【正文】 對沖 54 Hedging or financing stocks 55 逆價市場買入套保 56 在一段時間內(nèi)的不確定定價（買方確定點價時間） 57 順 價結(jié)構(gòu)市場上的提前點價 57 順價市場提前點價的現(xiàn)貨合同 58 鎖定價差結(jié)構(gòu) 59 鎖定價差的效果 59 價差鎖定的方法 60 利用靈活點價方式的優(yōu)勢 61 年度合同中的點價條款 62 年度供貨合同 月度套保 63 遠期套保的同時年度鎖定價差 65 Price list lockin – extended(forward hedging) 67 金屬礦的遠期保值 68 序言： 本書作為有色金屬行業(yè)以及 LME 交易者的培訓(xùn)資料，旨在使人們在簡單的基本面到更復(fù)雜環(huán)境下循序漸進的得到系統(tǒng)性的培訓(xùn)。 本書審視了 LME 的交易運作機制，包括價格是 怎樣形成的，官方結(jié)算價的重要性，遠期市場的風(fēng)險是怎樣產(chǎn)生和變遷放大的，認識風(fēng)險的方法，對暴露在價格風(fēng)險中的金屬進行套保，對期現(xiàn)兩個市場的評估，以及盈利、虧損和現(xiàn)金流。 金屬行業(yè)面臨的風(fēng)險是可控風(fēng)險，金屬行業(yè)者和貿(mào)易商思考的是，怎樣管理這些風(fēng)險。 第二部分是本書的精要所在，對市場結(jié)構(gòu)、風(fēng)險的判定、風(fēng)險監(jiān)控方法做了詳細的說明。 遠期交割日期 多年以來， LME 官方合約只能交易至 3個月后的 14日，實際上，這 14天的合約很少有交易，因此遠期的交割日期時間跨度只能限制在 Cash 至 3個月。在原則上同意后， LME 要具體 考察港口，倉庫所屬公司。另一方面，鉛和鋅繼續(xù)在 歐洲進行精煉，供應(yīng)到海外市場。 隨后，美國金屬生產(chǎn)商開始使用 LME 結(jié)算價格作為他們銷售的基準價，放棄了他們自己的生產(chǎn)價格。實際上，今天鋁的交易量遠超過 LME 的旗艦合約銅。事實上，一些人，包括一些管理層人員，認為當年被干 擾的一些問題在今天可以得到解決，因此，鋼期貨合約的推出并不是不可能。當時有一個中立的基金，被制定為當某經(jīng)紀商無力履行支付時的基金，但后來錫市場的危機證明這是不可靠的（ ）。 On reflection, this was only the first move towards monitoring LME transactions more closely and financial control at all levels of the market was ，當住友事件發(fā)生后，投資安全委員會（ SIB）的監(jiān)管強化了。這個系統(tǒng)開始運作的非常令人滿意，直到 BSM 進行了過度的交易，當 BSM 要求額外的資金時，錫聯(lián)盟的一些成員對此拒絕。 這種情況不但史無前例，同時也對整個市場造成了巨大的混亂。隨后幾年里錫市場都一直關(guān)閉。 1986年，金融行為法（ Financial Services Act）正式通過并于 1988年生效，隨后， SIB作為政府監(jiān)管部門成立，主要監(jiān)控行業(yè)交易行為的安全性，這也包括監(jiān)管LME。由于這些交易主要集中在銅上面，這對當時的銅價產(chǎn)生了顯著的影響。 SIB在努力 尋求 下面的特征： 市場價格的透明行 所有市場參與者都將得到公平對待 價格形成機制是可以信賴的 市場沒有被操縱 1996年 12月， SIB公布了調(diào)查結(jié)果，兩個重要且正面的發(fā)現(xiàn)是，首先， LME 的行業(yè)和商業(yè)客戶，交易只占整個市場的小部分，跟其貿(mào)易數(shù)量基本相等，沒有跡象顯示他們故意改變或扭曲基本面事實；其次， SIB認定， LME 的運行機制沒有系統(tǒng)性的風(fēng)險。雖然在 LME 交易的金屬本身有許多不同的規(guī)格，但市場參與者仍可以知道他們最終需求產(chǎn)品與此的差異，保證產(chǎn)品的貿(mào)易價格和 LME 保持聯(lián)動。 第二章 LME 的功能，客戶和其他參與者 交易所的基本功能就是為其會員和客戶提供服務(wù)場所，使其在規(guī)定的法則條例瞎進行交易。如果某品牌的金屬在 LME通過注冊，就可以轉(zhuǎn)化倉單進行交割。 市場的主要功能 LME 主要的功能體現(xiàn)在： 交割； 定價； 套保 ——價格對沖 交割 LME 歸根到底是一 個 ―用于交割 ‖的市場，市場是由最初裝運智利銅和馬來西亞錫的貿(mào)易終端市場發(fā)展而來。 買方在進行交割時應(yīng)當牢記， LME 可以作為金屬實物的來源之一，可以獲得符合交易所規(guī)格的金屬商品，但無權(quán)選擇交割地點和商品品牌。市場并不存在關(guān)于升貼水具體的標準，升貼水由市場根據(jù)當時的供需關(guān)系來決定。 在每天交易中， ―LME官方結(jié)算價格 ‖很是引人注目，它是現(xiàn)貨賣家于兩日內(nèi)在LME 交割倉庫交割注冊品牌金屬時的交割價格。有時商品金屬在同一公司的不同部門之間轉(zhuǎn)移時，處于會計等需要，也會要求進行定價。 客戶：生產(chǎn)商 ——消費商 從礦場到終端消費之間，金屬市場產(chǎn)業(yè)鏈存在許多不同等級，簡單介紹如下： 1. Premining – discovery, evaluation and preparation. 2. Production – extraction and ore upgrade. 3. Purification – smelting and refining to modity. 4. Scrap – collection, sorting（分類） , remelt, refining. 5. Conversion – changing modity into different form. 6. End product – semifabrication to final use. P2223（由于對現(xiàn)貨環(huán)節(jié)不熟悉，此部分內(nèi)容以后翻譯） 終端產(chǎn)品 終端用戶把金屬視作半成品，同樣金屬定價也與 LME 掛鉤。 其他需求者 在金屬產(chǎn)業(yè)鏈中，其他利用 LME 來進行套保需求的用戶不在少數(shù)，如下： 產(chǎn)業(yè)鏈 行為 商人，運輸行業(yè) 在生產(chǎn)地區(qū)購買，在消費區(qū)域銷售 生產(chǎn)商代理， 有效的生產(chǎn)商在消費地區(qū)會設(shè)立部門以接近用戶群體， 其他與生產(chǎn)商有關(guān)聯(lián)的 吸引消費者興趣，組織銷售，與貨 運公司協(xié)調(diào)以及轉(zhuǎn) 交 貨物，解決問題和收取貨款等。 貿(mào)易商 在產(chǎn)業(yè)鏈的各等級進行買賣。交易所次要作用 是 從上面的主用功能衍生而來。 跨市場套利 跨市場套利是指在兩個或以上的不同市場進行同種金屬，以謀取市場間價差的交易行為。舉例： 初始環(huán)境 ――在智利買入現(xiàn)貨并裝運 至歐洲 ――貿(mào)易商在 LME 進行賣出保值 ――COMEX和 LME 價格趨勢一致 不久以后 ――COMEX價格上揚而 LME 滯漲 ――貿(mào)易商對其在 LME 的空頭保值頭寸進行平倉 ――貿(mào)易商在 COMEX重新建立新的套保賣出頭寸 ――把船運地點轉(zhuǎn)移至美國，而非歐洲 如果貿(mào)易商已同歐洲的消費者簽訂協(xié)議， ――從 LME 買入交易所庫存 ――或重新組織現(xiàn)貨 當貨物被運送至美國后，貿(mào)易商可以： ――在 COMEX進行交割 ――或在現(xiàn)貨市場進行銷售，同時對在 COMEX上的空頭套保頭寸進行回補 （注：這樣的貿(mào)易靈活性看起來有點奇怪，但現(xiàn) 實中確實存在一些此類貿(mào)易行為） 在某些情況下，利息不算是很有吸引力的收益，主要是由于貿(mào)易行為中的高稅收，或者是利息水平在實際貿(mào)易行為中的回報率不能接受。由于金屬被普遍銷售，容易儲藏，轉(zhuǎn)讓成本等相對固定，因此被認為是在通脹環(huán)境下進行保值的合適物品。但是，以下兩方面的問題必須要考慮： ――當前的金屬價格已經(jīng)反映了市場的哪些因素？ ――金屬價 格變動方向和時間規(guī)模到底怎樣？ 市場分析 在進入市場分析這部分話題前，再次強調(diào)，交割，價格發(fā)現(xiàn)和套保是 LME 的主要功能，但投資和投機者同樣對價格的變動顯示極大程度的關(guān)注。 其他相關(guān)的因素歸納如下： 供應(yīng) ――礦產(chǎn)量，精煉產(chǎn)能，庫存 ――影響產(chǎn)量的政治經(jīng)濟因素 ――成本變化（能源、勞動力、運輸） ――災(zāi)難因素（船運、交通或天氣） 需求 ――當前消費數(shù)據(jù)以及金屬需求水平 ――經(jīng)濟宏觀及微觀運行 ――貨幣供應(yīng)、通脹、利率水平， GNP、 GDP以及外匯變動 ――行業(yè)需求，房屋開工，汽車銷售 ――需求預(yù)測，資金成本以及貿(mào)易方式 盡管數(shù)據(jù)很多，但基本分析并不是教條的科學(xué)，而更象是一種藝術(shù)，每種因素都應(yīng)該根據(jù)其重要性進行不同的權(quán)重評估，對于相同的數(shù)據(jù)，不同的 ―專家 ‖會得出不同的結(jié)論。 舉例來說，良好的基本面因素被市場熟悉并反映到高價格上。 ‖ 圖標分析者分析不同的圖標形態(tài)以期望預(yù)測未來價格運動的趨勢。相反，下跌趨勢中價格在相對低位由于新增買盤的出現(xiàn)而遇到支撐。有句老話，如果你第一眼看圖表形態(tài)時沒有感覺到其所包涵的內(nèi)容，那么圖表對你將是一無所用。 計算機分析程序，象圖表分析一樣，也試圖預(yù)測價格運動方向。 市場衍生品 市場衍生品是基于即有的股票、債券、期貨等合約上的交易工具，對衍生品的定義有很多種，主要指基于上述合約的金融工具，其中期權(quán)將作為主要的例子來介紹（詳見第九章）。指數(shù)合約吸引了一些機構(gòu)投資者的興趣， 但這不足以使指數(shù)合約活躍起來。 理論上，任何人，只要通過經(jīng)紀商并找到交易對手，在達到規(guī)定保證金的情況下，都可以進行投機行為。相反，有人會辯解未經(jīng)保護的銷售是一種商業(yè)行為。投機行為為市場注入流動性，為企業(yè)的套保提供理想環(huán)境，投機行為被比作時發(fā)動引擎的潤滑劑，為市場機制提供更多流動性。 投資機構(gòu) 預(yù)期礦場產(chǎn)能啟動進度和對其他資產(chǎn)進行保護。 LME 價格作為整個金屬行業(yè)的指標主要得益于它的交易方式 ——公開喊價，Screen，電話報單等，以及 LME 的規(guī)則。 。不同的交易所場內(nèi)交易場所也各不相同，有的稱為 ―交易池 ‖，也有呈階梯形的， LME 則為每個經(jīng)紀商安排了座位，這些座位圍成一圈，稱作 ―ring‖。圈內(nèi)交易一般競價激烈，機會稍縱即逝。 經(jīng)紀商的交易員必須熟知當前市場的報價，他們的職責(zé)就是熟知某個金屬的買賣報價，因此當交易員收到其辦公室或客戶的指令后，能以當時最好的價格進行交易。這個時間段可以時一天，也可以時一周。 當場內(nèi)交易清單時，協(xié)助員和場內(nèi)交易員能通過電話很好的溝通，然而當每節(jié)交易進入結(jié)束階段時，場內(nèi)會非常嘈雜，有時甚至瘋狂，交流不得不通過手勢來進行。 LME官方結(jié)算價格是在公開透明的方式進行的，這對保持市場的公證性非常重要。如果 10分鐘內(nèi)無人對此交易結(jié)果表示異議，價格將被確定并顯示為紅色。s *Seller39。s Seller39。舉例來說，如果在某各合約上銅價為 1200美金，下一個到期日合約為 1300美金，銅價就上漲了 100美金。它時對兩個特定交割日之間的供需差異。 A、 （很不幸，此處遺失一頁資料） B、 假設(shè) Cash3Month 價差在圈內(nèi)交易中 報價為 30－ 29， Cash 和 3Month 上的買賣報價相差1美金。買賣報價可以由不同的經(jīng)紀商報出，同一經(jīng)紀商也可以同時作出買賣報價。如果某以經(jīng)紀商對價格有異議，它可以向報價委員會提出反對意見，報價委員會予以考慮并進行討論。 Kerbs交易結(jié)束，交易員午餐并回到 辦公室 交易重新回到 interoffice 下午第一節(jié) ring 交易開始。 LME 遠期合約價格的概念及遠期價格時如何變動的并不容易理解，如前所述，市場有垂直和水平市場之分。 LME 也不例外，有些術(shù)語是 LME 專用的，還有一些，象 contango,也被其他市場采用。Cash39。Three months39。舉例： 假設(shè)今天是 7月 20 日，那現(xiàn)貨合約是 7月 22日交 割的合約，如果 7月 20日雄姿碰巧是星期五，那現(xiàn)貨合約將是下周二 7月 24交割的合約。遠期合約集中在少數(shù)幾個合約上是為了增強其流動性。 3個月合約是基于今天的日期后 3 個月整交割的合約，每天都會生成一個新的 3 個月合約。接下來的例子將解釋這些詞語的含義，以及這些日期是怎樣計算的，遠期合約是如何最終變成 Cash 合約的。 就 LME 而言，交割日前的所有合約頭寸都可以保留，進入與化合約后要么交割要么對沖，現(xiàn)金流的問題只現(xiàn)在交割日。 2% of Standard contract unit in LME rules (see section and Appendix II). 基本的交易行為 (Carrying) 遷倉涉及到兩個數(shù)量相等合約交易方向的行為，實際上，遷倉發(fā)生在 ―垂直市場 ‖上。 原有頭寸和遷倉后的頭寸價格水平一般情況下是