資本結(jié)構(gòu)與融資決策-文庫(kù)吧在線文庫(kù)
【正文】 ?大衛(wèi) .杜蘭特（ David Dorand)將人們對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的認(rèn)識(shí)概括為三種： ?凈營(yíng)業(yè)收益理論（ NOI）、凈收益理論（ NI）和傳統(tǒng)理論。 3 LOGO ? E B I TE B I T??? ＝產(chǎn)銷量變動(dòng)率息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率DOL4 LOGO ? ?? ? E B I TFE B I TFbPbPD O LFbPbPD O LFbPQbPQE B I TE B I TD O LbPQE B I TFbPQFbQPQE B I T????????????????????????????????)()()()(固定成本邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)則5 LOGO ? ?在其他因素一定的情況下，固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大，如果固定成本為零，則經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)等于 1。 7 LOGO 甲乙兩公司的資本結(jié)構(gòu)與普通股利潤(rùn)表 時(shí)間 項(xiàng)目 甲公司 乙公司 2021 發(fā)行在外普通股股數(shù) 2021 1000 普通股股本（每股面值 ） 202100 100000 債務(wù)（年利率 8%） 0 100000 資金總額 202100 202100 息稅前利潤(rùn) 20210 20210 債務(wù)利息 0 8000 利潤(rùn)總額 20210 12021 所得稅 (稅率 33%） 6600 3960 凈利潤(rùn) 13400 8040 每股收益 2021 息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率 20% 20% 增長(zhǎng)后的息稅前利潤(rùn) 24000 24000 債務(wù)利息 0 8000 利潤(rùn)總額 24000 16000 所得稅（稅率 33%） 7920 5280 凈利潤(rùn) 16080 10720 每股收益 每股收益增加額 普通股每股收益增長(zhǎng)率 20% % 8 LOGO ?（三）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量 IE B I TE B I TD F LE B I TE B I TEPSEPSD F L????? ＝息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率每股收益的變動(dòng)率CTDIE B I TE B I TDF L????1:的財(cái)務(wù)杠桿公司同時(shí)發(fā)行優(yōu)先股時(shí)9 LOGO ?（四）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) ?由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，當(dāng) EBIT下降時(shí)，稅后利潤(rùn)下降的更快，從而給企業(yè)股權(quán)資本所有者造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)期本年度的息稅前利潤(rùn)為 200萬(wàn)元，公司的紅利支付率為 100%。 23 LOGO 凈收益理論對(duì)資本成本與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的解釋 權(quán)益資本成本 債務(wù)資本成本 負(fù)債比率 資本成本 24 LOGO ?（三）傳統(tǒng)理論 ?核心思想：公司增加債務(wù)會(huì)增大權(quán)益資本風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致權(quán)益資本融資成本上升，但在負(fù)債比率保持較低的階段內(nèi)，權(quán)益資本成本的上升并不會(huì)完全抵消債務(wù)增加帶來(lái)的好處，因此公司的加權(quán)平均資本成本呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，公司價(jià)值因此而增加。 ? H4：企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相同，且它們所屬的等級(jí)一致（企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的高低由息稅前利潤(rùn) EBIT的標(biāo)準(zhǔn)差衡量） ? H5：不同投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)收益及風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期相同。 ” 32 LOGO ?命題 Ⅱ ：每股期望收益率 kj等于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)每股純股票流的資本化率 ρ k，加上與融資風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，此風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等于 ρ k與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率 r之差乘以債務(wù)權(quán)益比率。 37 LOGO ?命題 Ⅱ ： ?由于權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)隨財(cái)務(wù)杠桿而增大，因此期望收益率與財(cái)務(wù)杠桿之間存在正相關(guān)關(guān)系，即杠桿公司的權(quán)益資本成本等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的全權(quán)益公司的權(quán)益資本成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。 ? ?假設(shè)預(yù)期 NOI為 1000萬(wàn)元，公司所得稅率 Tc為32%，其他條件相同，則考慮稅收后，全權(quán)益企業(yè)的價(jià)值為： 41 LOGO ? ? ? ? ? ? 萬(wàn)元6800 ????????kCkCiUTN O ITXV???如果公司借用 2500元債務(wù)，根據(jù)有稅條件下 MM命題 I，企業(yè)的價(jià)值為： ? VL=VU+TcD ? ＝ 6800+ 2500＝ 7600萬(wàn)元 ?企業(yè)股票的市場(chǎng)價(jià)值為： ?S＝ V－ D＝ 7600－ 2500＝ 5100萬(wàn)元 ?根據(jù)有稅 MM命題 II，杠桿企業(yè)的權(quán)益資本成本和加權(quán)平均資本成本分別為： 42 LOGO ? 可見(jiàn)，在有稅的 MM下，公司價(jià)值與財(cái)務(wù)杠桿正相關(guān)，當(dāng)企業(yè)為 100%債務(wù)融資時(shí)，其價(jià)值最高、加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值的增加完全是由于支付利息的稅收抵免造成的。 49 LOGO ?（二）破產(chǎn)成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系 ?破產(chǎn)成本對(duì)公司資本成本和市場(chǎng)價(jià)值都會(huì)造成影響。 ?代理關(guān)系：“一種契約，在這種契約下，一個(gè)人或更多的人（即委托人）聘用另一人（即代理人）代表他們來(lái)履行某些服務(wù)，包括把若干決策權(quán)托付給代理人。債權(quán)代理成本隨債務(wù)融資比例的上升而上升。 ?單期模型中，在期末支付的管理層薪酬 M表示為： ? ??????????DVCVDVVVrM如果如果,1111100 ??63 LOGO ?進(jìn)一步假設(shè)投資者用債務(wù)面值 D來(lái)判斷其公司是成功（ A類型）還是失敗（ B類型），則該結(jié)果可以用來(lái)建立信號(hào)均衡。 ?二、每股收益無(wú)差別點(diǎn)法（ EBIT－ EPS分析法） ?兩種不同融資方式下 EPS相等時(shí)相等的EBIT。 66 LOGO ?缺陷： ?沒(méi)有建立一個(gè)防范企業(yè)管理者向外輸出錯(cuò)誤信號(hào)的機(jī)制。 ?基本觀點(diǎn)： ? 公司力求避免通過(guò)發(fā)行股票或其他高風(fēng)險(xiǎn)的證券來(lái)進(jìn)行融資； ? 為使內(nèi)源融資能達(dá)到正常權(quán)益收益率的投資需要，公司需要訂立一個(gè)目標(biāo)股利發(fā)放率； ? 公司通過(guò)向外融資解決資金不足時(shí)，將按風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)由低到高的順序排列。股權(quán)融資會(huì)攤
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