【正文】 另外，在本文完成的過程中還得到了很多幫助。上海財經(jīng)大學，我的母校，你優(yōu)秀的學術氛圍，深厚的文化底蘊，給了我們每一個熱愛經(jīng)濟學學子良好的發(fā)展環(huán)境，謝謝你，賜予了我們知識文化，謝謝你，留個了我們美好的回憶。（2）對基金評級機構，本文建議：將RAROC方法引入到基金評級的參考中。因此，我們認為：RAROC是從一個新的角度來對基金的業(yè)績進行評價，并不與傳統(tǒng)的評價方法一致。（4）采用RAROC方法與Treynor比率方法進行基金評價的結論有一定的差異。因此，RAROC績效評價指標有利于抑制交易員過度投機的內(nèi)在沖動，迫使交易員在最低風險條件下尋求收益的最大化。它等于基金的超額收益除以其系統(tǒng)風險測度值，即基金承擔單位系統(tǒng)風險所獲得的超額收益。而波動率則即包括了負面的波動，也包括了正面的波動，與VaR作為風險值衡量的內(nèi)容不同。因此，可以看到，在考慮了風險因素之后，基金的評價結果可能會發(fā)生比較重大的變化?？梢?，這兩種評價方法得到的結果存在一定的差異。 詳細計算結果參見附表22）RAROC指數(shù)的確定依據(jù)（9）式，收益為：，在險資本即為VaR，那么，根據(jù)現(xiàn)有數(shù)據(jù)，我們也可以求得各支樣本基金的RAROC。根據(jù)規(guī)定，投資基金必須有20%的資產(chǎn)投資于國債市場。各個樣本基金的分紅、配送等基本詳細信息見附表1。同樣的，RAROC將一個基金視作一個投資組合，可以讓投資人知道買該基金所可能產(chǎn)生的損失，應有多少資金來支持，因此，有些類似于個人資本充足率。當前資產(chǎn)組合價值為，它是當前風險因子的函數(shù)： 再從歷史時期的分布中抽取因子變動樣本，并且不重復取樣：我們就可以根據(jù)當前的因子價值，建立假設的因子價值：并且，建立新情況下的資產(chǎn)組合假定價值：這樣，利用當前頭寸計算資產(chǎn)組合價值的變化：3）、蒙特卡洛模擬法（Monte Carlo Simulation）：蒙特卡洛模擬法從分布中偽隨機數(shù)，然后生成如前的收益率，最后，對收益率排序，來生成要求的VaR。右邊分支說明了完全估值方法，包括了歷史模擬法和蒙特卡洛模擬法。由于波動性與時間長度成正相關，所以VaR隨持有期的增加而增加。這種定義比第一種更具有協(xié)調(diào)性。（二） VaR模型的定義VaR是一個以貨幣標識的在不利情形下的風險的概括性度量。隨著風險管理的不斷發(fā)展，金融機構的高層管理者越來越需要一種更精確、直觀且易于操作的風險度量和管理技術，能夠全面反映金融機構各種類型投資組合所承擔的風險。第五章對本文進行總結。在這里，我們引入了VaR（Value at risk）作為先進的風險測量方法。（二）研究意義與研究對象通過上面的介紹，我們可以看到：如何能夠科學、有效地來評價基金業(yè)績已經(jīng)非常的重要。上海證券報《我國基金業(yè)進入穩(wěn)步發(fā)展快車道》馬婧妤 周翀，2007年10月12日然而，證券投資基金也存在著一定的局限性和風險：證券投資基金雖然可以通過分散投資來降低投資風險，但仍然不能完全消除風險。6三、RAROC指數(shù)介紹5（二）VaR模型計算方法綜述2二、VaR模型介紹1（二）研究意義與研究對象通過實證分析證明了RAROC方法與傳統(tǒng)的收益率、Sharpe比率、Tryenor比率方法存在差異，不能互相替代。論文作者（簽名） 王文靜 2008 年 5 月 10 日RAROC指標在我國開放式基金業(yè)績評價中的運用摘 要隨著開放式基金的蓬勃發(fā)展，運用科學、有效的基金評價指標對基金投資選擇具有重要的參考價值。8四、實證研究21（一）結論21（二）局限性與建議21參考文獻24附錄根據(jù)上海證券報《我國基金業(yè)進入穩(wěn)步發(fā)展快車道》的報道：截至2007年10月我國基金持有的股票市值占股市流通市值的比例已達25％。而基金對于非系統(tǒng)風險，也未必能夠完全剔除，例如交易風險等。因此，為了達到綜合“收益”和“風險”兩個方面而對基金業(yè)績進行評價的目的，本文引入RAROC（riskadjusted return on capital），以風險調(diào)整收益來評價基金的業(yè)績衡量我國的證券投資基金的業(yè)績。本文的大致結構如下：第一章將介紹研究的背景和意義、目的和本文的研究思路；第二章將主要對VaR理論作全面的介紹：包括VaR的定義、要素以及計算方法。但是應用方差和半方差來度量風險，依賴于對投資收益分布的嚴格假設，沒有用貨幣明確表示出投資組合的風險大小，也沒有考慮投資者的不同風險偏好和指出投資組合可能的潛在損失。現(xiàn)在，國際互換與衍生品協(xié)會(International Swaps and Derivatives Association, ISDA)、國際清算銀行(Bank for International Settlements, BIS)和巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(Basel Committee on Banking Supervision)都推薦使用VaR系統(tǒng)來估計市場頭寸和評價金融風險。我們同樣可以用左尾概率（lefttail probability）p=1c來定義VaR。（1）置信水平：置信度的選擇體現(xiàn)了金融機構對極端事件風險的厭惡程度。相反，完全估值法（full Valuation Methods）根據(jù)各種風險因子在大范圍內(nèi)的變動對證券重新定價。 如果，資產(chǎn)波動率用貨幣單位來度量，VaR可以從符合置信水平c的標準正態(tài)偏差α直接得到： 這種方法非常簡單，但沒有考慮到非線性的影響。因此，RAROC值有助于在風險及收益間找到一個平衡點。其概念主要是要將風險和報酬同時考慮，以求能同時兼顧風險及報酬兩個方面。本文采用滯后20階的指數(shù)加權平均波動率進行計算，原因是一方面考慮到需要足夠的滯后階數(shù)才能保證波動率的有效性，但另一方面，由于數(shù)據(jù)有限，大多數(shù)基金的持續(xù)期未能達到要求。1）、VaR值的確定假定基金收益服從獨立正態(tài)分布，為期初的基金市場價格，為置信度水平時對應的分位數(shù)。詳細計算結果參見附表4評價結果比較分析收益率是最常用也是最容易被投資者理解的評價指標，我們分別將按照RAROC評價方法和收益率得到的2007年1月至2008年3月的結果進行排序，然后將采用RAROC得到的排序名次減去按照收益率得到的排序名次之后，就可以得到采用RAROC評價方法和收益率評價方法進行排序的結果的差異。但是在采用RAROC評價方法進行評價后，其調(diào)整風險后的收益在第20位。圖42 RAROC與Sharpe評價方法差異分布圖2）、原因分析Sharpe指數(shù)以基金收益率的標準差作為基金風險的度量，以資本市場線(CML：Capital Market Line)為基準來評價基金業(yè)績。評價結果比較分析 計算結果見附表6表45 RAROC評價方法與Treynor評價方法業(yè)績排序差異基金樣本博時精選2001211博時主題2530510南方積極配置11189960基金樣本南方穩(wěn)健南方避險42001401311110易基策略3272520易基５０4131630易基積極3418712華夏成長2101420華夏大盤1000101華夏回報2213221國泰金鷹0123110國泰精選0021111國泰金馬3055544嘉實成長0022212嘉實增長2110001嘉實穩(wěn)健1103301嘉實服務2022310招商股票2000222鵬華成長0021101華安創(chuàng)新4343302基金樣本博時精選21014111博時主題1360680110南方積極配置118683130南方穩(wěn)健11010105南方避險10011110易基策略63243111易基５０32224302易基積極85225301華夏成長65568840華夏大盤11000211華夏回報32211000國泰金鷹11202104國泰精選12010003國泰金馬0201205014嘉實成長44033110嘉實增長20021112嘉實穩(wěn)健11114002嘉實服務34142215招商股票83263311鵬華成長02020101華安創(chuàng)新753561251）、結果統(tǒng)計根據(jù)計算統(tǒng)計顯示，在總共315個排位中，有239個排位是有差異的，%。為了平衡安全性和收益性，基金管理人員必須對可能的過度投機行為進行限制，對過度的保守行為進行激勵。原因主要在于：RAROC和Sharpe采用的風險衡量標準不同： RAROC是以風險值來衡量市場風險，Sharpe比率則是以標準差來衡量市場風險。通過實證分析，我們看到，采用RAROC方法非常的簡單，而且很容易為投資者提供判斷依據(jù)。 （2）加權移動平均波動率滯后階數(shù)：由于數(shù)據(jù)數(shù)量有限，在計算風險值VaR時，我們采用了滯后20階，這會給RAROC指數(shù)的準確性帶來一定的影響。參考文獻：國外文獻:[1] Chris Brooks, Introductory Econometrics for Finance, Cambridge University Press, 2002[2] Philippe Jorion, Financial Risk Manager, John Wiley amp。同時，也非常感謝四年來金融學院所有教導和關心過我的老師。最后，我要特別感謝我的父母和我的家人，他們的理解和支持使我能夠在學校專心完成我的學業(yè)，正是他們讓我在面對任何困難時都沒有選擇退縮。在此衷心感謝謝老師對我的關心和指導。為了平衡安全性和收益性，基金管理人員必須對可能的過度投機行為進行限制，對過度的保守行為進行激勵。（二） 局限性與建議（1）VaR值誤差：由于本文研究是基于基金的收益率正態(tài)分布的假設之上的，這可能和現(xiàn)實情況存在一定的差異，例如肥尾現(xiàn)象的存在，可能引起的模型風險的存在。因此，會與RAROC方法的結論有差距。因此，采用RAROC指標來對基金業(yè)績評價的結果要優(yōu)于采用收益率的評價結果。在金融投資中，高收益總是伴隨高風險，風險偏好不同的投資者會選擇不同類型的基金進行投資，但是所有的投資者都會要求高RAROC值的基金，RAROC可以看作是基金的性價比。從2007年1月至2008年3月期間，有8次的排名評價結果差異達到10位及以上。其中，差異大于10的（包括10）有8個，%，差異大于5的（包括5）有8個，%。例如：在2008年1月，采用RAROC評價方法和收益率評價方法對21個樣本的排序評價中，對嘉實成長基金的評價結果相差達到了13位，是所有排序中差異最大的。(三） 結果分析接下來，我們就將采用RAROC評價指標的評價判斷方法與其他各常用的其他基金業(yè)績評價指標的評價結果進行對比分析。故，基準指數(shù)的收益率的計算公式如下:其中為深證成分A股指數(shù)月收益率，為上證成分A股指數(shù)月收益率。3）、價格：考慮到基金存在分紅、配送因素的影響，本文對基金分紅采用復權復息的收盤價 即： 其中，為紅利額，為配送比率。（二） RAROC指數(shù)的計算RAPM（Riskadjusted performance measurement）是經(jīng)過風險調(diào)整之后的績效衡量方式，也是最基本的風險調(diào)整的收益衡量方式。RAROC指標的本質(zhì)可以總結為：“有些投資活動可能需要大量的風險資本（Risk Capital），該風險資本反過來也就會要求要有更高的投資回報率。因此，這是一種局部估值方法。局部估值法（Local Valuation