公司治理與外資持股偏好關(guān)連性之探討(文件)
【正文】 立董事比率的平均數(shù)為 %，中位數(shù)為 0%，反映著近年來(lái)有部份上市公司積極引進(jìn)獨(dú)立董事制度 ? 所有樣本公司中有 29%的公司董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理 ? 負(fù)債比率 (LIAB)標(biāo)準(zhǔn)差高達(dá) %，表示上市公司財(cái)務(wù)槓桿使用的情況相當(dāng)分歧 35 表二 外資在各產(chǎn)業(yè)之持股權(quán)重相對(duì)於市場(chǎng)投資組合權(quán)重 ? 從 1997年到 2023年，除了資訊電子及運(yùn)輸產(chǎn)業(yè)外，在大部分的年度中，全體外資投資組合給予各產(chǎn)業(yè)的持股權(quán)重都小於各產(chǎn)業(yè)占全體市場(chǎng)投資組合之權(quán)重 ? 過(guò)去針對(duì)日本、瑞典等國(guó)的研究中也發(fā)現(xiàn)，外資持股權(quán)重小於市場(chǎng)投資組合權(quán)重(Dahlquist and Robertsson, 2023。 Morck et al. , 1988) ? 管理者持股比例超過(guò)某一臨界值，管理者持股增加會(huì)提高經(jīng)理人對(duì)於外部股東侵害能力 ? Denis and Denis(1994)多數(shù)股權(quán)控制的公司，其所面臨籌資條件會(huì)較差 ?預(yù)期外資將不願(yuàn)持有多數(shù)股權(quán)控制的公司 18 ? 從監(jiān)督機(jī)制的替代關(guān)係而言 ?管理者持股比重越高的公司，外資的投資組合中會(huì)給於該公司較低之權(quán)重 ? 控制股東為了維持其控制利益，不會(huì)輕易售出持股 19 ? 過(guò)去研究大都支持管理者持股比重太高對(duì)於外部股東會(huì)有不利影響 ? 在購(gòu)併事件中，隨著持股增加，董事會(huì)將會(huì)與對(duì)方取得較佳之協(xié)商價(jià)格，但管理者持股比重太高時(shí)，董事會(huì)將會(huì)訂定有損公司價(jià)值購(gòu)併溢酬 ? 李春安（民 92)管理者持股比重過(guò)高或過(guò)低，發(fā)生公司非法可能性會(huì)越大 ? 王元章 (民 90）實(shí)證發(fā)現(xiàn)內(nèi)部人士持股比例與股票異常報(bào)酬成非線性關(guān)係 20 ? 管理者持股比重與外資持股的關(guān)係分別具有正面與負(fù)面的影響 ?管理者持股比重很低時(shí) ?管理者持股比例超過(guò)某一臨界值 H 3：管理者持股與外資持股的關(guān)係會(huì)呈現(xiàn)先增後減的非線性關(guān)係 21 ? 董監(jiān)事股權(quán)質(zhì)押會(huì)減低控制股東實(shí)質(zhì)持股 ? 過(guò)去文獻(xiàn)中發(fā)現(xiàn)，董監(jiān)事質(zhì)押對(duì)於股東會(huì)有不利影響 ? 林基煌 (民 85)實(shí)證發(fā)現(xiàn)董監(jiān)事持股不足時(shí)，股價(jià)會(huì)反映該項(xiàng)訊息，王嘉穎 (民 89)指出，財(cái)務(wù)危機(jī)公司都具有董監(jiān)事持股高質(zhì)押比例的特點(diǎn)，Lee and Yeh (2023)實(shí)證顯示，發(fā)生財(cái)務(wù)困難的企業(yè)，公司大股東股權(quán)質(zhì)押比率顯著高於財(cái)務(wù)正常公司 22 ? 高蘭芬 (2023)實(shí)證發(fā)現(xiàn)，董監(jiān)事質(zhì)押會(huì)提高控制股東盈餘管理 (earnings management)動(dòng)機(jī)，減低財(cái)務(wù)報(bào)導(dǎo)的可信度 ? 外資為保障投資的利益，預(yù)期外資不願(yuàn)投資董監(jiān)事持股質(zhì)押比重太高的公司 H 4：董監(jiān)事持股質(zhì)押比重與外資持股偏好會(huì)呈負(fù)向的關(guān)係 23 ? 搭便車（ free rider)及缺乏適當(dāng)監(jiān)督誘因 ? 大額股東執(zhí)行監(jiān)督活動(dòng)可以減低代理成本 ? 公司控制權(quán)分散在若干大股東間，因任一位大股東並未擁有絕對(duì)控制權(quán)力，可視為公司減少對(duì)外部股東剝削的承諾 Bennedsen and Wolfenzon (2023) 24 ? 大額機(jī)構(gòu)投資人的存在可以抑制管理者基於自利動(dòng)機(jī)之盈餘管理行為 (Chung et al., 2023) ? 大股東持股比重越高時(shí)，公司價(jià)值也會(huì)越高(Gorton and Schmid, 2023) ? 監(jiān)督活動(dòng)具公共財(cái)?shù)奶匦?(Shleifer and Vishny, 1986) ?預(yù)期外資將偏好持有存在外部大額股東的公 H 5：大額股東持股比例與外資持股偏好會(huì)呈正向的關(guān)係 25 參、樣本與研究方法 ?本文以公開(kāi)上市與上櫃公司為研究對(duì)象 ? MSCI成分股及 MSCI世界指數(shù) (all country world indices)取自 DataStream資料庫(kù) ?研究變數(shù)不齊全的公司亦不納入考量 ?本文分別由 1997年至 2023年，共取得 5608個(gè)公司年樣本（ firmyears） 26 實(shí)證模型 ? 依變數(shù)： ? 全體外資持股比率 (FOROW
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