【正文】 比例分析法和成本收益法對中國外匯儲備適度規(guī)模進行了實證分析。了解了外匯儲備適度規(guī)模的基本知識后，又詳細介紹和評價了西方學者對外匯儲備適度規(guī)模研究的主要成果即外匯儲備適度規(guī)模的傳統(tǒng)理論和模型：比例分析法、儲備需求函數(shù)分析法和成本收益分析法。本部分是論文的導論部分，介紹了論文的研究背景、研究意義以及論文的基本思路、框架和主要內(nèi)容。而發(fā)達國家多“藏匯于民”，以英國為例，政府持有的外匯儲備雖然只有 430 億美元，但由于其 %的外匯資產(chǎn)為民間持有，加上這一大塊后，其外匯資產(chǎn)高達 萬億美元，遠遠高于中國。國際上只是定義了外匯儲備的低限，高限則沒有共識。 中國外匯儲備適度規(guī)模研究 摘要 ： 中國人民銀行 20xx 年 4 月 12 日發(fā)布的一季度金融運行報告顯示，今年 3 月末國家外匯儲備余額達到 12020 億美元，比去年底增加了 1357 億美元，同比增長 37． 36％。面對巨額外匯儲備，人們越來越關心這樣的問題：中國的外匯儲備究竟多少合適？ 一國持有多少外匯儲備算適度，在理論和實踐中沒有統(tǒng)一標準。另外，中國的現(xiàn)狀是“藏匯于國”，政府持有的外匯儲備占 全國外匯資產(chǎn)的比重高達 68%。本論文主要分為以下幾個部分： 第一部分，緒論。為了得出外匯儲備適度規(guī)模的定義，首先介紹了以外匯儲備為 主要組成部分的國際儲備的概念和構成，然后從供給和需求兩方面詳細分析了外匯儲備規(guī)模的影響因素，最后在前面的分析的基礎上得出中國外匯儲備適度規(guī)模的含義。因此，本部分 先全面地介紹了中國外匯儲備規(guī)模的歷史和現(xiàn)狀。成本收益法中的阿格沃爾模型因為有科學的理論基礎而且適合發(fā)展中國家而被大部分學者作為分析中國外匯儲備適度規(guī)模的重要工具，因此本論文也利用阿格沃爾模型對中國外匯儲備適度規(guī)模進行了實證分析。阿格沃爾模型有科學的理論基礎而且適合發(fā)展中國家，因此本論文在構建中 國適度外匯儲備模型時就以阿格沃爾模型為基礎。 前面的分析主要是討論了中國外匯儲備規(guī)模的最低限額，沒有涉及到過度的外匯儲備對中國的影響，因此有必要對此進行詳細的分析。 第五部分，對中國外匯儲備管理的建議。 關鍵詞： 外匯儲備 適度規(guī)模 阿格沃爾模型 流動性過剩 A Study on the Optimum Scale of China’s Foreign Exchange Reserve Abstract ： China’s foreign exchange reserve stood at trillion dollars by the end of March 20xx with an increase of % pared to the same period of last year, said by the first quarter financial report published by People39。 外匯儲備是反映一國經(jīng)濟、金融實力的一個重要的宏觀經(jīng)濟變量，對外匯儲備的科學管理已成為促進一國經(jīng)濟發(fā)展的重要因素。 1996 年 12 月實現(xiàn)了人民幣在經(jīng)常項目下的可兌換。面對如此巨額的外匯儲備量，不禁引起人們的思索，這么大規(guī)模的外匯儲備對中國 來說是否必要？尤其是中國是一個資金缺乏的發(fā)展中國家，正處于工業(yè)化的關鍵時期，需要引進先進的技術和進口工業(yè)化過程中必需的原材料、關鍵設備等投資品。此外，外匯儲備增長過快改變了中國的貨幣供應機制，在一定程度上也造成了通貨膨脹的壓力。 研究的意義 開放經(jīng)濟條件下，外匯儲備是考察一國對外經(jīng)濟關系的重要指標，它既是宏觀經(jīng)濟運行結(jié)果的體現(xiàn)，又是對宏觀經(jīng)濟進行調(diào)控的重要手段。然而我們也看到，持有外 匯儲備需要付出相當?shù)拇鷥r。中國外匯儲備的急劇增長，引發(fā)了一系列的 問題，比如，國內(nèi)的貨幣政策因為大量的外匯占款而受到削弱；國家外匯資源是否得到有效利用；儲備本身的經(jīng)營難度加大等。 70 年代后，西方學者開始利用數(shù)學模型對外匯儲備適度規(guī)模進行定量研究，主要方法是回歸分析法和成本收益法。從 90 年代開始，儲備需求的研究開始轉(zhuǎn)向?qū)唧w國家的研究，根據(jù)一國外匯儲備和相關經(jīng)濟變量的時間序列進行動態(tài)研究。例如，胡援成 (1997)利用成本收益方法測算了中國外匯 儲備適度規(guī)模，武劍 (1998)利用因素分析方法測算了中國的儲備規(guī)模，吳麗華 (1997)利用 Agarwal 模型測算了中國的儲備規(guī)模，徐劍明 (1998)通過回歸分析法對影響外匯儲備的相關因素進行分析，王國林 (20xx)通過一系列的指標，比如外匯儲備/GDP、外匯儲備 /進出口額、外匯儲備 /外債等對中國的外匯儲備的規(guī)模進行分析。創(chuàng)新處還有對過度外匯儲備負面影響的詳細分析和對中國外匯儲備管理的建議。其次采用了實證與規(guī)范相結(jié)合的方法。本部分介紹了外匯儲備基本概念，影響外匯儲備規(guī)模的因素以及傳統(tǒng)的外匯儲備適度規(guī)模決定理論和模型。 2．外匯儲備適度規(guī)模理論綜述 外匯儲備適度規(guī)模 國際儲備與外匯儲備 本文的研究對象是外匯儲備的適度規(guī)模。一是官方持有性，即這種資產(chǎn)必須處于一國政府或貨幣當局（中央銀行、財政部）的直接有效控制之下；二是流動性，即這種資產(chǎn)必須具有充分的流動性，能夠及時變現(xiàn)，并能在各種資產(chǎn)形式之間自由兌換；三是普遍接受性，即這種資產(chǎn)能夠 在國際外匯市場上或在政府間進行清算時被普遍接受。目前，根據(jù) IMF 的統(tǒng)計江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 6 口徑，一國的國際儲備包括貨幣性黃金、外匯儲備、在 IMF 的儲備頭寸和特別提款權（ SDRs）四類資產(chǎn)。外匯儲備的功能主要在于融通國際收支逆差，干預外匯市場和維持本國匯率穩(wěn)定。以中國為例，如表 所示， 1999 年以來中國外匯儲備占國際儲備的比重一直保持在 96%以上，其中 20xx 年這一比重達到最高值 %。 外匯儲備規(guī)模的影響因素分析：供給與需求 一、外匯儲備規(guī)模的影響因素：供給 外匯儲備的供給因素決定外匯儲備的來源。由于當前世界各國的國際儲備變動量幾乎等于外匯儲備的變動量 ，因此一國的外匯儲備的供給因素主要來自于一國國際收支中的經(jīng)常項目順差和資本與金融項目順差。經(jīng)常項目順差即是指一國出口創(chuàng)匯扣除進口用匯再加上各種凈收入和凈轉(zhuǎn)移支付后形成的凈增加值，其中貿(mào)易收支順差對于外匯儲備的增加具有重要的作用，而非貿(mào)易收支的順差則具有積極的江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 8 補充作用。資本與金融項目順差也是外匯儲備的主要來源。 二、外匯 儲備規(guī)模的影響因素：需求 影響外匯儲備的需求因素對于外匯儲備適度規(guī)模的確定具有重要意義。從貨幣現(xiàn)象來看，對外匯儲備的需求就是對其他國家貨幣的需求，所以可以根據(jù)凱恩斯的貨幣需求理論的分析，來解釋持有外匯儲備的動機。比如，對于進口產(chǎn)品用匯的支付，外債還本付息的支付以及直接投資利潤匯出需求等都屬于外匯儲備的交易性江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 9 需求。預防性需求指一國干預外匯市場波動，維持匯率穩(wěn)定以及預防突發(fā)的國際收支逆差時對外匯儲備的需求。如果一國持有外匯儲備的機會成本較低，或者對儲備資產(chǎn)的運用能獲得較高的收益，那么該國對于持有外匯儲備的盈利性需求就會更高。 （ 1）經(jīng)濟總量。例如大國維持突發(fā)的均衡匯率危機比小國肯定需要更多的外匯。進出口規(guī)模不同的國家所需要保持的儲備水平是不一樣的。一國對外債務和利息在到期時，需要該國的外匯儲備來償還。這是發(fā)展中國家遇到的雙重瓶頸。而對于長期外債，一國并不急于還本付息，其對外匯儲備的需求不及短期外債。可以從以下兩個因素來考慮這一關系。匯率制度的彈性與外匯儲備的需求呈負相關關系。而實行固定匯率制度的國家由于不能通過匯率及時變動來調(diào)節(jié)國際收支則需要更多的外匯。 （ 6）持有外匯儲備的機會成本。而一國持有外匯儲備即意味著放棄這部分資本投資收益，這就是持有外匯儲備的機會成本。一國外匯儲備的適度規(guī)模正是由所有這些影響外匯儲備需求的江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 12 因素決定的。由于在當前國際儲備構成中外匯儲備是國際儲備的絕對主體，所以可以使用對國際儲備適度規(guī)模的定義來界定外匯儲備適度規(guī)模的含義。 3．巴洛（ T. Balogh）針對謀求經(jīng)濟增長的發(fā)展中國家的適度性國際儲備所下的定義是：“在現(xiàn)有資源和儲備水平既定的條件下，如果儲備 增長能促進經(jīng)濟增長率的最大化，則該儲備的增長率是適度的”。阿格沃爾的定義除了指出儲備應具有的基本功能即彌補國際收支逆差外，還充分考慮到持有儲備的收益與成本。關于外 匯儲備的適度規(guī)模的研究方法主要包括：比例分析法、儲備需求函數(shù)分析法、成本收益分析法和其他分析方法。 二、比例分析法評 價 比例分析法是一種靜態(tài)分析法，直接以影響外匯儲備的因素為基礎建立指標，簡單易行，便于統(tǒng)計和比較，與此同時也存在一定的缺陷。其次，比例分析法它只考慮了商品交易的對外支付需要，甚至沒有考慮到全部的經(jīng)常項目，更不用說資本項下以及外債還本付息的支付需要。因此，利用 R/M 比例可能會在一定程度上高估儲備需求。自 20 世紀 60 年代開始，西方一些經(jīng)濟學家開始廣泛使用各種經(jīng)濟計量模型，對影響一國儲備需求的各種變量進行回歸與相關分析，構成儲備需求函數(shù)，江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 15 用以確定一國的儲備需求量。其次，通過實際數(shù)據(jù)進行回歸和相關分析，能對儲備需求和影響儲備需求的各種因素之間的關系分別做出比較準確的描述，使對儲備需求的分析從單純的規(guī)范分析轉(zhuǎn)變到與實證分析相結(jié)合的分析，對儲備需求水平的測算從粗略轉(zhuǎn)向精確的定量。 一個理想的儲備需求模型是建立龐大的宏觀經(jīng)濟模型體系，包括國際收支、經(jīng)濟增長、物價水平和充分就業(yè)等重要宏觀經(jīng)濟變量組成聯(lián)立方程組，在這個模型中確定最優(yōu)的儲備水平。利用該方法分析外匯儲備規(guī)模，不僅考慮到外匯儲備的需求因素，還考慮到持有外匯儲備的潛在收益和各種機會成本。持有外匯儲備的成本即是指如果放棄持有外匯儲備，利用外匯儲備進行投資和消費所能帶來的收益。自 20 世紀 60 年代以來，西方不少學者開始利用成本收益法來考慮外匯儲備的適度規(guī)模，并建立模型，進行實證 檢驗。 2．阿格沃爾模型 阿格沃爾充分考慮到發(fā)達國家和發(fā)展中國家的制度因素和結(jié)構上的差異，在 Heller 模型的基礎上建立了一個基于發(fā)展中國家的儲備決定模型。第二、阿格沃爾模型中充分考慮了發(fā)展中國家與發(fā)達國之間的經(jīng)濟結(jié)構和制度方面的差 異，是專為發(fā)展中國家設立的適度儲備模型。盡管阿格沃爾模型對海勒模型進行了修改和完善，使其適用于發(fā)展中國家，但他并未解決海勒模型的所有缺陷。從 1949 年至今，隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展和外匯管理體制的改革，外匯儲備從最初的不足 10 億美元增加到目前的超 過 10000 億美元。在這段計劃經(jīng)濟時期內(nèi)，中國外匯資源短缺，中國一直實行比較嚴格的外匯管制。 1979 年以來，中國實行對外開放政策，自此中國與世界各國的經(jīng)濟交往日益加強，外匯儲備在經(jīng)濟生活中的重要性日趨增強。在這些背景下，自 1979 年以來，江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 19 伴隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，中國的外匯儲備規(guī)模保持長期的增長。 從 1979 年至 1993 年，中國外匯儲備規(guī)模呈間歇性增長的趨勢。外匯儲備規(guī)模從 1979 年的 億美元增長到 1993 年的 億美元，年均增長率達到 %。這些外匯政策的改革再次調(diào)動了創(chuàng)匯企業(yè)的積極性，促進了外匯儲備的迅速增長。從 20xx 年底到 20xx 年底這六年內(nèi)，中國外匯儲備累計增加了 億美元。根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒》數(shù)據(jù)，從 1979 年至 20xx 年，中國 GDP 的年均增長速度為 %，中國江蘇師范大學商學院 20xx 級學生論文 21 進出口總額 的年均增長速度為 16%，而同期的外匯儲備的年均增長速度為 29%，遠高于前兩項指標的增長速度。據(jù)多方預測，至少有超過一半的外匯儲備是美元資產(chǎn)，這些資產(chǎn)多以美元存款和美國債券的形式存在。雖然這種方法不能做到精確，但是卻能從一個整體上對外匯儲備的需求進行一個很好的描述。具體情況如表 。這也是中國這一時期的外匯儲 備的特點。外匯儲備額絕對水平低，而同期進口額大量增加，使中國這一時期外匯儲備的特點。 20xx 年中國外匯儲備額在絕對水平上已經(jīng)超過了進口額，外匯儲備在以進口比例為依據(jù)的衡量中，嚴重過剩。外債期限結(jié)構中，如果長期外債所占的比例較大，該指標的取值可小一些，反之則應大一些。對 1991 年至 20xx 年的外債和外匯儲備進行相應分析，具體情況如表 。 2．過高階段（ 1995 年 — 20xx 年） 這期間中國的外匯儲備，短期外債 和外債總額都劇烈的增加，但是外匯儲備的增加無論在規(guī)模上還是速度上都要比短期外債和外債總額大，這也造成了中國的外匯儲備過多。 其次，從 1992 年以來，中國的外匯儲備的適度區(qū)間和中國實際外儲備額都在逐年增加，并且實際外匯儲備額的增速要大于適度外匯儲備區(qū)間的增速。 基于成本收益分析法下的實證分析 基于成本收益分析法對外匯儲備的測量模型有兩種：海勒模型和阿格沃爾模型。 模型中各參數(shù)的確定如下： （ 1）國際收支逆差額：自 1982 年中國編制國際收支平衡表以來，國際收支出現(xiàn)逆差的年份不多，且數(shù)額與順差額相比很小。 （ 3）資本產(chǎn)出