【正文】 個(gè)項(xiàng)目可能有負(fù)現(xiàn)值，但只要這個(gè)期權(quán)可以（在將來(lái)的其它項(xiàng)目上）提供更多的補(bǔ)償，它還是值得接受的。賬面價(jià)值是應(yīng)用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，將購(gòu)置成本分?jǐn)偟矫磕甑慕Y(jié)果。將公司作為一個(gè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)實(shí)體來(lái)考慮，也就是市值反映了公司預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值的幾種表現(xiàn)形式 3）清算價(jià)值。企業(yè)并購(gòu)者會(huì)發(fā)現(xiàn)購(gòu)買足夠的股份取得公司的控制權(quán)會(huì)有利可圖，因?yàn)榍逅銉r(jià)值超過(guò)了企業(yè)作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)實(shí)體的價(jià)值。因此，重置成本表示當(dāng)時(shí)取得同一資產(chǎn)或其等價(jià)物需要的交換價(jià)格。 這個(gè)觀點(diǎn)在經(jīng)濟(jì)學(xué)家當(dāng)中十分流行。是從公司的金融資產(chǎn)這一特性進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的。 bR O Eg ????????其中：gkDgk)g1(DV 100公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值決定的主要方法 —— 相對(duì)估值法 相對(duì)估值模型 —常用估值倍數(shù)比較 項(xiàng)目 優(yōu) 點(diǎn) 缺 點(diǎn) P/E 模型 每股收益是衡量公司盈利能力的最重要指標(biāo)，是股票內(nèi)在價(jià)值決定的首要因素； 股票投資行業(yè)最為流行的指標(biāo)，可比性強(qiáng)。 P/S 模型 營(yíng)業(yè)收入不容易被操縱； 同 P/B一樣， P/S比率變動(dòng)幅度往往不大。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 計(jì)算當(dāng)前市盈率注意的一個(gè)問(wèn)題 非經(jīng)常性損益（ nonrecurring items）。 會(huì)計(jì)政策的不同。 公司價(jià)值決定的主要方法 —— 相對(duì)估值法 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 零增長(zhǎng)條件下的合理市盈率 E1 下一年度預(yù)期每股收益，無(wú)增長(zhǎng)時(shí)， E1 等于 D1 K 股東必要收益率 10011EPkPEk??公司價(jià)值決定的主要方法 —— 相對(duì)估值法 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 固定增長(zhǎng)條件下的合理市盈率 b = 凈利潤(rùn)留成比率 ROE = 股權(quán)收益率 11001( 1 )()1()D E bPk g k b R OEPbE k b R OE???? ? ?????公司價(jià)值決定的主要方法 —— 相對(duì)估值法 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 B、市凈率 市凈率 (price/book value ratio)，是指股票的當(dāng)前市價(jià)與公司權(quán)益的每股賬面價(jià)值的比率，使用的是資產(chǎn)負(fù)債表里的有關(guān)數(shù)據(jù)。 該比率彌補(bǔ)了市盈率的不足。 2022年集團(tuán)造船產(chǎn)量已超 600萬(wàn)噸，連續(xù)三年穩(wěn)居世界造船公司第三位。目前，公司已被認(rèn)定為上海市浦東新區(qū)企業(yè)技術(shù)開發(fā)機(jī)構(gòu)、上海市浦東新區(qū)信息化試點(diǎn)企業(yè)、上海市高新技術(shù)企業(yè)、上海市企業(yè)技術(shù)中心 主要股本結(jié)構(gòu)如下（ 2022年中船整體上市前）： 滬東中華造船（集團(tuán)）有限公司 % 上船澄西船舶有限公司 % 社會(huì)流通股 % 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 2）整體上市主要內(nèi)容 A、基本情況 公司向中船集團(tuán)等特定對(duì)象非公開發(fā)行股票總數(shù)不超過(guò) 40,000萬(wàn)股新股。 中船集團(tuán)持有的用以認(rèn)購(gòu)新股的資產(chǎn)包括外高橋 %的股權(quán)、澄西船舶100%股權(quán)及遠(yuǎn)航文沖 54%的股權(quán)；寶鋼用以認(rèn)購(gòu)新股的資產(chǎn)為其所持有外高橋公司 %的股權(quán)，上海電氣用以認(rèn)購(gòu)新股資產(chǎn)為其所持有的外高橋公司 %的股權(quán)。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 3）標(biāo)的資產(chǎn)情況介紹 ○ 中船澄西船舶修造有限公司 澄西船舶注冊(cè)資本 2億元，是中船集團(tuán)所屬的大型修船企業(yè)，擁有 10萬(wàn)噸、 8萬(wàn)噸、 3萬(wàn)噸、 1座，總塢容 。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 4）資產(chǎn)估值： ◆ 所收購(gòu)資產(chǎn)按照盈利水平計(jì)算，市盈率約為 9倍，低于同類上市公司廣船國(guó)際 40倍左右市盈率； ◆ 定向增發(fā)價(jià)格為 30元，按照公司 06年每股收益，認(rèn)購(gòu)市盈率為 30倍左右，而按照 07年計(jì)算，則僅為 10倍左右。行為金融學(xué)融入了心理學(xué)、金融學(xué)、行為學(xué)等等學(xué)科，它是一門綜合性學(xué)科。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 股票市場(chǎng)所體現(xiàn)的主要行為現(xiàn)象 ⊙ 過(guò)度反應(yīng)與反應(yīng)不足 過(guò)度反應(yīng)：利好信息導(dǎo)致股價(jià)超過(guò)內(nèi)在價(jià)值，而利空消息導(dǎo)致股價(jià)低于內(nèi)在價(jià)值； 反應(yīng)不足：對(duì)新趨勢(shì)和新變化反應(yīng)遲鈍。A。 ? Acquisition：收購(gòu)，是指一家企業(yè)購(gòu)買另一家企業(yè)的資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)部門或股票，從而居于控制地位的交易行為。 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因 并購(gòu)與公司重組 公司重組主要對(duì)公司目前所擁有的內(nèi)部資源進(jìn)行重組組合、調(diào)整，而并購(gòu)是對(duì)公司外部資源、業(yè)務(wù)、或其他公司控制權(quán)的購(gòu)買，是企業(yè)擴(kuò)張戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)手段之一，二者具有很大差異。 混合并購(gòu)：指即非競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手又非現(xiàn)實(shí)中或潛在的客戶或供應(yīng)商的企業(yè)之間的并購(gòu)，通常并購(gòu)雙方所處的行業(yè)不相關(guān)。 協(xié)議收購(gòu)：是指并購(gòu)雙方態(tài)度友好，以協(xié)商的方式達(dá)成收購(gòu)協(xié)議的并購(gòu)方式。 杠桿收購(gòu) 杠桿收購(gòu) (leveraged buyout) ：利用借入資本收購(gòu)目標(biāo)公司，一般是收購(gòu)公司向目標(biāo)公司提供貸款，同時(shí)以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作為擔(dān)保，實(shí)現(xiàn)收購(gòu)行為，而后用目標(biāo)公司的現(xiàn)金流收回貸款 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因 并購(gòu)重組理論 1） 效率理論說(shuō)（ efficiency theory）：對(duì)參與交易者都能夠提高各自績(jī)效。 ? 代理問(wèn)題：根本原因在于管理者（代理者或決策者）和所有者（風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者）間的合約不可能無(wú)代價(jià)的簽訂和執(zhí)行，由此產(chǎn)生代理成本 ? 管理主義：管理者有擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的動(dòng)機(jī)，假定管理者的報(bào)酬是公司規(guī)模的函數(shù)，因此管理者往往采用較低的投資要求回報(bào)率。 4）市場(chǎng)份額效應(yīng)：橫向并購(gòu)減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，解決行業(yè)生產(chǎn)能力擴(kuò)大速度與市場(chǎng)擴(kuò)大速度的矛盾。 ? 托管 ? 捐贈(zèng) 如 ST銀廣夏 新大股東捐贈(zèng)資產(chǎn)清償巨額債務(wù) 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 企業(yè)并購(gòu)重組的方案設(shè)計(jì)及創(chuàng)新 多種方式的融合 —— 香江集團(tuán)收購(gòu)山東臨工案例 1）收購(gòu)方與被收購(gòu)方簡(jiǎn)介 南方香江集團(tuán)有限公司成立于 1994年 1月 19日。南方香江業(yè)務(wù)主要集中于以下幾個(gè)領(lǐng)域： （ 1）商貿(mào)流通市場(chǎng)建設(shè)領(lǐng)域 南方香江專注于各類商貿(mào)流通市場(chǎng)和綜合商業(yè)廣場(chǎng)的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)，目前，南方香江已經(jīng)在山東的聊城和臨沂，河南的鄭州、洛陽(yáng)、新鄉(xiāng)，江西的南昌、景德鎮(zhèn)、進(jìn)賢，湖北隨州，東北的沈陽(yáng)，河北的保定等地興建多個(gè)超大型物流基地，開發(fā)面積超過(guò) 500萬(wàn)平方米。 近年來(lái)，公司產(chǎn)品銷往全國(guó)各地，并出口十幾個(gè)國(guó)家和地區(qū)，市場(chǎng)占有率迅速提高，經(jīng)濟(jì)效益持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，綜合指標(biāo)在全國(guó)同行業(yè)名列前茅。目標(biāo)公司在成功地和收購(gòu)方實(shí)現(xiàn)整合之前，收購(gòu)的價(jià)值形成仍然是潛在的。它是指并購(gòu)企業(yè)在綜合分析企業(yè)情況后，將目標(biāo)企業(yè)納入其發(fā)展戰(zhàn)略內(nèi)，使目標(biāo)企業(yè)服從于并購(gòu)企業(yè)的總體戰(zhàn)略目標(biāo)及相關(guān)安排與調(diào)整，從而取得一種戰(zhàn)略上的協(xié)同效應(yīng)。一般情況，并購(gòu)企業(yè)均將優(yōu)秀的管理制度移植到目標(biāo)企業(yè)。 3）、并購(gòu)整合 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 整合內(nèi)容 ? 人事整合：人事整合是難度較大的問(wèn)題，也是影響并購(gòu)效率的重要因素。 B、中國(guó)最大的離心球墨鑄鐵管企業(yè)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率約為 40%，出口比例達(dá) 30%，產(chǎn)品行銷 60個(gè)國(guó)家和地區(qū)。 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 蕪湖鋼鐵廠 A、建于 1958年，隸屬蕪湖市經(jīng)貿(mào)委，具備年產(chǎn)生鐵 40萬(wàn)噸，機(jī)燒結(jié)礦 60萬(wàn)噸，發(fā)電量 4320萬(wàn) kwh的生產(chǎn)能力。 蕪湖鋼鐵廠與蕪湖焦化廠 A、舊有國(guó)有企業(yè)沉重的包袱 B、不具有規(guī)模優(yōu)勢(shì) C、產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力 A、提高市場(chǎng)占有率 B、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng) 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn) —— 并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn)控制 收購(gòu)蕪鋼資產(chǎn)與承接負(fù)債情況 收購(gòu)資產(chǎn)：總資產(chǎn) 30,215萬(wàn)元，其中流動(dòng)資產(chǎn) 8,173萬(wàn)元，固定資產(chǎn)凈值 11,887萬(wàn)元，無(wú)形資產(chǎn)（土地使用權(quán)）10,155萬(wàn)元；總負(fù)債 33,851萬(wàn)元；資產(chǎn)凈值 3,636萬(wàn)元； 承接負(fù)債：流動(dòng)負(fù)債 33,740萬(wàn)元，長(zhǎng)期負(fù)債 111萬(wàn)元； 各債務(wù)人承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)。 3）政府對(duì)職工所支付的補(bǔ)償費(fèi)用，從收購(gòu)資產(chǎn)預(yù)留部分進(jìn)行支付。 3）保證蕪湖新興所收購(gòu)資產(chǎn)不存在被司法凍結(jié)、抵押、質(zhì)押，也沒有被第三方所占有，沒有其他或有債務(wù)。 C、文化整合 蕪湖新興與新興鑄管實(shí)現(xiàn)人員輪崗制度，經(jīng)過(guò) 2—3年左右時(shí)間，使蕪湖新興生產(chǎn)工人適應(yīng)及接受新興鑄管的企業(yè)文化 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 3）如何控制收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn) —— 并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 ▼ 并購(gòu)中的整合是一綜合性活動(dòng)，上述所講的風(fēng)險(xiǎn)控制手段是一個(gè)有機(jī)整體，不可分離 ▼ 不同類型的并購(gòu)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)控制手段有很大的不同，如強(qiáng)弱并購(gòu)與強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合就具有很大的差異性。 ⊙ 分拆：也稱股權(quán)出售，是指母公司將資產(chǎn)的一部分轉(zhuǎn)移到新設(shè)立的子公司，再將子公司股權(quán)對(duì)外出售給第三方 。 公司重組 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司重組的動(dòng)因 167。 167。 萬(wàn)科將大眾住宅開發(fā)確定為公司核心業(yè)務(wù)，目前業(yè)務(wù)覆蓋上海、深圳、廣州、北京、天津等 20 多個(gè)城市。 —— 王石 2）萬(wàn)科發(fā)展戰(zhàn)略 ※ 資產(chǎn)重組的歸核化戰(zhàn)略 ——集中于房地產(chǎn)業(yè) 1993年業(yè)務(wù)范圍：房地產(chǎn)、進(jìn)出口貿(mào)易、商業(yè)、工業(yè)制造與服務(wù)、廣告娛樂等；非直接控制、僅參股投資企業(yè)達(dá) 12家之多。 萬(wàn)科發(fā)展策略是集約化發(fā)展。 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 股票交易策略 （ 1）股份回購(gòu) （ Share Repurchase）與死亡換股股份回購(gòu) 股份回購(gòu)與死亡換股股份回購(gòu)是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購(gòu)目標(biāo)公司的股份。 （ 2）帕克曼（ Pacman）防御 收購(gòu)收購(gòu)者即“帕克曼”戰(zhàn)略，也是被收購(gòu)企業(yè)可能采取的一種方式，目標(biāo)企業(yè)購(gòu)買收購(gòu)者的普通股，以達(dá)到保衛(wèi)自己的目的。 并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 管理策略 （ 1）毒丸計(jì)劃（ Poison Pill） 毒丸計(jì)劃亦稱毒丸術(shù)，最早起源于股東認(rèn)股權(quán)證計(jì)劃，其正式名稱為“股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施”。 并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 （ 2）焦土戰(zhàn)術(shù)（ Scorched Earth Policy） 焦土戰(zhàn)術(shù)同樣是一種兩敗俱傷的策略。公司購(gòu)置大量與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)或盈利能力差的資產(chǎn)，使公司資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是做一些長(zhǎng)時(shí)間才能見效的投資，使公司在短時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)收益率大減。 并購(gòu)重組的反收購(gòu)策略 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 （ 3）驅(qū)鯊劑（ Shark Repellents） 所謂驅(qū)鯊劑是指公司出于反收購(gòu)的目的在公司章程中設(shè)置的一些作為收購(gòu)障礙的條款，又被稱為“箭豬條款”或“反接收條款”。特別的，如果要更改公司章程中的反收購(gòu)條款，必須經(jīng)過(guò)絕對(duì)多數(shù)股東或董事同意，這就增加了收購(gòu)者接管、改組目標(biāo)公司的難度和成本。 （ 5）相互持股 關(guān)聯(lián)公司或關(guān)系友好公司之間相互持有對(duì)方股權(quán)。目前全美 500強(qiáng)中已有一半以上通過(guò)了這項(xiàng)議案。 （ 8）綠色郵件（ Greenmail） 綠色郵件策略是指賄賂外部收購(gòu)者，以現(xiàn)金流換取管理層的穩(wěn)定。 新浪 (NASDAQ:SINA)定位于“在線媒體及增值資訊娛樂服務(wù)提供商”。 ▼ 2月 7日，新浪宣布業(yè)績(jī)。 ▼ 2月 10日，盛大媒體有限公司再以每股 16萬(wàn)股新浪股票。 ▼ 2月 22日晚 10時(shí)，新浪宣布將采納股東購(gòu)股權(quán)計(jì)劃，即所謂“毒丸”計(jì)劃，據(jù)此，一旦盛大及其關(guān)聯(lián)方再收購(gòu)新浪 %或以上的股權(quán)，或者某個(gè)人或團(tuán)體獲得 10%的新浪普通股，“毒丸”計(jì)劃就自動(dòng)啟動(dòng)；于股權(quán)確認(rèn)日 (預(yù)計(jì)為 2022年 3月 7日 )當(dāng)日記錄在冊(cè)的每位股東，均將按其所持的每股普通股而獲得一份購(gòu)股權(quán)。 三是把握收購(gòu)時(shí)機(jī)，迅速行動(dòng)。 并購(gòu)重組