【正文】 每年增加銷售收入 360萬(wàn)元，付現(xiàn)成本 120萬(wàn)元。 年 NCF 例 2： 年初投資 100萬(wàn)元，在 5年內(nèi)每年的凈現(xiàn)金流量為 25萬(wàn)元。在有多個(gè)互斥方案的選擇中，則應(yīng)選擇平均報(bào)酬率最高的項(xiàng)目。 凈現(xiàn)值法的特點(diǎn) （ 1）凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn) ◆ 考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，可以較好地反映各項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效果； （ 2）凈現(xiàn)值法的缺點(diǎn) ◆ 投資額不同的方案， NPV缺乏可比性； ◆ 不能揭示各個(gè)投資方案本身的實(shí)際報(bào)酬率； ◆ NPV不適用于比較投資期限不同的互斥方案。 例 3： 某項(xiàng)目年初投資 10 000元，一年后收回 12 000元。 ● 非貼現(xiàn)評(píng)價(jià)方法 包括 投資回收期法和平均報(bào)酬率法，由于沒(méi)有考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，評(píng)價(jià)結(jié)果不夠準(zhǔn)確。 ● NPV法與 PI法結(jié)論不一致時(shí)， 資本無(wú)限量 情況下 以 NPV法為準(zhǔn)。 （四）維持經(jīng)營(yíng)動(dòng)機(jī) ● 企業(yè)為維持正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)而籌資。 ▲債務(wù)籌資 ——銀行借款、發(fā)行債券、商業(yè)信用、租賃等。 （二）長(zhǎng)期借款籌資的特點(diǎn) 長(zhǎng)期借款的優(yōu)點(diǎn) ● 借款籌資速度快。 長(zhǎng)期借款的缺點(diǎn) ● 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高。 債券籌資具有較大的靈活性。 ◆ 保障股東控制權(quán)。 ▲ 防止股票價(jià)值被稀釋。 ◆ 能增加公司的信譽(yù)。 ▲ 股利支付既固定，又有一定的靈活性。 ▲ 可能形成固定的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。 （ 2）資本成本屬于一種預(yù)計(jì)成本（估計(jì)成本）。 二、個(gè)別資本成本的計(jì)算 （一）債務(wù)資本成本 長(zhǎng)期借款資本成本 ▲ 分子為企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的借款利息，分母為借款籌資凈額。 ??? ??10 )1(ttctKDP◆ KC——普通股成本 。 ◆ G——股利的年增長(zhǎng)率 。 ● 留存收益成本： KR = D1/PC + G 例： 某公司在未來(lái)一年預(yù)計(jì)可支付 /股的股利，該股票目前的市價(jià)為 30元 /股，預(yù)期成長(zhǎng)率為 8%。 ◆ 市價(jià)經(jīng)常變化，不便選用。 ● 兩者對(duì)邊際資本成本的影響有以下四種情況： ● 邊際資本成本的計(jì)算主要介紹資本結(jié)構(gòu)保持不變，個(gè)別資本成本變動(dòng)時(shí)邊際資本成本的計(jì)算。 確定不同籌資總額范圍的邊際資本成本 ? 邊際資本成本會(huì)隨籌資額的不斷增長(zhǎng)而上升。 （ 2） 半固定成本： 成本隨業(yè)務(wù)量的變化而呈階梯型增長(zhǎng) 。 FVPQVPQE B I TMDOL??????????)()(固定成本變動(dòng)成本銷售收入變動(dòng)成本銷售收入息稅前利潤(rùn)邊際貢獻(xiàn)（二）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 三、財(cái)務(wù)杠桿 （一）財(cái)務(wù)杠桿的概念 ●財(cái)務(wù)杠桿 ——由于存在固定的資金成本而產(chǎn)生的普通股 每股收益變動(dòng)率 大于 息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率 的現(xiàn)象。 例： 某企業(yè)資本總額為 600萬(wàn)元，負(fù)債比率為 50%，負(fù)債利率為 10%，每年的息稅前利潤(rùn)為 50萬(wàn)元。 ● 總杠桿系數(shù)越大，企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)越大。 ●資本結(jié)構(gòu)理論 ——資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性。 ● 說(shuō)明：（ 1）資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值； （ 2）資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)綜合資本成本。 代理成本 ◆ 代理成本 ——委托人與代理人的利益沖突所引起的額外費(fèi)用。用 EBIT＊ 表示。 方案 1：發(fā)行債券 200萬(wàn)元，利率為 12%； 方案 2：發(fā)行普通股 200萬(wàn)元，發(fā)行 8萬(wàn)股。 ● 企業(yè)當(dāng)年無(wú)利潤(rùn)，原則上不分配股利，但經(jīng)股東大會(huì)特別決議，可用公積金支付股利。 ★注意問(wèn)題： 自 2022年 1月 1日起，公司 不再計(jì)提公益金。 ● 前提條件 ： （ 1） 公司要有累計(jì)盈余（特殊情況下可用彌補(bǔ)虧損后的盈余公積金支付）；（ 2）公司要有足夠的現(xiàn)金。 股利支付比率 = 現(xiàn)金股利 /稅后利潤(rùn) ●股利理論 ——主要研究股利政策與公司股價(jià)或公司價(jià)值之間的相關(guān)性問(wèn)題。 三、股利相關(guān)論 （一）不確定感消除論 ●雙鳥在林，不如一鳥在手。 具體步驟 （ 1）確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，制定合理的資本預(yù)算； （ 2）確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下資本預(yù)算所需的權(quán)益資本數(shù)額； （ 3）盡可能使用留存收益滿足資本預(yù)算所需的權(quán)益資本數(shù)額； （ 4）稅后凈利滿足資本預(yù)算需要后，剩余部分用于分配股利。 ◆缺點(diǎn)： 股利不穩(wěn)定，導(dǎo)致公司股價(jià)頻繁波動(dòng)，造成公司經(jīng)營(yíng)不好的印象。 （二）企業(yè)自身因素 支付能力： 支付能力強(qiáng)的公司，可以多支付現(xiàn)金股利。 通貨膨脹因素 ● 通貨膨脹時(shí)期，公司的股利支付率較低。 ● 促使企業(yè)兼并、合并政策的實(shí)施。 要約回購(gòu)（標(biāo)購(gòu)） ◆ 公司要向全體現(xiàn)有股東發(fā)出股票回購(gòu)要約。 ● 鞏固既定控制權(quán)或轉(zhuǎn)移公司控制權(quán)。 ? 公司支付現(xiàn)金股利，股東需要繳納 股利所得稅 。 ◆ 公司資本減少，削弱了對(duì)債權(quán)人利益的保護(hù)。 （二）股票回購(gòu)的動(dòng)機(jī) ● 代替現(xiàn)金股利。 注意： 有的國(guó)家證券交易機(jī)構(gòu)規(guī)定，當(dāng)公司發(fā)放股票股利達(dá)總值 25％以上時(shí)，視為股票分割。 ● 公司資本結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)的賬面價(jià)值、股東權(quán)益總額、股東權(quán)益各自的金額及其相互間的比例都不會(huì)改變。 二、影響股利政策的主要因素 （三）股東因素 控制權(quán)： 為了保證控制權(quán)，股東愿意少分現(xiàn)金股利。 企業(yè)積累約束： 提取法定盈余公積金后才能分配股利。 穩(wěn)定增長(zhǎng)的股利政策的優(yōu)點(diǎn) （ 1） 穩(wěn)定的股利向市場(chǎng)傳遞著公司正常發(fā)展的信息，有利于公司股價(jià)的穩(wěn)定； （ 2）穩(wěn)定的股利有利于股東有規(guī)律地安排生活，吸引股東購(gòu)買股票。 （二） MM理論的結(jié)論 三、股利相關(guān)論 （二）股利傳播信息論 （三）稅差理論 ● 當(dāng)股利與資本利得存在稅收差異時(shí)，投資者往往偏好資本利得 . 現(xiàn)金股利： 支付 股利所得稅 ，稅率較高，且在支付時(shí)納稅。 二、股利無(wú)關(guān)論 （一） MM理論的有關(guān)假設(shè) ——完善資本市場(chǎng)假設(shè) ◆ 不存在稅收； ◆ 不存在證券的發(fā)行和交易成本； ◆ 信息完全對(duì)稱。 ● 股票股利有利于股東避稅。 ●除息日： 指領(lǐng)取股利的權(quán)利與股票相互分離的日期。按稅后利潤(rùn)彌補(bǔ)虧損后的余額的10%提取。 32 = 3（元 /股） 824%)401(%)10400(24%)401(% )]12200%10400([??????????????E B ITE B IT三、企業(yè)價(jià)值分析法 ★ 企業(yè)價(jià)值 = 股票市價(jià) + 債務(wù)市價(jià)（假定等于面值） 即： V = S + B 測(cè)算權(quán)益資本成本（ KS） 測(cè)算股票總市價(jià)（ S） )( fmfs RRRK ??? ?).()1)(()1()1)((1均相等假定每年的 IE B I TKTIE B I TKTIE B I TSSttS??????? ???三、企業(yè)價(jià)值分析法 BSVKVSKVBTKKbsbw???????)()1(為債務(wù)利率測(cè)算綜合資本成本和企業(yè)價(jià)值 ● 綜合資本成本時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大，此時(shí)的資本結(jié)構(gòu)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 ● 實(shí)際 EBIT﹤ 無(wú)差異點(diǎn)的 EBIT，選股票增資方案。 ● D2——最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 )/)(( SBKKKKKBSUSUSUSL????? 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償(三 )有公司所得稅的 MM理論（ 1963） 命題 1：賦稅節(jié)余命題 VL = VU + TB T——所得稅稅率； B——負(fù)債額； TB——負(fù)債增加的企業(yè)價(jià)值。 相關(guān)結(jié)論 負(fù)債比率為100%時(shí)，綜合資本成本最低，企業(yè)價(jià)值最大。 資產(chǎn)負(fù)債率（負(fù)債比率） = 負(fù)債總額 247。 ● 財(cái)務(wù)杠桿的存在，使 EBIT變動(dòng) 對(duì) EPS變動(dòng) 產(chǎn)生擴(kuò)大影響。 例 1112： 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) (DFL)的簡(jiǎn)化計(jì)算公式 E B ITE B ITEPSEPSE B ITEPSD F L//????變動(dòng)率變動(dòng)率)()1/()(為優(yōu)先股股利無(wú)優(yōu)先股DTDIE B ITE B ITD F LIE B ITE B ITD F L??????(三 )財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其影響因素 ● 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于負(fù)債籌資引起的普通股股東收益變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，即 EPS變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 （二）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) (DOL)的理論計(jì)算公式 例： 某企業(yè)生產(chǎn)單一產(chǎn)品，上年產(chǎn)銷量 5 000件，單價(jià) 10元，單位變動(dòng)成本 6元，固定成本總額為 8 000元，計(jì)劃產(chǎn)銷量為 6 000件。 業(yè)務(wù)量 成本 固定成本總額 業(yè)務(wù)量 成本 單位固定成本 （二）變動(dòng)成本 ? 變動(dòng)成本：在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi) ， 其總額隨業(yè)務(wù)量變化成正比例變化的那部分成本 。 確定新籌集資本的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。試計(jì)算該籌資方案加權(quán)平均資本成本。 (30 2) + 8% = % 三、綜合資本成本 ▲ 綜合資本成本 ——以企業(yè)各種資本成本為基數(shù)，以各種資 本比重為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均資本成本 (WACC)。 （ 3）風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 ★普通股成本 = 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率 + 風(fēng)險(xiǎn)收益率 ◆ 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率：用同期國(guó)庫(kù)券收益率來(lái)表示。 ◆ FC——普通股籌資費(fèi)率。 ▲ 債券年利息 = 債券面值 票面利率。 ▲ 綜合資本成本的作用：資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。 資本成本是投資者要求的最低報(bào)酬率。 ▲ 可以提高企業(yè)的舉債能力。 增發(fā)普通股會(huì)影響原股東的利益及控制權(quán)，會(huì)降低普通股的每股凈收益。 問(wèn)題：普通股股東特有的權(quán)利有哪些？ （二）普通股籌資的特點(diǎn) 普通股籌資的優(yōu)點(diǎn) ◆ 沒(méi)有到期日，不用還本。 ◆ 限制條件較多。 (二 )債券籌資特點(diǎn) 債券籌資的優(yōu)點(diǎn) ◆ 債券成本較低。 二、發(fā)行債券籌資 (一 )企業(yè)利用債券籌資的動(dòng)因 發(fā)行債券可以為企業(yè)大型建設(shè)項(xiàng)目籌集大筆長(zhǎng)期資金。通常長(zhǎng)期借款成本低于股票和債券的成本。 債務(wù)資本籌資 一、長(zhǎng)期借款籌資 (一 )長(zhǎng)期借款的種類 按照提供長(zhǎng)期借款的機(jī)構(gòu)分類 ★政策性銀行貸款 （國(guó)有獨(dú)資或國(guó)有控股企業(yè)采用） ★商業(yè)銀行貸款 （一般企業(yè)采用） 長(zhǎng)期貸款主要特征：借款合同的限制性條款；分期償還。 ● 非銀行金融機(jī)構(gòu)資金 ● 其他企業(yè)資金 ● 企業(yè)內(nèi)部資金：一般企業(yè)籌集自有資金的渠道。 第 11章 籌資決策 ? 籌資概述 ? 債務(wù)資本籌資 ? 權(quán)益資本籌資 ? 資本成本 ? 杠桿原理 ? 資本結(jié)構(gòu)理論 ? 資本結(jié)構(gòu)管理 籌資概述 一、企業(yè)籌資的動(dòng)機(jī) （一）創(chuàng)建企業(yè)動(dòng)機(jī) ● 資本金 ——注冊(cè)資本（股本），辦企業(yè)的本錢。 凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報(bào)酬率法的比較 （ 2）兩者的結(jié)論有時(shí)會(huì)產(chǎn)生差異 ● 多數(shù)情況下，兩種方法得出的結(jié)論相同。 ◆ 逐次測(cè)試法的步驟： （三）內(nèi)含報(bào)酬率法 內(nèi)含報(bào)酬率法的擇優(yōu)原則 ◆ IRR ≥基準(zhǔn)收益率，項(xiàng)目可行；互斥方案的決策時(shí)，在可行方案中，選 IRR最大的投資方案。 ◆ NPV＜ 0， PI＜ 1，投資項(xiàng)目不可行。 CF0——初始投資額； i——貼現(xiàn)率（企業(yè)資本成本） . （ 1）每年的 NCF相等，用 年金現(xiàn)值公式 計(jì)算 NPV。 ◆缺點(diǎn) ：（ 1） 沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值； （ 2）沒(méi)有考慮回收期以后各期現(xiàn)金流量的貢獻(xiàn)。 例 102： （差量分析法） ● 舊設(shè)備的投資額應(yīng)用舊設(shè)備的變現(xiàn)價(jià)值，不能用賬面價(jià)值。 ● A方案的機(jī)會(huì)成本為 2萬(wàn)元。 ◆ 只有增量現(xiàn)金流量才是投資項(xiàng)目的 相關(guān)現(xiàn)金流量 。 （ 1）固定資產(chǎn)投資； （ 2）墊支的營(yíng)運(yùn)資本 (流動(dòng)資產(chǎn)投資 )； （ 3）固定資產(chǎn)的維護(hù)保養(yǎng)支出。 ? 收益性支出： 支出的效益與本會(huì)計(jì)年度相關(guān) （成本費(fèi)用）。 （二）流動(dòng)性原則 ● 流動(dòng)性 ——資產(chǎn)不發(fā)生損失的情況下，投資能夠在短期內(nèi)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金的能力。 ◆ 后續(xù)投資： 為鞏固和發(fā)展企業(yè)再生產(chǎn)所