【正文】 2005年4月底以這個數(shù)據(jù)計算的靜態(tài)市盈率為19倍；，3年里業(yè)績增長了74%，所以，現(xiàn)在的靜態(tài)市盈率也降到20倍。首次跌破發(fā)行價的是中國太保，該股的發(fā)行價為30元，上周五最低價竟然跌破18元，發(fā)行價也會深度套牢，的確讓人很無奈。換手率接近3年前最近的“十連陰”很可怕，但成交量非常低，以前周上海股市為例，平均日成交額為445億元，上周上升到606億元。＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝道氏理論和技術(shù)分析格雷厄姆認(rèn)為，道氏的理論揭示了一些牛市和熊市的周期判斷特征，他認(rèn)為在以前的“古典”理念中，一個“精明投資者”，就是在牛市買進(jìn)，在熊市賣出的人。因此，2007年順利逃頂?shù)木魍顿Y者，應(yīng)該在以后不會這么好運了。在一個轉(zhuǎn)變和多變的時代，投資者的投資目標(biāo)一定要準(zhǔn)備應(yīng)付各種情況。如果他和巴菲特的判斷是正確的，那么顯然中國此次巨額的財政赤字必然削弱人民幣的購買能力，并且在未來某個時刻導(dǎo)致比較大的通貨膨脹。這些原則，特別是最后第四點，已經(jīng)超出1934年的認(rèn)識了，當(dāng)時的格雷厄姆只愿意給予公司凈營運資金的7折，或者最高PE不超過10倍。但總體上，他認(rèn)可這樣分散定期的投資計劃。他列舉了寡婦和富裕醫(yī)生在投資風(fēng)格上的差異。從這些大師的回憶錄看，價值投資者更能比投機(jī)者感受到市場的扭曲情況，就像巴菲特所說的：打了一圈牌，就大概知道誰是凱子。投資者對這些公司熱情越高，股價相對于收益上升越快，作為一個投資對象，它的風(fēng)險也就越大。投資者如果在1964年聽從格雷厄姆的勸告，那隨后的這些年，將徹底折磨投資者的信念。他統(tǒng)計了19391959年的全球200只最優(yōu)秀企業(yè)股票，每五年變換一次選擇。他解釋說，之所以出現(xiàn)這樣的原因，是因為市場總是將企業(yè)經(jīng)營的普通起伏，夸張成較大的興衰。這一點和2007年那些不斷調(diào)高公司業(yè)績增速的分析師，何其相似。從這些線索來看，格雷厄姆已經(jīng)從1934年的《證券分析》第一版中走出來了，那個時候他認(rèn)為股票的估值只能取決于公司的可辨認(rèn)資產(chǎn)價值（主要是流動資產(chǎn)價值）。面臨：長期投資賬面價值損失、商譽(yù)大幅減值、產(chǎn)品和信任危機(jī)等問題。（三）《聰明的投資者》——格雷厄姆著格雷厄姆估值簡易模型格雷厄姆經(jīng)過長期的實踐（差不多四十年），得出一個對于市場或者是成長股的估值簡易模型。顯然，市場未來10年業(yè)績0增長的可能性很小，所以。格雷厄姆論價值投機(jī)格雷厄姆在那個年代能提出價值投機(jī)的概念，是有眼光的。而且，他認(rèn)為，正是由于有很多聰明而又經(jīng)驗豐富的人同時在市場競爭并企圖取得勝利，結(jié)果他們所有的技術(shù)和智力相互中和或抵消，事實上的經(jīng)驗、信息充分的結(jié)論反而顯得無用，甚至不如拋硬幣來決定。但股價上漲更多，上漲至1963年的73美元，共計上漲221倍。格雷厄姆認(rèn)為該公司在1947年以前獲得了高速的增長，但到1947年公司經(jīng)營情況已經(jīng)趨于一般化，公司股東沉醉于過去的優(yōu)秀業(yè)績歷史，被表面化的銷售收入增長所蒙蔽。他指出，我大膽地將成功投資的秘密精煉成四個字的座右銘：“安全邊際”。另外，安全邊際的運用，包含較大的藝術(shù)性，這也是價值投資知易行難的關(guān)鍵。他的意思是，投資者往往在整體經(jīng)濟(jì)或市場向好的時候，買入那些只是隨著大勢而經(jīng)營優(yōu)良的企業(yè)股票，這樣的風(fēng)險是最大的，因為一旦大勢不好，這些很多企業(yè)馬上就陷入經(jīng)營困境。因此，他認(rèn)為，區(qū)別投資還是投機(jī)的重要標(biāo)準(zhǔn)，就是是否堅持了一個真正的安全邊際，而且安全邊際可以由數(shù)據(jù)、有說服力的推理和很多實際經(jīng)驗得到證明。第二、獲得收益的投資操作，不應(yīng)基于信心，而是基于算術(shù)。 第四章 學(xué)習(xí)賺錢當(dāng)你不知道該做什么才不會虧錢時，你開始學(xué)習(xí)該做什么才能賺錢一個人判斷正確時，他會因為自己很正確，希望得到所有該他得到的東西。賺大錢不是靠個股價起伏，而是靠主要波動，不考解盤，而是靠評估整個市場和市場趨勢。在第一筆交易后，除非出現(xiàn)利潤，否則別做第二筆。一只股票首次突破100,200,300時，股價不會在整數(shù)關(guān)卡停住，而是會再上漲一大段。任何事情開始錯誤，都不會有利潤。廣告的魅力！ 第十二章 失敗原因股市不會為你的皮大衣付錢一般投機(jī)者的毛病，貪婪，恐懼和希望。凡是想叫股市替他付錢的人，且堅持這種決心的話，會把所有的錢虧掉。最后，嘗試戰(zhàn)勝了貪婪和希望！用6周的時間等待股票從90上漲，突破100元大關(guān)！破產(chǎn)后從利用自己的人那里得到一次500股的機(jī)會！開始正確很重要，不管你從事哪一種行業(yè)！這種游戲沒有改變，人性也一樣沒有改變！你不必發(fā)誓永遠(yuǎn)效忠多方或空方，你唯一要關(guān)心的是要正確。觀察會讓你得到最好的名牌你可以傳承知識，但是你不能傳承你的經(jīng)驗。在某一段時間里，市場不見得會證明我錯誤，只有漲勢或跌勢的特征，能夠替我判斷我的部位正確或錯誤。歷史總是一再重復(fù)！要無憂無懼和很有耐心并不困難。賺大錢要靠光明正大的方法來賺，而不是靠著混來欺騙！因為我錯了，錯誤總會讓我虧錢！事后為投機(jī)驗尸是浪費時間，對你毫無幫助！意外事故和無法預(yù)測的事情也是投機(jī)中的風(fēng)險。只要我一直擔(dān)心，我永遠(yuǎn)無法得到什么有點用處的成就，同樣清楚的是，只要我欠錢，我就一直會擔(dān)心。已經(jīng)喪失了自我！賣掉讓你虧損的交易，保留已有利潤的操作。為了爭取優(yōu)越而操作，必須成為一種直覺。在狹幅波動的市場，價格的起伏微不足道，但是狹幅盤旋的時候，預(yù)測下一個大波動時往上還是往下毫無意義。在上升或下降中都逐步加碼。2000,2000,2000，等待回落，上漲，4000，買入，賣出1000測試。產(chǎn)業(yè)報告，鐵路盈余，財務(wù)，商務(wù)統(tǒng)計。股市永遠(yuǎn)是對的，錯誤的結(jié)果只表明交易者還沒有學(xué)到足夠的可以判斷股市的內(nèi)容。也即是投資者投資的出發(fā)點，應(yīng)該是抱著商業(yè)運營伙伴的態(tài)度進(jìn)行投資。因此港股大多數(shù)企業(yè)資產(chǎn)都存在重估，而國內(nèi)會計上要苛刻一些，很多都是低于重置成本很多的。他又認(rèn)為，投資者為高質(zhì)量的股票支付太高價格的風(fēng)險，并不是主要面臨的風(fēng)險。第四，安全邊際只有在少數(shù)時期才能感覺到，大多數(shù)時期，安全邊際并不實際存在。他認(rèn)為，現(xiàn)金分紅能使得投資者獲取更多的股票份額，這比公司增發(fā)配股的做法對投資者有利的多。同樣，巴菲特也因為價格錯過了沃爾瑪，以至于他后來仍然在30多年后重新買入了沃爾瑪和它的分支部分股權(quán)。已經(jīng)上漲至1947年的3美元，共計上漲10倍。因此，普通股的價值或內(nèi)在價值既不會因經(jīng)濟(jì)蕭條時收益下降而下降，也不會因經(jīng)濟(jì)繁榮時收益提高而提高。至少過往10年分過紅利。這個簡易模型實用性我持懷疑態(tài)度，因為預(yù)測都普遍容易受到個人主觀影響，而且市盈率在很多公司估值上也是不適用的。等等，莫不如此。1股票估值時，應(yīng)注意不應(yīng)以企業(yè)非正常情況下的收益為預(yù)測基礎(chǔ)格雷厄姆指出，將企業(yè)非正常情況下的經(jīng)營業(yè)績作為預(yù)測基礎(chǔ)，是不合適的，其中包括出售固定資產(chǎn)或者證券、資產(chǎn)的溢價或貶值、應(yīng)收賬款賬面價值的短期損失等。他認(rèn)為，普通股股票的價格取決于兩個因素：一個是對未來業(yè)績的預(yù)測，第二是“資本化率”多少。而每個分析者試圖追求每個領(lǐng)域上最大的“數(shù)學(xué)化”和“科學(xué)化”，將降低自己結(jié)論的準(zhǔn)確性。兩者，都是不客觀的情緒影響。另一方面，是市場對這些大公司的關(guān)注使得反應(yīng)更加敏感。錯就錯在投資者短期內(nèi)對公司的期望太高，投機(jī)太盛，以至于后面到70年代末期，漂亮50公司股價普遍暴跌了70%。因為，他們大多數(shù)規(guī)模已經(jīng)很大，增速不可能永遠(yuǎn)維持。格雷厄姆批評所謂“熱門成長股”的投機(jī)和后續(xù)“漂亮50”的覆滅格雷厄姆在1963年和64年就提醒投資者應(yīng)高度警惕市場對所謂熱門成長股的投機(jī)行為，實際上1969年巴菲特也都感受到價值投機(jī)的高風(fēng)險從而堅決遣散了成立10多年的幾個基金?？傊Y金管理和安全邊際原則表面上看似乎有一定沖突，但實際上是有邏輯的必然聯(lián)系：即所謂安全邊際并不是一個確定的價格，而是一個變化的區(qū)間。其中有人統(tǒng)計了美國股市長期收益率問題，總計23個10年期，第一個截止1929年，最后一個截止1952年，每一個5年投資期結(jié)束后，按照此投資計劃都沒有虧損，%。每個公司應(yīng)該具有一個長期的連續(xù)的紅利支付記錄。這和中國股市的歷史，也是比較吻合的。因此，在10月大跌后，A股的確有一些吸引力，但并不是很大，因為09年業(yè)績可能會繼續(xù)下滑，企業(yè)現(xiàn)金分紅可能難以保證。就我國而言，近20年不到的股市，必然導(dǎo)致較大的波動性，但隨著投資者的成熟，這樣的波動會降低一些。2006年上海股市成交額上了百億臺階，到2006年底上了500億元臺階，現(xiàn)在成交量回到一年半前的水平，其換手率和歷史底部的情況比較接近。一批可轉(zhuǎn)債已跌至面值附近，如南山轉(zhuǎn)債跌至101元，而到期公司贖回價為105元；106元的唐鋼轉(zhuǎn)債，贖回價為110元……就是說，以這個價格買入可轉(zhuǎn)債已經(jīng)可以鎖定風(fēng)險，基本可以保證本金不會發(fā)生虧損?！捌瓢l(fā)”股票增多2005年底部的時候，股價結(jié)構(gòu)還有個特征是：“破發(fā)”現(xiàn)象嚴(yán)重。目前市場是不是底部大家看法不一，不過，如果將現(xiàn)在很多市場特征與2005年的底部相比較，就會發(fā)現(xiàn)有很多相似之處。”記者從北京幾家證券機(jī)構(gòu)了解到，雖然薪水大幅下降，但公司尚未主動裁員，離職者都是因為生存不下去自己辭職的?！便y河證券的一位負(fù)責(zé)人自嘲地告訴記者，今年行情不好，雖然目前大券商的員工沒有像小券商的員工離職率那么高，但薪酬相比去年都下降不少，大部分員工拿到手的薪水減了一半都多。另外也告訴我們，券商倒閉的時候，換手率低迷的時候，　就是大底部緩慢鑄就的時候，且看下面的新聞?wù)涥P(guān)于2008年6月份的情況。叫做“資本家”則又回到了馬克思派的剩余價值剝削體的道路上去了。（筆者注：這個意思，就是鼓勵投資者最終成為這個企業(yè)的大股東，獲得董事會的席位，然后將合乎這個企業(yè)健康成長的智慧融入重要的戰(zhàn)略決策上來。這也提醒一點，所謂的逆向投資者不應(yīng)該將違背大眾的觀念作為自己正確的理由?！?。而通貨膨脹導(dǎo)致持有現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物（例如債券）實際虧損嚴(yán)重，而資金不得不涌入股市購買普通股避險。實際上格雷厄姆并沒有對所謂價值投資充滿了神圣感，他很清醒的認(rèn)為：“從崇高到荒謬只有一步之遙，而普通股投資和普通股投機(jī)也只有一步之遙。種豆只能得到豆?！笨磥?，對于此的認(rèn)識，和2008年的巴菲特說法是一致的。調(diào)查，然后投資。阿門）對于理性投資，精神態(tài)度比技巧更重要。其中前者是投資策略描述，后者是具體技術(shù)實現(xiàn)。其中，科明漢姆將技術(shù)分析劃入了投資模式的一種：技術(shù)投資派。投資者必需著眼于價格水平與潛在或核心價值的相互關(guān)系而不是市場上正在做什么或?qū)⒁鍪裁吹淖兓?1 投資方式中的一個基本原則一個正確的概括必需始終將價格考慮進(jìn)去 12 在投資上處于根本地位的是分紅和市場價它們是外部股東收回投資的唯一具體的方式誠然收益、經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大及資產(chǎn)增加這些因素對他們也很重要但這些只有在立即或最終影響他們的分紅和市場價時才顯得那么重要 13 在正常條件下為投資而購買的一般普通股其安全邊際在于大大高于現(xiàn)行債券利率的期望獲利能力 14 獲取收益所進(jìn)行的操作不應(yīng)基于信心而應(yīng)基于算術(shù) 15 由股市造成的錯誤遲早都會由股市自身來糾正市場不可能對明顯的錯誤長久的視而不見一旦這種錯誤得到糾正之時就是有眼光的投資者獲利之時 16 投資者的注意力不要放在行情機(jī)上而要放在股權(quán)證明背后的企業(yè)身上。格雷厄姆不僅是沃倫?巴菲特就讀哥倫比亞大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院的研究生導(dǎo)師而且被巴菲特膜拜為其一生的“精神導(dǎo)師”“血管里流淌的血液80%來自于格雷厄姆”。其它的信號包括，最近的季度財務(wù)報表顯示，負(fù)債升高，存貨增速是銷量的兩倍，公司最大分公司50%的產(chǎn)品賣給一個主要顧客，并且這個主要顧客自己的銷量也在下降。另外的一些信號包括：1，公司連續(xù)兩年失去市場份額并且雇傭另外一家廣告代理商；2，公司沒有開發(fā)新產(chǎn)品，開始縮減研發(fā)經(jīng)費，并且公司開始滿足現(xiàn)狀，不求進(jìn)??；3，公司新增加了兩個與業(yè)務(wù)無關(guān)的項目，同時公司聲稱其在領(lǐng)導(dǎo)科技發(fā)展的潮流中努力進(jìn)一步找尋可以獲得的東西；4，公司在收購上花費了太多的資金，以至于它的資產(chǎn)負(fù)債表惡化，由無負(fù)債和大量的現(xiàn)金轉(zhuǎn)為大量的負(fù)債和無現(xiàn)金，即使公司股價大幅下跌，公司也無剩余資金回購股票。如果你恰好購買了某一家有線電視行業(yè)公司的股票，你可能已經(jīng)看到許多收益暴漲的過程：首先是由于農(nóng)村安裝有線電視所帶來的收益增長；第二是由于收費服務(wù)的興起，例如HBO、Cinemax、迪斯尼等收費頻道的興起；第三是因為城市安裝有線電視；第四是由于家庭購物網(wǎng)絡(luò)之類節(jié)目獲得的版稅收入；而最近的收益則來自于廣告收入，而且這項收入的潛力非常大。我不喜歡選擇技術(shù)類股票的一個原因是，當(dāng)你向一項令人興奮的新技術(shù)投資時，可能另一項更新的、令人更加興奮的技術(shù)馬上就要在另一間實驗室里研制成功。人們可能會判斷出市場上股票短時間的波動情況，但從長期看股票的波動情況還是取決于公司的收益。十一，高科技產(chǎn)品的用戶十二，公司的職員購買它十三，公司在回購自己的股票：與回購股票相反的做法是增發(fā)新股。后來又將業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)大到銷售適合飯店用的油脂收集器上。這種景象并不讓你感到興奮，直到你計算出可以每股低于20美元的價格購買Alico股票，并且10年后僅這塊土地本身的價值就值每股200多美元。轉(zhuǎn)型困境型公司是那種已經(jīng)受到沉重打擊衰退了的企業(yè)，并且?guī)缀跻凑铡镀飘a(chǎn)法》第11章條款的規(guī)定申請破產(chǎn)保護(hù)。諸如可口可樂、寶潔這樣的公司就是大笨象公司，這些擁有數(shù)十億美元資產(chǎn)的巨型公司的增長速度比穩(wěn)定緩慢增長型公司還是要快些。富達(dá)公司不是一家上市公司，但Dreyfus如何？1977年這家公司的股票為40美分，到了1986年其股價接近40美元，9年時間漲了100倍，并且上漲所經(jīng)歷的時間大部分是在市場衰退的時候。股票投資是一門藝術(shù)，而不是一門科學(xué)，因此一個受過嚴(yán)格量化教育的人在投資時往往會有更大的不利?！案綆找娴墓尽笔侵竿ㄟ^使用因特網(wǎng)而消減了成本，簡化了作業(yè)，并且更加賺錢的公司。同樣的情況可能也會出現(xiàn)在網(wǎng)絡(luò)業(yè)。他們選擇房子時往往要用幾個月的時間，而選擇股票只用幾分鐘。那時的道瓊斯指數(shù)非常低迷，沮喪的投資者必須不斷提醒自己說不可能永遠(yuǎn)存在熊市行情，而那些有耐