試談大股東控制、私有收益與公司績效(存儲版)
【正文】 凈借出067 1270 以上的統(tǒng)計結(jié)果表明，我國上市公司普遍存在被第一大股東資金占用的情況，第一大股東對公司的控制情況對是否存在資金被占用和占用大小有顯著影響，第一大股東對上市公司的控制程度越高，上市公司越有可能資金被占用，而且資金被占用的金額越大?；貧w模型如下：RETN=α+β1 SH1 +β2 CONT+β3 STAT 5 +β4 LOAN +β5 DEBT +β6 LEVR +β7 GROW +β8 YR02 +β9 YR03 +δRETN是表示公司績效的變量。若DEBT的回歸系數(shù)不顯著為正，則說明第一大股東的私有收益對公司績效的侵害，而不是支持。考慮到前面資金占用與大股東控制相關(guān)，我們對考察自變量之間的多重共線性問題，各個自變量的方差膨脹系數(shù)（VIF）都小于3，因此不存在多重共線性問題。以借出合計和借入合計替換凈借出進行回歸，得到結(jié)果，借出合計的系數(shù)顯著為負，而借入合計的系數(shù)為負，但不顯著，從而說明，控股股東并沒有以給上市公司以支持其提升業(yè)績。實證結(jié)果也表明，大股東的私有收益確實使得公司的經(jīng)營績效下降，這也是本文的實證有別已有研究的地方。 firm performance12 / 12。這說明了，股權(quán)集中程度與公司的經(jīng)營績效的關(guān)系，可能是經(jīng)由大股東的私有收益的發(fā)生作用的。公司績效與大股東持股比例成正相關(guān)關(guān)系，從而支持了大股東持股比例的利益一致假設(shè)，大股東持股比例越大，越有利于協(xié)調(diào)大股東和小股東的利益，提高公司績效。我們對三個績效指標分別作了包括和不包括借入合計變量，共6個回歸模型。DEBT 表示公司從第一大股東及其關(guān)聯(lián)方的資金借入合計，采用此變量是為了檢驗LOAN為負數(shù)時，是否存在第一大股東對公司的支持。其二是，在績效作為被解釋變量的模型中，加入了表示大股東私有收益的解釋變量，我們以大股東對公司的資金占用來衡量。股東在資金占用大小上，%，%。因此，把樣本中沒有資金占用的上市公司，標記為0，發(fā)生資金占用公司標記為1，對者兩個子樣本進行比較。4 大股東控制與資金占用本文把應(yīng)收資金類、應(yīng)收賬款類、應(yīng)收票據(jù)類和預(yù)付賬款類歸為經(jīng)營性借出（參照李增泉等[22]），把其他應(yīng)收賬款類歸為非經(jīng)營性借出，把應(yīng)付賬款類、應(yīng)付資金類、應(yīng)付票據(jù)類和預(yù)收賬款類歸為經(jīng)營性借入，其他應(yīng)付賬款類歸為非經(jīng)營性借入。說明持股差大于0可以衡量控制差大于0，即可以持股差大于0來表示第一大股東對股東大會的控制，曾昭灶和余鵬翼[23]以a0≥∑Nan a0表示第一大股東或控制聯(lián)盟的持股比例，ai（1≤i≤n）為除第一大股東或控制聯(lián)盟外參加公司股東大會的股東持股比例。3 股權(quán)結(jié)構(gòu)與大股東控制以第一大股東持股比例是否大于30％或其余十大股東持股比例之和來判斷是否達到控制地位只是一種邏輯上的推理，上市公司控制的實際情況，主要看股東大會上第一大股東是否有足夠的投票權(quán)以獲得提案或通過提案。我們試圖考察上市公司的關(guān)聯(lián)資金往來和股權(quán)結(jié)構(gòu)、第一大股東控制情況的關(guān)系。大股東持股比例有正的經(jīng)營績效效應(yīng)，即如果公司的現(xiàn)金流權(quán)收益大，大股東將愿意持有更多股份。本文以下首先采用新指標，以第一大股東與其余前十大股東持股總和的差，以及股東大會上第一大股東投票權(quán)與形成決議所需投票權(quán)數(shù)的差，對我國上市公司大股東控制的情況進行了實證檢驗，進而分析大股東控制與私有收益的關(guān)系，最后再對股權(quán)結(jié)構(gòu)、私有收益與公司經(jīng)營績效的關(guān)系績效計量分析。本文則是受這些結(jié)果啟發(fā)，引入私有收益（private benefits）的作用，即認為股權(quán)結(jié)構(gòu)會影響大股東的私有收益，而私有收益則影響公司的經(jīng)營績效。相反如果達到參與投票的簡單多數(shù)比例的股權(quán)，則可以完全行使重大經(jīng)營決策表決權(quán)、選舉公司管理層的權(quán)利，通過選舉自己或自己的代表成為董事長、CEO直接或間接的行使控制權(quán)。陳小悅和徐曉東[12]發(fā)現(xiàn)在非保護性行業(yè)，第一大股東持股比例與企業(yè)績效正相關(guān)，流通股比例與企業(yè)績效負相關(guān)。Claessens 等[8]用東亞上市公司的數(shù)據(jù)，指出了控股股東存在“正的激勵效應(yīng)”和“負的侵占效應(yīng)”，公司的績效與控股股東的現(xiàn)金流權(quán)正相關(guān)，而與其控制權(quán)負相關(guān)。Shleifer amp。大股東控制、私有收益與公司績效曾昭灶，余鵬翼（廣東外語外貿(mào)大學(xué)國際工商管理學(xué)院 廣州 510420）本研究得到廣東省自然科學(xué)基金項目（編號：06300976）資助。 Thadden[3]也認為股權(quán)集中度低的情況下，公司容易被接管，從而帶來較大的公司價值。Vishny[7]對大股東的所有權(quán)比例與企業(yè)盈利能力的關(guān)系進行了實證分析，發(fā)現(xiàn)以托賓Q衡量的企業(yè)價值與大股東的持股比例成倒U型關(guān)系。但可能忽視了股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司經(jīng)營績效的影響起作用的機制或因素，即已有的股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系的各種結(jié)果可能是由股權(quán)結(jié)構(gòu)與不同的機制或因素相結(jié)合導(dǎo)致的結(jié)果。在現(xiàn)代治理規(guī)則下，如一股一票，簡單多數(shù)表決原則下[17]，盡管股權(quán)有重大經(jīng)營決策表決權(quán)、選舉公司管理層的權(quán)利，但是分散的、未達到參與投票的簡單多數(shù)比例的股權(quán)，則不能真正行使這種權(quán)利。已有的研究結(jié)果表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營績效的關(guān)系可能是與行業(yè)、其他治理機制以及最終股東的性質(zhì)與組織形式相聯(lián)系的。本文的研究是從我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與大股東控制以及控制權(quán)的私有收益相結(jié)合來研究其與公司經(jīng)營績效的關(guān)系，得出的結(jié)果表明，在控制了第一大股東所有權(quán)的控制效應(yīng)后，第一大股東的所有權(quán)與公司績效正相關(guān)，第一大股東的私有收益與公司績效負相關(guān)。這些結(jié)果可能沒有對持股比例的控制權(quán)效應(yīng)進行控制，如果控制了持股比例的控制權(quán)效應(yīng)，大股東的持股比例只是表示其占有現(xiàn)金流權(quán)的比例，因此顯示出利益一致的現(xiàn)金流權(quán)效應(yīng)，即大股東的持股比例越大，公司經(jīng)營績效越高。2000年前上市的A股公司，共925家，CSMAR提供了2001年至2004年893家上市公司的股東大會和臨時股東大會的數(shù)據(jù)。通過比較樣本和總體（括號內(nèi)數(shù)據(jù)）中其余上市公司的總資產(chǎn)、總股本和第一大股東持股比例——+09（+09）、+08（+08）、（），差異的t檢驗都不顯著，可以認為樣本很好地代表了總體。如果第一大股東持股比例大于第二至十大股東持股比例之和，那么第一大股東持股比例也大于股東大會出席率的一半，第一大股東足夠控制股東大會。盡管第一大股東對上市公司絕對控制的公司少于簡單多數(shù)控制的公司，但整體而言，我國上市公司普遍存在著大股東控制的情況。表2 20002003年樣本資金占用比較 持股差標記N均值t控制差*標記 N均值t借出合計12651183046045凈借出12991201 049058由于前面的參數(shù)檢驗只是考察了存在資金借出的樣本，為了更全面反映的第一大股東對上市公司資金占用的情況，有必要把樣本中不存在資金占用的公司包括進來分析，以免高估第一大股東對上市公司的資金占用情況。%，%。其作用類似于以其他作者的投票權(quán)/現(xiàn)金流權(quán)變量 [8],[24]。LOAN 表示第一大股東對公司資金的占用，以公司
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