【正文】 預(yù)期報(bào)酬率乙項(xiàng)目預(yù)期報(bào)酬率繁榮正常衰退90%15%－60%20%15%10%　　這里，概率表示每一種經(jīng)濟(jì)狀況出現(xiàn)的可能性，同時(shí)也就是各種不同預(yù)期報(bào)酬率出現(xiàn)的可能性。用數(shù)學(xué)公式表示，期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系為：　　　　　　　　　　　　　　（）式中K表示期望投資報(bào)酬率，Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，bQ為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，b為風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)，Q為風(fēng)險(xiǎn)程度。對(duì)于更長(zhǎng)的投資期間把投資報(bào)酬率(或內(nèi)部收益率)作為收益率更佳。指所持證券到期時(shí)再投資時(shí)不能獲得更好投資機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，不同企業(yè)發(fā)行的公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)也有所不同，它受到各企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力、盈利水平、規(guī)模大小以及行業(yè)狀況等因素的影響。②財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于舉債而給企業(yè)財(cái)務(wù)成果帶來(lái)的不確定性，是籌資決策所產(chǎn)生的，又稱(chēng)籌資風(fēng)險(xiǎn)。公司特有險(xiǎn)為某一行業(yè)或某一企業(yè)所特有，它通常是由某一特殊因素引起，只對(duì)個(gè)別或少數(shù)證券的收益產(chǎn)生影響，而與整個(gè)證券市場(chǎng)的價(jià)格沒(méi)有系統(tǒng)、全面的聯(lián)系。②利率風(fēng)險(xiǎn)，是指由于市場(chǎng)利率變動(dòng)而使投資者遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。，風(fēng)險(xiǎn)分為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和公司特有風(fēng)險(xiǎn)。（2）投資風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)將籌集的資本投向某活動(dòng)所具有的不確定性。各種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)行為都有各自不同的特點(diǎn)，因此風(fēng)險(xiǎn)有大有小。相反，實(shí)際結(jié)果對(duì)預(yù)期目標(biāo)可能出現(xiàn)偏離的程度小，稱(chēng)為低風(fēng)險(xiǎn)。另外，籌資渠道與籌資方式的不同，也會(huì)影響到籌資風(fēng)險(xiǎn)，如股票籌資與債券籌資其風(fēng)險(xiǎn)就顯著不同。另一方面，就是企業(yè)如何分配收益的問(wèn)題，即結(jié)轉(zhuǎn)成本費(fèi)用和確認(rèn)收益所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)投資者進(jìn)行分配收益的時(shí)間、形式和金額所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，看漲市場(chǎng)和看跌市場(chǎng)是股市行情變化的大趨勢(shì)，實(shí)際上，股價(jià)并非直線(xiàn)上升或直線(xiàn)下降，而是漲中有跌，跌中有漲，盤(pán)整、反彈和回檔不斷出現(xiàn)。（2）公司特有風(fēng)險(xiǎn)是指發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件造成的風(fēng)險(xiǎn)，如罷工、產(chǎn)品變質(zhì)、訴訟失敗等。其中，內(nèi)部因素是公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源，如決策失誤導(dǎo)致投資失敗，管理混亂導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量下降、成本上升，產(chǎn)品開(kāi)發(fā)能力不足導(dǎo)致市場(chǎng)需求下降，市場(chǎng)開(kāi)拓不力導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)力減弱等，都會(huì)影響公司的盈利水平，增加經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。一般認(rèn)為，在各類(lèi)債券中，違約風(fēng)險(xiǎn)從低到高排列依次為中央政府債券、地方政府債券、金融債券、公司債券。⑤再投資風(fēng)險(xiǎn)。在一定期間（比如說(shuō)一年）進(jìn)行一項(xiàng)投資的收益率，就是基于所有權(quán)而收到的現(xiàn)金支付加上市價(jià)的變化，再除以初始價(jià)格1 這種持有期間收益率在投資期間為1年或少于1年時(shí)是有用的。一般投資者投資所要求的期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)的，風(fēng)險(xiǎn)越高，投資者所要求的期望報(bào)酬率就越高。例41　ABC公司有甲、乙兩個(gè)投資項(xiàng)目，假設(shè)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)情況有三種：繁榮、正常與衰退，有關(guān)的概率分布和預(yù)期報(bào)酬率見(jiàn)表41。期望報(bào)酬率是指各種可能的報(bào)酬率按概率加權(quán)計(jì)算的平均報(bào)酬率，又稱(chēng)為預(yù)期值或均值。標(biāo)準(zhǔn)差%，%（計(jì)算過(guò)程見(jiàn)表42），定量地說(shuō)明了甲項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)比乙項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)大。%，出現(xiàn)在期望報(bào)酬率177。該表第一列和第一行組成標(biāo)準(zhǔn)差的個(gè)數(shù)（X），列和行交叉處的數(shù)字是其相應(yīng)的正態(tài)曲線(xiàn)下的面積占總面積的比重（P），乘以2后表示置信概率，表中給出的是對(duì)稱(chēng)軸一側(cè)的面積。由正態(tài)分布的相關(guān)知識(shí)可知，15%～的部分占總面積的一半即50%。為了調(diào)節(jié)投資的規(guī)?；蚍秶梢詷?biāo)準(zhǔn)離差率來(lái)反映隨機(jī)變量離散的程度，也稱(chēng)為變化系數(shù)。這樣一來(lái)，在證券市場(chǎng)上只有兩種投資機(jī)會(huì)供投資者選擇，即：高風(fēng)險(xiǎn)與高收益．或低風(fēng)險(xiǎn)與低收益。在證券市場(chǎng)上，中央政府發(fā)行的債券特別是短期國(guó)債，因其收益率完全確定而被視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券，因此，短期國(guó)債的利率常被看作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。現(xiàn)在A(yíng)公司持有M公司和N公司股票的金額分別為100萬(wàn)元與200萬(wàn)元，則：A公司從M公司獲得的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額為：100%＝（萬(wàn)元）從N公司獲得的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬額為200%＝（萬(wàn)元）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率即b系數(shù)取決于全體投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，即風(fēng)險(xiǎn)偏好。（一）傳統(tǒng)投資組合理論　傳統(tǒng)投資組合理論主要解決三方面的問(wèn)題：一是決定適當(dāng)?shù)耐顿Y組合日標(biāo)；二是根據(jù)組合目標(biāo)選擇適當(dāng)?shù)淖C券，構(gòu)成投資組合；三是監(jiān)視和調(diào)整投資組合。本金安全有兩層含義：一是要求投資的本金不受損失；二是要求投資的本金不受通貨膨脹的影響而貶值，即保值。（3）資本增長(zhǎng)。目標(biāo)確定之后，就要選擇若干證券，構(gòu)成證券組合，以實(shí)現(xiàn)預(yù)定的目標(biāo)。分散化的內(nèi)容包括：①證券種類(lèi)的分散化，即債券與股票相搭配；②行業(yè)或部門(mén)的分散化，即工業(yè)與金融、運(yùn)輸、旅游、公用事業(yè)相搭配，新興行業(yè)與成熟行業(yè)搭配；③公司的分散化，即在同一行業(yè)中選擇不同企業(yè)的證券，以使價(jià)格大起大落的股票與價(jià)格較為穩(wěn)定的股票相搭配；④到期日的分散化，即債券的到期日分散在不同年份，以分散利率風(fēng)險(xiǎn)；⑤季節(jié)的分散化，股票價(jià)格在股市的淡旺季差異很大，然而，股市的淡旺季從何時(shí)開(kāi)始，淡旺的程度如何又很難預(yù)測(cè)，因此，要在不同的時(shí)間買(mǎi)賣(mài)股票，將投資或回收的時(shí)間間隔拉開(kāi)，可減少股市震蕩的影響，避免遭受重大損失?，F(xiàn)代投資組合理論的創(chuàng)始人是美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬柯維茨，他于1952年發(fā)表的論文“證券組合選擇”和于1959年出版的同名專(zhuān)著是現(xiàn)代投資組合理論的起源，為現(xiàn)代證券理論的建立和發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。在這樣的市場(chǎng)上，信息傳播迅速，證券價(jià)格對(duì)信息的反應(yīng)及時(shí)、充分，所有市場(chǎng)參與者都能同等地得到充分的投資信息。在投資中，只要證券間不是正相關(guān)的關(guān)系，組合起來(lái)就會(huì)有降低風(fēng)險(xiǎn)的好處。當(dāng)相關(guān)系數(shù)為1時(shí)，表示一種證券報(bào)酬率的增長(zhǎng)總是與另一種證券報(bào)酬率的增長(zhǎng)成比例，反之亦然；當(dāng)相關(guān)系數(shù)為—1時(shí)，表示一種證券報(bào)酬的增長(zhǎng)與另一種證券報(bào)酬的減少成比例，反之亦然；當(dāng)相關(guān)系數(shù)為0時(shí)，表示缺乏相關(guān)性，每種證券的報(bào)酬率相對(duì)于另外的證券的報(bào)酬率獨(dú)立變動(dòng)。當(dāng)一個(gè)投資組合擴(kuò)大到能夠包含所有證券時(shí)，只有協(xié)方差是重要的，方差項(xiàng)將變得微不足道。　　表43　　　　　不同投資比例的組合組合A的投資比例B的投資比例組合的期望報(bào)酬率組合的標(biāo)準(zhǔn)差110%2%3%4%5%601%圖43描繪出隨著對(duì)兩種證券投資比例的改變，期望報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。（五）多種證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬對(duì)于兩種以上證券構(gòu)成的組合，以上原理同樣適用。如果你的投資組合是無(wú)效的，可以通過(guò)改變投資比例轉(zhuǎn)換到有效邊界上的某個(gè)組合，以達(dá)到提高期望報(bào)酬率而不增加風(fēng)險(xiǎn)，或者降低風(fēng)險(xiǎn)而不降低期望報(bào)酬率，或者得到一個(gè)既提高期望報(bào)酬率又降低風(fēng)險(xiǎn)的組合?？偲谕麍?bào)酬率＝Q（風(fēng)險(xiǎn)組合的期望報(bào)酬率）＋（1－Q）（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率）其中：Q代表投資總額中投資于風(fēng)險(xiǎn)組合M的比例，1—Q代表投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例。直線(xiàn)的截距表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，它可以視為等待的報(bào)酬率，即時(shí)間價(jià)值。它取決于各種可能風(fēng)險(xiǎn)組合的期望報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差。綜上所述，需要掌握的主要內(nèi)容是：證券組合的風(fēng)險(xiǎn)不僅與組合中每個(gè)證券的報(bào)酬率、標(biāo)準(zhǔn)差有關(guān)，而且與各證券之間報(bào)酬率的協(xié)方差有關(guān)。它第一次使人們可以量化市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)程度，并且能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行具體定價(jià)。根據(jù)上式可以看出，一種股票β值的大小取決于：（1）該股票與整個(gè)股票市場(chǎng)的相關(guān)性；（2）它自身的標(biāo)準(zhǔn)差；（3）整個(gè)市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)差。說(shuō)明這種股票的變動(dòng)幅度為一般市場(chǎng)變動(dòng)性的2倍。在均衡狀態(tài)下，（Rm － Rf）是投資者為補(bǔ)償承擔(dān)超過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的平均風(fēng)險(xiǎn)而要求的額外收益，即風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格(見(jiàn)圖48)。預(yù)計(jì)通貨膨脹提高時(shí)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率會(huì)隨之提高，進(jìn)而導(dǎo)致證券市場(chǎng)線(xiàn)的向上平移。各種實(shí)證研究驗(yàn)證了β概念的科學(xué)性及適用性。隨后，每一個(gè)假設(shè)逐步被放開(kāi)，并在新的基礎(chǔ)上進(jìn)行研究，這些研究成果都是對(duì)資本資產(chǎn)定價(jià)模型的突破與發(fā)展。一般地說(shuō)，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡感越強(qiáng)，證券市場(chǎng)線(xiàn)的斜率越大，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償越大，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的要求收益率越高。例如，—個(gè)投資者擁有10萬(wàn)元現(xiàn)金進(jìn)行組合投資，共投資十種股票且各占十分之一即1萬(wàn)元。直線(xiàn)方程斜率b就是該股票的β系數(shù)。一、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量既然一項(xiàng)資產(chǎn)的期望報(bào)酬率取決于它的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，那么度量系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)就成了一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。持有多種彼此不完全正相關(guān)的證券可以降低風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)法分散掉的是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，可以分散掉的是非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。（或稱(chēng)相分離）。，它代表惟一最有效的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，它是所有證券以各自的總市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均組合，我們將其定義為“市場(chǎng)組合”。Rf代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的報(bào)酬率，其標(biāo)準(zhǔn)差為零，即報(bào)酬率是確定的。 最小方差組合是圖45最左端的點(diǎn)，它具有最小組合標(biāo)準(zhǔn)差?！　?。則：該投資組合的期望報(bào)酬率：= 10%50%＋18%50% = 14%該投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差為：=（＋2＋）1/2=（＋＋）1/2=從這個(gè)計(jì)算過(guò)程可以看出：只要兩種證券之間的相關(guān)系數(shù)小于1，證券組合報(bào)酬中的標(biāo)準(zhǔn)差就小于各證券報(bào)酬率標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)。從左上角到右下角共有三種j=k的組合，在這三種情況下，相關(guān)系數(shù)是1，協(xié)方差就是各證券自身的方差。由于投資組合中各種投資工具存在相關(guān)性，其標(biāo)準(zhǔn)差不是各種證券標(biāo)準(zhǔn)差的簡(jiǎn)單加權(quán)平均，計(jì)算公式為：其中：m是組合內(nèi)證券種類(lèi)總數(shù)；Wj是第j種證券在投資總額中的比例；Wk是第k種證券在投資總額中的比例：是第j種證券與第k種證券報(bào)酬率的協(xié)方差。，他們完全根據(jù)證券組合的期望值(即預(yù)期收益率)和標(biāo)準(zhǔn)差(即風(fēng)險(xiǎn))進(jìn)行投資決策，并在既定收益率下，總是力求選擇風(fēng)險(xiǎn)最低的投資機(jī)會(huì)；在既定風(fēng)險(xiǎn)水平上，總是力求選擇預(yù)期收益率最高的投資機(jī)會(huì)。該理論給出了資本性資產(chǎn)的價(jià)格在市場(chǎng)上的確定方法，并提出：一種資產(chǎn)的預(yù)期收益要受以β值表示的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的巨大影響。如果投資沒(méi)有達(dá)到預(yù)定目標(biāo)，或者證券組合的預(yù)期收益低于市場(chǎng)平均收益水平(一般用股指來(lái)衡量)，或者某種證券有了異常情況，或者投資者改變了投資目標(biāo)，這時(shí)就應(yīng)及時(shí)對(duì)證券組合作出相應(yīng)調(diào)整，更換證券品種或搭配比例，改變?cè)薪M合。為此，要對(duì)證券進(jìn)行分類(lèi)，主要包括按風(fēng)險(xiǎn)大小分類(lèi)，按長(zhǎng)期和短期分類(lèi)．按收入型和增長(zhǎng)型分類(lèi)等等。當(dāng)然，資本增長(zhǎng)的目的不一定都能達(dá)到，有時(shí)反而可能遭受損失，投資者對(duì)此必須有充分的心理準(zhǔn)備。經(jīng)常收入是指可按時(shí)取得的利息和股息收入。但對(duì)于不同的投資者，其投資目標(biāo)卻又有所側(cè)重，有所不同，因而證券組合的目標(biāo)也因人而異。第三節(jié)　證券投資組合理論一、證券投資組合理論概述證券投資組合，是指在一定市場(chǎng)條件下，由不同類(lèi)型和種類(lèi)，并以一定比例搭配的若干種證券所構(gòu)成的一項(xiàng)資產(chǎn)。由丁：通