【正文】 加強了，該公司對于石油價格的不確定性的承受能力增強了。因此，市場將更加難以準確地預測該公司的經(jīng)營業(yè)績。 只有在 II區(qū)的企業(yè)才是真正將資源優(yōu)勢最大限度地發(fā)揮出來 ， 承受了與之相適應的風險 ， 該區(qū)域企業(yè)的股票往往已經(jīng)被合理定價了 。 Financial Engineering 54 IBM和世界銀行的貨幣互換 ? 首次著名的貨幣互換交易發(fā)生在世界銀行與 國際商業(yè)機器公司 (IBM)之間。 債務人根據(jù)國際資本市場利率走勢，通過利率互換，將其自身的浮動利率債務轉換為固定利率債務，或?qū)⒐潭ɡ蕚鶆辙D換為浮動利率債務的操作。甲和乙都在他們有比較優(yōu)勢的市場上借款，即甲以固定利率借馬克而乙按浮動利率借美元，然后參加貨幣互換。 Financial Engineering 59 債務市場 （固定匯率） 債務市場 （浮動匯率） 公司甲 公司乙 % % LIBOR LIBOR+% Financial Engineering 60 貨幣利率互換 ? 假設甲公司可按 %的固定利率借 7年期的馬克并以 1年期 LIBOR的浮動利率借 7年期的美元， 乙公司可按%的固定利率借 7年期的馬克并以 1年期 LIBOR浮動利率借 7年期的美元。 ? A和 B的美元利率差為 2%，而英鎊利率差為 %，所以我們預期各方的總收益為每年 %。 Financial Engineering 53 貨幣互換 ? 貨幣互換 (currency SWAP) 又稱 “ 貨幣掉期 ” ，是將一種貨幣的本金和固定利息與另一貨幣的等價本金和固定利息進行交換。 ? 處于 III區(qū)內(nèi)的企業(yè) ， 應該盡可能地將自己的經(jīng)營能力充分發(fā)揮出來 ， 去承受更多的不確定性 ， 向 II區(qū)移動 。 Financial Engineering 43 ? 根據(jù) Conoco公司股票期權相關數(shù)據(jù)，利用 BS公式逆向地計算發(fā)現(xiàn)：交易宣布之前的一個月里，該公司股票期權的平均波動率為 ，而交易宣布之后的一個月里，該公司股票期權波動率下降到了 。 Financial Engineering 41 Philips公司收購案 ——增強能力 ? Tosco公司的業(yè)務和 Philips公司現(xiàn)有的很大的互補性，前者主要是下游的煉油企業(yè)，而 Philips公司主要擁有上游的勘探和開采優(yōu)勢。 ? 為此他們在建造一期廠房的時候 ， 將二期廠房所需要的管道 、 地道 、 通訊和電力等設施和一期廠房的實施一起建設 。 后者比前者高出 1億美元 ， 大于 8000萬美元 。投資建設 3臺 8萬千瓦機組的買方期權的價值為C1，投資建設 6臺 4萬千瓦機組的買方期權的價值為 C2。實現(xiàn)了柔性生產(chǎn)和經(jīng)營之后 ， 企業(yè)就能夠靈活地應對不斷變化的客戶需求 。 但是 ， 由于這片油田的地質(zhì)構造的問題 ， 油田的探明儲量在開采過程中每年會有 5%（ 100萬桶 ） 的損耗 。 ? 這就是期權的期權，允許默克公司在未來一段時間內(nèi)，以固定的價格，購買下一個結點的期權，而不是資產(chǎn)。 ? 一個新藥，從研制、實驗、臨床到審批需要經(jīng)過將近 10年的時間，期間大約有上千個結點，每個結點都有可能出現(xiàn)新問題，導致新藥研制失敗，也有可能出現(xiàn)新機遇，使新藥研究進一步深入。 ? 假設他的農(nóng)場總共可以種植 1000畝小麥，預計從開播到收獲季節(jié)可以收獲 80萬斤糧食，按當前的市價約合 40萬元， 他 是否應播種小麥？ Financial Engineering 27 ? 我們先認為 王小二 有一項天然的權利：從今天開始的 ，獲得價值 40萬元小麥的權利（買權）。 Financial Engineering 23 第二節(jié) 不確定性條件下的決策 Decision Making Under Uncertainty Financial Engineering 24 IBM公司“定單的困惑” ? 有客戶向 IBM公司定購 2500萬美元的特殊電腦系統(tǒng) 。 這種資產(chǎn)本身具有一定的期權價值，幫助我們防范和克服需求的不確定性。 火電站之所以愿意接受比較低的售電價格，其目的是 換取一個賣方期權。 ? 假設英特爾公司生產(chǎn)某款芯片的現(xiàn)金成本是 1000萬美元，現(xiàn)在委托三井公司生產(chǎn)，對方報價 1100萬美元。我們就可以根據(jù) BS公式測定這個買方期權的價值。 設同期的無風險利率為 5%，假設天荒坪造價為 元，使用壽命為 10年，則期權組合的價值約合每年 人民幣。天荒坪擁有一個買方期權，允許其在每天晚上十點后，以每度 元的價格從電網(wǎng)購買 30萬度電。這個問題的真正困難在于：我們不知道電力這項資產(chǎn)的波動率。 ? 可以通過“期權電站”解決需求不確定的問題。但該工 藝的改造的總投資每年需要 700萬元，是否應該批準這個 投資呢？ 傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值投資法會拒絕該技術改造項目。 Financial Engineering 10 巧用波動率差異賺取利潤 ? 一套裝置可將玉米分解成酒精和飼料，這套裝置本身不能盈利，原因在于生產(chǎn)成本過高。 如果當前市場上的汽油價格是每噸 4200元，無 風險利率為 %，汽油價格波動率為 ，那么我們 出售一份買方期權就會獲得 628元。這套裝置能在一定條件下將煤炭液 化成汽油或柴油。這就為直接應用金融期權的定價方法來判斷實物期權的價值創(chuàng)造了條件。 這項權力使其持有人在面對不確定性的未來前景時，可以預先以一定代價（實物期權的價格）鎖定損失，同時保留著獲取未來發(fā)展和投資機遇的權力。這片土地附近有一條正在修建的高速公路，預計高速公路 2年后完工。但成本約合每噸 4200元。 ? 對企業(yè)的定價分成兩個部分：一是可以準確預期的現(xiàn)金流，可以通過凈現(xiàn)值法得到準確定價；二是企業(yè)具有的各種技術、生產(chǎn)、管理和資源等“能力”，可以被視為一系列期權的組合，這部分可以通過期權定價法定價。而酒精和飼料的波動率分別是 。因此，應該批準該項目。問題是我們究竟應該花多大的代價建設“期權電站” Financial Engineering 13 ? 假設華東電網(wǎng)當前電價是每度 ，目前的用電需求小于發(fā)電量。天 荒坪在第二天早上 8點后就不在從電網(wǎng)購買電力了。 ? 如果天荒坪的造價是 ，我們就認為有關電力的買方期權和賣方期權的組合價值為 億元人民幣。 Financial Engineering 17 “期權電站”的價值 ? 假設華東電網(wǎng)當時電價是每度 ，目前市場供大于求。 Financial Engineering 18 擱置期權 ? 考慮任何投資的議案，都要考慮如何安全地退出。這個賣方期權使得英特爾公司不必購買任何機器設備，也就等于是英特爾公司先買入機器設備，然后在需求下降時，有權按原價將機器設備出售給三井公司。 火電站接受每度電低于平均上網(wǎng)電價的決定是正確 的。 任何投資在展開的過程中，我們的行動本身會創(chuàng)造出許多新信息，這些新信息能夠幫助我們做出更好的決定。 ? 但是 ， 技術中心不能保證其設計的方案最終在經(jīng)濟上可行：有 50%的可能 ， 技術中心可以設計出一套成本為 1000萬美元的方案 (經(jīng)濟上可行 )；另有 50%的可能 ， 技術中心設計出的方案成本為 400