【正文】 得還是有聲有色的。　　1998年12月21日，伯克夏完成了對(duì)通用再保公司(General Re)220億美元的購(gòu)并案。那就是該公司在1976年蓋可東山再起的過(guò)程中，扮演極為重要的角色。獸醫(yī)的回答正中要害，“沒問(wèn)題，趁它表現(xiàn)正常的時(shí)候趕快把它賣掉”。巴菲特終于承認(rèn)，1998年收購(gòu)?fù)ㄓ迷俦r(shí)，他的估價(jià)“完全錯(cuò)誤”。　　在回顧伯克夏的保險(xiǎn)浮存金成本向來(lái)是零甚至是負(fù)的時(shí)候，巴菲特卻提到2001年的浮存金成本驚人，%，其中約一半可歸于世貿(mào)大樓的損失(當(dāng)然，伯克夏在19831984年，也曾經(jīng)歷過(guò)更為糟糕的年份)。通用再保仍然且有我在過(guò)去概述的極強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力。這當(dāng)然引起了世界財(cái)經(jīng)媒體和保險(xiǎn)業(yè)界的關(guān)注。再保險(xiǎn)商的存在使得一級(jí)保險(xiǎn)商得以承保數(shù)額巨大的保單，因?yàn)樵俦ｋU(xiǎn)商同意支付由這些保單引發(fā)的部分索賠。美國(guó)國(guó)際集團(tuán)在2003年2月提高索賠準(zhǔn)備金時(shí)，有7億美元將來(lái)自再保險(xiǎn)公司。第一，伯克夏在任何情況下都可以讓保戶得到百分之百的立即的理賠，通用再保就是這樣一個(gè)例子；第二，當(dāng)一件大災(zāi)害發(fā)生后，保險(xiǎn)公司最迫切需要重新辦理投保時(shí)，可能會(huì)發(fā)現(xiàn)很難再找到新保單，在這個(gè)時(shí)候，伯克夏保證絕對(duì)可以提供任何服務(wù)。伯克夏的子公司蓋可也深受“廉價(jià)”　　保單之害，德國(guó)再保險(xiǎn)公司Gerling在2001年年底拖欠了蓋可4700萬(wàn)美元，數(shù)額超過(guò)其他任何一家再保險(xiǎn)商?！　榇?，巴菲特有一段很精彩的見解：　　“大家一定會(huì)問(wèn)在保單有效期間我們最后真正必須支付理賠的機(jī)率到底有多大？老實(shí)說(shuō)我們實(shí)在是不知道，而我們也不認(rèn)為用電腦運(yùn)算出來(lái)的程式可以幫我們什么忙，基本上電腦做出的預(yù)測(cè)根本就是垃圾，它們反而會(huì)讓做決策的人誤以為得到某種確定的假象，從而使得他們犯下了大錯(cuò)的機(jī)會(huì)大增。　　《沃倫?巴菲特的投資組合》一書的作者哈格斯特朗曾采訪過(guò)巴菲特的老搭檔查理。例如，如果“全球變暖”真的發(fā)生，災(zāi)難發(fā)生的概率就會(huì)改變。20年前，由颶風(fēng)引起的Χ美元的賠償現(xiàn)在很容易成為價(jià)值10Χ美元的賠償”。像國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者重倉(cāng)持有“銀廣夏”等股票的失敗教訓(xùn)是很好的例子。如果我們要在伯克夏年度報(bào)告上放一張照片，它將是阿吉特的照片，而且一定要彩色的”。由于多數(shù)保險(xiǎn)商選擇平衡的戰(zhàn)略，我們被賦予了這種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，我們?cè)噲D盡量最大化我們的優(yōu)勢(shì)。以一個(gè)最為淺顯最容易讓人誤解的事情為例，巴菲特是因堅(jiān)持長(zhǎng)期投資而獲得成功?？墒牵头铺鼐吞钩兴矚g股票下跌，而且越低越好?！　∮捎诎头铺夭皇菍⒐善笨醋鲆环N時(shí)刻交易的符號(hào)，而是公司的一小部分(他多次重申更喜歡年復(fù)一年地買進(jìn)整個(gè)公司)，那么下跌的公司價(jià)格將使伯克夏受益，而上漲的價(jià)格會(huì)傷害伯克夏?！　?2)宿醉未醒　　在2003年早春，巴菲特對(duì)伯克夏股東的信中，他對(duì)現(xiàn)今的股市評(píng)論是：“連跌三年的股價(jià)雖已大大提高了普通股的吸引力，但我們?nèi)詭缀蹼y以找到哪怕對(duì)我們只有溫和吸引力的股票?！　　坝袝r(shí)打盹要比驚醒著的收獲還要好”，巴菲特比較喜歡這句話?！　‘?dāng)然，巴菲特也承認(rèn)垃圾債券市場(chǎng)所涉及的企業(yè)“更為冷僻，因此我們預(yù)計(jì)會(huì)在某些垃圾債券上嚴(yán)重虧損，但迄今，我們?cè)谶@塊做得還不錯(cuò)”。　　巴菲特過(guò)去一般很少買入低于投資級(jí)的債券?！　≡?0年代垃圾債券盛行時(shí)，以米爾肯為首的倡導(dǎo)者根據(jù)過(guò)去的歷史數(shù)據(jù)證明較高的利率可以補(bǔ)償投資者可能遭受的違約風(fēng)險(xiǎn)?！　‘?dāng)80年代末90年代初垃圾債券市場(chǎng)崩潰時(shí)，巴菲特變成了詩(shī)人：“金融界的天空因?yàn)樗」镜氖w而變得陰暗”。1988年，KKR公司憑借銀行貸款和發(fā)行垃圾債券成功地以250億美元價(jià)格收購(gòu)RJR納比斯柯公司，是當(dāng)時(shí)十分轟動(dòng)的“大交易”。這一公告使其債券價(jià)格上漲了34%。因?yàn)?，在衍生合約履約前，交易雙方通常在當(dāng)前業(yè)績(jī)報(bào)告中計(jì)入“巨額利潤(rùn)”，而實(shí)際上沒有發(fā)生一美分的交易。產(chǎn)生這種累加效應(yīng)的原因是，很多衍生合約要求信貸評(píng)級(jí)被下調(diào)的公司立即向合約另一方提供抵押品，這樣會(huì)導(dǎo)致惡性循環(huán)，從而使企業(yè)徹底垮掉”。　　不能出售，就自行了斷吧?！　〗刂?002年年底，通用再保還有14384份待履行合同，涉及遍布全世界的672個(gè)相關(guān)交易方，其錯(cuò)綜復(fù)雜令人如墮云霧。但由于巴菲特沒有弄清LTCM的復(fù)雜結(jié)構(gòu)，他報(bào)價(jià)的合同在法律上站不住腳，LTCM的律師又沒法和他聯(lián)系上，大家只得作罷。　　TPC是1980年創(chuàng)辦的。她的計(jì)劃是面向婦女推銷廚具，并給以顧問(wèn)指導(dǎo)。2002年8月，多麗絲與巴菲特在奧馬哈碰面?！　?6)悶聲發(fā)大財(cái)　　2002年，盡管經(jīng)濟(jì)不景氣，伯克夏的各種非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)也表現(xiàn)出色。　　有意思的是，與這些不起眼的業(yè)務(wù)相比，伯克夏擁有的少數(shù)股權(quán)的EJA(企業(yè)主管飛行計(jì)劃)卻仍處于虧損狀態(tài)。然后，他只要在幾個(gè)小時(shí)前通知EJA，公司就可以在全美指定的5500座機(jī)場(chǎng)安排好飛機(jī)。巴菲特的解釋是EJA在美國(guó)賺取的少量利潤(rùn)被歐洲的虧損所抵消。主要的證據(jù)是38年來(lái)，伯克夏從來(lái)沒有一個(gè)部門或分公司的執(zhí)行總裁跳槽到別的公司。說(shuō)實(shí)在的，巴菲特在這方面做得非常好。同樣，通用再保出了毛病，巴菲特也沒說(shuō)什么經(jīng)理人不好，倒對(duì)他們的努力扭虧表示感謝。我們無(wú)緣讓巴菲特作為自己的“球童”，但我們應(yīng)該經(jīng)常傾聽一下來(lái)自?shī)W馬哈的聲音，那勝利者的聲音。這位勘探者攏起嘴大聲喊道，“在地獄里發(fā)現(xiàn)石油了！”大院的門很快就打開了，里面的石油職員蜂擁而出?！　?歲開始關(guān)注股票　　。巴菲特11歲時(shí)就在他父親擔(dān)任經(jīng)紀(jì)人的公司開戶。格雷厄姆強(qiáng)調(diào)理解企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的重要性。這時(shí)他只有25歲。因?yàn)樵谶@13年里，而巴菲特的合伙投資公司卻是芝麻開花節(jié)節(jié)高，從來(lái)沒有發(fā)生過(guò)衰退。到1965年，合伙公司的資產(chǎn)達(dá)到2600萬(wàn)美元。有些投資者轉(zhuǎn)投市政債券，有些則由巴菲特推薦給了一位基金管理人，剩下的其他一些成員，包括巴菲特本人在內(nèi)，形成了新的合伙關(guān)系。從外表來(lái)看，巴菲特貌不驚人，具有祖父般和藹慈祥的面容和天才般的智慧，簡(jiǎn)樸、直率、坦誠(chéng)，深?yuàn)W冷峻的智慧與鄉(xiāng)巴佬般的幽默完美組合，有一種獨(dú)特的魅力。那些有足夠的素質(zhì)能把報(bào)告從第1頁(yè)一口氣讀到尾的人得到的回報(bào)將是一劑兼具金融味道、輕松幽默、坦誠(chéng)實(shí)在特點(diǎn)的良藥?！　。梢哉f(shuō)是他本人的人格、經(jīng)營(yíng)哲學(xué)和他那獨(dú)一無(wú)二的行事風(fēng)格的化身。獎(jiǎng)勵(lì)與公司規(guī)模、個(gè)人年齡或者公司的總體盈利水平無(wú)關(guān)。最終與公司股東共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。從1964年起。相反，投資者卻是尋求在合理的價(jià)位購(gòu)買公司股票。　　為了理解股價(jià)的非理性之處，不妨假想你與“市場(chǎng)先生”是一家非上市公司的兩個(gè)合伙人，若不出意外的話，“市場(chǎng)先生”每天會(huì)報(bào)出一個(gè)價(jià)格，他愿以此價(jià)格來(lái)購(gòu)買你的股份或?qū)⑺墓煞葙u給你?！　「窭锥蚰氛f(shuō)，“市場(chǎng)先生”還有另外一個(gè)惹人喜愛的特點(diǎn)，他從不介意被人冷落。　　巴菲特提醒他的股東，要想投資成功，就必須對(duì)企業(yè)具有良好的判斷并使自己免受“市場(chǎng)先生”控制的情緒旋風(fēng)之害，巴菲特自己常把格雷厄姆的比喻牢記在心中，以便使自己擺脫市場(chǎng)情緒的感染和左右。他長(zhǎng)期以來(lái)一直認(rèn)為“股票預(yù)測(cè)的惟一價(jià)值是使財(cái)富的統(tǒng)計(jì)數(shù)字好看一些?！比藗兺ǔＵJ(rèn)為個(gè)人與大的機(jī)構(gòu)投資者競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，處于不利的地位。巴菲特強(qiáng)調(diào)投資者必須為市場(chǎng)的變動(dòng)做好財(cái)務(wù)與心理上的準(zhǔn)備，必須料到普通股的價(jià)格是會(huì)波動(dòng)的。巴菲特80年代購(gòu)買通用食品公司和可口可樂公司股票時(shí)，整個(gè)華爾街對(duì)此嗤之以鼻，很少有人認(rèn)為購(gòu)買這些公司股票有何令人激動(dòng)之處。巴菲特認(rèn)為，“造成證券低價(jià)最普遍的原因是悲觀主義，有時(shí)是彌漫全部的，有時(shí)又僅局限于一家公司或一個(gè)行業(yè)。如果不能直接擁有一家公司，巴菲特會(huì)轉(zhuǎn)而通過(guò)買入普通股來(lái)持有該公司的部分股份?！　“头铺卣J(rèn)為，“當(dāng)我們投資購(gòu)買股票的時(shí)候，應(yīng)該把自己當(dāng)作是企業(yè)分析家，而不是市場(chǎng)分析家、證券分析家或宏觀經(jīng)濟(jì)分析家。相反，他的投資行為是與一家企業(yè)是如何運(yùn)營(yíng)有關(guān)的。巴菲特很欣賞那些嚴(yán)格履行自己的職責(zé)，全面、如實(shí)地向股東匯報(bào)，并有勇氣抵制巴菲特所說(shuō)的“慣例驅(qū)使”影響的管理者。他對(duì)那些雖然沒有實(shí)際價(jià)值，卻靠在會(huì)計(jì)上?；ㄕ卸@得驚人的年終業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)的做法相當(dāng)反感?！　。_認(rèn)公司已經(jīng)產(chǎn)生出至少1美元的市場(chǎng)價(jià)值。巴菲特與魔法石無(wú)論我們以什么樣的方式開始這篇文章，都不可能改變這位“世界上最偉大的投資者”已經(jīng)以各種方式、各種角度以及在各種重要時(shí)刻被報(bào)道過(guò)這一事實(shí)。哈撒韋的主營(yíng)業(yè)務(wù)嗎？事實(shí)上，被稱為“奧馬哈的圣者”的巴菲特在投資方面的成就無(wú)疑相當(dāng)于一位點(diǎn)石成金的白袍大法師——自從1942年11歲的巴菲特第一次購(gòu)買股票以來(lái)，他以驚人的速度積斂了財(cái)富：13歲時(shí)巴菲特靠送報(bào)賺取了自己的頭一個(gè)1000美元；22歲大學(xué)畢業(yè)時(shí)靠投資獲得個(gè)人第一個(gè)一萬(wàn)美元；25歲他在自家臥室成立合伙企業(yè)時(shí)，個(gè)人資產(chǎn)已超過(guò)10萬(wàn)美元；1961年巴菲特31歲時(shí)，他的身家超過(guò)百萬(wàn)；4年后1965年巴菲特通過(guò)合伙企業(yè)取得伯克希爾蓋茨(Bill Gates)、沃爾瑪?shù)纳侥匪姆υ从诤翁?？一塊由本杰明自從1965年由巴菲特控股以來(lái)，除了幾個(gè)個(gè)別年份，如網(wǎng)絡(luò)股最為風(fēng)光但巴菲特對(duì)之熟視無(wú)睹的1999年，伯克希爾p500上，只能回報(bào)47萬(wàn)元。馬可維茨(Harry Markowitz)發(fā)表了一篇“開創(chuàng)了現(xiàn)代金融”的論文：《證券選擇》。 10年之后，比爾與馬可維茨和夏普的理論共同作為現(xiàn)代證券投資理論基礎(chǔ)的，還有尤金尼格雷厄姆于1947年前后提出的價(jià)值投資理論與上述幾個(gè)理論是完全沖突的：市場(chǎng)既不是充分有效的，股價(jià)的波動(dòng)與回報(bào)的關(guān)系也是有限的。我購(gòu)買股票是在假設(shè)他們次日關(guān)閉股市，或在五年之內(nèi)不再重新開放股市的基礎(chǔ)上?！闭且虼耍幌蚶硇缘陌头铺卣f(shuō)過(guò)一句似乎狂妄的話：“我對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素的理念毫不在乎，所謂的風(fēng)險(xiǎn)因素就是你不知道自己在干什么?！蓖ǔ?，影響股價(jià)變化的往往是人們的觀點(diǎn)—扯遠(yuǎn)一點(diǎn)，這正是近年日漸興盛的“混沌投資理論”，即人們的心理狀態(tài)決定股市的變化這一理論的精到之處?？偨Y(jié)為一句話，就是找出最杰出的公司，在適當(dāng)?shù)膬r(jià)格購(gòu)買，并長(zhǎng)期持有它。在1973年，伯克希爾他也把收購(gòu)對(duì)象集中于保險(xiǎn)公司、電力供貨商、制衣、有線電視、建材、商務(wù)飛機(jī)服務(wù)商等幾大領(lǐng)域，這些都是無(wú)論在怎樣的市場(chǎng)環(huán)境中業(yè)績(jī)波動(dòng)都不會(huì)太大的行業(yè)。暫且不考慮口香糖市場(chǎng)——箭牌(Wrigley)主宰著它。哈撒韋另一個(gè)著名的傳統(tǒng)是，收購(gòu)一家企業(yè)后會(huì)留出其中10%的股權(quán)給經(jīng)理人，讓他們繼續(xù)經(jīng)營(yíng)。哈撒韋則是一個(gè)保險(xiǎn)企業(yè)及大量與日常生活休戚相關(guān)的物品各占一半份額的帝國(guó)。對(duì)于巴菲特“去腐生肌”的能力，一件事情可以做充分的說(shuō)明：1991年所羅門兄弟公司交易商保羅由于他的勇敢承擔(dān)和苦心斡旋，所羅門兄弟公司雖然在這次丑聞中損失不小，但并未像預(yù)期一樣破產(chǎn)，而是在兩年內(nèi)恢復(fù)了繁榮?？煽诳蓸酚?月份帶頭把發(fā)給雇員的認(rèn)股權(quán)以開支形式入賬，隨后又率先放棄發(fā)表季度盈利預(yù)測(cè)，以免令管理層受到要把業(yè)績(jī)符合預(yù)測(cè)的過(guò)大壓力，而兩大行動(dòng)都被視為巴菲特的勝仗?！倍鴮?duì)于假賬，4年前巴菲特就提出了3個(gè)問(wèn)題希望各會(huì)計(jì)公司回答： “一、如果會(huì)計(jì)師能夠獨(dú)立對(duì)公司財(cái)務(wù)體系的會(huì)計(jì)審計(jì)負(fù)責(zé)，那么得出的數(shù)字是否會(huì)有所不同？如果不同，會(huì)計(jì)師應(yīng)該解釋管理層和他個(gè)人的不同意見。哈撒韋的財(cái)務(wù)黑洞。麥康奈爾在給客戶的一份時(shí)事通訊中表示巴菲特投資的行業(yè)太傳統(tǒng)，需要依靠其高超的選股能力。哈撒韋的前景并不美妙。巴菲特也在做出相應(yīng)的調(diào)整。哈撒韋的收入有一大半以上來(lái)自于保險(xiǎn)公司的運(yùn)營(yíng)，而非進(jìn)行股市操作或者持續(xù)的并購(gòu)。11“給美國(guó)所有保險(xiǎn)公司以巨大沖擊，對(duì)于景況不佳的通用電氣而言，這一虧損甚至可能影響到公司整體的信用評(píng)級(jí)，也將更深遠(yuǎn)的影響到公司現(xiàn)金流情況，因此，伊梅爾特(JeffreyImmelt)決意將之出售。11“事件，再保保費(fèi)大幅調(diào)漲，平均漲幅超過(guò)60%，如今再保產(chǎn)業(yè)變得相當(dāng)重要，而一旦從前五大一舉躍居成為第一大，巴菲特將擁有更強(qiáng)大的價(jià)格主導(dǎo)能力。P500虧損22%，但伯克希爾而對(duì)于曾表示搞不懂的高科技行業(yè)，這次巴菲特的進(jìn)入更給人以突兀之感。你是對(duì)的，僅僅因?yàn)槟愕氖聦?shí)是對(duì)的，你的推理是對(duì)的”，格雷厄姆的教誨對(duì)巴菲特影響深遠(yuǎn)，“如果總是做顯而易見或大家都在做的事，你就賺不到錢”?！　“头翘氐母赣H是一個(gè)股票經(jīng)紀(jì)人，巴非特從小就有機(jī)會(huì)在父親的辦公室里玩。但是這家公司的股票緊接著已漲到200美圓一股。格氏認(rèn)為市場(chǎng)遲早會(huì)認(rèn)識(shí)到企業(yè)真正的價(jià)值而抬高股價(jià)。但他對(duì)他的親友說(shuō)：就象外科醫(yī)生在動(dòng)手術(shù)時(shí)不能和病人談話一樣，他不想多費(fèi)口舌解釋，他與他的投資者約定，在投資者收回資本及相當(dāng)于6%的年利后，其余的利潤(rùn)，投資者得四分之三，巴非特得四分之一?！　」蓛r(jià)過(guò)高時(shí)，他不投?！　?974年，他以4500萬(wàn)元買下了一家政府雇員保險(xiǎn)公司，到1989年，這些股票已價(jià)值14億美圓?！　?989年，他以10億美圓購(gòu)下可口可樂公司6。一般商品指消費(fèi)者總是能買得到的商品，如馬鈴薯，鐵礦石，咖啡之類，如果商品的價(jià)格提高，更多的商品就會(huì)生產(chǎn)出來(lái)，商品一多，價(jià)格就下跌，商品的高價(jià)格會(huì)無(wú)限止地吸引競(jìng)爭(zhēng)者制造商品，只道無(wú)利可圖為止?！　“头翘卣J(rèn)為一個(gè)優(yōu)秀的投資對(duì)象，必須有如下七個(gè)特征：　　企業(yè)有特殊商品性質(zhì)，產(chǎn)品成本上漲后能提高售價(jià)而不至于失去客戶　　企業(yè)經(jīng)理人員對(duì)本行的熱愛幾乎到了狂熱的程度。　　企業(yè)股價(jià)低，債務(wù)低。巴菲特稱，他的投資公司博克希哈撒韋在去年的跌市中宏圖大展，全年利潤(rùn)增長(zhǎng)了三倍?！　∵@個(gè)巴菲特進(jìn)行投資的旗艦公司從1965年設(shè)立以來(lái)的38年中，只有四年業(yè)績(jī)跑輸同期標(biāo)普指數(shù)，%，從1965年的每股凈值19美元飚升至2003年3月7日的41727美元。他將這兩點(diǎn)視作“購(gòu)入策略”，同時(shí)，收購(gòu)價(jià)也要合理，每年稅前回報(bào)在10%以上。換言之，在瞬息萬(wàn)變的投資領(lǐng)域，傳統(tǒng)智慧和經(jīng)驗(yàn)這類老把式是教不出來(lái)的。三是對(duì)盈利前景作太樂觀預(yù)測(cè)的公司也不可信。巴菲特。去年第二季度開始，反映技術(shù)股走勢(shì)的美國(guó)納斯達(dá)克指數(shù)持續(xù)下瀉，如今已經(jīng)從5000點(diǎn)高位，跌穿2000點(diǎn)主要心理關(guān)口，重新回到1998年12月的水平上。30年來(lái)，這家公司的資本年平均盈利率達(dá)到24%，其股票是全球股市上最貴的?！　‘?dāng)時(shí)，人們對(duì)巴菲特頗多微辭，就連他本人也在向股東交待過(guò)去一年投資情況的年報(bào)里說(shuō)：“即使烏龍偵探克魯索(電影中的法國(guó)低能偵探)，也能一眼看出你們的主席有過(guò)失……我的‘資產(chǎn)分配’不及格，最多只有丁級(jí)。他只選擇那些在某一長(zhǎng)期行業(yè)中占據(jù)統(tǒng)治地位，技術(shù)上很難被人剽竊，同時(shí)有過(guò)良好盈利紀(jì)錄的企業(yè)。但巴菲特認(rèn)為這樣下去不會(huì)有好結(jié)果，他的教條之一就是當(dāng)股市猛漲的時(shí)候要保持距離。果然，到70年代初，股市開始動(dòng)蕩，華爾街大公司的股票一個(gè)接一個(gè)迅速下跌。今天的情況同