【正文】 業(yè)化、銷售渠道、與供應(yīng)商的談判能力168。 生產(chǎn)能力過剩程度168。 行業(yè)集中程度和力量均衡程度168。 差別競爭的不同形式：產(chǎn)品質(zhì)量、地點(diǎn)選擇、產(chǎn)品形象、產(chǎn)品設(shè)計(jì)（奔馳）、售后服務(wù)、銷售渠道168。通常，行業(yè)的利潤率水平主要取決于該因素。《競爭戰(zhàn)略》是美國評估師必考課程之一。波特(Michael )32歲即獲哈佛商學(xué)院終身教授之職，是當(dāng)今世界上競爭戰(zhàn)略和競爭力方面公認(rèn)的第一權(quán)威。 關(guān)鍵成功因素分析（一）行業(yè)周期分析? 行業(yè)周期分析認(rèn)為，各行業(yè)均經(jīng)不同的發(fā)展階段并在各個階段表現(xiàn)出不同的生命力 初創(chuàng)期：產(chǎn)品未被市場認(rèn)可，成功的策略有待明確；公司失敗的可能性大成長期：產(chǎn)品被市場認(rèn)可，銷售增長超過經(jīng)濟(jì)增長，利潤水平高于經(jīng)濟(jì)平均水平成熟期：行業(yè)經(jīng)濟(jì)增長率成長，利潤水平開始下降；公司的增長主要靠增加市場份額或業(yè)內(nèi)收購衰退期：市場需求和利潤水平穩(wěn)定下降，公司要么合并，要么創(chuàng)新，要么失敗行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系：指一個行業(yè)對經(jīng)濟(jì)周期波動的反映。 行業(yè)周期分析216。因此，要對自己的判斷有信心。 公司管理層的資本性投資計(jì)劃168。但仍然有多個角度可以考慮，并與公司歷史數(shù)據(jù)和行業(yè)平均水平比較。 行業(yè)的平均水平和變動趨勢168。 如果降低預(yù)測比率，應(yīng)當(dāng)考慮公司的策略和行業(yè)競爭態(tài)勢是否支持有關(guān)假定168?；谠摷俣ü镜母黜?xiàng)成本將隨收入的增長而增長。 航空、造紙和電力行業(yè)＝生產(chǎn)能力能力利用比例價格168。將有關(guān)預(yù)測與行業(yè)預(yù)測和對手的情況進(jìn)行比較168。 持續(xù)使用假設(shè)p 針對性假設(shè)216。按此邏輯，該項(xiàng)收入是否按期實(shí)現(xiàn)，存在很大的不確定性。 每一個評估結(jié)論必然對應(yīng)一個假設(shè)，假設(shè)不同結(jié)論不同舉例： 某評估報告中，采用的針對性假設(shè)之一為：“委估企業(yè)的發(fā)展規(guī)劃及生產(chǎn)經(jīng)營計(jì)劃能如期實(shí)現(xiàn)。 假設(shè)是存在可能性，但不絕對的結(jié)論。216。u 在各種假設(shè)下，進(jìn)行“利”的確認(rèn)、“利”的估算是關(guān)鍵收入、成本費(fèi)用資本性投入、營運(yùn)資金預(yù)測企業(yè)規(guī)劃管理市場供求分析預(yù)測一般假設(shè)（宏觀、外部）特殊假設(shè)（微觀、技術(shù)）（二）假設(shè)和結(jié)論的關(guān)系 從而，評估結(jié)論的限制屬性二、假設(shè)合理性理解 216。不同的行業(yè)，不同的企業(yè)運(yùn)營模式，由于企業(yè)面臨的宏觀、微觀環(huán)境不同，企業(yè)自身的經(jīng)營條件不同，其收益獲取的方式也不同，不可能有完全相同的假設(shè)條件。評估實(shí)踐認(rèn)識：在評估說明中不難看出，預(yù)測假設(shè)顯然是評估師設(shè)定的，所有收益指標(biāo)的預(yù)測也都是評估師做的。如：企業(yè)可以提供的是產(chǎn)能（銷量）（價格是市場的，應(yīng)當(dāng)是評估師判斷的）、提供業(yè)務(wù)成本（經(jīng)營模式不變，基本能夠保持在歷史收入的一定比例）、管理費(fèi)用（保持現(xiàn)有經(jīng)營管理模式條件下）、資產(chǎn)使用狀況等。就評估而言，評估師“不得采用不合理假設(shè)”，哪也意味著預(yù)測也應(yīng)當(dāng)是合理的。我國的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中也規(guī)定，申請公開發(fā)行股票的公司要上報經(jīng)注冊會計(jì)師審核并出具審核意見的公司下一年度盈利預(yù)測文件。二、確信預(yù)測合理性，隱含著“確信企業(yè)預(yù)測假設(shè)合理性”，但這與監(jiān)管實(shí)踐、評估實(shí)踐存在很大差異u 預(yù)測假設(shè)（或預(yù)測基準(zhǔn)）直接決定了預(yù)測結(jié)果，換一句話說，任何一項(xiàng)預(yù)測都是建立在一定的假設(shè)或基準(zhǔn)之上，在很大程度上，假設(shè)決定了預(yù)測而結(jié)果。（評估中“確信合理性”實(shí)際上就是能實(shí)現(xiàn)，否則為什么作為評估結(jié)果依據(jù)呢？）u 當(dāng)對管理層采用的假設(shè)的合理性發(fā)表意見時，注冊會計(jì)師僅提供有限保證。在這種情況下，注冊會計(jì)師無疑應(yīng)該受到社會公眾的指責(zé)。p 注冊會計(jì)師的審核責(zé)任履行不當(dāng)可能導(dǎo)致法律責(zé)任。這與注冊會計(jì)師關(guān)于盈利預(yù)測執(zhí)業(yè)責(zé)任很類似。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)關(guān)注未來收益預(yù)測中主營業(yè)務(wù)收入、毛利率、營運(yùn)資金、資本性支出等主要參數(shù)與評估假設(shè)的一致性。三種觀點(diǎn)分歧的焦點(diǎn)在于，企業(yè)價值評估中收益額預(yù)測的責(zé)任究竟由誰來承擔(dān)。4. 可獲得信息的程度和質(zhì)量5. 被評估的某一權(quán)益 a. 多數(shù)股權(quán)或控制權(quán)權(quán)益—此時投入資本口徑更為適用，因?yàn)樗阌谫Y本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，從而反映出行業(yè)規(guī)范。 (1) 服務(wù)性行業(yè) (2) 小型企業(yè)2. 企業(yè)的資本結(jié)構(gòu) a. 當(dāng)目標(biāo)公司的資本結(jié)構(gòu)對于整個行業(yè)而言是非典型的，投入資本口徑更為可取，因?yàn)樗阌诜治黾覅^(qū)別經(jīng)營和融資帶給價值的影響。而使用企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型則可以避免債務(wù)計(jì)算的麻煩。 只有同時滿足上述條件，才能運(yùn)用收益現(xiàn)值法對資產(chǎn)進(jìn)行評 實(shí)務(wù)中的考慮：是否通過“放長預(yù)測期”的方法？是否通過“增大風(fēng)險報酬”的方法；是否通過“謹(jǐn)慎增長率”的方法？綜合上述方法？“休克做法”——不具收益法條件四、收益模型選擇（一般考慮）權(quán)益權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型——p 理論上，無論用企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)，還是用權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)，只要現(xiàn)金流的內(nèi)容和折現(xiàn)率的性質(zhì)相對應(yīng)，二者之間的差額恰好是負(fù)債的價值。三、未來收益可預(yù)測性——收益不確定時的考慮收益法：是“以利求本”的思路。u 而對于長期性或者經(jīng)營者的問題虧損，一些是因?yàn)橐酝膽?zhàn)略抉擇，一些是因?yàn)榻?jīng)營的無效率，一些純屬于融資性的問題。二）除此外，還要具體分析所謂“虧損”是暫時性的、周期性的、還是長期戰(zhàn)略性或者經(jīng)營性問題，還要考慮因付息債務(wù)過多而導(dǎo)致虧損的情況。稅前利潤(300)(200)170370420減：企業(yè)所得稅(56)(122)(139)凈利潤(300)(200)114248281上表說明A公司在預(yù)測期間內(nèi)有兩年出現(xiàn)了賬面虧損，即會計(jì)利潤為負(fù)數(shù)。只要企業(yè)未來年度的凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)后為正，就可能適用持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)前提并適用收益法。p 因此，不能說企業(yè)歷史經(jīng)營狀況完全決定企業(yè)未來經(jīng)營狀況，但也更不能說企業(yè)未來收益的判斷與歷史無關(guān)。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)結(jié)合企業(yè)的歷史經(jīng)營情況、未來收益可預(yù)測情況、所獲取評估資料的充分性，恰當(dāng)考慮收益法的適用性。a. 投入資本價值是目標(biāo)公司的全部融資，包括股權(quán)和債權(quán)。A. 收益計(jì)量可以分為兩類：1．經(jīng)適當(dāng)折現(xiàn)或資本化后的計(jì)量方法生成股東股權(quán)價值。 企業(yè)自由現(xiàn)金流——企業(yè)價值216。折現(xiàn)率與收益的對應(yīng)收益額 折現(xiàn)率內(nèi)涵 利潤總額 資產(chǎn)利潤率 息稅前利潤 投資報酬率 凈利潤 凈資產(chǎn)收益率 凈利潤 資產(chǎn)凈利率 息前凈利潤 加權(quán)平均資本成本股權(quán)自由現(xiàn)金流 凈資產(chǎn)投資回收率企業(yè)自由現(xiàn)金流 加權(quán)平均投資回收率這些概念清晰了，自然什么指標(biāo)可以作為折現(xiàn)率的參數(shù)，什么不能做，就一幕了然了。優(yōu)點(diǎn)：（1）EBIT通過剔除所得稅和利息，可以使投資者評價項(xiàng)目時不用考慮項(xiàng)目適用的所得稅率和融資成本，這樣方便投資者將項(xiàng)目放在不同的資本結(jié)構(gòu)中進(jìn)行考察。EBIT ：　　EBIT，全稱Earnings Before Interest and Tax，即息稅前利潤，從字面意思可知是扣除利息、所得稅之前的利潤。20世紀(jì)80年代，伴隨著杠桿收購的浪潮，EBITDA第一次被資本市場上的投資者們廣泛使用。u 折舊費(fèi)用和攤銷費(fèi)用：帶有企業(yè)專斷色彩（例如使用年限、殘值和各種折舊方法，它們的設(shè)定都會帶有個人色彩） 優(yōu)點(diǎn)：通過去除利息、稅收、折舊費(fèi)用、攤銷費(fèi)用得到的EBITDA：1. 使投資者能更為容易地比較各個公司的財(cái)務(wù)健康狀況，擁有不同資本結(jié)構(gòu)、稅率和折舊政策的公司可以在EBITDA的統(tǒng)一口徑下對比盈利能力。EBITDA的使用，最先由玩杠桿收購的那些投資銀行家們推廣。一般而言，凈利潤與現(xiàn)金流量之間的伴隨關(guān)系越強(qiáng)，表明企業(yè)的凈利潤品質(zhì)越好；即凈利潤與現(xiàn)金流量之間的差異（數(shù)量上、時間分布）越小，說明凈利潤的收現(xiàn)能力越強(qiáng)。（評估實(shí)務(wù)中以“利潤”為起點(diǎn)的現(xiàn)金流模型的理論基礎(chǔ)）未來現(xiàn)金流量的估計(jì)是通過現(xiàn)金預(yù)算的編制進(jìn)行的。因此，如果在一個會計(jì)時期應(yīng)收款增加，現(xiàn)金流量就會低于凈利潤，而如果應(yīng)付款增加，現(xiàn)金流量就高于凈利潤；反之，情況就相反。2存貨的周轉(zhuǎn)?！∫詸?quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)分期確認(rèn)，依據(jù)于費(fèi)用同收入的配比和因果關(guān)系而形成的　數(shù)量邏輯關(guān)系：在企業(yè)的整個存續(xù)期間內(nèi)，其凈利潤與現(xiàn)金流量在數(shù)額上是相同的，但在某一會計(jì)期間，金額上則會有差別。同時，受制于現(xiàn)行會計(jì)原則的會計(jì)計(jì)量是“觀念收益”，一定程度上偏離了“真實(shí)收益”。會計(jì)收益曾構(gòu)成一個像20世紀(jì)初牛頓定律一樣完善無缺，封閉的、自我證明的體系。而會計(jì)收益依據(jù)的是財(cái)務(wù)資本保持概念，收益是現(xiàn)行收入扣除所費(fèi)歷史成本的財(cái)務(wù)資本所得。經(jīng)濟(jì)收益把所有資產(chǎn)看作是未來可望帶給企業(yè)的經(jīng)濟(jì)利益，期初、期末凈資產(chǎn)差異代表了收益，因此，收益確定的主要問題在于會計(jì)期初與期末預(yù)計(jì)未來經(jīng)濟(jì)利益的資本化價值的對比，體現(xiàn)的是以現(xiàn)行價值或公允價值為基礎(chǔ)的“資產(chǎn)－負(fù)債觀”。經(jīng)濟(jì)收益要求在資產(chǎn)價值發(fā)生變動時確認(rèn)，而不要求等到取得現(xiàn)金或現(xiàn)金要求權(quán)時確認(rèn)。會計(jì)收益以“三位一體”的歷史成本原則、實(shí)現(xiàn)－配比原則和謹(jǐn)慎原則為依據(jù)，按照權(quán)責(zé)發(fā)生制、收入與成本費(fèi)用相配比原理，運(yùn)用專門方法，核算企業(yè)在會計(jì)期間實(shí)際經(jīng)濟(jì)交易的結(jié)果。收益是期末與期初資本效用比較的差額，如果存在正的收益，則是指在保持原始投入資本完整、維持原始資本價值的前提下，超出原始投入的部分。費(fèi)雪第一次提出了真實(shí)收益的概念，指出收益是補(bǔ)償資本之后的一種增量，即經(jīng)濟(jì)財(cái)富的增加。早在1776年，亞當(dāng)u 一個企業(yè)的經(jīng)濟(jì)收益的定義是“在期末和期初擁有等量資產(chǎn)的情況下，可以給股東分出的最大金額”。p 收益額的概念是廣義的，有經(jīng)濟(jì)收益與會計(jì)收益之分。（三）評估、評估對象的基本描述《企業(yè)價值評估準(zhǔn)則》企業(yè)整體價值股東全部權(quán)益價值部分權(quán)益價值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。 從企業(yè)價值評估的角度理解，通過資產(chǎn)扣減負(fù)債來得到整體企業(yè)資產(chǎn)評估值，這一評估值應(yīng)該是股東全部權(quán)益價值的概念。因此，近期內(nèi)，對整體企業(yè)進(jìn)行評估時，應(yīng)采用重置成本法（即整體企業(yè)的成本加和法）確定總資產(chǎn)、總負(fù)債和凈資產(chǎn)的評估值，同時采用收益現(xiàn)值法分析、驗(yàn)證重置成本法的評估結(jié)果，幫助判斷是否存在無形資產(chǎn)，并為收益現(xiàn)值法的運(yùn)用積累數(shù)據(jù)、摸索經(jīng)驗(yàn)。收益法評估結(jié)果的分析P1：收益法評估中的五個概念一． 收益法的作用二． 企業(yè)價值評估對象三． 收益指標(biāo)四． 企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的兩個現(xiàn)金流模型五． 收益口徑與折現(xiàn)率的口徑一致性一、收益法的作用企業(yè)價值評估傳統(tǒng)的模式及收益法的功能我國企業(yè)價值評估實(shí)務(wù)上一直以來慣有的模式，即：以成本加和法為主對企業(yè)整體價值進(jìn)行評估，采用收益法對成本加和法評估結(jié)果的輔助驗(yàn)證。收益期/預(yù)測期的確定P7收益法的選擇問題P3u 一些做法在某一特定時刻適用于某公司的特定評估方法，可能在其他時或?qū)ζ渌静⒉贿m用。u 部分分析是《BV202》內(nèi)容，具有很好的借鑒意義。收益法評估中的五個重要概念P2行業(yè)分析及其與預(yù)測的相關(guān)性問題P6有息負(fù)債的扣除P10驗(yàn)證定價資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行）將“收益法”的功能定位于“驗(yàn)證”2005年《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見》（試行企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見將“收益法”的功能定位于“定價”第115條　我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制正在建設(shè)過程中，投資機(jī)制、價格體系、企業(yè)資產(chǎn)重組、市場環(huán)境等方面正在發(fā)生較大變化，總體上說，企業(yè)未來收益額及其與資產(chǎn)額之間的比例關(guān)系尚不能確定。整體評估的范圍為企業(yè)的全部資產(chǎn)和負(fù)債”，u 第110條：指出“整體企業(yè)的評估范圍一般為該企業(yè)的全部資產(chǎn)和負(fù)債”u 第113條：介紹整體企業(yè)評估的重置成本法時，指出“整體企業(yè)的重置成本法是指分別求出企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)的評估值并累加求和，再扣減負(fù)債評估值，得出整體企業(yè)資產(chǎn)評估值的一種方法，整體企業(yè)評估的重置成本法也被稱為成本加和法”。 企業(yè)評估是一種整體性評估，含三種對象即：p 企業(yè)整體價值p 股東全部權(quán)益價值p 股東部分權(quán)益價值（傳統(tǒng)意義上的收益法驗(yàn)證，實(shí)際上是股東全部權(quán)益價值的評估）。 p 收益法評估中，收益額選擇的正確與否，直接決定收益法所產(chǎn)生結(jié)論的科學(xué)性。u 經(jīng)濟(jì)收益是指一個企業(yè)要真正盈利，其利潤不僅要彌補(bǔ)企業(yè)的經(jīng)營成本，還要彌補(bǔ)其資本成本。收益的產(chǎn)生、發(fā)展有其深厚的歷史淵源。20世紀(jì)初美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家歐文這種表述引入了資本保全的概念，即期末資本維持在期初水準(zhǔn)的基礎(chǔ)上才能確定收益。它是指企業(yè)已實(shí)現(xiàn)收入和相應(yīng)費(fèi)用之間的差額。經(jīng)濟(jì)收益與會計(jì)收益的差異主要體現(xiàn)在確認(rèn)和計(jì)量方面，具體歸結(jié)為以下四個方面：收益確認(rèn)的時點(diǎn)不同。收益確定的方法不同。經(jīng)濟(jì)收益依據(jù)的是實(shí)物資本保持概念，收益的前提是在期末和期初保持一樣的狀況。而會計(jì)收益是面向過去的，建立在過去實(shí)際已經(jīng)發(fā)生的交易基礎(chǔ)之上，主要采用歷史成本計(jì)量，確保了其客觀性和可檢驗(yàn)性的特點(diǎn)。而且，衍生金融工具的興起、無形資產(chǎn)的增加等等，也促使人們不得不重新審視會計(jì)收益。表明企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)績和獲利能力。因此，在任何一個會計(jì)時期，如果資本支出超過折舊，超過數(shù)額就是現(xiàn)金流量低于凈利潤的數(shù)額；反之則相反。應(yīng)收賬款反映的賒銷收入和應(yīng)付賬款相對應(yīng)的賒購支出在開出發(fā)票階段就以利潤計(jì)算，只有在以后用現(xiàn)金結(jié)算時才是現(xiàn)金流量的增減。 聯(lián)系主要體現(xiàn)在：凈利潤是預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)。所謂利潤品質(zhì)，是指對企業(yè)凈利潤與現(xiàn)金流量之間的差異程度予以反映的一個概念。EBITDA=凈利潤+所得稅+固定資產(chǎn)折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長期待攤費(fèi)用攤銷+償付利息所支付的現(xiàn)金。u 稅收：在很大程度上取決于公司之前幾年的損益情況，而這種變化會歪曲當(dāng)前的凈利潤。公司可以通過吹捧EBITDA數(shù)據(jù)，把投資者在高額債務(wù)和巨大費(fèi)用上面的注意力引開，從而粉飾出一張誘人的財(cái)務(wù)藍(lán)圖。如今，越來越多的上市公司、分析師和