【正文】 獨(dú)立性聲明：作者保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來(lái)自合規(guī)渠道，分析邏輯基于本人的職業(yè)理解，通過(guò)合理判斷并得出結(jié)論，力求客觀、公正，結(jié)論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。l 募投項(xiàng)目：擴(kuò)產(chǎn)能+完善全國(guó)營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)募投項(xiàng)目主要是擴(kuò)產(chǎn)能——將現(xiàn)有170套手術(shù)室/年在未來(lái)4年增加至600套?；谝陨霞僭O(shè)下的APV、FCFF、AE、EVA、。178。2. 發(fā)行概況 公司簡(jiǎn)況深圳市尚榮醫(yī)療股份有限公司前身為成立于1998年3月的尚榮有限，2002年12月變更為股份公司。表4：世界手術(shù)室四個(gè)發(fā)展階段第一階段——分散性手術(shù)室（19世紀(jì)中葉）麻醉技術(shù)的發(fā)明，推動(dòng)了手術(shù)學(xué)的建立，產(chǎn)生了手術(shù)室。l 1955年?yáng)|京大學(xué)醫(yī)學(xué)院開(kāi)設(shè)了世界上第一個(gè)手術(shù)部。數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書(shū)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所一般而言，無(wú)論專業(yè)還是大眾評(píng)判某家醫(yī)院的整體醫(yī)療技術(shù)水平高低，能做什么難度的手術(shù)和成功率多少可以說(shuō)是最為重要的一個(gè)因素，而手術(shù)室承載了以手術(shù)治療危重病人的功能，是醫(yī)院醫(yī)療技術(shù)水平的集中體現(xiàn)的場(chǎng)所和依賴的工具。目前我國(guó)80%的醫(yī)療資源集中在20%的大城市，醫(yī)療硬件資源極其緊缺。隨著我國(guó)醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革的不斷深入，中央及地方政府加大對(duì)基層衛(wèi)生醫(yī)療機(jī)構(gòu)建設(shè)的投資，全面提升基層衛(wèi)生醫(yī)療機(jī)構(gòu)的現(xiàn)代化水平。為緩解醫(yī)療資源不足與人民群眾日益增長(zhǎng)的醫(yī)療服務(wù)需求之間的矛盾，各地政府都在加快醫(yī)院新建、擴(kuò)建工作。我們假設(shè)綜合醫(yī)院每25床一間，中醫(yī)院和專科醫(yī)院每40床一間。216。根據(jù)新的規(guī)范要求，手術(shù)室宜采用電動(dòng)懸掛式自動(dòng)推拉門(mén)，并應(yīng)有自動(dòng)延時(shí)關(guān)閉裝置，且新規(guī)范明確要求，潔凈手術(shù)部?jī)?nèi)與空氣直接接觸的外露材料，不得使用木材和石膏。2003年，“非典”疫情爆發(fā)暴露了我國(guó)醫(yī)療設(shè)施基礎(chǔ)薄弱、技術(shù)裝備較差的問(wèn)題，醫(yī)院開(kāi)始進(jìn)行改擴(kuò)建，目前仍有一大部分的手術(shù)室需要改擴(kuò)建。4. 行業(yè)領(lǐng)軍者，暢享醫(yī)院建設(shè)盛宴公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)主要由醫(yī)藥醫(yī)療專業(yè)工程、以及由此業(yè)務(wù)衍生而來(lái)的醫(yī)療設(shè)備銷(xiāo)售、醫(yī)院后勤托管服務(wù)、其他業(yè)務(wù)（主要是軟件銷(xiāo)售）4個(gè)板塊構(gòu)成。在實(shí)際操作中，大部分醫(yī)療專業(yè)工程中所用到的設(shè)備，主要是由公司生產(chǎn)部根據(jù)設(shè)計(jì)要求生產(chǎn)相關(guān)部品部件，然后在工程施工現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行加工、安裝；也有部分醫(yī)院會(huì)指定工程中部品部件的標(biāo)準(zhǔn)，公司將根據(jù)客戶的需求進(jìn)行采購(gòu)，然后進(jìn)行后續(xù)加工，從方案設(shè)計(jì)、招投標(biāo)到工程完成至少約需1年時(shí)間。國(guó)內(nèi)規(guī)模最大之一，能夠?yàn)獒t(yī)療專業(yè)工程的建設(shè)提供各種各樣材料加工及非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品的生產(chǎn)。 在全國(guó)范圍內(nèi)開(kāi)展醫(yī)院建筑裝備業(yè)務(wù)企業(yè)、可以提供一體化服務(wù)，這類(lèi)企業(yè)目前還較少：除了尚榮醫(yī)療，其他公司主要有海南靈鏡、江蘇久信、德國(guó)Maquet、北京三醫(yī)特等。買(mǎi)方信貸服務(wù)對(duì)業(yè)務(wù)的開(kāi)展也有一定的促進(jìn)作用。但公司過(guò)去受資金規(guī)模較小、產(chǎn)能不足等瓶頸的制約，只能有選擇的承接所在區(qū)域較大的項(xiàng)目，甚至?xí)霈F(xiàn)放棄某一區(qū)域的情況。 在項(xiàng)目過(guò)程中，公司能夠非常便捷的掌握與此相關(guān)的一切醫(yī)院需求，在項(xiàng)目結(jié)束后，由于公司也需長(zhǎng)期對(duì)系統(tǒng)進(jìn)行維護(hù)，和醫(yī)院保持了良好的關(guān)系，諸如醫(yī)療設(shè)備和醫(yī)療器械類(lèi)需求可能順利成章的由公司代理采購(gòu)；216。 公司可以為醫(yī)院提供買(mǎi)方信貸等服務(wù)，緩解醫(yī)院暫時(shí)性的資金短缺困難；216。和普通建筑裝飾類(lèi)公司相比則遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先。 下游醫(yī)院建設(shè)（新、改、擴(kuò)）市場(chǎng)正處于高速發(fā)展階段。附表1：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與估值[Table_Finance]資產(chǎn)負(fù)債表（百萬(wàn)元）20092010E2011E2012E利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）20092010E2011E2012E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物6380901769營(yíng)業(yè)收入209304548986應(yīng)收款項(xiàng)80108210405營(yíng)業(yè)成本122179329600存貨凈額324190199營(yíng)業(yè)稅金及附加691630其他流動(dòng)資產(chǎn)223366128銷(xiāo)售費(fèi)用11132754流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)19826312671502管理費(fèi)用22265094固定資產(chǎn)177223315356財(cái)務(wù)費(fèi)用13(3)(6)無(wú)形資產(chǎn)及其他13121211投資收益0000投資性房地產(chǎn)15151515資產(chǎn)減值及公允價(jià)值變動(dòng)1000長(zhǎng)期股權(quán)投資00020其他收入0000資產(chǎn)總計(jì)40351316091905營(yíng)業(yè)利潤(rùn)4774128215短期借款及交易性金融負(fù)債2331010營(yíng)業(yè)外凈收支0000應(yīng)付款項(xiàng)324463100利潤(rùn)總額4774128215其他流動(dòng)負(fù)債92119203340所得稅費(fèi)用8142441流動(dòng)負(fù)債合計(jì)127195276449少數(shù)股東損益(0)(1)(1)(2)長(zhǎng)期借款及應(yīng)付債券41414141歸屬于母公司凈利潤(rùn)4061104176其他長(zhǎng)期負(fù)債6666長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)47474747現(xiàn)金流量表（百萬(wàn)元）20092010E2011E2012E負(fù)債合計(jì)174242323496凈利潤(rùn)4061104176少數(shù)股東權(quán)益0(0)(1)(2)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備0000股東權(quán)益22927112871410折舊攤銷(xiāo)0111723負(fù)債和股東權(quán)益總計(jì)40351316091905公允價(jià)值變動(dòng)損失(1)000財(cái)務(wù)費(fèi)用13(3)(6)關(guān)鍵財(cái)務(wù)與估值指標(biāo)20092010E2011E2012E營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)31(11)(79)(194)每股收益其它(0)(0)(1)(1)每股紅利經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流6961424每股凈資產(chǎn)資本開(kāi)支(71)(56)(110)(64)ROS19%20%19%18%其它投資現(xiàn)金流0000ROE17%22%8%12%投資活動(dòng)現(xiàn)金流(71)(56)(110)(84)毛利率41%41%40%39%權(quán)益性融資1909430EBIT Margin22%25%23%21%負(fù)債凈變化4000EBITDA Margin22%29%26%24%支付股利、利息(3)(18)(31)(53)收入增長(zhǎng)51%46%80%80%其它融資現(xiàn)金流(2)31(23)0凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率65%52%73%68%融資活動(dòng)現(xiàn)金流1912889(53)資產(chǎn)負(fù)債率43%47%20%26%現(xiàn)金凈變動(dòng)1717821(132)息率%%%%貨幣資金的期初余額466380901P/E貨幣資金的期末余額6380901769P/B企業(yè)自由現(xiàn)金流57(70)(65)EV/EBITDA權(quán)益自由現(xiàn)金流735(91)(60)資料來(lái)源：國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測(cè)。我公司或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中所提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，還可能為這些公司提供或爭(zhēng)取提供投資銀行業(yè)務(wù)服務(wù)。報(bào)告中的內(nèi)容和意見(jiàn)僅供參考，并不構(gòu)成對(duì)所述證券買(mǎi)賣(mài)的出價(jià)或詢價(jià)?！磥?lái)公司持續(xù)快速增長(zhǎng)。 基本核心假設(shè)216。我們選取相關(guān)性較大的醫(yī)療器械類(lèi)和建筑裝飾類(lèi)上市公司做對(duì)比。公司從事該項(xiàng)業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)在于：216。隨著公司募資到位，智能手術(shù)室技術(shù)改造項(xiàng)目的投產(chǎn)、營(yíng)運(yùn)資金得到補(bǔ)充，全國(guó)營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)的完善和升級(jí)將為公司接單量的快速增長(zhǎng)提供更有力的保障。由于三級(jí)醫(yī)院在國(guó)內(nèi)多級(jí)醫(yī)療體系中的示范帶頭作用，對(duì)于公司開(kāi)展其他類(lèi)型醫(yī)院業(yè)務(wù)有推動(dòng)作用。l 資金實(shí)力優(yōu)勢(shì)：醫(yī)院項(xiàng)目對(duì)資金要求較高——一方面項(xiàng)目資金需求量大，結(jié)算周期較長(zhǎng)，現(xiàn)金流分布不均；另一方面，部分地區(qū)財(cái)政投入下?lián)苓M(jìn)度與醫(yī)院的資金需求進(jìn)度不匹配。 立足行業(yè)某一業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的各省市區(qū)域小型企業(yè)：?jiǎn)我粡氖卵b飾施工、部件生產(chǎn)等技術(shù)水平要求較低業(yè)務(wù)的企業(yè)眾多，該領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)異常激烈；從事系統(tǒng)運(yùn)維、規(guī)劃設(shè)計(jì)的企業(yè)相對(duì)較少，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。公司的技術(shù)儲(chǔ)備還包括：三維成像技術(shù)、手術(shù)室管理軟件、數(shù)字化手術(shù)室數(shù)據(jù)交換平臺(tái)、RFID身份識(shí)別系統(tǒng)、一體化控制中心系統(tǒng)、患者信息顯示平臺(tái)、手術(shù)示教系統(tǒng)等。%，%。 目前，發(fā)達(dá)國(guó)家的手術(shù)室?guī)缀跞繛闈崈羰中g(shù)室。隨著手術(shù)量和手術(shù)難度的增加，對(duì)手術(shù)室內(nèi)各項(xiàng)參數(shù)的控制要求也相應(yīng)提高了。早期建成的手術(shù)室所用材料材質(zhì)大多不符合新規(guī)范中所要求的“不產(chǎn)塵、不積塵、耐腐蝕、防潮防霉、容易清潔和符合防火要求”的原則。我們認(rèn)為，和過(guò)去兩年不同的是，在09年開(kāi)始的新醫(yī)改大背景下，未來(lái)5~10年有望迎來(lái)縣、鄉(xiāng)基層醫(yī)院建設(shè)的高峰期：216?；谌?lèi)主要醫(yī)院的潔凈手術(shù)室新增市場(chǎng)規(guī)模粗算2009年我國(guó)住院病人手術(shù)量達(dá)2646萬(wàn)人次，從各類(lèi)醫(yī)療機(jī)構(gòu)手術(shù)量分布情況看，醫(yī)院完成了93%的手術(shù)量，而其中綜合醫(yī)院完成了其中的近80%，其次是中醫(yī)醫(yī)院和?？漆t(yī)院，我們以這三類(lèi)醫(yī)院為主要分析對(duì)象，粗略測(cè)算三類(lèi)醫(yī)院0