【正文】 因此這個好處看起來似乎有點(diǎn)矛盾，但是我講的這個好處是與美國８０年代９０年代 初期并購浪潮有關(guān)，這個階段美國的并購是有很多的一種硬性的惡意的收購，很多人認(rèn)為 這種惡意收購損害了很多員工的利益，因此它是充分暴露了資本主義的陰35 / 152暗面，或者丑陋 面，所以人們擔(dān)心把這樣收購和企業(yè)并購的方式能在中國應(yīng)用的話，會造成很多國有資產(chǎn) 的流失。 　　那么企業(yè)并購的另外一個好處它可以淘汰一些運(yùn)作效率很低的不好的企業(yè)，也就是說 通過這種并購以后，使那些效益低的企業(yè)在市場上沒有立足之地。 　　當(dāng)然我們知道企業(yè)的并購可以在并購之后通過企業(yè)的首期公開發(fā)行，也就是公開上市來增加自己的選擇和融資，當(dāng)然這只是良好的企業(yè)并購的一種選擇。 　　我們再看看中國的情況，在中國的并購浪潮并沒有持續(xù)１００年，而恰恰在不到１０ 年的時間出現(xiàn)了美國在１００年才完成的事情。對于美國這種經(jīng)濟(jì)的 持續(xù)繁榮，我給大家做一個分析，提供其中一部分原因，我講的并不是全部的原因。在這個時代我曾經(jīng)是一個投資銀行的負(fù)責(zé)人，我也代表投資銀行參與了很多敵視性的一種企業(yè)之間強(qiáng)行的兼并和 收購的活動，當(dāng)時我們也認(rèn)識到實(shí)際上采取這種敵意的收購所帶來的就是財務(wù)上或者金融上的低效益，同時有造成很多混亂。大家可能記得很清楚，在那個時代出現(xiàn)了很多企業(yè)出現(xiàn)了很嚴(yán)重的債務(wù)問題，還出現(xiàn)了很敵視的收購舉動，這個原因是在當(dāng)時的金融體系和金融的局面是和前一個時代是不一樣的。第一個階段是起始于２０世紀(jì)的初期，一直持續(xù)到二戰(zhàn)結(jié)束后的幾年。 　　在未來的幾年來中國的中等規(guī)模的公司將面臨著很大的危險和挑戰(zhàn)，即使是一些現(xiàn)在 運(yùn)行很好的公司，他們也將面臨著很大的問題。再有一些企業(yè)， 有一些規(guī)模最大，效益最高，有一些行業(yè)只能處于中等規(guī)模才能達(dá)到最佳水平。 　　但是在近幾年來，情況發(fā)生了變化，我們都知道每一個行業(yè)都有自己獨(dú)特的特點(diǎn)，而且每一個行業(yè)的企業(yè)究竟多大的規(guī)模是最佳的，也是由一個市場作用確定的，我們很難預(yù) 測，但是我們在法律上對此規(guī)范也不容易，只有市場對其能決定這個企業(yè)能在多大的規(guī)模 上能進(jìn)行競爭是最佳的。但是我們也應(yīng)該看到，對于中小企業(yè)的并購在全球形成的浪潮，特別是 在美國形成的浪潮更為突出。但是我也認(rèn)識到目前在中國對于企業(yè)的并購有一些誤解，很多中國人認(rèn)為，在并購的領(lǐng)域 里他們落后于其他地方和國家，特別是落后于美國。 　　我自從１９８９年第一次來到中國以來，我一直在講述有關(guān)并購的各方面的主題，當(dāng)時我在１９８９年的來的時候，是接受了當(dāng)時的中國科委的宋健主任的邀請來到的，當(dāng)時 來的時候，是向中國有關(guān)市場經(jīng)濟(jì)改革的研究人員來進(jìn)行這方面的講座。他在中央電視臺首次播出的有關(guān)兼并和收購的 專題片《資本浪潮》和一部ＰＢＳ紀(jì)錄片《中國制作：新革命之聲》中擔(dān)任執(zhí)行總裁，（ＪＯＨＮＳ ＨＯＰＫＩＮＳ）大學(xué)人類生物學(xué)的學(xué)士學(xué)位，解剖／大腦研究的博士學(xué)位（ＵＣＬＡ） ，以及麻省理工學(xué)院斯隆管理學(xué)院（ＭＩＴ ＳＬＯＡＮ ＦＥＬＬＯＷ）管理學(xué)碩士學(xué)位，他是德克薩斯奧斯汀大學(xué)ＩＣ２學(xué)院高級 研究員，還曾是紐約大學(xué)商業(yè)學(xué)院客座教授。 　　。然后下面是各專業(yè)機(jī)構(gòu)、專業(yè)團(tuán)隊(duì)和專家，代表不能的利益集團(tuán)和機(jī)構(gòu)，不同角色，完成不同的任務(wù)和工作。設(shè)計人不能是操作人，做的不能是說的，這也是法律游戲的規(guī)則。在并購過程中，利益的各方，需要有不同的人去協(xié)調(diào)，即使一起合作的人，一旦發(fā)生分歧，也需要用不同的人去協(xié)調(diào)。第五就是名人與名牌機(jī)構(gòu)風(fēng)險，當(dāng)你用一家出名的專業(yè)機(jī)構(gòu)和一名并購專家時，會有眾人攻之，這種現(xiàn)象只有東方文化會有，一家機(jī)構(gòu)出了名，一個人出了名，方方面面的機(jī)構(gòu)和人士要來“化緣” ，或以你為目標(biāo)進(jìn)攻，沒有事也要搞半年。第一是法律風(fēng)險，并購與金融詐騙及證券欺詐只有一步之遙，界限很難分清。并購各方及背后的利益集團(tuán)，同樣如此，即使你拿出大家都贏的方案，也要帶上中國文化標(biāo)志。中國現(xiàn)代文化講對立統(tǒng)一、風(fēng)調(diào)雨順等等。 有著千年歷史的東方文化，在接受西方文明和技術(shù)的時候，總保留著自己難以磨滅的痕跡，最后完成一種新的融合。當(dāng)華晨如此快速在中外資本市場上取得成功，引起媒體與市場關(guān)注，而華晨反而更加謹(jǐn)慎，自認(rèn)為太超前了。沒有舟可以造舟，有團(tuán)隊(duì)就可以劃舟到達(dá)彼岸。過河需要舟，大家一起造舟、劃舟，但大家到了彼岸，就會要爭當(dāng)舟老大，分船的所有權(quán)，外人也會要奪舟，那么這個舟越劃越沉，總有一天要復(fù)舟。寧可錯過資金，不能錯過商機(jī)，寧可錯過一個完美的收購計劃，也不能錯過時機(jī)。投資銀行這一行業(yè)已經(jīng)成為影響美國經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵因素和行業(yè)，但是這一行業(yè)又是一個極其神秘的行業(yè)，人人知道華爾街的投資銀行家，但很少有人看到他們的故事和書籍，他們是口傳而不是書傳。然而，在我們尋找老鷹的時候， “華晨” 再一次充當(dāng)老鷹，是不是我們內(nèi)部有人經(jīng)常向老鷹泄密，華晨已經(jīng)二次抄了我們的后路，并且使用的方式與我們原設(shè)計的方式幾乎一樣。那么老鷹經(jīng)江蘇陽光同意，從上海醫(yī)藥集團(tuán)手上拿下這批占 ％的股權(quán)，而“中科系” 的股權(quán)失控，其委托權(quán)已被控制，有這批股權(quán)就能順利入駐“中西醫(yī)藥” 。我們在接受委托協(xié)助完成這項(xiàng)工作中，發(fā)現(xiàn)又是一個“老鷹” 機(jī)會。 華晨的第五次行動，是在 1999 年 8 月，在香港再次上市，并17 / 152成功的幕集 億港幣。最后的障礙是瞿總，他是一個靠自己白手起家的高手，也是我最敬佩的上市公司老總，我用一次長談與他完成溝通。從投資銀行專業(yè)的角度看，這場爭斗誰對誰錯是毫無意義，但為收購者帶來機(jī)會。換言之，你只要有數(shù)千萬現(xiàn)金流，向君安證券提出受讓其對“申華實(shí)業(yè)”的控股權(quán)，然后將這些可以流通的股權(quán)向銀行質(zhì)押融資，付清全部受讓資金，取得對“申華實(shí)業(yè)” 的控股，通過配股就可以拿到 5 個億的資金。 華晨的第二次行動是“金杯汽車” 在中國上市，這也是一次成功的上市，但由于二級市場股價從暴跌和長期低迷，給市場帶來不好的影響。當(dāng)然，如果用投資銀行專業(yè)的慣用手法，可以再做一次策劃，無需一定要拿出 4600 萬資金。摘自：華泰證券作者：任飛 追尋華晨的“投行”理念 2022418 10:21:29從中國近期興起的投資銀行業(yè)內(nèi)門派中，華晨派也算是一派，或說是海派（海外留學(xué)派）中的一個獨(dú)立門派，從近期“財經(jīng)” 雜志逐步披露的華晨運(yùn)作內(nèi)幕，我們對華晨及其“掌門人” 有了更深的了解，也算是一代大師和高手。新疆德隆的杰作之一新疆屯河則同時運(yùn)用了這兩條思路：淡出水泥，大興番茄醬工程是典型的“換心術(shù)” ；新疆屯河、天山股份和國際實(shí)業(yè)三家上市公司通過資產(chǎn)整合，集中優(yōu)勢資源，分別集約化經(jīng)營番茄醬、水泥和麻黃素，則又屬于行業(yè)內(nèi)重組與區(qū)域經(jīng)濟(jì)重組，均為大勢所趨。根據(jù)這一規(guī)定，年報公布后，凡屬連續(xù)三年虧損的公司，證券交易所將做出暫停上市的決定；公司暫停上市后，可在 45 天內(nèi)向證券交易所申請寬限期，寬限期為 12 個月；暫停上市公司如要恢復(fù)上市，必須具備法定上市條件和持續(xù)經(jīng)營能力，并且需要履行必要的審核和核準(zhǔn)程序，否則公司將依法終止上市。還有些大股東或關(guān)聯(lián)公司則通過贈與或廉價出售無形資產(chǎn)的方式來“扶持” 上市公司，種種行為都可能使上市公司的當(dāng)年業(yè)績失真。重新修訂的《企業(yè)會計準(zhǔn)則債務(wù)重組》則有望終結(jié)這種行為。重組板塊個股的炒作中，包含著相當(dāng)濃厚的投機(jī)氣氛，有關(guān)上市公司在重組信息披露方面或無中生有，或出11 / 152爾反爾，或遮遮掩掩，或拖拖拉拉。最近，新疆德隆受讓2500 萬股深發(fā)展法人股似乎又提供了一個有力的佐證。至于德隆集團(tuán)入主上市公司的真實(shí)想法，市場人士有多種猜測。這種區(qū)域性的行業(yè)整合可以實(shí)現(xiàn)社會資源的再配置，避免無謂的同業(yè)競爭，對于上市公司和所在地區(qū)來說，都將獲益匪淺，而新疆德隆的“大手筆 ”運(yùn)作則顯示出民間資本市場化運(yùn)作的巨大作用。德隆作為戰(zhàn)略投資者，通過法人股轉(zhuǎn)讓成為大股東后，為所投資的新疆屯河提供了長期發(fā)展戰(zhàn)略咨詢，組織和精心配置了各種資源，例如投資建設(shè)番茄醬國際銷售渠道，待成熟后再作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入。 二級市場上，除了新疆屯河，德隆集團(tuán)所控股的兩家上市公司合金投資（0633）和湘火炬（0549）也是舉國矚目的大牛股，無論持續(xù)上升時間或年度漲幅，它們都是中國股市吉尼斯紀(jì)錄的有力競爭者。新疆德隆究竟是何方“神圣” ？1986 年，新疆德?。瘓F(tuán)）有限責(zé)任公司的前身新疆德隆國際實(shí)業(yè)總公司正式注冊成立，在“高人” 的精心調(diào)教下，德隆從一家默默無聞的地方性金融機(jī)構(gòu)發(fā)展成為注冊資金 2 億元，總資產(chǎn)超過 40 億元的跨所有制、跨地區(qū)、跨行業(yè)和跨國經(jīng)營的綜合性投資控股型企業(yè)集團(tuán)。公司董事會宣布將與北京匯源果汁飲料集團(tuán)總公司合資組建注冊資本為 83336萬元的匯源食品飲料（集團(tuán)）有限公司，其中新疆屯河以 51000萬元的現(xiàn)金出資持有 51％的股權(quán)，力爭用 3 至 5 年的時間把“匯源集團(tuán)”建成國內(nèi)乃至世界最大的果蔬飲料企業(yè)。新疆屯河打算抓住西部開發(fā)的契機(jī)，規(guī)劃一系列綠色食品加工項(xiàng)目，目前已在運(yùn)作的是第二代胡蘿卜汁項(xiàng)目。德隆集團(tuán)也出資建立銷售渠道，采用與國外制造商直接合作或收購當(dāng)?shù)氐姆厌u代理商的方式，以求完全進(jìn)入當(dāng)?shù)厥袌觥?5 / 152 新疆現(xiàn)有的番茄醬加工企業(yè)小而散，新疆屯河有意收購整合全疆的番茄加工業(yè)，最終壟斷新疆番茄醬產(chǎn)業(yè)。目前世界番茄醬年產(chǎn)量約為 350 萬噸，國際間貿(mào)易量為 120 萬噸，預(yù)計每年番茄消費(fèi)量增幅為 3%左右。而且，在與天山股份新設(shè)立的水泥公司中，新疆屯河仍持有 49％的股權(quán)，從而保持穩(wěn)定的投資收益。番茄醬加工這一紅色行業(yè)開始成為新疆屯河新興的利潤增長點(diǎn)。德隆動用了 800 萬元左右的資金，不但聘請了國內(nèi)的專家進(jìn)行論證，同時還聘請了 4 家國際知名咨詢公司，如麥肯錫、羅蘭貝格等，對國外市場作詳細(xì)的分析調(diào)查。新疆屯河從昌吉州所轄的屯河水泥廠起步，經(jīng)過幾年的快速發(fā)展，成為新疆規(guī)模最大的水泥生產(chǎn)企業(yè)之一，1999 年底生產(chǎn)能力達(dá)到 100 萬噸。1996 年，上市不久的新疆屯河就公告：“昌吉州屯河建材工貿(mào)總公司、新疆八一鋼鐵總廠分別將其持有的本公司股權(quán) 450 萬股和 263 萬股轉(zhuǎn)讓給新疆德隆國際實(shí)業(yè)總公司，轉(zhuǎn)讓價格 元/股，共計 萬元。由此，在打擊投機(jī)性重組、提倡實(shí)質(zhì)性重組的政策趨勢下， “德隆模式 ”也許提供了一些頗有價值的借鑒。更令人驚訝的是，在管理層嚴(yán)厲查處“中科事件” 、 “億安科技”的肅殺之氣中，新疆屯河等所謂 “德隆系莊股”卻能巋然不動。 一、透視新疆屯河 時間回轉(zhuǎn)到上個世紀(jì)，新疆屯河是一家以經(jīng)營水泥為主的股份公司，并通過控股金新信托 30%股權(quán)而涉足金融業(yè)。 新疆的水泥市場按經(jīng)濟(jì)帶劃分為烏魯木齊附近、天山以北、天山以南三個區(qū)域。 實(shí)際上，早在 1998 年，正當(dāng)新疆屯河的水泥生意做得紅紅火火的時候，德隆卻開始著手于新疆屯河的轉(zhuǎn)型調(diào)研報告。截止 1999年底，新疆屯河共生產(chǎn)水泥 萬噸，番茄醬 萬噸，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的業(yè)務(wù)收入分別占到主營業(yè)務(wù)收入的 %和 %，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的利潤分別占到主營業(yè)務(wù)利潤的 %和 %。在轉(zhuǎn)讓水泥資產(chǎn)的同時，它又以 億元的價格受讓了天山股份的第一大股東新疆天山建材公司 30％的股權(quán)，得以間接對天山股份施加控制。 新疆有所謂“紅白黑 ”三大支柱性產(chǎn)業(yè)，即番茄醬加工業(yè)、水泥制造業(yè)和石油開采業(yè)。為利用當(dāng)?shù)鬲?dú)特的資源優(yōu)勢， “紅色產(chǎn)業(yè) ”成為新疆地區(qū)重點(diǎn)發(fā)展的 “紅白黑”三大產(chǎn)業(yè)之首，其中番茄生產(chǎn)加工是主要內(nèi)容之一。在市場開拓上，公司與不少當(dāng)?shù)厣a(chǎn)商通過代理出口不同，新疆屯河具有自營進(jìn)出口權(quán)并成立了自己的進(jìn)出口公司，目前銷售區(qū)域包括日本、東南亞和歐洲。 除此以外，在新疆德隆的策劃下，公司還積極運(yùn)作了“紅色產(chǎn)業(yè)” 儲備項(xiàng)目。 步入 2022 年，新疆屯河的資本運(yùn)作更加活躍。 二、解析“新疆德隆模式 ” 對新疆屯河近年基本面的變化進(jìn)行了詳盡的分析之后，我們可7 / 152以明顯地看出新疆德隆在公司經(jīng)營和資本運(yùn)作方面發(fā)揮了運(yùn)籌帷幄的骨干作用。2022 年 9 月，在中華工商聯(lián)組織的 1999 年度上規(guī)模民營企業(yè)調(diào)研結(jié)果中，新疆德?。瘓F(tuán)）名列營收總額第18 名。從新疆屯河近年每股收益和每股凈資產(chǎn)的持續(xù)增長可以看出，在新疆德隆的鼎力支持下，公司比較成功地實(shí)施了業(yè)績增長和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。聯(lián)系起來看，圍繞著新疆德隆的戰(zhàn)略策劃，新疆屯河、天山股份和國際實(shí)業(yè)三家上市公司集中優(yōu)勢資源，分別集約化經(jīng)營番茄醬、水泥和麻黃素，它們的資產(chǎn)重組實(shí)際上就是新疆地區(qū)支柱產(chǎn)業(yè)的整體性重組。在二級市場上，德隆控盤的股票往往經(jīng)過一至三年的慢牛盤升和頻繁的大比例股本擴(kuò)張，最終利用股市這個“金融放大器” 獲取遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于先期投資的超額利潤，如新疆屯河自 1997 年以來經(jīng)過不斷的送轉(zhuǎn)配股，已經(jīng)從 1 股變成了 股，還凈價格也從當(dāng)初的 12 元左右暴漲到 120元左右，如果再參考合金投資從 1997 年的不足 10 元到目前的180 元上下，那就遠(yuǎn)遠(yuǎn)不只是什么“10 年 20 倍” 了。而且放眼長遠(yuǎn)，一旦國有股減持告一段落，法人股解凍將會提上議事日程，掌握巨量優(yōu)質(zhì)法人股無疑是筆不錯的投資。然而，由于種種原因，我國在資產(chǎn)重組方面尚缺乏必要的規(guī)范，有相當(dāng)一些上市公司把資產(chǎn)重組當(dāng)作利益調(diào)節(jié)的工具，以致在形形色色的資產(chǎn)重組個案中，不乏誘人上當(dāng)?shù)南葳?。績差公司搞重組，通過報表重組、財務(wù)重組以及債務(wù)重組等方式調(diào)節(jié)利潤是慣用手法，在主營業(yè)務(wù)并沒有明顯改善的情況下，利潤可以大幅增加，甚至可以“扭虧” ，躋身績優(yōu)股之列。這就意味著，作為關(guān)聯(lián)交易的最常見形式，新規(guī)則下的非貨幣交易要求換入資產(chǎn)的入賬價值必須要在換入資產(chǎn)公允價