【正文】 2003年3月，飛龍公司和蘭坪縣金鵬實業(yè)發(fā)展有限責任公司合資成立紅星選礦廠，并與金鵬實業(yè)發(fā)展公司簽訂長期供應礦石的合同。對于飛龍公司而言還具有以下兩方面的優(yōu)勢：第一，成本和規(guī)模優(yōu)勢，由于飛龍公司系民營企業(yè)，管理機制較靈活，成本控制較嚴，同時其生產規(guī)模也達到經濟生產的規(guī)模，因此其成本遠遠低于國內其他企業(yè)；第二，飛龍公司對電鍍鋅殘渣進行回收再利用能進一步降低電解鋅生產的平均成本。結果如下圖。公司凈收益貼現(xiàn)率r的確定：將股東對公司期望收益率ri定為公司凈收益的貼現(xiàn)率r。從上面的預測假設看，遠卓對于飛龍公司的盈利預測為偏保守和審慎的：第一，對主要產品的產量和價格的假設條件，特別是鉛錠和鋅錠的價格基本上取得最低價，對于鎘錠產量也是偏于保守的估計；第二，對于主要產品生產成本的假設條件，考慮到飛龍公司產品生產過程中對于機器設備的腐蝕性較強，雖然飛龍公司具有防腐蝕的專有技術，但出于審慎性原則，遠卓將飛龍公司鋅錠生產成本中固定資產的折舊年限取8年，而且無殘值；第三，對于費用的假設條件，由于飛龍公司目前的銷售以代理商為主，因此公司的營業(yè)費用較少，遠卓假設公司今后將改變這種銷售模式，將營業(yè)費用占銷售收入的比例定為5％，飛龍公司下屬分公司的管理費用已經計入產品的生產成本中，因此現(xiàn)有的管理費用主要為本部的管理費用，一般每年500萬左右，出于審慎性的考慮，遠卓將飛龍公司的管理費占銷售收入的比例假定為3％；第四，對于稅收的假設條件，現(xiàn)綜合回收廠享受所得稅的免稅政策，免稅期為3年，三鑫合金廠為福利企業(yè)，所有的稅收全免，同時飛龍公司本身也持有進出口許可證，享有出口退稅政策，在本預測的假設條件中均沒有考慮上述稅收的優(yōu)惠政策。167?？紤]到目前飛龍公司成本數(shù)據(jù)中的制造費用分攤不完全，我們假設一廠和二廠的固定資產為6000萬（最終以清產核資的結果為準），分8年折舊，無殘值。假設白銀售價為134萬元/噸。主要是由于西方國家諸多鉛礦紛紛停產減產，中國鉛價高于國外價格而影響出口導致全球鉛消費供不應求。我們在做價格假設時，主要參照國內外市場價格和飛龍公司目前的交易價格。 前提假設飛龍公司目前的產品結構包括最終產品和中間產品，最終產品包括鋅錠和鎘錠，中間產品包括焙砂、硫酸和鋅粉，因為中間產品主要用作最終產品的原料，很少出售，因此在預測中主要考慮最終產品的收入和成本。高噪聲設備安裝隔振機座，鼓風機、引風機安裝消音器，并把它們設置在單獨的機房內，降噪、隔聲的作用是明顯的，加之噪聲強度隨距離的增加而衰減后，設備噪聲對周圍環(huán)境影響不大。(3) 煙化爐水淬渣：該渣屬一般固體廢物，外售水泥廠綜合利用。在氧氣底吹熔煉爐加料口、出鉛口、出渣口等處產生煙塵，設通風收塵系統(tǒng)，選用唐納森濾筒式除塵器除塵，符合《工業(yè)爐窯污染物排放標準》標準限值。該廠固體廢棄物包括無毒無害廢渣及具有浸出毒性和腐蝕性有害廢渣，已經建渣場和“三防”渣庫將其分別妥善堆存，渣場和渣庫選址合理，所以固體廢棄物的堆存，除不可避免要占用土地外，不會給周圍環(huán)境造成危害。噪聲噪聲主要為空氣動力性噪聲，次為機械性噪聲。其中設備冷卻水不含有害物，除蒸發(fā)損失外，其余全部循環(huán)使用。外排煙氣量和外排煙塵濃度均低于重有色金屬工業(yè)廢氣排放標準。ISA和Ausmelt法采用的富氧頂吹工藝，最后產出的氧化渣經鼓風爐還原后得到粗鉛和棄渣，該法的投資較低，我國的云南冶金集團目前正引進該法在曲靖建設8萬t/a鉛的工廠。減少了企業(yè)生產投入，降低成本。例如對低品位氧化礦的利用方面，飛龍公司可以對品位低至14%的礦原料進行加工，而國內外一般都只能利用品位在25%以上的礦。白銀有色金屬公司調整冶煉能力，加大礦山經營力度，增強自己作為資源型企業(yè)的份量，為今后的競爭添加取勝的砝碼。5) 市場競爭正趨國際化。隨著公眾環(huán)保意識的日益增強，國家環(huán)保政策將更加嚴格，冶煉清潔化必將成為行業(yè)發(fā)展的方向，甚至直接關系到企業(yè)的生存。167。汽車工業(yè)的發(fā)展將極大帶動我國蓄電池行業(yè)的發(fā)展，促進鉛的消費。我國鉛鋅礦資源重要遠景區(qū)有：秦嶺祁連山、川黔滇、大興安嶺額爾古納、豫西和阿爾泰地區(qū)。這些礦區(qū)大部分已生產了近一二十年，原探明儲量都已消耗很大，目前保有儲量只能維持10年左右的生產時間。 Sullivan)的關閉連同在西班牙，瑞典及澳大利亞將會對每年的生產下降會增至接近3%。今年開始，鉛價一直持續(xù)上升，主要是由于西方國家諸多鉛礦紛紛停產減產，中國鉛價高于國外價格而影響出口導致全球鉛消費供不應求。 近十年國際市場鉛的價格變化目前，有利于鉛價上漲的因素主要有兩個：一是世界經濟的繼續(xù)好轉。 圖五：西方國家1980～2004年鉛消費情況（單位：千噸）1975年后開始回升，%。目前鉛鋅行業(yè)普遍面臨過度開采，導致礦石日益緊缺。資源分布狀況鉛在各大洲均有分布，但大型礦藏多數(shù)在亞洲和環(huán)太平洋地區(qū)。該公司控制了云南蘭坪地區(qū)最大的礦山－金頂?shù)V的采礦權。總股本9000萬股，年銷售收入6億元。：國內主要鋅冶煉廠產能排序序號企業(yè)名稱生產能力生產技術1.遼寧葫蘆島鋅廠33萬噸13萬噸濕法（因成本高，已關閉），20萬噸火法2.湖南株州冶煉廠電鋅25萬噸，鉛7萬噸電鋅全濕法生產3.韶關冶煉廠（中金嶺南）電鋅10萬噸，鉛約4－5萬噸濕法4.西北冶煉廠13萬噸濕法（停產小半年）5.河南豫州金光電鉛廠（2003年投產）10萬噸電鉛火法6.祥云飛龍公司電鋅8－10萬噸濕法7.弛宏公司6萬噸鋅，濕法8.廣西龍城化工總廠6萬噸電鋅濕法9.四川宏達5萬噸電鋅濕法 競爭對手行業(yè)的四大龍頭企業(yè)的產品大部分銷往國外，在國內銷售的地區(qū)和客戶群體與祥云飛龍的也不一樣。目前世界再生鋅的使用量已經占消費量的30％，而美國等國家的利用率更高，達到了35％以上。行業(yè)內整體發(fā)展趨勢是“國退民進”。還有一小部分民營企業(yè)，抓住了發(fā)展機遇，已發(fā)展成了相當規(guī)模。導致產能迅速增加的最主要原因是由于一大批地方性小冶煉廠的投產。產品處于供不應求狀態(tài)。此外，我國周邊國家，特別是東亞和東南亞國家有色金屬產品生產能力不足，是世界上重要的有色金屬產品進口地區(qū)，也為我國鉛鋅等有色金屬工業(yè)利用區(qū)位優(yōu)勢，擴大產品提供了機遇，有色金屬產品出口也有良好市場。 90年代末期以來，鋅生產和消費有逐步向以中國為代表的發(fā)展中國家傾斜。因此發(fā)展高附加值產品和再生鋅利用將是鋅行業(yè)今后的發(fā)展趨勢。2002年世界鋅的消費量在950萬噸左右。2 鋅的市場供需狀況 近年來，世界鋅的需求一直呈穩(wěn)步增長，%的年增長率。中國是世界上鉛鋅資源較為豐富的國家之一，全國除上海、天津、香港外，均有鉛鋅礦產出。：祥云飛龍重組后的組織結構（方案一）胡朝仙保山飛龍楊龍楊本忠祥云飛龍實業(yè)有限公司一廠二廠綜合回收廠云龍飛龍紅星選礦廠三鑫合金廠其他股東其他股東其他股東上述組織結構和資產重組可以具有一定的彈性，有如下兩個變通方案： 變通方案一：如果考慮到綜合回收廠屬于資源利用型企業(yè)，享有5－10年的稅收優(yōu)惠，可以只將一廠和二廠重組成飛龍公司的子公司，而后將綜合回收廠作為上述子公司的控股子公司，這樣既使得投資者能享有綜合回收廠的收益，而且通過合理設計其股權結構，能完全滿足融資主體對凈資產額度的要求（其組織結構圖見圖三）；：祥云飛龍重組后的組織結構（變通方案一）胡朝仙楊龍楊本忠祥云飛龍實業(yè)有限公司一廠二廠綜合回收廠云龍飛龍保山飛龍紅星選礦廠三鑫合金廠其他股東其他股東其他股東 變通方案二：如果一廠和二廠合并重組的公司的資產量和凈資產量能夠滿足仍然保持控股條件下的融資目標，就可以選擇將綜合回收廠暫不納入本次的融資主體內，先將其獨立重組為一個子公司，在必要時可通過收購或增資的方式實現(xiàn)進一步的融資。這期間錯綜復雜的投入產出關系既增加了管理成本，又增加了稅收。現(xiàn)有生產能力：電鋅8萬t/a、硫酸4萬t/a、電爐鋅粉5000t/a。 本次項目融資不能以飛龍系原股東失去對飛龍整體存量資產的控制為代價，但如果有需要和必要，可以考慮將部分績優(yōu)資產及相應的子公司作為融資主體并給予投資機構控制權。在下面的章節(jié)中，我們將詳細描述本次融資的主體及資本結構、融資的額度及資金投向、融資主體所在行業(yè)和市場前景分析、融資主體所擁有的技術水平分析、融資主體的環(huán)保狀況、融資主體盈利預測和價值評估、以及本次投資風險分析。成本和技術的優(yōu)勢給飛龍公司帶來了豐厚的回報，每年的稅后利潤高達6000多萬。（二）、融資的原則 8萬噸鉛項目可單獨進行融資，也可針對不同融資對象和融資方式的需要而采用部分或全部績優(yōu)資產捆綁融資的方式。綜上所述：上述兩項資金需求為12000－14000萬，其中7000萬公司自籌，資金缺口5000－7000萬，這部分資金將通過直接融資或間接融資解決。但由于其體制為私營企業(yè)，在設立的初期更多考慮的是業(yè)務的發(fā)展，因此在分、子公司設立時沒有從合法性，以及充分體現(xiàn)公司資產的真實性等方面予以充分考慮。當然飛龍公司將在飛龍母公司、重組后的子公司，以及三鑫合金廠之間合理區(qū)分關聯(lián)業(yè)務，具體的做法如下：祥云飛龍母公司具體負責銷售，三鑫合金廠負責采購，重組后的子公司負責生產，只要合理的設計內部轉移價格，整個產業(yè)鏈的大部分利潤將在重組后的子公司中予以體現(xiàn)，這樣能最大限度的保證投資者的投資收益。地殼中鋅的含量在所有元素中排名第27位，而一立方英里海水中含一噸鋅。豐富的資源為中國鉛鋅行業(yè)的發(fā)展提供了可靠的資源保證。但1997年亞洲金融危機之后，鋅的需求出現(xiàn)下降局面。1998年之后，世界市場開始進入供大于求狀態(tài)。 2003年１～；／噸。中國2002年中國國內鋅生產達到213萬噸，％。2002年中國包括精鋅、鋅合金、鋅材、氧化鋅和鋅精礦在內的所有鋅產品含鋅量的進口超過出口10萬噸，這種情況延續(xù)到了2003年上半年，這主要緣于精礦、鋅合金和精鋅進口增加，精鋅出口減少。到1994年，鋅精礦市場由供應過剩轉為供求基本平衡。由于規(guī)模小，所以投產、停產非常迅速。2001年被證監(jiān)會下令停牌整改。礦山資金投資的重點集中在云南蘭坪地區(qū)、新疆、四川甘孜、內蒙東升廟和甲生盤等地。2002年銷售收入在1億元以上的鉛鋅生產企業(yè)共57家，%。如果這兩家企業(yè)的計劃得以順利實施，他們將是祥云飛龍未來最大的競爭對手。（4）核心競爭力：馳宏公司在今后十年完全擁有滿足生產要求的礦山資源。金鼎與祥云飛龍的比較：優(yōu)勢劣勢■ 原材料資源有保障■ 金鼎公司僅僅是是宏達集團業(yè)務中的一小部分，該集團業(yè)務線非常寬泛，目前仍看不出其發(fā)展重點或主線。從目前已勘探的超大型、大中型礦床來看，鉛鋅礦主要分布在滇西、川滇、西秦嶺—祁連山、內蒙古狼山和大興安嶺、南嶺等五大成礦集中區(qū)。 近年來，世界鉛的需求一直保持在穩(wěn)定階段，沒有太大的增長從國際上來看，鉛的生產和消費與經濟發(fā)展關系十分密切。在2001年無線電通訊市場的需求戲劇性地急劇下挫,乃由于工業(yè)用電池的需要下降所致。盡管西方國家的精煉鉛產量將增加0．5％，但世界精煉鉛產量今年預計下降0．8％。 但我們也應注意到，在現(xiàn)有的20多萬噸庫存中，70%以上集中在新加坡和黑爾森堡， 說明大部分的庫存鉛為東方產的鉛，能滿足西方國家消費的鉛并不多。最終效應結果就是在2002年鉛礦的年生產量較1980年的水平下跌52萬9千公噸。2） 、中國鉛市場狀況167。西部已成為我國鉛資源主要集中區(qū)和鉛原料的主要供應基地。因此汽車工業(yè)的發(fā)展，對鉛冶煉行業(yè)的發(fā)展影響巨大。我國是鉛精礦凈進口國，據(jù)海關統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2002年，邊貿進口鉛及鉛合金18754噸，％。行業(yè)的發(fā)展趨勢1) 冶煉企業(yè)大型化。鉛精礦中除含有鉛、金、銀外，還含有一定量的銅、銻、鉍、鋅等有價金屬。競爭格局2002年我國鉛冶煉能力5萬噸以上的企業(yè)7家，這些企業(yè)鉛鋅產量占全國鉛鋅產量的54％。國內主要鉛冶煉廠產能排序：序號企業(yè)名稱生產能力1．河南豫光金鉛集團電解鉛20萬噸2．白銀有色金屬公司電解鉛15萬噸采選礦3500萬噸3．西部礦業(yè)公司電解鉛10萬噸采選礦100萬噸4．云南冶金集團五、 融資主體所擁有的技術水平分析通過多年來祥云飛龍公司在生產經營中對國內外新技術的學習引進和利用自身科技人才、技術優(yōu)勢進行創(chuàng)新的過程，目前飛龍公司已經在鋅冶煉生產、鉛鋅礦綜合利用和硫酸制成工藝方面形成了比較完整的和具備了國內一流水平的的技術體系，部分專利技術水平甚至已經達到國際先進水平，為企業(yè)提供了強有力的技術支撐，在提高資源利用率，生產利潤空間最大化和產品鏈的深度和廣度擴展方面形成了核心競爭力。3． 硫酸生產技術飛龍公司的制酸技術綜合了國內外多項先進技術整體水平處于國內領先。Kivcet法工藝已成熟、生產指標也較好，但建設投資較大，因此很多廠家都感到用于生產經濟上有一定風險，并且生產規(guī)模