公司金融專題公司治理-全文預(yù)覽
【正文】 理層 、 推動被并購 73 大股東控制的具體方法 ? 將部分股權(quán)集中到一個或者少數(shù)幾個股東手中－－國有企業(yè)轉(zhuǎn)制 ? 收購－－短期內(nèi)快速實(shí)現(xiàn)股權(quán)集中－－敵意兼并 ? 機(jī)構(gòu)投資者－－基金持股 ? 商業(yè)銀行集中持股－－德國 ? 主辦銀行持股以及企業(yè)之間的交叉持股－－日本 74 大投資者控制的成本 ? 一方面 ， 制約管理者對股東的代理成本 ? 另一方面 ， 可能產(chǎn)生大股東對中小股東的代理成本－－侵占中小股東的利益 ?一個重要證據(jù)就是在接管中發(fā)生的控制股更高的溢價 75 中國上市公司的大股東代理行為 ?控制董事會和監(jiān)事會 ?為母公司提供擔(dān)保 ?關(guān)聯(lián)交易 ， 轉(zhuǎn)移利潤 ?置換資產(chǎn) ， 掏空上市公司 76 亞洲國家的大股東代理行為 ?通過不斷地置換資產(chǎn) ， 掏空上市公司 77 大債權(quán)人控制 ? 與一般債權(quán)人一樣的權(quán)力 ? 通過要求提供短期債務(wù) ， 令企業(yè)不得不經(jīng)常 、短期的償還資金 ? 更有可能干預(yù)企業(yè)的決策 ， 尤其在企業(yè)面臨破產(chǎn)威脅時 （ Dianmand， 1984建立了第一個大債權(quán)人的監(jiān)督模型 ） ? 當(dāng)大債權(quán)人將上述權(quán)力有效組合起來 ， 就會對管理層產(chǎn)生威脅 78 接管－－控制權(quán)市場 美英兩國的大股東控制并不常見 ， 所以企業(yè)的治理改善更多地依賴于接管 接管可能可以解決自由現(xiàn)金流問題 ? 那些未使用借款權(quán)且擁有大量現(xiàn)金流的企業(yè)其管理者更有可能實(shí)施低收益的甚至摧毀價值的兼并 。 82 It doesn39。 79 通過接管改善公司治理的有效性 ? 接管本身是一個代價昂貴的行動－－為讓控制股東放棄股權(quán)而經(jīng)常需付出更高的價值 ? 只有敵意接管 ， 創(chuàng)造價值的可能性才大（ Jensen， 1986） －－現(xiàn)實(shí)中這部分的比例太小了 ? 敵意接管過于脆弱 ， 會受到管理當(dāng)局的反對 ? 接管的實(shí)施需要流動性很高的資本市場的支持－－要有發(fā)行垃圾債券的場所 80 LBOs也是一個有效的改善治理的做法 （ 尤其對美國企業(yè)來說 ） ? LBOs通常也在一個較大的溢價水平上收購老股東的股權(quán) ， 這至少意味著想改變業(yè)績 ? 實(shí)證研究表明 ， LBOs后確實(shí)增加了被收購方的業(yè)績 ? 有證據(jù)表明 ， LBOs帶來的業(yè)績改善與降低代理成本有關(guān) ， 例如經(jīng)常在 LBOs后剝離一些非核心部門的資產(chǎn) 。 63 盡管這種激勵契約是昂貴的 ， 但只要由此而節(jié)約的代理成本低于為激勵而付出的代價 ， 則就是值得的 。 38 坦尼夫、張春霖、白瑞福特（ 2023）：可以被股東用以影響管理者以實(shí)現(xiàn)股東價值最大化，可以被固定收入索取者，如銀行和雇員，用以控制股權(quán)的代理成本的一套工具和機(jī)制（比如合同，法定權(quán)利和市場）。 29 經(jīng)理人與投資者之間的三種利益沖突 （ 1）經(jīng)理人目標(biāo)的多樣性與股東投資回報(bào)最大化單一目標(biāo)的利益沖突 經(jīng)理人除了要求對所投入生產(chǎn)和經(jīng)營的專用性投資進(jìn)行合理回報(bào)外，還利用實(shí)際的控制權(quán)獲得 控制權(quán)的私人收益 。 ? 而終止協(xié)議威脅行為的存在加劇了各方在再談判時對修正條款的爭論，這種喋喋不休的討價還價耗費(fèi)大量的資源，增加了交易成本。斯密 “作為其他人所有的資金的經(jīng)營者，不要期望他會像自己所有的資金一樣獲得精心照顧”（ Adam Smith， 1776） 9 Berle and Means（ 1932） 在現(xiàn)代公司制度的背景下把 Adam Smith所觀察到的現(xiàn)象概括為“所有權(quán)與控制權(quán)的分離” （ Separation of Ownership and Control） 10 Jensen and Meckling （ 1976） 把投資者所面臨的確保所提供的資金不被經(jīng)理人掠奪和浪費(fèi)在無吸引力項(xiàng)目上的困難稱為“代理問題”（ Agency Problem） 11 （二）公司治理興起的理論背景 公司治理研究的理論基礎(chǔ)：現(xiàn)代企業(yè)理論 Coase（ 1937） 開創(chuàng)了現(xiàn)代企業(yè)理論的先河 企業(yè)存在的原因（企業(yè)和市場的邊界） 企業(yè)的組織方式 企業(yè)內(nèi)部成員的激勵方式等 12 現(xiàn)代企業(yè)理論對企業(yè)的基本認(rèn)識：之一 一系列合約的組合（ A Nexus of Contracts） 委托代理鏈條 投資人 經(jīng)理人 雇員 供貨商 13 “ 委托代理關(guān)系”的實(shí)質(zhì)：信息的非對稱 信息知情者（ Informed） 成為代理人（ Agent） ? 例如：經(jīng)理人熟悉企業(yè)的實(shí)際經(jīng)
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