【正文】 企業(yè)在期貨市場以 3600元 /噸買入豆粕 0809合約進(jìn)行對沖平倉。 圖表：飼料企業(yè)買入套期保值 從盈虧情況來看，現(xiàn)貨價格上漲導(dǎo)致飼料廠的原料采購成本增加了 30萬元，但買入套期保值操作產(chǎn)生了 ，在彌補了現(xiàn)貨市場成本上升虧損的同時還獲得了 。第二，入市點盡量選擇壓榨利潤正向偏離時，這樣保值效果比較穩(wěn)定。雖然期貨操作沒有囤積現(xiàn)貨獲得的利潤大，但期貨買入投機節(jié)省了資金，同時減少了豆粕倉儲的損耗。 8月 15日油廠以 3320元買進(jìn) 0809豆粕期貨 100手進(jìn)行平倉，同時在現(xiàn)貨市場以 3750元 /噸銷售現(xiàn)貨 1000噸。但是由于相關(guān)性遠(yuǎn)低于大豆和豆粕，豆粕與玉米之間的價差變動沒有明顯的規(guī)律性，但兩者的價差波動區(qū)相對還是較為明顯，大多在（ 700， 1500）之間震蕩，同時兩者之間的價差伴隨其價格的提高而擴大，比如在豆粕價格超過3500元 /噸時，兩者之間價差亦超過 1800元。而從過去一年來的國內(nèi)與國外的豆粕期貨價差分布來看， 08年由于國內(nèi)市場的火爆導(dǎo)致國內(nèi)豆粕期貨價格高昂，較美國豆粕期貨價格高出 400500元 /噸，而后期由于大豆價格的暴跌，現(xiàn)貨市場回歸理性，國內(nèi)外豆粕期貨價差亦呈現(xiàn)回歸態(tài)勢，如果在 08年 10月中旬國內(nèi)外豆粕期貨價差處于波動區(qū)間上沿時進(jìn)行跨市套利，即買入美豆粕合約賣出國內(nèi)豆粕合約，則后期伴隨兩地價差的回歸，套利操作將獲得可觀的收益。如果確定了合理的價差區(qū)間，則當(dāng)豆粕遠(yuǎn)期合約價格和近期合約價格的價差高于這個區(qū)間的上邊界時，即可進(jìn)行買近拋遠(yuǎn)套利，而當(dāng)豆粕期貨與現(xiàn)貨的價差跌破區(qū)間的下邊界時，則可進(jìn)行買遠(yuǎn)拋近套利。對此，市場分析人士有以下幾種解釋：一種觀點認(rèn)為，倉單有效期的設(shè)置及變化對此有影響， 2022年 12月，公布將實行豆粕倉單有效期為 1年的制度， 2022年 12月，豆粕倉單 1年有效期開始實行， 2022年 12月，公布將實行豆粕倉單有效期為 4個月的制度， 2022年 3月，豆粕倉單 4個月有效期開始實行；考慮到倉單有效期變化的消息公布及制度實行均會對投資者的行為產(chǎn)生影響，從時間段上來看，倉單有效期的變化與期現(xiàn)倒掛現(xiàn)象的變化確實存在一定關(guān)聯(lián)。 圖表： 17個期貨品種短期波動率對比（ — ） 豆粕期貨價格具有明顯的趨勢性特點 （ 1）豆粕期貨價格中期趨勢性特征鮮明 圖表：豆粕期貨上市以來的中期趨勢性（ 20222022） （ 2）短期趨勢明朗而連貫 ? 2022年大商所豆粕交易活躍度顯著提高，統(tǒng)計自 2022年 5月以來 300多個交易日，豆粕兩周以上的連續(xù)行情共有31次，連續(xù) 4周單邊行情共有 11次，短期走勢的規(guī)則和趨勢的連貫使得豆粕一直受短線投資者的青睞。 （ 4）替代品的影響 ? 除了大豆、豆油等相關(guān)商品對豆粕價格影響外，棉籽粕、花生粕、菜粕等豆粕的替代品對豆粕價格也有一定影響，且菜籽粕、棉粕、雜粕價格與豆粕價格呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。生豬周期性長，從崽豬到成豬的生產(chǎn)時間為 8個月，通常生豬在育肥階段對豆粕消費集中放大，對豆粕需求有迅速擴張?zhí)攸c； ? 禽類周期性短，肉雞通常是 40天左右就可以集中出攔，且對豆粕需求較為集中，蛋雞生長周期要長于肉雞，且受下游蛋品消費影響較大，因此對豆粕需求季節(jié)影響相對偏弱。 圖表：國內(nèi)油廠壓榨利潤長期曲線 （ 4）油廠豆粕豆油庫存對豆粕價格影響 ? 當(dāng)企業(yè)豆油庫存較高時，表明近期油脂類消費不旺，在豆粕需求相對較好的前提下，油廠可以考慮提高豆粕銷售價格來彌補豆油銷售的虧損。由于美國大豆玉米種植帶有輪種習(xí)慣，玉米播種的延遲必然影響大豆播種面積，影響大豆供應(yīng)。豆粕作為國際化程度較高的期貨品種，伴隨美元指數(shù)走軟，CBOT大豆期貨價格溢價明顯，國內(nèi)豆粕作為進(jìn)口大豆壓榨直接原料，兩者價格走勢負(fù)相關(guān)異常明顯。這三大環(huán)節(jié)中，在倉單流通環(huán)節(jié)，兩種倉單沒有區(qū)別。在充抵期限內(nèi)，當(dāng)質(zhì)押物的市值漲跌幅度超過 10%（含本數(shù)）時，交易所可對該筆充抵金額作相應(yīng)調(diào)整。目前，國內(nèi)大中型廠庫生產(chǎn)的豆粕基本上都能達(dá)到交割標(biāo)的要求。 圖表：豆粕期貨交割區(qū)域分布 圖表：豆粕期貨交割庫的交割量分布 豆粕期貨交割物品質(zhì)的變革 ? 近年來，油廠逐漸采用去皮和蒸煮工藝生產(chǎn)豆粕，豆粕國家標(biāo)準(zhǔn)根據(jù)這種變化調(diào)整了相關(guān)指標(biāo)。從事豆粕保值交易的單位客戶從 2022年的 81個，到 2022年達(dá)2114個， 2022年 16月份參與豆粕保值交易的單位客戶有1,938個，現(xiàn)貨企業(yè)參與積極。 ? 湖南、湖北、四川、河南四省豆粕需求大于省內(nèi)供給，需要自沿海地區(qū)采購豆粕，是進(jìn)口豆粕流向較大的區(qū)域。 圖表：我國豆粕出口情況，單位：千噸 國內(nèi)豆粕流通格局 ? 廣東地區(qū)是我國最大的豆粕消費區(qū)，豆粕產(chǎn)量基本保證省內(nèi)需求，豆粕凈流出量較少。 圖表：我國豆粕消費分布情況，單位：千噸 我國豆粕進(jìn)出口情況 ? 2022年之前，我國進(jìn)口豆粕主要來自于南美， 1996～ 2022年，自阿根廷進(jìn)口的豆粕占進(jìn)口總量的比重為 22～ 63%，自巴西進(jìn)口的豆粕占進(jìn)口總量的比重為 13～ 42%。 圖表： 2022年我國地區(qū)間大豆日壓榨能力，單位：噸 圖表：我國大豆壓榨能力分布，單位：噸 /日 ? 2022/08年度，我國豆粕產(chǎn)量達(dá)到 2984萬噸，同比增加 245萬噸，增幅 %。南美在豆粕出口中占據(jù)重要地位，過去 5年，阿根廷、巴西及巴拉圭豆粕出口量占全球出口總量的比重波動于 72～ 77%。 中國是全球豆粕產(chǎn)量增長最快的國家。隨著沿海地區(qū)規(guī)模油廠的建立，進(jìn)口大豆壓榨開始占據(jù)主流，豆粕生產(chǎn)季節(jié)性淡化。 ? 圖表：豆粕的消費用途及比例 豆粕的倉儲和物流 ? 與玉米等其他飼料原料相比，豆粕在物流、倉儲中具有兩大特點：一是豆粕形狀呈松散性分布，容重較輕。 豆粕是主要的飼料蛋白原料 ? 豆粕作為一種高蛋白質(zhì)原料，無需經(jīng)過脫毒即可用作飼料，是畜禽養(yǎng)殖的重要原料。其中以浸提法提取豆油后的副產(chǎn)品為一浸豆粕，而先以壓榨取油，再經(jīng)過浸提取油后所得的副產(chǎn)品為二浸豆粕。 ? 豆粕可用于制作糕點食品、健康食品以及化妝品。另一方面，豆粕的不易儲存屬性加大了豆粕價格的波動幅度及幅度頻率。 9月份是我國生豬養(yǎng)殖的補欄季節(jié)，主要是為春節(jié)期間的出欄做準(zhǔn)備，豆粕消費量也會受到拉動。預(yù)計未來幾年，中國、巴西豆粕消費增長速度將會明顯高于其他國家和地區(qū)。越南不生產(chǎn)豆粕，豆粕需求全部由進(jìn)口滿足。 圖表：我國豆粕產(chǎn)量分布情況，單位：千噸 ? 我國豆粕主要消費地區(qū) ? 我國養(yǎng)殖業(yè)比較分散，相比豆粕生產(chǎn)的高度集中，豆粕消費的集中化程度就相對較低。 圖表：我國豆粕進(jìn)口情況，單位：千噸 ? 日本、韓國是我國豆粕最大的進(jìn)口國2022年，我國共出口豆粕 53萬噸，其中 30萬噸出口至日本，占豆粕出口總量的%； 7萬噸出口至韓國，占豆粕出口總量的 %。 ? 河北豆粕除用于省內(nèi)消費之外，一部分豆粕流入東北、北京地區(qū)。 圖表：豆粕品種上市以來日均持倉量，單位：萬手 豆粕期貨客戶結(jié)構(gòu) ? 2022年豆粕上市之初，參與豆粕交易的客戶總數(shù)僅為509個，此后，豆粕品種的參與客戶越來越廣泛，到 2022年豆粕市場的發(fā)展吸引了各類投資者的進(jìn)入，全年共計。 ? 根據(jù)豆粕的品種特點，大商所設(shè)置了 6家豆粕指定交割倉庫及 24家交割廠庫，其中倉庫主要集中在華東地區(qū)，其他地區(qū)沒有倉庫。g)。倉單市值按標(biāo)準(zhǔn)倉單交存日前一交易日該品種最近交割月份合約結(jié)算價 (或交割結(jié)算價 )為基準(zhǔn)價核算，充抵金額不高于標(biāo)準(zhǔn)倉單市值的 80%。倉單注冊成功后可以流通，用于充抵保證金、交存?zhèn)}單、倉單過戶。所有豆粕廠庫倉單在每年的 11月份最后一個工作日之前必須進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)倉單注銷。 由于 CBOT大豆大宗貿(mào)易采購方主要集中在亞洲，因此進(jìn)行 CBOT大豆電子盤交易的主要以亞洲人為主，尤其是國內(nèi)進(jìn)口大豆采購商，通常利用 CBOT電子盤進(jìn)行貿(mào)易點價及結(jié)算。從壓榨利潤計算公式上看，豆粕價格在壓榨效益中占據(jù)較大份額，在油廠銷售計劃中階段性的提粕壓油或提油壓粕銷售策略都很常見。阿根廷政府利用出口管制政策調(diào)控市場，提高大豆出口關(guān)稅，一方面保護(hù)本國農(nóng)戶種植其他農(nóng)產(chǎn)品積極性，另一方面，使得進(jìn)口國大豆價格高漲，變相推動國際大豆市場價格走高。另外，歷年 3月份氣溫回升，畜禽集中補欄，國內(nèi)豆粕消費開始穩(wěn)步回升，對豆粕消費價格也將起到拉動作用。豆粕期貨波動率水平較上市初期明顯提高，期貨投機價值顯著。 圖表：豆粕期現(xiàn)貨價