【正文】 高壓設(shè)備公司將受益于振興裝備制造業(yè)政策；n 火電發(fā)電設(shè)備受宏觀調(diào)控影響出現(xiàn)需求回落，出口難彌補內(nèi)需下降；n 二次設(shè)備穩(wěn)定增長，看好受益直流輸電、節(jié)能減排相關(guān)產(chǎn)業(yè)。但供求關(guān)系和下游承受能力決定了鋼價上漲空間有限；n 大鋼廠2007年的利潤幾乎完全來源于較低的原料成本，預(yù)計大鋼廠08年成本上升的幅度高于現(xiàn)貨價上升的幅度，其利潤空間被擠壓。目前來看，上述因素在可預(yù)期的近期內(nèi)不會對大宗商品價格構(gòu)成支撐；n 就整個行業(yè)來講，今年4季度到明年全年毛利率趨勢將顯著向下——1）出口退稅調(diào)整、節(jié)能降耗等政策措施對整個行業(yè)的毛利率都是負面的沖擊?！渡鐓^(qū)衛(wèi)生服務(wù)機構(gòu)用藥參考目錄》—《處方管理辦法》—《藥品注冊管理辦法》—《藥品注冊特殊審批程序?qū)嵤┺k法》征求意見稿 —《制藥工業(yè)污染物排放標準》 —《藥品流通監(jiān)督管理辦法》n 2008年全行業(yè)景氣度依然高漲，政府加大投入和醫(yī)改都是催化劑—政府擴充中低端醫(yī)療資源和網(wǎng)絡(luò)供方改革—政府加大醫(yī)療消費支出需方改革—流通領(lǐng)域繼續(xù)在政府主導(dǎo)下實現(xiàn)扁平化流通改革n 我們看好的細分行業(yè)—因醫(yī)改而受益行業(yè)：醫(yī)藥商業(yè)、普藥、研發(fā)支持的高端?？扑帯t(yī)改以外的行業(yè)以選取特色龍頭為主n 投資思路—行業(yè)估值壓力逐步加大，選取高成長、低估值的股票是不變的思路—馬太效應(yīng)闡述了“強者恒強”的道理，選取行業(yè)龍頭，并在非理性下跌時介入也是醫(yī)藥行業(yè)的重要投資思路1農(nóng)林牧漁行業(yè)：標配，關(guān)注具備持續(xù)盈利能力或有資源優(yōu)勢企業(yè)n 從過去比較長遠的時間來看，農(nóng)產(chǎn)品價格的漲幅遠遠落后于工業(yè)品價格。國民消費能力的提高也決定了品牌服裝市場將迅速擴大；n 服裝企業(yè)投資小，進入門檻低，其競爭優(yōu)勢只能體現(xiàn)在渠道和品牌。高運價已經(jīng)嚴重擠壓下游利潤。n 看好受益于電信業(yè)重組的電信運營商。n 國內(nèi)零售行業(yè)已經(jīng)邁入了持續(xù)穩(wěn)定增長階段：其高成長空間為估值水平提供了有力的支撐。中短期受制于宏觀調(diào)控，需求驅(qū)動中長期增長趨勢（1） 需求驅(qū)動中長期增長趨勢：n 房價收入比基本合理： 2007年全國的房價收入比在10左右，基本接近香港目前的水平。我們認為，整體上市對于未來上市公司內(nèi)生性業(yè)績增長的驅(qū)動也將主要來自于上述三個方面。（2） 具備有整合資源優(yōu)勢的外延式增長企業(yè)一方面是指有潛力實行產(chǎn)業(yè)鏈整合并擴大規(guī)模經(jīng)濟的優(yōu)勢企業(yè)：要素成本的上升將在相當程度上改變企業(yè)的生存環(huán)境，企業(yè)的競爭將進一步加劇，如何降低成本，如何形成獨特的競爭優(yōu)勢將成為企業(yè)必須面對的問題。在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型背景下，要素成本上升推動持續(xù)通脹將成為一個較為長期的趨勢，在這一過程中，行業(yè)和企業(yè)都面臨著越來越明顯的成本壓力：在全面通脹的初期，由于整體經(jīng)濟的總需求還十分強勁，整體來看，大多數(shù)行業(yè)和企業(yè)仍然能夠保持較好的盈利能力，行業(yè)和企業(yè)之間的分化尚不明顯；長期而言，在一個成本持續(xù)推升的通脹環(huán)境中，大多數(shù)企業(yè)將面臨較大的經(jīng)營壓力，只有具有良好成本轉(zhuǎn)嫁和定價能力的優(yōu)勢企業(yè)才能在日益趨緊的經(jīng)營環(huán)境中保持甚至提升自身的盈利能力，并最終勝出。在此背景下，緊隨政策指向?qū)⒛軌蜈吚芎?。堅持價值成長：我們將繼續(xù)堅持價值成長投資理念，以AIG獨有的對成長公司判斷的標準（EPIC體系）為研究準繩，運用價值投資與成長投資有機結(jié)合的三元復(fù)合投資評級體系，按照業(yè)績驅(qū)動的投資原則，采取自下而上的精選個股策略，尋找未來兩三年內(nèi)具備業(yè)績持續(xù)增長、估值相對合理的公司進行中長線戰(zhàn)略性配置。其中，階段性估值波動因素將主要來自于超預(yù)期宏觀行政調(diào)控，具體表現(xiàn)為：n 階段性打破經(jīng)濟運行的正常盈利周期；n 信貸行政調(diào)控的矯枉過正帶來流動性階段性收緊。據(jù)此,我們認為，保守預(yù)期下，08年市場合理運行區(qū)間為上證指數(shù)4800—6200左右。根據(jù)Wind的統(tǒng)計，如果加上IPO及其他再融資行為，在不考慮限售股的實際流通比例的前提下。外資企業(yè)加工貿(mào)易（占進出口額的40%）的毛利率在9805年期間一直穩(wěn)定在45%左右，但05年后非正常上升至目前的70%。次按危機正在將美國經(jīng)濟拉入放緩?fù)ǖ?，雖然我們不能明確判斷未來其是否會在降息政策刺激下企穩(wěn)，但是我們相信，當前美元的貶值以及由此帶來的美國出口的增長加速以及經(jīng)常項目的改善正在為聯(lián)儲政策的起效爭取寶貴的時間，這也是美國政府愿意看到的。另一方面：通過銀行信貸窗口指導(dǎo)進行的行政調(diào)控雖然不會象04年那樣引發(fā)企業(yè)連續(xù)5個季度盈利增速的大幅下降，但也不可避免會加大企業(yè)盈利周期趨勢的波動性，同時也會進一步加大產(chǎn)業(yè)行業(yè)間的結(jié)構(gòu)性分化。我們相信勞動力價格的持續(xù)增長將成為推動消費升級及擴張的重要力量。具體來看，新增的固定投資主要包括：房地產(chǎn)固定資產(chǎn)結(jié)構(gòu)性改變、新一屆政府驅(qū)動的中央及地方性基礎(chǔ)建設(shè)設(shè)施投資增長、消費升級帶來的投資增長等： n 雖然房價的快速上漲將使政府不可避免地出臺調(diào)控政策，但預(yù)期08年房地產(chǎn)類開發(fā)投資將會繼續(xù)保持快速增長：隨著城市化進程的加速，從05年起，房屋供給就相對落后于市場對房屋的需求（2007年1至3季度，），我們相信政府當前調(diào)控的根本目的在于合理擠壓由投機需求以及開發(fā)商囤地屯盤行為帶來的行業(yè)泡沫，從未來趨勢來看，房屋供給量還將繼續(xù)上升。我們相信美國經(jīng)濟已經(jīng)步入本次次貸危機引發(fā)的經(jīng)濟調(diào)整期，這期間，盡管美元的貶值以及新興經(jīng)濟體的高速增長將為美聯(lián)儲的降息政策起效爭取到一定的緩沖時間，但在當前美國人口結(jié)構(gòu)演變（Baby Boomer逐漸進入退休期）以及未可取得新技術(shù)突破的前提下，其經(jīng)濟增長即使企穩(wěn)，也會出現(xiàn)較為明顯的放緩。二、2008年企業(yè)盈利周期趨勢判斷 —預(yù)期08年A股盈利周期將回歸平穩(wěn)增長（一）我們對企業(yè)盈利周期趨勢判斷的分析框架 我們認為，基本面趨勢是決定企業(yè)盈利周期趨勢的決定因素，進一步來看，宏觀經(jīng)濟的內(nèi)生運行趨勢、以及宏觀調(diào)控政策可能對于宏觀經(jīng)濟內(nèi)生運行趨勢產(chǎn)生的階段性影響則是決定基本面趨勢的兩個關(guān)鍵。負實際利率推動股票市場估值大幅上升：（二）07年業(yè)績驅(qū)動的主要動力來自于企業(yè)盈利的持續(xù)超預(yù)期增長：07年A股上市公司業(yè)績幾乎每個季度都在實現(xiàn)超預(yù)期增長。我們認為：“優(yōu)勢企業(yè)”主要是指具有較強成本轉(zhuǎn)嫁能力及定價能力的內(nèi)生性增長企業(yè),以及具備整合資源優(yōu)勢的外延式增長企業(yè)。n 08年我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)在內(nèi)部需求和外部壓力下, 開始步入由出口拉動向內(nèi)需拉動轉(zhuǎn)型的過渡增長期，并將面臨更多的不確定性，其中美國經(jīng)濟及全球經(jīng)濟的預(yù)期放緩將會加速我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型進程：我們預(yù)期08年宏觀經(jīng)濟在強勁的內(nèi)生增長驅(qū)動下，仍能保持高速增長，但經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整對經(jīng)濟體的影響機遇與陣痛并存， 08年整體經(jīng)濟增速將在一定程度上放緩。n 我們對宏觀調(diào)控的本質(zhì)理解是：宏觀緊縮政策的本質(zhì)是經(jīng)濟過熱的反映，只要宏觀調(diào)控預(yù)期存在，經(jīng)濟就不存在反轉(zhuǎn)的可能。換言之，以滬深300指數(shù)樣本為A股的典型代表，那么07年業(yè)績和估值對漲幅的貢獻率各自約為50%。值得指出的是，雖然自2006年以來，上市公司利潤中的投資收益占比得以明顯提高，但從絕對占比來看，07年前三季度，全部A股公司的投資收益占利潤總額比重約22％左右，％，尚處于合理水平。 事實上從歷史數(shù)據(jù)分析來看，中國的出口增速與美國的消費增速從來沒有真正脫節(jié)：根據(jù)中金研究的計算，美國消費增速下降1個百分點，中國出口增速會兩年內(nèi)下降56個百分點。（2）行政調(diào)控—增大宏觀經(jīng)濟運行的波動性雖然08年從緊的行政調(diào)控壓力主要來自于不斷攀升的通脹水平，但我們認為通過銀行信貸窗口指導(dǎo)實施的行政調(diào)控會加大宏觀經(jīng)濟運行的波動性，并通過階段性降低投資增速來階段性地改變經(jīng)濟運行的自然周期，特別是對銀行以及高負債行業(yè)和企業(yè)，將有階段性的直接影響。?n 此外，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的背景決定了未來中國經(jīng)濟的發(fā)展進程必將伴隨著要素價格特別是勞動力價格的重估。 n 根據(jù)中金公司的08年盈利預(yù)測分解，主營業(yè)務(wù)收入貢獻度依然為最大：n 稅制改革將給主要權(quán)重行業(yè)帶來一次性收益增厚：行業(yè)2006年2007年行業(yè)2006年2007年零售航空銀行電力房地產(chǎn)建材電信服務(wù)化工石油家庭耐用品煤炭海運餐飲旅游交通基礎(chǔ)設(shè)施公路鐵路有色食品飲料電氣設(shè)備傳媒信息技術(shù)醫(yī)藥汽車紡織服裝林紙鋼鐵機械n %，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)ROE卻已經(jīng)上升至17%，表明仍有大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在上市公司以外，資產(chǎn)注入或整體上市可使A股公司盈利能力明顯提高：（2）08年企業(yè)盈利周期趨勢判斷n 宏觀經(jīng)濟運行整體良好，企業(yè)盈利增速回歸平穩(wěn)增長我們預(yù)期08年企業(yè)盈利周期趨勢在外需放緩、宏觀調(diào)控（轉(zhuǎn)型調(diào)控及行政調(diào)控）、國內(nèi)成本上升以及07年高基點等因素影響下，上市公司利潤將回歸平穩(wěn)增長，其增速較07年會明顯放緩，預(yù)期08年企業(yè)盈利回歸30%左右的平穩(wěn)增長，與當前市場預(yù)期基本一致：其中主營業(yè)務(wù)收入將在宏觀經(jīng)濟高位運行趨勢下仍維持20%左右平穩(wěn)增長，保守預(yù)期08年投資收益將回歸10%左右平穩(wěn)增長。根據(jù)中金的測算，人民幣名義有效匯率每升值10%，其他條件不變，%，%。我們對加息的看法預(yù)期明年在從緊貨幣政策導(dǎo)向下，央行還會繼續(xù)加息，但由于美國及其他主要經(jīng)濟體進入降息周期，預(yù)期中國的加息空間受到一定限制所以總體來看，明年負利率還將在一段時間內(nèi)維持，這將利于市場保持整體流動性的充裕。同時我們也觀察到，07年11月份，MM1同比增長率均較上月有所回落。（三）預(yù)期08年整體市場估值水平將在波動中略有上升 我們預(yù)期08年整體市場估值水平將在波動中略有上升：負利率、全球資本流入和貿(mào)易順差趨勢沒有根本性改變前，市場整體流動性趨勢仍充裕，但由資金推動市場整體估值上漲的動能將明顯減弱；在08年經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和宏觀行政調(diào)控大背景下，由于貿(mào)易順差增速下降和信貸收緊，將使市場經(jīng)常面臨階段性流動性風(fēng)險，市場估值水平將面臨大幅波動；我們預(yù)期08年市場估值水平超預(yù)期因素來自于：宏觀行政調(diào)控的力度及所產(chǎn)生的矯枉過正機會、業(yè)績增速的超預(yù)期等。08年盈利增速放緩，但仍有超預(yù)期的可能性之三： 部分企業(yè)未來資產(chǎn)注入和實施管理層激勵存在業(yè)績超預(yù)期釋放的可能。n 由于貿(mào)易順差增速下降和信貸收緊，由資金推動市場整體估值上漲的動能將明顯減弱；預(yù)期08年上證指數(shù)合理運行區(qū)間為:4800—6200。原則上，我們將基于產(chǎn)業(yè)鏈條上各個產(chǎn)業(yè)/行業(yè)環(huán)節(jié)的景氣度分析（包括供求關(guān)系、行業(yè)集中度、政策影響等）來把握08年經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中產(chǎn)業(yè)和行業(yè)結(jié)構(gòu)性分化所蘊含的機會和風(fēng)險。要素重估推動成本上升擠壓企業(yè)利潤空間經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型背景下，對生產(chǎn)要素價格抑制放松，資源價格、勞動力價格的上漲將成為推動通脹的持續(xù)力量，而持續(xù)通脹期間，企業(yè)直接面對成本端的沖擊使得毛利率空間逐漸被擠壓。 結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中優(yōu)勢企業(yè)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型環(huán)境下要素價格上升成為趨勢，其最終目的是促進經(jīng)濟增長方式的改變，使其更加具有持續(xù)性和更加具有