林采宜：20xx年,中國房地產(chǎn)還漲的動嗎-全文預(yù)覽
【正文】 能外流的資產(chǎn)仍然存在資產(chǎn)配置需求。中國的實(shí)際情況是，城市化進(jìn)程及土地供應(yīng)的限制這些慢變量支撐了人 們對一二線城市尤其是一線城市房價長期上漲的預(yù)期，只要持有房屋的成本不劇烈上升，比如開征房屋持有稅，不論居民是出于投資還是投機(jī)需求目的，都不會急于出手持有的房產(chǎn)。而 2023年年初一線城市的限購政策使得部分二線城市獲得“溢出”效應(yīng)，成 為資金追逐的“次優(yōu)”選擇。對這類資金而言，可配置的高收益安全資產(chǎn)較為有限。從 股市和房地產(chǎn)市場的走勢可以發(fā)現(xiàn)， 20232023年的兩輪房地產(chǎn)周期中，股市和房地產(chǎn)的走勢具有一定的同步關(guān)系，而最近兩輪這種關(guān)系已經(jīng)消失。從房價和匯率的相關(guān)關(guān)系來看，自 811匯改以來人民幣匯率的變化確實(shí)在一定程度上領(lǐng)先于房價的變化 （見圖 15和圖 16）。站在資產(chǎn)配置的角度，對于一個跨境投資者而 言，人民幣兌美元匯率貶值意味著人民幣計(jì)價的國內(nèi)資產(chǎn)價值下降，以美元計(jì)價的境外資產(chǎn)吸引力會相對上升。利率市場化使得商業(yè)銀行依賴息差賺錢的模式亟需改變，對資產(chǎn)配置的需求也相應(yīng)上升，而房地產(chǎn)按揭貸款作 為優(yōu)質(zhì)的較高收益資產(chǎn)，獲得商業(yè)銀行青睞（見圖 13）。首先，國內(nèi)：流動性充裕 +利率市場化。一旦限購政策放松，出現(xiàn)房產(chǎn)配置機(jī)會，這類資金就會進(jìn)入。簡而言之，假設(shè)房價不上漲，在一線城市買房出租是一個非常不理性的投 資選擇，因?yàn)橐揽渴杖∽饨皤@得的回報率尚且不如直接投資無風(fēng)險資產(chǎn)。從人均住宅土地供給和房價漲幅的相關(guān)性來看，兩者在本輪周期中的相關(guān)性也比較弱。而本輪周期中，一線城市的環(huán)比增速經(jīng)歷了三個高點(diǎn)， 2023年 6月、 2023年 3月和 2023年 9月，后兩輪 從高點(diǎn)下滑實(shí)際上是由于一線城市的兩輪限購政策所導(dǎo)致（詳見附表 1），而二三線城市環(huán)比增速的高點(diǎn)則均是2023年 9月。一組更為直觀的數(shù)字是，分別取 70個城市兩輪周期的最高增速，并計(jì)算其均值和方差，可以發(fā)現(xiàn)本輪均值和上輪均值相差不大（ ），但兩輪方差則相差 4倍有余（ ）。結(jié)合中央經(jīng)濟(jì) 工作會議“以人為核心的新型城鎮(zhèn)化”的基調(diào)，未來 4年將是戶籍人口城鎮(zhèn)化的高速推進(jìn)階段。 2023年，我國常 住人口城鎮(zhèn)化率為 %，戶籍人口城鎮(zhèn)化率 %。“珠江三角洲和長江三角洲等地區(qū)的生產(chǎn)總值占國內(nèi)生產(chǎn)總值的一半以上，而其地理面積卻不及中國面積的五分之一。本輪周期始于 2023年初，目前行已過半，處于筑頂回落階段。而一二線城市由于人口流入量大，其住宅用地供給的相對不足也顯得更為嚴(yán)重，供給端的不足抬高了土地價格。尤其是 1 990年代中期以來，平均每年城市化率約提升 %，大量人口涌入城市帶來了住房需求的增長。而投資屬性主要為在價格的 博弈中獲得價差收入，主導(dǎo)因素是人們對未來各類資產(chǎn)價格的預(yù)期。其中消費(fèi)屬性即自住需求，包括剛性需求和改善性需求，隨人們收入的積累而逐漸釋放。過去二十年中國的城市化進(jìn)程對房價長期上升趨勢形成了有力支撐。但由于賣地收入的支出靈活性較高，地方政府對賣地形成的預(yù)算外準(zhǔn)財(cái)政收入產(chǎn)生依賴 ，使其有動機(jī)去抬高住宅用
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