【正文】 70上海建工1271600236桂冠電力1272600246萬(wàn)通地產(chǎn)1273600376首開(kāi)股份0274600456寶鈦股份0275600549廈門(mén)鎢業(yè)0276600569安陽(yáng)鋼鐵2277600657信達(dá)地產(chǎn)1278600809山西汾酒0279601099太平洋1280000559萬(wàn)向錢(qián)潮1281000822山東?；?282000876新希望1283002242九陽(yáng)股份0284600176中國(guó)玻纖0285600251冠農(nóng)股份0286600350山東高速1287600597光明乳業(yè)1288600017日照港1289600151航天機(jī)電1290600270外運(yùn)發(fā)展1291600282南鋼股份1292600685廣船國(guó)際0293601107四川成渝1294000631順發(fā)恒業(yè)1295600102萊鋼股份1296600639浦東金橋0297600782新鋼股份1298600874創(chuàng)業(yè)環(huán)保1299002275桂林三金0300600648外高橋0數(shù)據(jù)來(lái)源：東海期貨整理在具體操作中，機(jī)構(gòu)投資者可根據(jù)自身需要選擇適合自己的投資量。從理論上，利用300只成分股票嚴(yán)格按照指數(shù)編制方法中的權(quán)重來(lái)準(zhǔn)確復(fù)制現(xiàn)貨指數(shù)必定能收到完全復(fù)制的絕佳效果。但是，由于表達(dá)式的推導(dǎo)過(guò)程中消極被動(dòng)地采用了部分極值，所以有可能過(guò)濾了一些利潤(rùn)較小的套利機(jī)會(huì)，在此建議有能力的投資者在套利過(guò)程中應(yīng)適當(dāng)加入自身對(duì)后市的研判，積極主動(dòng)地確定代入模型條件中的合適的b值和r值，從而采取更為“積極”化的套利策略，把握住更多的套利機(jī)會(huì)，獲得更豐厚的利潤(rùn)。假設(shè)在交割日之前的某一天，如9月26日，則ｒ=（）/=%；當(dāng)時(shí)的股指期貨價(jià)格F2為3025點(diǎn)。（二）構(gòu)筑套利頭寸：須同時(shí)買(mǎi)入上證50ETF基金2051手和深證100ETF基金1308手，并賣(mài)空一份股指期貨。四、案例分析2009年9月14日，假設(shè)當(dāng)時(shí)的18個(gè)交易日后交割的股指期貨0910合約當(dāng)前價(jià)格為3365點(diǎn)。三、使用上法套利的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)提示（1）利率風(fēng)險(xiǎn)，因國(guó)家可能的宏觀調(diào)控政策而導(dǎo)致存款利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。而ｒ值越大，即最后交割日HS300指數(shù)相對(duì)于套利基期漲得越多，主要是通過(guò)影響最終套利者在結(jié)清現(xiàn)貨指數(shù)部位（賣(mài)出持有的ETF基金指數(shù)）時(shí)的交易手續(xù)費(fèi)這一渠道來(lái)影響套利利潤(rùn)的。因此則有S2 = (1+ｒt)╳S1Y=(+)S1+()當(dāng)然，要使期現(xiàn)套利獲得成功，就必須滿足盈虧0，即上式Y(jié)0即(+)S1+()0得到套利成功的條件如下：F1{[+++]S1+6+}/()在具體進(jìn)行套利決策時(shí)，我們已知S1以及F1，通過(guò)當(dāng)時(shí)的上證50ETF與深證100ETF價(jià)格并運(yùn)用(*)式可以得到a 的值，t值通過(guò)簡(jiǎn)單推算也容易得到，上式中唯一不明確的就只是b和ｒ的值。%%。從下圖容易看到，利用上證50ETF和深證100ETF（即方法C）復(fù)制得到的滬深300指數(shù)與實(shí)際的滬深300指數(shù)走勢(shì)高度相似。）具體的，為了能比較上述三種方法的優(yōu)劣，筆者計(jì)算出通過(guò)方法A、B、C復(fù)制的滬深300指數(shù)與實(shí)際的滬深300指數(shù)的比值。表2現(xiàn)有跟蹤滬深300指數(shù)基金一覽（）名稱成立日期份額（億）業(yè)績(jī)比較博時(shí)裕富2003826滬深300指數(shù)*95%+銀行同業(yè)存款利率*5%嘉實(shí)滬深3002005829滬深300指數(shù)增長(zhǎng)率*95%+銀行同業(yè)存款利率*5%大成滬深300200646滬深300指數(shù)國(guó)泰滬深30020071111滬深300指數(shù)收益率*90%+銀行同業(yè)存款收益率*10%廣發(fā)滬深30020081230滬深300指數(shù)收益率*95%+銀行同業(yè)存款收益率*5%工銀瑞信滬深300200935滬深300指數(shù)收益率*95%+商業(yè)銀行活期存款利率(稅后)*5%南方滬深3002009325滬深300指數(shù)收益率*95%+一年期銀行定期存款收益率(稅后)*5%鵬華滬深300200943滬深300指數(shù)收益率*95%+銀行同業(yè)存款利率*5%華夏滬深3002009710滬深300指數(shù)收益率*95%+1%易方達(dá)滬深3002009826滬深300指數(shù)收益率*95%+活期存款利率(稅后)*5%國(guó)富滬深300200993滬深300指數(shù)*95%+銀行同業(yè)存款利率*5%國(guó)投瑞銀瑞和30020091014滬深300指數(shù)收益率*95%+銀行同業(yè)存款利率*5%銀華滬深30020091014滬深300指數(shù)收益率*95%+商業(yè)銀行活期存款利率(稅后)*5%建信滬深3002009115滬深300指數(shù)收益率*95%+商業(yè)銀行活期存款利率(稅后)*5%富國(guó)滬深30020091216滬深300指數(shù)收益率*95%+%銀河滬深300價(jià)值20091228滬深300 價(jià)值指數(shù)收益率*95%+銀行活期存款收益率(稅后)*5%申萬(wàn)巴黎300價(jià)值正在發(fā)售滬深300價(jià)值指數(shù)增長(zhǎng)率*95%+銀行同業(yè)存款利率*5%數(shù)據(jù)來(lái)源：wind利用ETFs來(lái)復(fù)制滬深300指數(shù)。利用嘉實(shí)300LOF基金或大成滬深300指數(shù)基金等來(lái)復(fù)制滬深300指數(shù)。具體到實(shí)際的操作中，還有一個(gè)最為關(guān)鍵的問(wèn)題有待解決，這就是如何來(lái)構(gòu)造一個(gè)可以供投資者買(mǎi)賣(mài)的現(xiàn)指？如何復(fù)制一個(gè)可自由交易的滬深300指數(shù)？筆者歸納了目前絕大多數(shù)的相關(guān)研究成果，發(fā)現(xiàn)無(wú)外乎是以下的三類方法：在股票市場(chǎng)上按照指數(shù)編制方法嚴(yán)格按比例購(gòu)買(mǎi)一籃子股票來(lái)復(fù)制滬深300指數(shù)。因此投資者需要基于自己的持倉(cāng)期限以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力，計(jì)算VAR，然后據(jù)其儲(chǔ)備適當(dāng)?shù)默F(xiàn)金，以應(yīng)付變動(dòng)保證金的風(fēng)險(xiǎn)。VAR的正式定義是：一個(gè)資產(chǎn)組合的VAR是指這樣一種損失額，給定比較小的概率p，持有期限t日，在t日持有期限內(nèi)預(yù)計(jì)超過(guò)這一損失額的概率只有p，用公式表示為： （3）其中表示該資產(chǎn)組合在t日內(nèi)的損失價(jià)值額。因此現(xiàn)金流管理目標(biāo)是維持剛好多的現(xiàn)金來(lái)滿足變動(dòng)保證金的要求。當(dāng)然隨著國(guó)內(nèi)融券的推出（國(guó)務(wù)院已于今年1月8日原則同意實(shí)施融資融券），將會(huì)改變?cè)瓉?lái)套利的一些限制，投資者可以關(guān)注這方面的動(dòng)態(tài)。缺少流動(dòng)性將對(duì)套利交易產(chǎn)生致命的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于即將上市的滬深300指數(shù)來(lái)說(shuō)，成份股多達(dá)300種，各成份股流動(dòng)性存在差別，因此，在同一時(shí)間內(nèi)完成現(xiàn)貨指數(shù)的建倉(cāng)存在難度。c. 兩者結(jié)合通過(guò)上面的介紹，我們可以設(shè)想如果將提前結(jié)束套利頭寸與滾動(dòng)套利結(jié)合起來(lái)，那么就可能獲得更高的收益。此時(shí)，提前結(jié)束套利頭寸用一次套利的成本賺取了兩次定價(jià)偏差的利潤(rùn)。a. 提前結(jié)束套利頭寸如果在套利過(guò)程中期貨價(jià)格發(fā)生了變動(dòng)使得無(wú)套利條件再次得到滿足，此時(shí)投資者沒(méi)有必要等到期貨交割才結(jié)束套利操作，可以在到期前平掉套利頭寸，這樣可以減少期貨合約到期時(shí)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的沖擊。當(dāng)股指期貨價(jià)格在區(qū)間（2）中波動(dòng)時(shí)，將不會(huì)創(chuàng)造套利機(jī)會(huì)，只有當(dāng)期貨價(jià)格在無(wú)套利區(qū)間（2）之外時(shí)，才進(jìn)行套利操作，賺取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。下面我們分析一下套利過(guò)程中的現(xiàn)金流和套利損益：表2正向套利的現(xiàn)金流和損益市場(chǎng)套利開(kāi)始時(shí)刻t指數(shù)期貨到期日T損益期貨市場(chǎng)賣(mài)出期貨（價(jià)格為）到期結(jié)算：現(xiàn)金流：0現(xiàn)金流：現(xiàn)貨市場(chǎng)融資：賣(mài)出現(xiàn)貨：*（1+r）+買(mǎi)入現(xiàn)貨：償還本息：*（1+r）紅利：凈現(xiàn)金流：0凈現(xiàn)金流：*（1+r）+套利收益*（1+r）+=表2反向套利現(xiàn)金流和損益市場(chǎng)套利開(kāi)始時(shí)刻t指數(shù)期貨到期日T損益期貨市場(chǎng)買(mǎi)入期貨（價(jià)格為）到期結(jié)算：現(xiàn)金流：0現(xiàn)金流：現(xiàn)貨市場(chǎng)貸出資金： 回補(bǔ)現(xiàn)貨：*（1+r）賣(mài)出現(xiàn)貨：收回本息：*（1+r）回補(bǔ)紅利：凈現(xiàn)金流：0凈現(xiàn)金流：*（1+r）套利收益*（1+r）=觀察表21和表22，股票指數(shù)期貨套利的利潤(rùn)在套利初期就已經(jīng)確定了，最終得到指數(shù)期貨理論價(jià)格和實(shí)際價(jià)格的定價(jià)偏差，這是沒(méi)有考慮交易成本時(shí)的套利收益。2．套利策略如果股票指數(shù)期貨價(jià)格不等于按照無(wú)套利條件（公式（1））定的價(jià)，那么市場(chǎng)上的套利者就可以鎖定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。1．指數(shù)期貨持有成本定價(jià)指數(shù)期貨合約實(shí)質(zhì)上是雙方約定在未來(lái)某個(gè)時(shí)間進(jìn)行現(xiàn)貨交易的協(xié)議。股票指數(shù)期貨的套利原理股指期貨套利是指利用股指期貨市場(chǎng)存在的不合理價(jià)格，同時(shí)參與股指期貨與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)交易，或者同時(shí)進(jìn)行不同期限、不同（但相近）類別股票指數(shù)合約交易，以賺取差價(jià)的行為。因此，存在套利機(jī)會(huì)與經(jīng)濟(jì)主體優(yōu)化的理性相矛盾。如果投資者是理性的，投資者對(duì)財(cái)富的偏好隨著財(cái)富的增加而增加，那么存在套利機(jī)會(huì)與市場(chǎng)均衡相矛盾。更一般的說(shuō)，套利是一種投資策略或金融資產(chǎn)的交易策略，這種策略可以在零凈投資之下，獲得非負(fù)的報(bào)酬。在“無(wú)套利均衡”狀態(tài)下，金融資產(chǎn)的價(jià)格等于其價(jià)值，這是套利活動(dòng)的必然結(jié)果。注：V(t)表示時(shí)刻t時(shí)投資組合的價(jià)值，P[?]表示概率。有時(shí)套利也被描述成不需要任何投入就獲得收益的機(jī)會(huì)（就像免費(fèi)午餐一樣）。戴布維格和斯蒂芬下表是截至2010年1月8日滬深300指數(shù)前十大權(quán)重股名單。交易所有權(quán)根據(jù)市場(chǎng)情況對(duì)股指期貨的交割結(jié)算價(jià)進(jìn)行調(diào)整。20%。其他月份合約的交易時(shí)間與普通交易日相同。其中IF表示股指期貨，為Index Futures的縮寫(xiě)，10表示2010年，04表示4月合約。股指期貨上市前的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作緊鑼密鼓、相繼完成，股指期貨上市之日將至，滬深300指數(shù)期貨將成為首份股指期貨合約。股指期貨交易的對(duì)象是標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約，有到期日，投資者不能無(wú)限期持有，必須根據(jù)市場(chǎng)變動(dòng)情況，決定是提前平倉(cāng)，還是等待合約到期進(jìn)行現(xiàn)金交割。如果資金管理不善，可能會(huì)出現(xiàn)投資者賬戶中的資金不能滿足追加保證金要求的情況，此時(shí)投資者持有的持倉(cāng)就可能被強(qiáng)行平倉(cāng)。關(guān)于強(qiáng)行平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)（1）哪些情況可能會(huì)導(dǎo)致被強(qiáng)行平倉(cāng)？強(qiáng)行平倉(cāng)是指交易所按有關(guān)規(guī)定對(duì)會(huì)員、客戶持倉(cāng)實(shí)行平倉(cāng)的一種強(qiáng)制措施。關(guān)于保證金交易的杠桿性風(fēng)險(xiǎn)股指期貨交易采用保證金交易方式，這是與股票交易的一個(gè)重大差別，股指期貨交易也因此比股票交易具有更大的風(fēng)險(xiǎn)性。（3）現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。五、股指期貨風(fēng)險(xiǎn)知識(shí)股指期貨投資者面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)有：（1）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。大戶持倉(cāng)報(bào)告制度大戶持倉(cāng)報(bào)告制度是指會(huì)員或客戶某一合約持倉(cāng)達(dá)到中金所規(guī)定的持倉(cāng)報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，會(huì)員或客戶應(yīng)當(dāng)向交易所報(bào)告。在《中國(guó)金融期貨交易所風(fēng)險(xiǎn)控制管理辦法》中，持倉(cāng)限額是指交易所規(guī)定會(huì)員或客戶可以持有的，按單邊計(jì)算的某一合約持倉(cāng)的最大數(shù)額。10％，季月合約上市首日漲跌停板幅度為掛盤(pán)基準(zhǔn)價(jià)的177。現(xiàn)金交割制度現(xiàn)金交割是指合約到期時(shí)，按照交易所的規(guī)則和程序，交易雙方按照交割結(jié)算價(jià)進(jìn)行現(xiàn)金差價(jià)結(jié)算，了結(jié)到期未平倉(cāng)合約的過(guò)程。通過(guò)對(duì)二者的靈活運(yùn)用，可以實(shí)現(xiàn)管理組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、合成指數(shù)基金、現(xiàn)金證券化等多項(xiàng)具體的資產(chǎn)配置功能。隨著資產(chǎn)管理理念的不斷創(chuàng)新，股指期貨在資產(chǎn)配置中的應(yīng)用策略也在不斷演變。我們根據(jù)持有成本計(jì)算股指期貨的理論價(jià)格，而套利是有成本的，因此股指期貨的合理價(jià)格實(shí)際是圍繞股票指數(shù)現(xiàn)貨價(jià)格的一個(gè)區(qū)間（無(wú)套利區(qū)間）。因?yàn)樘桌扇?duì)沖交易的方式（利用資產(chǎn)的相關(guān)性，買(mǎi)入定價(jià)低估的資產(chǎn)，賣(mài)出定價(jià)高估的資產(chǎn)），因此具有風(fēng)險(xiǎn)小、可放大杠桿、投資期限和獲利空間可預(yù)期，資金管理心理壓力小等優(yōu)勢(shì)。（1）賣(mài)出保值當(dāng)投資者在持有股票或預(yù)計(jì)將要擁有股票（如限售股的上市流通）時(shí)，為規(guī)避股市總體下跌的風(fēng)險(xiǎn)，可通過(guò)預(yù)先賣(mài)出相應(yīng)數(shù)量的股指期貨合約以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、鎖定利潤(rùn)。一個(gè)股票投資組合既包括了非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（公司本身和所屬行業(yè)的特殊風(fēng)險(xiǎn)），又包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)）。利用股指期貨進(jìn)行交易的策略主要有三種形式：套期保值、套利和資產(chǎn)配置。由于股票指數(shù)要受到很多因素的影響，因此，股指期貨的價(jià)格走勢(shì)同樣也會(huì)受到這些因素的作用。在市場(chǎng)均衡的情況下，價(jià)值基差為零。P/ASX200指數(shù)1983年2月香港期貨交易所恒生指數(shù)（HSI）1986年5月新加坡交易所衍生產(chǎn)品交易有限公司日經(jīng)225指數(shù)1986年9月大阪證券交易所日經(jīng)225指數(shù)1988年9月韓國(guó)證券交易所韓國(guó)KOSPI200指數(shù)1996年5月新加坡交易所衍生產(chǎn)品交易有限公司MSCI臺(tái)灣指數(shù)1997年1月臺(tái)灣期貨交易所臺(tái)灣證券交易所資本市場(chǎng)加權(quán)指數(shù)1998年7月二、股指期貨定價(jià)股指期貨理論定價(jià)模型股指期貨的理論價(jià)格可以借助基差的定義進(jìn)行推導(dǎo)。c．增加市場(chǎng)流動(dòng)性，提高資金使用效率，完善資本市場(chǎng)的功能。做空機(jī)制使得投資者的投資策略從等待股票價(jià)格上升的單一模式轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向投資模式，使投資者的資金在行情下跌中也能有所作為而非被動(dòng)閑置。股指期貨的主要功能（1）規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)功能通過(guò)分散化投資可以有效地化解股票市場(chǎng)的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而導(dǎo)致股票市場(chǎng)齊漲齊跌的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，則需要在資產(chǎn)配置中加入股指期貨才能有效規(guī)避。反之，股指期貨是對(duì)未來(lái)股票指數(shù)價(jià)格的預(yù)期，其期貨價(jià)格走勢(shì)對(duì)股票價(jià)格指數(shù)的變動(dòng)也有一定影響。得益于股指期貨的杠