【正文】 產(chǎn)生稅務費用會增加證券化的整體成本，最簡單的辦法是在避稅天堂（如開曼群島）設立特設信托機構(gòu)；此外,也可以通過適當?shù)陌才牛乖摴静槐徽J為在發(fā)行地或資產(chǎn)所在地開展業(yè)務，從而達到避稅的目的。 對于證券化交易產(chǎn)生的資本損失，也有兩種不同的做法，一種是可享受稅收抵免待遇，另一種是由于稅務機關(guān)可能認為其出售不是在發(fā)起人的正常經(jīng)營范圍內(nèi)，因而所產(chǎn)生的損失不可扣稅。對資本利得是否應當征稅，或是否應對之實行優(yōu)惠待遇（即課以輕稅），一直是稅收理論界長期爭論不休的話題。 只要符合其中之一，就可判斷為準子公司。但是，由于證券都具有高風險高收益的特征，從屬債券也不例外，它往往擁有“剩余權(quán)益”。在CMO發(fā)行方式下，首先通過發(fā)行優(yōu)先/從屬債券來募集資金用于購買發(fā)起人的資產(chǎn)組合，其后，由資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量用于償還債券本息，優(yōu)先債券擁有優(yōu)先受償權(quán)，在滿足了優(yōu)先債券償付條件后，剩余資金才用于償還從屬債券。 當發(fā)起人組建SPV進行證券化時，由于SPV屬發(fā)起人的子公司，合并不會引起人們的爭議。母公司和子公司組成的企業(yè)集團，是由母公司對子公司投資所形成的。轉(zhuǎn)讓方保留的風險和報酬可視作轉(zhuǎn)移合約的產(chǎn)物，因而可按新的金融工具來加以確認。國際會計準則委員會的金融工具指導委員會(Financial Instrument Steering Committee)在一個和加拿加特許會計師協(xié)會合作的項目中，也基本上采納了“金融合成分析法”。毫無疑問，“風險與報酬”分析法只對證券化交易作了非常簡單和不全面的反應，這很明顯與會計所追求的“公允（True and Fair）反映”背道而馳。目前，最典型的證券化傳統(tǒng)會計確認方法當然要屬“風險與報酬”分析法了。高明的設計者，可利用金融工程技術(shù)，設計出復雜的金融合約，利用法規(guī)只重形式不重實質(zhì)的盲點，造成會計確認界限模糊，從而達到表外處理的目的，而交易的實質(zhì)可能根本不是一種銷售行為。一、 表外處理還是表內(nèi)處理？對于是否把被證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務分離出資產(chǎn)負債表這個問題，主要取決于該證券化行為被當作銷售處理還是擔保融資處理，這是發(fā)起人（賣方）所關(guān)心的一個關(guān)鍵問題，因為不同的處理方法會對發(fā)起人的財務報表產(chǎn)生重大影響，這種影響可列表如下： 處理方式 融資處理（表內(nèi)處理） 出售處理（表外處理） 會計要素 證券化資產(chǎn) 保留在資產(chǎn)負債表內(nèi) 移出資產(chǎn)負債表 證券化收益或損失 作為負債記錄 歸入到期間凈收益的確定 表31 表內(nèi)處理與表外處理比較在了解了上述影響之后，我們來比較一下傳統(tǒng)會計處理方法和近年來最新采用的金融合成分析方法對資產(chǎn)證券化所產(chǎn)生的后果。只要投資者經(jīng)過謹慎調(diào)查，從資產(chǎn)證券化過程中獲得的收益還是大于風險的。這些證券化風險的影響及發(fā)生的可能性因交易的不同而有所不同。我們把這種風險稱為金融管理風險，主要包括參與者不能按協(xié)議進行交易，設備不能按要求運作如電腦故障，以及交易機制出現(xiàn)故障等。陳述書、保證書、法律意見書、會計師的無保留意見書及其他類似文書被證明不足以控制欺詐風險的發(fā)生。而且許多組合資產(chǎn)保持地理區(qū)域多樣化，因此，某一地區(qū)的經(jīng)濟的低速發(fā)展不會深刻或迅速地影響到整個組合資產(chǎn)的績效，而且投資者通過購買不同的組合資產(chǎn)的部分證券而能夠避免地理和行業(yè)的集中帶來的風險。由于投資銀行具備了必要的專業(yè)知識和良好的信譽，有利于資產(chǎn)支持證券的成功發(fā)行，而投資銀行則進一步開辟市場，加強了與銀行之間的溝通聯(lián)系，同時也增加了發(fā)行收入。 ３、信用提高機構(gòu)：信用提高機構(gòu)可以是母公司、子公司或者其他金融機構(gòu)，它可以是擔保公司或者保險公司。 ２、特設信托機構(gòu)：特設信托機構(gòu)是一個中介機構(gòu)，它購買發(fā)起人的原始信用產(chǎn)品，加以整合，然后出售包裝后的證券。通過證券化的資產(chǎn)在公開市場中出售，金融機構(gòu)可迅速獲得流動性。資產(chǎn)證券化過程的所有參與者都會從中獲得收益，但也會遇到不利的方面。當ＣＭＯ受托人獲得本金償還時，這些款項被用于償付Ａ類債券；當全部Ａ類債券被償清之后，所獲得償還的本金被用于償付Ｂ類債券；當Ａ、Ｂ、Ｃ三類債券被全部清償后，從余下的基本擔保品中獲得的全部現(xiàn)金流量才被用于滿足Ｚ類債券的債權(quán)要求（原始本金加上應計利息）。如ＣＭＯ中的短期證券對尋求規(guī)避利率風險的投資者具有吸引力，而長期的證券由于有贖回保護條款，因而滿足了投資者規(guī)避贖回及再投資的風險。它是一種由一個抵押組合或一些抵押權(quán)過手證券的組合作擔保的債券，由于抵押貸款證券的現(xiàn)金流動是從基本擔保品中派生出來的，因此又稱為“衍生證券”，在CMO結(jié)構(gòu)中，存在著若干等級具有不同的合同規(guī)定期限的債券持有人。利息通常半年支付一次，本金到期才支付。它測度的是一年中預計要支付的金額占當年抵押組合的未償還余額的百分比，一旦給出現(xiàn)金流，就可以計算出使現(xiàn)金流現(xiàn)值與證券價格相等的利率。在數(shù)量上，由于中介機構(gòu)的服務費、擔保費等要求，證券持有人的所得略低于借款人的支付。 購買信用提高 出售貸款10%信用提高 發(fā)起人/服務人 特設信托機構(gòu)SPV 信用提高機構(gòu) 發(fā)行 證書 評級機構(gòu) 級別發(fā)布 投資銀行 銷售 證書 投資者“典型”資產(chǎn)支持證券發(fā)行 ，其中信用提高，即發(fā)起人購買的保險證券，占有發(fā)行日的優(yōu)先金融資產(chǎn)的一定比例，如上圖中比例是10%，這種信用提高的水平由信用評級機構(gòu)確定。系統(tǒng)性提前支付風險由市場抵押貸款利率下跌所致，普遍的經(jīng)濟蕭條引起系統(tǒng)性的違約風險；非系統(tǒng)性提前支付風險，由其他非利率因素所致。一、 過手證券(Passthrough)過手證券是最普遍的一種資產(chǎn)支持證券，它代表具有相似的到 期日、利率和特點的組合資產(chǎn)的直接所有權(quán)。托管行按約定建立積累金，交給特設信托機構(gòu)，由其對積累金進行資產(chǎn)管理，以便到期時對投資者還本付息。 ６、證券掛牌上市交易，資產(chǎn)售后管理和服務。因此資產(chǎn)證券的評級較好地保證了證券的安全度，這是資產(chǎn)證券化比較有吸引力的一個重要因素。評級考慮因素不包括由利率變動等因素導致的市場風險，而主要考慮資產(chǎn)的信用風險。 ４、資產(chǎn)證券化的評級。 ３、完善交易結(jié)構(gòu)，進行信用提高（Credit enhancement)。特設信托機構(gòu)有時由發(fā)起人設立，但它是一個以資產(chǎn)證券化為唯一目的的、獨立的信托實體，注冊后的特設信托機構(gòu)的活動必須受法律的嚴格限制，其資本化程度必須很低，資金全部來源于發(fā)行證券的收入。在這里，特設信托機構(gòu)是由能獲得國際上權(quán)威性資信評估機構(gòu)授予較高信用等級(AAA級或AA級)的信托投資公司、信用擔保公司、投資保險公司或其他獨立法人機構(gòu)來擔任，信用提高機構(gòu)可以是母公司、子公司或其他金融機構(gòu)，它可以是擔保公司或者保險公司。資產(chǎn)證券化本身就是一個最大的創(chuàng)新，即從概念上突破了舉債和償債的舊框架，把借貸關(guān)系建立在非傳統(tǒng)的基礎(chǔ)上－－動態(tài)的現(xiàn)金流上，它蘊含的繼續(xù)創(chuàng)新衍生金融產(chǎn)品的能力非常強。一般說來，推行資產(chǎn)證券化應具備三個條件：一是較強的市場需求，這主要靠政府對機構(gòu)投資者的扶植和放手讓商業(yè)銀行進行金融創(chuàng)新；二是適宜的法律和經(jīng)濟政策環(huán)境，這需要政府在會計稅務準則以及證券交易監(jiān)管方面作出修改，以保護資產(chǎn)證券化有關(guān)各方的權(quán)益；三是發(fā)達的金融市場，尤其要有一定規(guī)模的抵押信貸市場和相對活躍的證券流通市場，這與政府推行金融深化戰(zhàn)略、促進商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務往來分不開。在亞洲的印度尼西亞、巴基斯坦和泰國，資產(chǎn)證券化自1995年興起以來，其增長速度也逐年提高，根據(jù)美國標準普爾公司最近的估計，今后三年包括中國在內(nèi)的亞洲新興工業(yè)化國家的證券化市場潛力將由68億美元增長到110億美元以上，年平均增長率超過25%，而且亞洲國家和地區(qū)政府近年來也相繼立法支持資產(chǎn)證券化的推廣。英國是全球證券化的第二大市場，也是資產(chǎn)證券化國際性傳播的主要橋梁。近年來，隨著證券化的蓬勃發(fā)展，在三種基本類型的證券的基礎(chǔ)上，出現(xiàn)了許多新的衍生結(jié)構(gòu)，以實現(xiàn)不同發(fā)行者對不同金融資產(chǎn)進行證券化所希望達到的法律、會計等方面的目的，吸引更廣泛的投資者，其中抵押貸款債券（簡稱ＣＭＯ）結(jié)構(gòu)比較流行，在下一章里將詳細介紹。二、資產(chǎn)證券化的分類 迄今為止，在美國、歐洲和新興市場上已被證券化的金融資產(chǎn)種類繁多，可分別按證券化的資產(chǎn)和交易結(jié)構(gòu)、類型進行分類。第三節(jié) 資產(chǎn)證券化的分類一、 資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ) 盡管資產(chǎn)證券化具有如此重要的功能，但是，并非所有的資產(chǎn)都可以證券化。 資產(chǎn)證券化使傳統(tǒng)的金融體制發(fā)生了深刻的變化，它改變了“貸款→回收→再貸款”的傳統(tǒng)銀行業(yè)務模式，構(gòu)建了“貸款→貸款出售→再貸款”的新模式，在新的金融體制中，除了原先的商業(yè)銀行以外，投資銀行、保險公司、貸款服務機構(gòu)以及個人和機構(gòu)投資者也加入進來，商業(yè)銀行已不必去獨自承擔信用風險，資產(chǎn)擔保證券的投資者便自然地成為樂于接受風險者，與保險與擔保機構(gòu)一起承擔信用風險。這就說明，資產(chǎn)證券化的意義是極為深刻的，它絕不同于一般意義上的證券融資活動，而在更大程度上屬于一種理財手段或資產(chǎn)負債管理策略。資產(chǎn)證券化作為政府幫助金融業(yè)擺脫呆帳困境的一種措施被推廣采用。從房地產(chǎn)業(yè)的角度來看，危機在于住房金融市場的資金來源匱乏，不能保證房地產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展。 在６０年代末，美國住宅抵押貸款證券化的出現(xiàn)有著深刻的產(chǎn)業(yè)契機。資產(chǎn)證券化對優(yōu)化資源配置、促進產(chǎn)業(yè)發(fā)展、強化銀行監(jiān)管、促進金融體制改革以及拓展投資銀行業(yè)務等方面都具有重要意義。許多急需資金的亞洲企業(yè)和政府機構(gòu)正熱切地安排交易，并與債券評級機構(gòu)接觸。自1997年爆發(fā)并延續(xù)至今的亞洲金融風暴更使得日本、韓國及所有東南亞國家暴露出極其嚴重的銀行呆帳、壞帳問題。三、資產(chǎn)證券化的本質(zhì) 資產(chǎn)證券化是指將已經(jīng)存在的信貸資產(chǎn)集中起來，進行結(jié)構(gòu)性重組，并重新分割為證券轉(zhuǎn)售給市場上的投資者，而該信貸資產(chǎn)在原持有者的資產(chǎn)負債表上可以消失也可以不消失。被證券化資產(chǎn)的原有者不僅指商業(yè)銀行等貸款機構(gòu)，還可以是企業(yè)等非金融機構(gòu)。這里所說的“證券”是指債權(quán)性證券，而非權(quán)益性證券，它的基本特征是由被證券化的貸款資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流來確保該證券之本息的償付，因此被稱為抵押貸款證券，該證券的持有者成了住宅抵押貸款的債權(quán)人，并經(jīng)由抵押貸款證券的服務者取得對他的支付。 ８０年代以來，隨著世界經(jīng)濟的飛速發(fā)展，“證券化”成為最時尚、最引人注目的詞匯，資產(chǎn)證券化的內(nèi)含和外延也發(fā)生了變化。二、資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生與發(fā)展 資產(chǎn)證券化起源于６０年代末美國的住宅抵押貸款市場。 資產(chǎn)證券化是近幾十年來世界金融領(lǐng)域的最重大創(chuàng)新之一。資產(chǎn)證券化的理論與實踐 上海電視大學金融外貿(mào)系 祝小兵 上海社會科學院世界經(jīng)濟研究所博士生第一章 概 述第一節(jié)：資產(chǎn)證券化的概念一、資產(chǎn)證券化的定義 證券化(Securitization)是指將不可交易的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可交易的證券的過程。隨著金融業(yè)的競爭與發(fā)展，金融企業(yè)通過向市場發(fā)行資產(chǎn)支持證券（AssetBacked Securities)，將貸款資產(chǎn)進行處理與交易，把缺乏流動性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為證券，并通過發(fā)行這種證券以融通資金，即是我們所稱的資產(chǎn)證券化，也是本文將重點探討的對象。目前在一些金融發(fā)達國家，資產(chǎn)證券化已成為建立健康、靈活的金融體系所必不可少的工具。１９６８年，政府國民抵押協(xié)會首次公開發(fā)行“過手證券”(Pass through securities)，從此開全球資產(chǎn)證券化之先河。一般而言，抵押貸款的發(fā)放者將其貸款資產(chǎn)出售給政府抵押機構(gòu)或私人投資銀行，再由其進行包裝重組，以證券的方式將債權(quán)進一步出售給其他投資者。由銀行信用證券化到資產(chǎn)證券化，在很大程度上則屬于一種邏輯上的推演。因此，我們完全有理由相信，資產(chǎn)證券化將與融資證券化一樣，成為金融業(yè)的一個趨勢。當前國際金融領(lǐng)域動蕩不已，金融危機時有發(fā)生。據(jù)報道，日本政府將采用證券化處理呆帳，仿效美國以房地產(chǎn)作抵押，創(chuàng)造一個規(guī)模達6000億美元的商業(yè)抵押證券市場。目前，美國的資產(chǎn)證券化市場已成為美國僅次于聯(lián)邦政府債券的第二大市場。其他國家如歐洲和日本的住宅抵押貸款證券化，以及其他品種的證券化，其原則和方法都是從美國的住宅抵押貸款證券化移植過來的，從而使其成為資產(chǎn)證券化的模板。在利率上升的環(huán)境中，其固定的資產(chǎn)收益率漸漸不能彌補攀高的短期負債成本，致使經(jīng)營虧損。二、資產(chǎn)證券化有利于強化商業(yè)銀行監(jiān)管 進入９０年代，西方發(fā)達國家銀行業(yè)的潛在問題逐漸暴露，呆帳也開始蔓延和擴大?？梢?，資產(chǎn)證券化對改善資產(chǎn)質(zhì)量，擴大資金來源，分散信用風險，緩解資本充足壓力，提高金融系統(tǒng)安全性等方面都有著重要的作用。資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)促成了金融體制的創(chuàng)新，即由商業(yè)銀行等中介機構(gòu)發(fā)放貸款，然后把它們的貸款資產(chǎn)適時地出售給從事資產(chǎn)證券化業(yè)務的投資銀行，投資銀行可以把貸款資產(chǎn)的服務權(quán)出售給其他的銀行或?qū)ｉT從事貸款服務的機構(gòu)，或直接將由貸款資產(chǎn)所支持的資產(chǎn)擔保證券出售給個人或機構(gòu)投資者。因此，資產(chǎn)證券化成為商業(yè)銀行業(yè)務與投資銀行業(yè)務結(jié)合部，是直接金融與間接金融的完美結(jié)合。 依據(jù)以上標準，我們可以從現(xiàn)有的銀行信貸資產(chǎn)中選擇適合證券化的原始資產(chǎn)來發(fā)行資產(chǎn)支持證券（簡稱ABS）。其他創(chuàng)新形式的證券都是由這三種證券衍化而來。截止到 1994年底，美國抵押債券僅本金余額即達到 16839億美元，相當于同期美國ＧＤＰ的四分之一；由聯(lián)邦政府及有關(guān)機構(gòu)擔保發(fā)行的抵押債券在1997年突破了5萬億美元，%，成為僅次于國庫券的第二大債券市場。在