【正文】 ，稱為 “ 貝塔系數(shù) ” ?！?一種預(yù)測下個月股票收益的辦法是： 式中： R－－ 下個月的實(shí)際總收益； －－實(shí)際總收益中的期望收益那部分； U－－ 實(shí)際總收益中的非期望收益那部分。 (2)非系統(tǒng)性風(fēng)險是指對某一種資產(chǎn)或某一類資產(chǎn)發(fā)生影響的風(fēng)險。 －－收益的非系統(tǒng)性風(fēng)險，因為非系統(tǒng)性風(fēng)險是某一公司所特有 的，所以又稱作 “ 特有風(fēng)險 ” ?！?如果公司股票的收益與風(fēng)險正相關(guān)，則貝塔系數(shù)為正；如果公司股票的收益與風(fēng)險負(fù)相關(guān)，則貝塔系數(shù)為負(fù)；如果公司股票的收益與風(fēng)險無關(guān)，則貝塔系數(shù)為零?！?實(shí)踐中，研究人員經(jīng)常使用 “ 單因素收益模型 ” ，可以寫作：★ 對單因素模型模型略加修改，得到 “ 市場模型 ” ： 式中： －－市場組合的實(shí)際收益； －－市場組合的期望收益； －－貝塔系數(shù)。(111)(112)(114)投資組合與多元化★ 大型組合，是指投資者不斷增加投資組合中證券的種數(shù)。總風(fēng)險組合中證券的種數(shù) N系統(tǒng)性風(fēng)險非系統(tǒng)性風(fēng)險圖 112 等權(quán)投資組合的多元化與組合的風(fēng)險★ 圖 112表明，系統(tǒng)性風(fēng)險，用因素 F的變動程度來表示，不會因為多元化而減少。因此，如果投資者可以忽略證券的非系統(tǒng)性風(fēng)險，那么惟有證券的系統(tǒng)性風(fēng)險與證券的期望收益有關(guān)。★ 市場組合與單個因素完全相關(guān)，這意味著市場組合實(shí)際上是一個可以按比例擴(kuò)大或縮小的因素，只要比例合適，可以將市場組合視為一個因素。(117) 資本資產(chǎn)定價模型與套利定價模型 教學(xué)方面的區(qū)別★ 從學(xué)生的角度看， CAPM至少有一個很明顯得優(yōu)點(diǎn)，即 CAPM的推導(dǎo)必然要引導(dǎo)學(xué)生討論 “ 有效集合 ” 。 應(yīng)用方面的區(qū)別★ 在使得一種證券的非系統(tǒng)性風(fēng)險與其他證券的系統(tǒng)性風(fēng)險無關(guān)之前，投資者必須從市場的范圍和產(chǎn)業(yè)的范圍篩選影響因素。★ 上述公式說明了某種證券或投資組合的期望收益等于無風(fēng)險利率加上對其所承受的各種風(fēng)險因素的補(bǔ)償?shù)目偤??！?也許實(shí)證研究之所以成功的最好解釋應(yīng)歸于 “ 基于風(fēng)險的定價方法 ” 和 “ 實(shí)證研究方法 ” 的綜合使用?！铩?比較基準(zhǔn) ”( benchmark)， 例如標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)?！?各種證券的期望收益與影響該種證券的各種因素的貝塔系數(shù)正相關(guān)?！?一個非常簡單的資本預(yù)算規(guī)則： 項目的折現(xiàn)率等于同樣風(fēng)險水平的金融資產(chǎn)的預(yù)期收益率。 貝塔的估計★ 在實(shí)際工作中，貝塔是需要估計的?！?衡量公司貝塔系數(shù)的基本方法是估計：★ 存在的問題： ① 貝塔系數(shù)可能隨時間的推移而發(fā)生變化； ②樣本容量可能太小； ③ 貝塔受財務(wù)杠桿和經(jīng)營風(fēng)險的影響?！?從事實(shí)踐工作的人都知道，所用的觀測值過少會影響貝塔系數(shù)的準(zhǔn)確性?！?財務(wù)杠桿的提高也會使企業(yè)的貝塔系數(shù)增大。到底該用哪個貝塔？？★ 討論貝塔的三個決定因素 收入的周期性★ 有些企業(yè)具有明顯得周期性?！?經(jīng)營杠桿的確切定義是： 其中 EBIT是稅前息前利潤?！?以上的討論同樣也可以運(yùn)用于項目?！?由資產(chǎn)和負(fù)債共同構(gòu)成的企業(yè)的組合貝塔系數(shù)的計算公式為： 其中： 是杠桿企業(yè)的權(quán)益貝塔。(123) 企業(yè)與項目★ 假設(shè)項目的風(fēng)險與企業(yè)的風(fēng)險不同，每一個項目都應(yīng)當(dāng)與一個和它風(fēng)險相當(dāng)?shù)慕鹑谫Y產(chǎn)比較。這種調(diào)整很特殊，無公式可循，卻是實(shí)際工作中普遍運(yùn)用的方法。(124)★ 計算資本成本分兩步：第一，估計權(quán)益資本和債務(wù)資本成本；第二，選擇適當(dāng)?shù)臋?quán)重加權(quán)平均資本成本?！?如果項目的貝塔風(fēng)險與企業(yè)的貝塔風(fēng)險相等，對于無杠桿企業(yè)，項目的折現(xiàn)率為： 式中： －－市場組合的預(yù)期收益率； －－無風(fēng)險利率。 本章小結(jié)★ 有時候不能用項目所在的行業(yè)的平均貝塔作為項目貝塔的估計值。重要專業(yè)術(shù)語 資產(chǎn)貝塔 經(jīng)營杠桿 權(quán)益資本成本 加權(quán)平均資本成本 權(quán)益貝塔》本章內(nèi)容結(jié)束。★ 如果企業(yè)有負(fù)債，折現(xiàn)應(yīng)按 rWACC?！?如果項目的貝塔不同于企業(yè)的貝塔，應(yīng)以此項目的貝塔為準(zhǔn)，項目的貝塔可按所在行業(yè)的平均貝塔系數(shù)來估計。★ 任何資產(chǎn)的預(yù)期收益率都取決于它的貝塔系數(shù)。 基本模型的擴(kuò)展 有負(fù)債情況下的資本成本★ 假定某企業(yè)運(yùn)用債務(wù)和權(quán)益來進(jìn)行投資，企業(yè)按 RB借入債務(wù)資本，按 RS取得權(quán)益資本，其 綜合資本成本或平均資本成本 為： 其中權(quán)數(shù)分別是權(quán)益占總價值得比重 和負(fù)債占總價值得比重★ 稅后的債務(wù)資本成本為： 式中， TC－－ 公司的所得稅稅率。★ 新的項目往往受經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的影響比較大，所以新項目的貝塔可能會大于同行業(yè)中現(xiàn)有的企業(yè)的貝塔。(122)★ 實(shí)際中，負(fù)債的貝塔系數(shù)很低，一般假設(shè)為零?！?企業(yè)股票的貝塔系數(shù)，或稱 權(quán)益貝塔 。 貝塔的確定★ 企業(yè)收入的周期性對貝塔起決定性作用，而經(jīng)營杠桿又將這種作用放大?！?周期性不等于變動性。★ 至于如何選擇正確的貝塔，這里無章可循，但是有一個 簡單的道理 ：如果認(rèn)為企業(yè)的經(jīng)營與所在行業(yè)其他企業(yè)的經(jīng)營十分類似，不妨用行業(yè)貝塔，這樣可以降低估計誤差。 貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性★ 如果企業(yè)改變行業(yè)，貝塔系數(shù)可能隨之改變。t＝ 1， 2， … ， T個觀測值 實(shí)際工作中的貝塔系數(shù)★ 已知截距和斜率就可以確定一條直線，所以用回歸的方法可以估計出企業(yè)的特征線。有： 即，貝塔是證券收益率與市場收益率的協(xié)方差除以市場收益率的方差。(121)公司收到現(xiàn)金后可以投資新項目P 支付股利股東將股利投資金融資產(chǎn)圖 121 公司有多余現(xiàn)金時的選擇注：只有當(dāng)企業(yè)投資的項目的預(yù)期收益率至少不小于風(fēng)險相當(dāng)?shù)慕鹑谫Y產(chǎn)的預(yù)期收益時，股東才會選擇前者。 本章小結(jié)重要專業(yè)術(shù)語 比較基準(zhǔn) 因素模型 市場模型 貝塔系數(shù) 成長型股票組合 價值組合 實(shí)證研究》本章內(nèi)容結(jié)束，返回首頁 權(quán) 益 資 本 成 本 貝 塔 的 估 計 貝 塔 的 確 定 基 本 模 型 的 擴(kuò) 展 國際紙業(yè)公司的資本成本估計 本 章 小 結(jié)第 12章 風(fēng)險、收益與資本預(yù)算 權(quán)益資產(chǎn)成本★ 當(dāng)企業(yè)有多余的現(xiàn)金的時，可以有兩種作法 ：第一，立即派發(fā)現(xiàn)金股利；第二，投資一個項目，用項目所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量派發(fā)股利?！?套利定價模型 (APT)假設(shè)股票收益可以根據(jù)多因素模型來確定?！?由一批市盈率高于市場平均市盈率的股票構(gòu)成的組合可以稱為 “ 高市盈率的股票組合 ” 或 “ 成長型股票組合 ” ?！?通過這些研究方法，研究人員確認(rèn)與所研究證券相關(guān)的某些參數(shù)或特征，然后直接觀察數(shù)據(jù)，從而總結(jié)歸納出這些特征與期望收益之間的關(guān)系。 是某種證券或或某個投資組合對應(yīng)于第 i個因素的貝塔系數(shù)等于 1，而對應(yīng)于其他因素的貝塔系數(shù)等于 0時的期望收益?！?無論如何， APT具有彌補(bǔ)其不足的優(yōu)點(diǎn)。如果使用市場組合作為單因素模型中的因素，那么就有： 式中： －－市場組合或市場的期望收益。★ 貝塔系數(shù)為零的資產(chǎn)稱為 “ 零貝塔資產(chǎn) ”, 其期望收益是 RF,P資產(chǎn)的期望收益等于 ,所以很容易可以得到證券市場線的方式: (117)式中： －－位于證券市場線上的某一證券或組合的期望收益； －－這種證券和組合的系統(tǒng)性風(fēng)險系數(shù)或貝塔系數(shù)?！?還可看出，當(dāng)投資組合中證券的種數(shù)逐步增加時，總風(fēng)險呈下降趨勢，下降到一定程度后，總風(fēng)險不再下降?！?當(dāng)繼續(xù)增加等權(quán)投資組合中的證券種數(shù)使投資組合的規(guī)模趨于無限大時，各種證券的非系統(tǒng)性風(fēng)險的加權(quán)平均數(shù)逼近零。在 N種股票中，第 i種股票的收益是★ 用 Xi表示投資每種股票的價值占投資組合總價值得比例，則投資組合的收益是組合中每種資產(chǎn)的收益的加權(quán)平均收益。可用以下公式表示股票的收益： 系統(tǒng)性風(fēng)險和貝塔系數(shù)式中： －－通貨膨脹的貝塔系數(shù)； －－國民市場總值得貝塔系數(shù)； －－利率貝塔系數(shù)； －－通貨膨