【正文】 非正常報酬率 ，其來源應(yīng)歸因于那些屬于某一特定企業(yè)而不是整個市場組合的特定因素。 實證會計理論就是希望通過經(jīng)驗數(shù)據(jù)來檢驗傳統(tǒng)會計信息是否相關(guān)以及什么樣的信息才是相關(guān)的。 企業(yè)通過其定期財務(wù)報告等形式報告其收益變化時，會對股票的價格產(chǎn)生一定的影響。 如果市場有效，超額經(jīng)濟利潤即非正常報酬在收益公布之日就會停止增長。 預(yù)期的收益變動與實際收益變動相比較?；蛘呷绻找嫦陆担敲?，宣布的收益數(shù)字必須比預(yù)期數(shù)下降得更少。 20 如果證券在既定的間隔期只賺取預(yù)期收益，那么非正常報酬率就應(yīng)趨于零。并且，這種預(yù)期是很精確的，以致實際出現(xiàn)的大部分股票價格變化 (約為 85％ — 90％ )都伴隨著未預(yù)期收益出現(xiàn)在收益公布月之前。 22 Ball和 Brown的研究結(jié)果在會計理論上的意義。 Watts和 Zimmerman認為，這種判別可能來源于下述事實，即澳大利亞的上市公司認為，在澳大利亞，年度會計報告是更為重要的報告。 24 Foster的研究結(jié)論 Foster則更進一步證明年度收益公布中只有 10％ 15％有信息系統(tǒng)內(nèi)容。 25 Foster的研究結(jié)論 如果 使用日報酬率而不是月報酬率可以減少對收益公布信息內(nèi)容的高估。 26 beaver， Clarke和 Wright關(guān)于未預(yù)期收益的變動幅度與非正常報酬變動幅度之間關(guān)系的研究 如果公布的會計收益具有信息含量，那么非正常報酬與未預(yù)期收益之間就應(yīng)該保持一致。 27 理想的狀態(tài)應(yīng)該是，如果收益近似于現(xiàn)金流量，那么非正常報酬的變動幅度就應(yīng)該近似于未預(yù)期收益的變動幅度。 29 （ 2） 資本資產(chǎn)定價模型中認為所有的現(xiàn)金流量都進行了資本化支出，而實際情況卻并非如此。即使收益不變，股票價格也會發(fā)生變化，因為利率和收益資本化率隨時都在變化著。 根據(jù)他們的理論，他們發(fā)現(xiàn)以前的一些模型對未預(yù)期收益的估計平均要高出 53％。 32 東南大學遠程教育 會計理論 第三十五 講 主講教師： 吳斌 33 Foster的實證研究 Foster利用 19631978年美國 10個行業(yè)相關(guān)企業(yè)的數(shù)據(jù)對信息轉(zhuǎn)移理論進行檢驗后發(fā)現(xiàn)，在同行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)也做了收益公布的情況下，競爭性企業(yè)間的非正常報酬會存在較大差距。 行業(yè)最后公布收益的企業(yè)，其收益信息對該企業(yè)股票價格的影響將是最小的。 36 有效市場假設(shè)是可以進行有效描述的。 無效應(yīng)假設(shè) 是指市場股票價格對那些不影響現(xiàn)金流量的會計變更無動于衷。 操縱性或創(chuàng)造性的會計變更都會蒙蔽市場參與者 。 40 （ 1） Kaplan和 Roll關(guān)于兩種假設(shè)做出區(qū)分的檢驗 最早試圖對上述兩種假設(shè)做出區(qū)分的是 Kaplan和 Roll。 41 Kaplan和 Roll挑選了 257家由遞延法轉(zhuǎn)為當期確認法的公司和 57家繼續(xù)采用遞延法的公司，并對受會計影響的第一次年度收益公布時的股票價格習性進行了觀察。 在收益公布之前， CARt缺乏方向性，這種現(xiàn)象符合無效應(yīng)假設(shè)。 45 46 圖 84描述了折舊方法變更情況下樣本累計非正常報酬 CARt的變動情況。這一結(jié)果與有效市場假設(shè)是相抵觸的。 指導(dǎo)思想 ，如果不接受機械性假設(shè)就應(yīng)接受無效應(yīng)假設(shè)，也就是說，如果研究結(jié)果是在收益公布日，非正常報酬不等于零，那么就應(yīng)接受機械性假設(shè)。 48 Kaplan和 Roll研究缺陷 Kaplan和 Roll研究結(jié)果的另一個不足之處是他們的事件研究法 (Events Studies)中的數(shù)字類型。 這種群的選擇結(jié)果引起的非正常報酬跨行業(yè)的依賴性，使公布周的非正常報酬的變動性也相應(yīng)地增加了，其結(jié)果是，第 0周之后的累計非正常報酬的波動，即受投資減稅額的變化影響而在收益公布時出現(xiàn)的明顯的非正常報酬，都要歸因于偶然性的因素了。因此，我們可以從此項變更中得到一筆正的非正常報酬。然而有證據(jù)表明，如果沒有會計變更的影響，在會計變更年度里的會計收益實際上應(yīng)該是增加的，因為在先進先出法下成本較低，所以如果不做會計變更，還采用以前的方法，會計收益就會有所增加。 52 （ 4） Ricks以及 Biddle和 Lindahl對共發(fā)性 (Contemporaneous)的未預(yù)期收益進行控制 Sunder的研究方法中也存在著類似于 Kaplml和 Roll的群的選擇偏見 (Selection Bias)問題。 經(jīng)過篩選， Ricks保留了 354家改用后進先出法的企業(yè)及 693家繼續(xù)采用先進先出法的企業(yè)。 53 Ricks以及 Biddle和 Lindahl研究結(jié)果 對于那些發(fā)生會計變更的企業(yè)，如果它們繼續(xù)采用先進先出法，平均收益 (虛擬收益 )的變化率為 30％，而對于那些未發(fā)生會計變更的企業(yè)，這一數(shù)字為 28％。 55 Biddle和 Lindahl認為 Ricks的結(jié)果盡管可以自圓其說，但其比較的方法仍然蘊含著一種自我選擇偏見。 56 在緊接著的后 8個月里，即 1975年 4月至 11月這段時期，Riclts樣本中發(fā)生會計變更的企業(yè)，其報酬明顯地高于未發(fā)生會計變更的企業(yè)，但 Ricks提供的圖式中僅列示到 1975年 3月份，而其后發(fā)生的變化卻未加列示，似乎累計的非正常報酬差異總是向負的方向發(fā)展。 他們的研究結(jié)果與無效應(yīng)假設(shè)保持一致，但卻與機械性假設(shè)相悖。 如果股票市場對那些影響現(xiàn)金流量的會計變更無動于衷，為什么企業(yè)還樂意變更其會計政策。 收益的滯后移動是指在收益公布后非正常報酬還繼續(xù)存在，也就是說，收益公布中的信息內(nèi)容在收益公布日并沒有完全傳輸?shù)焦善笔袌鰞r格之中。誠如 Ball指出的那樣：在收益公布之后還能明顯地對非正常報酬進行預(yù)測，在很多方面這都是金融資本市場中最重要的異?，F(xiàn)象之一。它首次出現(xiàn)在 Ball和 Brown(1968)的研究結(jié)果中，在以后不同學者所做的研究中又多次出現(xiàn)，并且在大多數(shù)理財經(jīng)濟學的經(jīng)驗研究領(lǐng)域中所作的更為仔細和全面觀察中得到了更加一致和精確的結(jié)果。原因有： 64 (1)由于為獲得公開可獲得的信息所費甚多、因此交易成本可以帶來可察覺的非正常報酬； (2)投資者的報酬率被錯誤地估計了，因為沒有考慮稅收的影響因素； (3)由于研究人員對預(yù)期收益的決定因素或?qū)︼L險理論中的相關(guān)參數(shù)還不夠了解，因此，非正常報酬率也可能被錯誤地估計。 66 近年來，中國會計學者也開展了會計信息在資本市場上的信號作用的研究，開始運用實證會計研究方