基金公司內(nèi)部培訓(xùn)資料企業(yè)估值方法超經(jīng)典(存儲版)
【正文】 有價證券、富余現(xiàn)金、不并表的子公司和其他權(quán)益投資等 9 財務(wù)預(yù)測的編制 準(zhǔn)備和分析歷史數(shù)據(jù) – 分析財務(wù)指標(biāo) ? 重要財務(wù)指標(biāo) ? NOPLAT—— Net Operating Profits Less Adjusted Taxes，扣除調(diào)整稅后的凈營業(yè)利潤，指扣除與核心經(jīng)營活動相關(guān)的所得稅后公司 核心經(jīng)營活動 產(chǎn)生的利潤。通過綜合各方面客戶的需求，可以預(yù)測短期內(nèi)現(xiàn)有客戶帶來的收入 ? 容易犯的錯誤：根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)能，甚至是計劃產(chǎn)能來預(yù)測收入！ 16 財務(wù)預(yù)測的編制 預(yù)測損益表 ? 建議按各項目占收入的比重預(yù)測 項目 推薦的預(yù)測驅(qū)動因素 推薦的預(yù)測比率 銷售成本（COGS） 收入 銷售成本 /收入 營業(yè)費用和管理費用 收入 營業(yè)費用和管理費用 /收入 折舊 上一年不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備的凈值 (PPamp。但在顯性期，應(yīng)該根據(jù)公司的產(chǎn)能擴(kuò)張計劃或者固定資產(chǎn)投資計劃（ Capex）測算。無形資產(chǎn) + 折舊和攤銷（ Damp。但隨著 2022－ 2022年股市上漲時期，風(fēng)險溢價大幅度下降。但近二十年來，隱含的風(fēng)險溢價大致在 ％左右 ? 亞洲市場的平均風(fēng)險溢價是 5% ? 中國市場的風(fēng)險溢價：封閉式市場，高度波動的市場，使得風(fēng)險溢價很難估算。因此，看似合理的假設(shè)并不合理！ 要有懷疑一切的精神，各方面都要兼顧，每一個假設(shè)都必須有論據(jù)支撐！ 24 企業(yè)估值基本方法 ? 收入法 （絕對估值法） ? 基礎(chǔ)：現(xiàn)金流折現(xiàn)（ DCF）模型 ? 資金的時間價值 ? 折現(xiàn)率（要求的回報率） ? 年中假設(shè)：假設(shè)所有的現(xiàn)金流都在年中（或期中）流入 ? 永續(xù)增長模型（假設(shè)現(xiàn)金流按照固定增長率 g永續(xù)增長， WACC為加權(quán)平均資本成本） g WACC FCFt+1 價值＝ 25 企業(yè)估值基本方法 ? 收入法 （絕對估值法） ? 計算企業(yè)價值 （ Enterprise value）的模型 ? 自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 經(jīng)濟(jì)利潤法 （ EVA） ? 計算股權(quán)價值 （ Equity value）的模型 ? 股權(quán)現(xiàn)金流（ FCFE）模型 ? 股利現(xiàn)金流折現(xiàn)法 （ DDM） 26 企業(yè)估值基本方法 ? 收入法 （絕對估值法） ? 不同的現(xiàn)金流對應(yīng)不同的折現(xiàn)率：折現(xiàn)率體現(xiàn)了現(xiàn)金流的風(fēng)險水平 ? 理論上各種方法估計出來的股權(quán)價值應(yīng)當(dāng)一致 自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 自由現(xiàn)金流（ FCFF） 加權(quán)平均資本成本（ WACC） 經(jīng)濟(jì)利潤法 經(jīng)濟(jì)利潤（ EVA） 加權(quán)平均資本成本（ WACC） 股權(quán)現(xiàn)金流（ FCFE）模型 股權(quán)現(xiàn)金流（ FCFE） 股權(quán)成本（ Ke） 股利現(xiàn)金流折現(xiàn)法（ DDM） 股利 股權(quán)成本（ Ke） 估值方法 現(xiàn)金流 折現(xiàn)率 27 企業(yè)估值基本方法 ——自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 以 自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 為例詳細(xì)介紹 ? 在持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)下 ? 企業(yè)經(jīng)營價值＝可明確預(yù)測期的價值＋連續(xù)價值 ? 股權(quán)價值 = 企業(yè)經(jīng)營價值 +非經(jīng)營資產(chǎn) 債務(wù)價值 明確預(yù)測期的FCF t 時期的連續(xù)價值 連續(xù)價值的現(xiàn)值 ＝連續(xù)價值 t /（ 1＋ WACC） t + 可明確預(yù)測期的現(xiàn)值 ＝ ∑ FCFt /（ 1＋ WACC） t 經(jīng)營價值 28 企業(yè)估值基本方法 ——自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 可明確預(yù)測期的價值 ? 計算自由現(xiàn)金流（ FCFF） ? 自由現(xiàn)金流是企業(yè)的債權(quán)人和股權(quán)人所能獲得的總現(xiàn)金流 ? 自由現(xiàn)金流 = NOPLAT +非現(xiàn)金經(jīng)營費用（折舊和攤銷） 凈投資 ? 凈投資 =當(dāng)年的 IC 上年的 IC= 營運資本的增量 +資本支出 = ?WC + Capex ? 營運資本的增量（ ?WC ） = 期末營運資本 期初營運資本 ? 營運資本（ WC） = 經(jīng)營性流動資產(chǎn) 經(jīng)營性流動負(fù)債 =（流動資產(chǎn) 超額現(xiàn)金 短期投資） （流動負(fù)債 短期借款） ? 資本支出（ Capex ） = 期末固定 amp。E凈值 /收入 （注 1） 非經(jīng)營資產(chǎn) 非經(jīng)營資產(chǎn)增長率 養(yǎng)老金資產(chǎn)或負(fù)債 趨向于零 遞延稅款 調(diào)整后稅項 遞延稅款變化 /調(diào)整后稅項 非經(jīng)營 經(jīng)營 注 1：長期來看， PPamp。 ? IR＝凈投資 / NOPLAT 12 財務(wù)預(yù)測的編制 準(zhǔn)備和分析歷史數(shù)據(jù) – 分析財務(wù)指標(biāo) ? 分解 ROIC，更好地理解 ROIC ? ROIC＝（ 1－ t） *（ EBIT/收入） *（收入 /投入資本） ROIC 稅前 ROIC 現(xiàn)金稅率 經(jīng)營利潤率 投入資本周轉(zhuǎn)率 經(jīng)營流動資金 /收入 固定資產(chǎn) /收入 毛利率 折舊 /收入 SGamp。 ? NOPLAT＝ EBIT－調(diào)整稅 ≈ EBIT（ 1－ t）＝ EBIT－ EBIT*t （ t為稅率） ? 具體說明： ? 不從經(jīng)營利潤中扣除利息 ? 扣除任何非經(jīng)營性收入和不由 IC所產(chǎn)生的回報或損失 ? 為什么叫“調(diào)整稅”： EBIT*t＝（ EBIT－ I） *t + I*t， （ EBIT－ I） *t 就是財務(wù)報表上的稅收數(shù)據(jù)， I*t利息費用的稅盾，就是對損益表稅收數(shù)據(jù)的調(diào)整項。E) 折舊 /PPamp。 注意： 應(yīng)收、存貨和應(yīng)付根據(jù)管理層目標(biāo)以及可實現(xiàn)程度評估，并逐步趨向目標(biāo)值。A） FCFF = EBIT *（ 1t） + Damp。建議估值時使用合理水平 5％ 34 企業(yè)估值基本方法 ——自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 確定折現(xiàn)率 ? 公司特有風(fēng)險 ? 對于非上市公司或新股的股權(quán)回報率，可能會有公司特有風(fēng)險（ Company specific premium），可將其添加到 Ke中 ? 公司特有風(fēng)險反映了公司內(nèi)部獨有的風(fēng)險狀況（如與同行業(yè)其他公司相比應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)長，或其他經(jīng)營風(fēng)險比較高的情況） ? 但是公司特有風(fēng)險的判斷帶有主觀色彩，不容易提供支持論據(jù) ? 規(guī)模風(fēng)險溢價
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