【正文】 注人的心理、行為特征對投資決策產(chǎn)生的作用,并運用心理學研究方法來探討金融問題,行為金融學應(yīng)運而生。此后，Shiller，Kunreuther，Lakonishok，Statman和Shefrin以及其他一些學者陸續(xù)發(fā)表了他們有關(guān)行為金融的研究成果。人類的理性是有限的,現(xiàn)實中的人并非像傳統(tǒng)金融理論所假設(shè)的一成不變、感情中立或?qū)儆诩兇獾睦褐髁x者,個人認知的局限決定了人類存在著許多理性之外的情緒和決策,社會化過程中形成的利他主義、公益道德、行為定勢、偏見歧視以及其他觀念都會引導人們對自己的行為決策產(chǎn)生影響。以下三種具有一定的代表意義:第一,確定性效應(yīng)。投資者在面臨一系列決策時,將整個事件按不同方法劃分階段,這種處理問題的方法的多樣性導致投資者偏好與選擇的不一致,稱之為偏好的分離效應(yīng)。y,q)=n(p)v(x)+л(q)v(y)。行為金融理論的核心論點是現(xiàn)實中的套利不僅充滿風險,而且作用有限。對于噪音交易者的錯誤估價,如果套利者持有證券的時間長于前者維持錯誤心態(tài)的時間,則市場還可在套利者的控制之下,如果短于這一時間,套利者將無法擊敗噪音交易者。金融市場中,這種不具有內(nèi)部信息卻非理性地根據(jù)噪聲來交易的投資者稱為噪聲交易者。保守性偏差導致投資者不能及時根據(jù)情況變化修正自己的模型。消息觀察者利用自己的觀察和分析預(yù)測股票價格,并且私人信息在消息觀察者之間擴散,其局限在于投資決策完全不依賴于當前或過去的價格,因而會產(chǎn)生反應(yīng)不足。4)行為資產(chǎn)定價模型1994年,Shefrin和Statman構(gòu)筑了行為資產(chǎn)定價模型,作為傳統(tǒng)金融學中CAPM的對應(yīng)物,成為行為金融學的主要內(nèi)容。行為金融學要想完全取代主流金融學的位置，恐怕還需要一定的時間。行為金融學的涌現(xiàn)給金融學的未來發(fā)展增添了活力，也得以讓人們重新審視與反省主流金融學。并認為行為金融理論的理論基礎(chǔ)是：(1)期望理論；(2)行為組合理論。簡單地說,二者的區(qū)別僅在于行為金融學添加了心理學的研究成果,對傳統(tǒng)金融理論進行了修正和補充,突破了傳統(tǒng)的最優(yōu)決策模型,使對投資者的決策研究方向從“應(yīng)該怎么做”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皩嶋H該怎么做”,從而更加符合實際情況。在完全理性預(yù)期的市場中，如果不考慮流動性需求，交易量應(yīng)該是零。而在經(jīng)濟活動中，人們對“趨利”與“避害”的選擇是首先考慮如何避免損失，其次才是獲取收益。”同事想，如果真這么玩100次的話，我贏定了。證券的市場價格并不完全由證券內(nèi)在價值所決定，還在很大程度上也會受到投資者主體行為的影響。一方面,對現(xiàn)代金融理論的缺陷進行了實證分析,發(fā)現(xiàn)在金融市場上人們存在諸多的行為認知偏差。尤其值得指出的是,這種對理性決策的偏離是系統(tǒng)性的,并不能因為統(tǒng)計平均而消除②。31過度反應(yīng)(OverReaction)與反應(yīng)不足(UnderReaction):過度自信的另一個結(jié)果是過度反應(yīng)與反應(yīng)不足。后悔厭惡是指當人們做出了錯誤的決策時,會對自己的決策感到痛苦。(4)對損失風險的錯誤估計。另外,行為金融學對理解整個股市平均回報的橫截面情況、封閉式基金定價、投資者特殊群體怎樣選擇其資產(chǎn)組合和跨期交易、證券發(fā)行、資本結(jié)構(gòu)和公司的股利政策等現(xiàn)象還有特殊的作用。但函數(shù)又是有界的,只在[N,M]區(qū)間才適用,該區(qū)間呈現(xiàn)上下不對稱形狀,反映盈余分成和賠償責任的不對等,這可能是中國股市效率損失的根源(張亦春、周穎剛,2002)。在這種情況下,短期投機的操作理念成為個人投資者的投資主流。投資者的交易頻率主要隨政策的出臺與政策的導向發(fā)生著變化,利好的政策出臺會加劇投資者的“過度自信”偏差,導致交投活躍,交易頻率加快。由此可見,政策對我國股市的波動起著最主要的影響作用。因而我國的個人投資者經(jīng)?？看?8169。同樣地,存在一個臨界值N,損失已無法挽回,且遠遠大于最大擔保成本,或者損失本身就是成功轉(zhuǎn)移價值并私有化的一種渠道,而且這種轉(zhuǎn)移很難受到懲戒性解職或市場禁入的約束,莊家會轉(zhuǎn)而尋求風險,瘋狂進行炒作性投機。(10)股價對市場信息的過度反應(yīng)或反應(yīng)不夠。(2)股票價格的過度波動和價格中的泡沫成份。損失厭惡反映了人們的風險偏好并不是一致的,當涉及的是收益時,人們表現(xiàn)為風險厭惡。參考點可以是特定時間的組合市值、單個證券的購買價格或者是托付給基金管理人的金錢數(shù)。(一)行為認知偏差與完全理性現(xiàn)代金融理論借助“理性”①原則對金融市場的投資決策進行了理想化的假設(shè),認為投資者的金融決策是建立在理性預(yù)期、風險規(guī)避和效用最大化等假設(shè)基礎(chǔ)之上的,并且將投資者的決策過程抽象成一個追求主觀期望效用(SEU)最大化的過程,運用嚴密的數(shù)學推理與表達,得出投資者總是尋求“理性的線性、無偏和最優(yōu)解”的結(jié)論。行為金融學的真正興起是在20世紀80年代,促使行為金融學研究高潮的是學者們在實證研究中發(fā)現(xiàn)現(xiàn)代金融理論存在一些無法克服的缺陷,缺乏實證的支持和模型與實際的背離使得現(xiàn)代金融理論的理性分析方式陷入了尷尬的境地,這不得不使經(jīng)濟學家把研究視角投向經(jīng)濟現(xiàn)象的背后,于是運用心理學及行為分析的理論方法研究金融市場中決策的行為金融學(BehaviorFinance)便脫穎而出。說明當面對得失同等概率時，損失帶來的痛苦往往支配著人類的行為。答道：“得了吧，我才不玩這個。在很多情況下，這種做法能幫助人們迅速地抓住問題的本質(zhì)推斷出結(jié)果，但有時也會造成嚴重的偏差。由此才引出行為金融學?？梢娦袨榻鹑趯W的重要性以及未來與主流經(jīng)濟學融為一體的趨勢。黃樹青從對比的角度認識了行為金融學和現(xiàn)代主流金融學的論證問題，并且分析這兩個派別的各自優(yōu)勢和劣勢，認為兩派將會在斗爭中融合，并且對行為金融的現(xiàn)狀、存在問題以及發(fā)展前景作了精辟的論述。”獲得諾貝爾獎的青睞，對行為金融學將融入主流金融學是一個良好的開端。鑒于行為金融學還尚未建立自己完整的框架，也沒有一個賴以建構(gòu)金融學大廈的基石。資產(chǎn)組合金字塔的每一層都對應(yīng)著投資者特定的投資目的和風險特性。1999年,Hong和Stein建立了HS模型,又稱統(tǒng)一理論模型。2)基于心態(tài)的投資者行為模型1996年,Barberis,Shleifer和Vishny建立了BSV模型,將投資者進行心理投資決策時存在的心理判斷偏差分為典型性偏差和保守性偏差。1)噪聲交易模型1990年，DeLong、Shleifer、Summers和Waldmann基于投資者情緒的不可預(yù)測性對資產(chǎn)價格產(chǎn)生的影響構(gòu)造了DSSW模型,又稱噪聲交易模型。然而噪音交易者心態(tài)的變化不可預(yù)期,所以存在著風險。傳統(tǒng)金融理論假定套利是完全的,換言之,市場機制總是能夠通過精明的套利者迅速糾正任何錯誤定價。價值函數(shù)v()是以獲利或損失而不是財富來衡量效用,概率評價函數(shù)л()用來評價事件發(fā)生的概率,此概率是投資者的主觀概率。第三,分離效應(yīng)。它研究人們在不確定的條件下如何做出決策,主要解釋傳統(tǒng)金融理論中的理性選擇與現(xiàn)實情況相背離的現(xiàn)象。行為金融學的基本觀點作為一種金融理論,只有考慮了信息的不對稱性和人的有限理性,才能對現(xiàn)實資本市場做出比較全面和準確的解釋。這是因為標準金融理論體系的地位已經(jīng)確立并為學術(shù)界所普遍接受。大量異象的出現(xiàn)使傳統(tǒng)金融學遭受到巨大的沖擊,研究者開始重新思考和審視看似完美的傳統(tǒng)金融理論。20世紀80年代末,一批心理學發(fā)展成果成功引進金融學領(lǐng)域,行為金融學才漸漸受到經(jīng)濟學家的矚目。 逆潮流而動風險觀念的根源在人類感情中可以找到。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風險承受性。即預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾準則，當股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準則時就買入或賣出股票的投資策略。成本平均策略。行為金融學總結(jié)的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。美國學者彼得L?伯恩斯坦和阿斯瓦斯達摩達蘭著的《投資管理》總結(jié)了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學理論在投資領(lǐng)域的應(yīng)用進行了發(fā)展，對投資行為進行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。承銷商的購買行為才是對股票未來預(yù)期收益的更好的預(yù)言家。新股發(fā)行市場容易受到時尚的操作，類似舉辦音樂會。在總量上看，家庭在他們一生的時間內(nèi)的儲蓄率比他們的醫(yī)療賬單的規(guī)模、遺產(chǎn)的影響以及他們在一生時間內(nèi)是保守還是進攻性的投資顯得更為重要。情緒決定了風險容忍度，而對風險的容忍度在投資組合選擇中起到關(guān)鍵作用。分析師的預(yù)測傾向于對盈利利息反應(yīng)不足，而市場價格則對分析師的預(yù)測又反應(yīng)不足。大多數(shù)人都難逃有效性幻覺的影響。股票收益在短期表現(xiàn)出動量特征，而在長期則是反轉(zhuǎn)特征，短期中顯然反應(yīng)不足，長期中顯然反應(yīng)過度。證據(jù)表明沒有足夠的“智錢”存在以消除市場無效。人們用一個導致他們尋找實證性證據(jù)（P和Q都成立時）的直覺法來代替尋找否定性證據(jù)（P和非Q都成立時）的邏輯上正確的方法。通貨膨脹對股權(quán)的估值會發(fā)揮一個重要的影響。在賭徒謬誤情況下，他們預(yù)期反轉(zhuǎn)發(fā)生的頻率比實際發(fā)生的要大。策略分析師傾向于犯賭徒謬誤，個人投資者容易在趨勢上打賭。在高于平均值的市場表現(xiàn)后，向均值回歸對預(yù)測意味著未來的市場表現(xiàn)將會更接近均值，而不是說為了使其滿足平均率而會低于平均值。直觀推斷偏差和情境依賴可能導致價格長期地偏離基本面價值，但最終卻會逆轉(zhuǎn)。有困難控制自己情緒的人被說成是缺乏自我控制。當一個人難以看透一個含糊的框架時，他的決策將明顯依賴于他所用的特定框架。正確答案包含在低值和高值之間。直覺判斷會帶來偏差，典型性可能產(chǎn)生誤導。分析投資者行為?？蚣芤蕾?。因此，大多數(shù)投資者持有一個高度分散的正確組合（主要指數(shù)基金）比試圖戰(zhàn)勝市場的做法要好得多。第一篇：行為金融學行為金融學【主旨】：識別心理因素對自己、對他人及整個金融環(huán)境的影響。投資者應(yīng)該保護自己不受過度自信的影響，而且不能蔑視情緒風險的因素。從業(yè)人員持有使他們傾向于犯錯的有偏差的信念。典型性對市場定價的觀點：投資者對好消息和壞消息都存在過度反應(yīng)，因此導致過去的輸家價格被低估而過去的贏家價格被高估。影響金融決策的最重要的原理之一是典型性（基于成見的判斷）。他們認為大數(shù)定律像大樣本的時候一樣適用于小樣本。人們的行為方式依賴于他們選擇問題所表達的方式，框架依賴是因為認知和情緒兩個方面的原因。一個對后悔感覺強烈的人不會對多樣化有很強的偏好，并考慮未來。個人投資者在歷史上不愿意持有股票可能源于他們的評估期限太短（短視的損失厭惡），可通過降低監(jiān)測他們資產(chǎn)組合績效的頻度來提高他們持有股權(quán)的舒適度?！绢A(yù)測市場：賭徒謬誤、過度自信、錨定】策略分析師傾向犯下賭徒謬誤，他們推薦的股權(quán)與其市場預(yù)測有著很高的正相關(guān)性。不同的人群中在理解上存在著系統(tǒng)性的區(qū)別，這也導致他們的預(yù)測中存在著系統(tǒng)性的差別。人的直覺與小數(shù)法則相一致，他們預(yù)測的游程都很短。最優(yōu)預(yù)測的關(guān)鍵是讓不匹配的可能性最小化，但一個變動