 長(zhǎng)遠(yuǎn)演變： 指標(biāo) M系列 實(shí)際利率 通脹目標(biāo) 控制 Ms的做法 82 第四節(jié) 貨幣政策的決策規(guī)則 ? 內(nèi)涵 ? 貨幣政策操作規(guī)范是中央銀行制定和實(shí)施貨幣政策時(shí)所遵循的行為規(guī)則或模式。 較為理想的指標(biāo) 76 可供選擇的操作指標(biāo) (operating target) ? 短期利率 ? 短期利率通常為銀行同業(yè)拆借利率，即能夠反映市場(chǎng)資金供求狀況、變動(dòng)靈活的利率。 –作為內(nèi)生變量 ，準(zhǔn)備金與需求負(fù)值相關(guān)。 61 如何選擇利率和貨幣供應(yīng)量？ 思路 對(duì)總產(chǎn)出更精確的控制 工具 IS曲線(xiàn)與 LM曲線(xiàn)的不確定性 62 IS曲線(xiàn)不穩(wěn)定而 LM曲線(xiàn)穩(wěn)定 i0 IS2 IS0 IS1 Y0 利率 總產(chǎn)出 Y 應(yīng)選 Ms 作為 中介 指標(biāo) Y2 Y1 利率目標(biāo) i0 貨幣供給量目標(biāo) LM0 Y11 Y22 63 IS曲線(xiàn)穩(wěn)定而 LM曲線(xiàn)不穩(wěn)定 i0 IS Y0 利率 總產(chǎn)出 Y 應(yīng)選 i 作為 中介 指標(biāo) Y2 Y1 利率目標(biāo) i0 貨幣供給量目標(biāo) LM0 LM1 LM2 64 結(jié)論 2： 如何選擇 Ms與 i作為中介指標(biāo) 如果 IS曲線(xiàn)比 LM曲線(xiàn)更不穩(wěn)定 ， 中央銀行應(yīng)采取盯住貨幣供應(yīng)量目標(biāo)更有利于減少產(chǎn)出波動(dòng) 。 中間性指標(biāo) 49 第三節(jié) 貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo) ?選擇原則 必須首先滿(mǎn)足“三性”原則 ? 相關(guān)性 ? 可測(cè)性 ? 可控性 要有抗干擾性和適應(yīng)性 ? 較少受外來(lái)因素的干擾 ? 與特定的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境相適應(yīng) 中間性指標(biāo) 中間性指標(biāo)的分類(lèi) 價(jià)格指標(biāo) 利率 + 匯率 + 股票價(jià)格 總量指標(biāo) 貨幣供應(yīng)量 + 銀行信貸規(guī)模 存款準(zhǔn)備金 + 基礎(chǔ)貨幣 51 第三節(jié) 貨幣政策的中介指標(biāo)和操作指標(biāo) ?近期指標(biāo)的特點(diǎn) （ 1）直接性 （ 2）靈敏性 ?遠(yuǎn)期指標(biāo)的特點(diǎn) （ 1）可控性較弱 （ 2）與最終目標(biāo)關(guān)系密切 中間性指標(biāo) 52 可供選擇的中介指標(biāo) (intermediate target) ?