【正文】 23年 8月 27日）規(guī)定，破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)依照下列順序清償： 一是清償破產(chǎn)費(fèi)用，二是破產(chǎn)人所欠職工的工資和各種保險(xiǎn)費(fèi)用；三是破產(chǎn)人所欠稅款；四是普通破產(chǎn)債權(quán)；五是股東權(quán)益 破產(chǎn)重組 ? 破產(chǎn)保護(hù)：重組再生 根據(jù) 美國(guó)破產(chǎn)保護(hù)法 ， 申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)可使公司在重組時(shí)免受債權(quán)人起訴 。該公司承認(rèn)，曾將約３８億美元的經(jīng)營(yíng)開支記錄到資本開支帳目上，以使公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)由虧損轉(zhuǎn)為贏利。 ? 2023年 8月 9日，前世界重量級(jí)拳王泰森向位于曼哈頓的美國(guó)破產(chǎn)法院申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。 第三章 購(gòu)并的理論與動(dòng)因 一、購(gòu)并理論 1 、效率差異論 2 、價(jià)值低估論 3 、經(jīng)營(yíng)協(xié)同論 4 、經(jīng)營(yíng)多角論 交易成本論 委托代理論 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 論 1 、效率差異論 ? 許多企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理效率低于平均水平； ? 高效率企業(yè)對(duì)低效率企業(yè)購(gòu)并有利于提升其效率，從而增加社會(huì)財(cái)富； ? 效率取決于企業(yè)家能力，員工執(zhí)行力，組織管理（如激勵(lì)約束機(jī)制等） 價(jià)值低估論 目標(biāo)公司的價(jià)值被低估，主要原因： ? 目標(biāo)公司的各種資源未能有效配置； ? 目標(biāo)公司潛在的長(zhǎng)期價(jià)值未被發(fā)現(xiàn)； ? 目標(biāo)公司的市場(chǎng)價(jià)值低于重置成本 衡量公司價(jià)值是否低估： ? 一是價(jià)值比率，即股票市場(chǎng)價(jià)值與資產(chǎn)的帳面價(jià)值之比； ? 二是托賓比率 (又稱 Q比率 )，即股票市場(chǎng)價(jià)值與重置成本之比。 4 、經(jīng)營(yíng)多角論 企業(yè)經(jīng)營(yíng)多角化 : 不在某一個(gè)單個(gè)產(chǎn)品或服務(wù)的生產(chǎn)上實(shí)行專業(yè)化， 而是生產(chǎn)一系列不同的產(chǎn)品和服務(wù)。 4 、經(jīng)營(yíng)多角論 ? 再次，經(jīng)營(yíng)多元化可以降低風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)多元投資的綜合效益。 經(jīng)營(yíng)多樣化的基本類型 ? 中心多樣化 – 又稱相關(guān)多樣化，是指企業(yè)新發(fā)展的業(yè)務(wù)與原有的業(yè)務(wù)具有戰(zhàn)略上的適應(yīng)性，在生產(chǎn)技術(shù)、銷售渠道、管理技巧等方面具有共同的或是相近的特點(diǎn)。 企業(yè)的規(guī)模 問題 : 既然外部市場(chǎng)存在交易成本，那么為何不把所有的產(chǎn)品和要素集中在一個(gè)企業(yè)組織中，從而完全替代市場(chǎng)？ 如何確定企業(yè)的邊界？ ? 科斯提出交易成本這一概念，并由此闡釋了市場(chǎng)和企業(yè)兩者之間的關(guān)系和企業(yè)規(guī)模界定的問題。 委托代理論 ? 該理論認(rèn)為與股東關(guān)心企業(yè)利潤(rùn)相比，管理者更關(guān)心自身的權(quán)利、收入、社會(huì)聲望和職位的穩(wěn)定性。 二、購(gòu)并動(dòng)因 (1)資本的低成本擴(kuò)張 。 (5)獲得壟斷利潤(rùn) 。 (9)企業(yè)陷入困境，通過被兼并尋求資金、技術(shù)、人才 。 (2)縱向購(gòu)并，是指為了業(yè)務(wù)的前向或后問的擴(kuò)展而在生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)的各個(gè)相互銜接和密切聯(lián)系的公司之間發(fā)生的購(gòu)并行為。 (3)組合型購(gòu)并，通過購(gòu)并實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，減少風(fēng)險(xiǎn)。 (2)強(qiáng)迫型，又稱敵意型，即一方通過非協(xié)商性的手段強(qiáng)行收購(gòu)另一方。 三、 購(gòu)并類型 ? 按購(gòu)并方法分 : (1)現(xiàn)金支付型 。 (5)托管型 。 (9)合資型 。 在中國(guó)的購(gòu)并戰(zhàn)略是其全球戰(zhàn)略的一部分 ,其全球范圍的戰(zhàn)略安排是法國(guó)控制品牌和專利權(quán) ， 中國(guó)生產(chǎn) 、北美及歐洲銷售 。 ? 購(gòu)并策略 在購(gòu)并活動(dòng)中，除了品牌和專利權(quán)外，施耐德公司的策略非常靈活，對(duì)購(gòu)并對(duì)象提出的各種條件都先答應(yīng)，然后再做部分方案調(diào)整，這使中國(guó)企業(yè)感到很容易接受。 ? 施耐德的購(gòu)并不是一時(shí)的經(jīng)營(yíng)性的，而是戰(zhàn)略性的； ? 不是單純提高競(jìng)爭(zhēng)力，而是從自身發(fā)展周期來考慮； ? 在實(shí)施戰(zhàn)略購(gòu)并之前，進(jìn)行戰(zhàn)略情報(bào)分析研究，而不限于市場(chǎng)信息分析，進(jìn)行了戰(zhàn)略預(yù)見，而不是供求預(yù)測(cè)。 ? 如專業(yè)的購(gòu)并律師的介入 ， 將有助于購(gòu)并企業(yè)分析企業(yè)購(gòu)并的法律環(huán)境 ， 審查購(gòu)并方式的法律效益和風(fēng)險(xiǎn) ，建議公司合法化存在的內(nèi) 、 外法律結(jié)構(gòu) ， 調(diào)查相關(guān)的公司法 、 稅法 、 證券法 、 反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法 、 國(guó)有資產(chǎn)管理法等法律 、 法規(guī)等 。 如： ? 市盈率法 (P/E) 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（ DCF） ? 其基本原理是一家企業(yè)的價(jià)值等于該企業(yè)預(yù)期在未來所產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和 ， 它是國(guó)際上評(píng)估企業(yè)價(jià)值最基本的方法 。 市盈率法 (P/E) ? 市盈率 (P/E)=每股價(jià)格 / 每股收益 市盈率代表了投資回收期的一種計(jì)量方式 ,每股價(jià)格代表投資股票的成本 ,每股收益代表投資每年可產(chǎn)生的利潤(rùn) , 市盈率越高 ,投資回收期越長(zhǎng)。 證券支付 ? 證券支付是指收購(gòu)方將本身發(fā)行的證券作價(jià)支付給目標(biāo)公司股東的支付方式 ， 包括單一證券收購(gòu) （ 主要是股票收購(gòu) ） 和綜合證券收購(gòu)兩種 。 ? 綜合證券收購(gòu)又稱混合證券收購(gòu) ， 指的是收購(gòu)公司對(duì)目標(biāo)公司提出收購(gòu)要約時(shí) ， 其出價(jià)為現(xiàn)金 、 股票 、 認(rèn)股權(quán)證 、 可轉(zhuǎn)換債券等多種形式證券的組合 。 ? 目標(biāo)公司采取的反收購(gòu)策略可分為前置防御措施和過程防御措施 。 （ 2）“毒丸”計(jì)劃 ? 指目標(biāo)公司為避免被其他公司收購(gòu) ， 在公司章程中預(yù)先制定一系列會(huì)使兼并者對(duì)其失去吸引力的規(guī)定 ， 這些 “ 規(guī)定 ” 就是 “ 毒丸 ” 。鑒于這一舉動(dòng)，新浪公司決定實(shí)施股東購(gòu)股權(quán)計(jì)劃，以保障公司所有股東的最大利益。 （ 4）公平價(jià)格條款 ? 該條款規(guī)定 、 公司對(duì)發(fā)行在外的股票應(yīng)提供一個(gè)公平價(jià)格 。 ? 購(gòu)買的股票可以是公司新發(fā)行的 ， 也可以是公司的庫(kù)存股 。 常見的有： ? 交錯(cuò)選舉董事條款 ? 董事任職資格條款 “驅(qū)鯊劑”條款 ? 交錯(cuò)選舉董事條款：該類條款規(guī)定每次股東大會(huì)只改選一部分董事 （ 如最多只能改選 1／ 3） ，每個(gè)董事任期三年 ， 而且根據(jù) 《 公司法 》 ， 董事會(huì)在任期屆滿前 ， 股東大會(huì)不得無故解除其職務(wù) 。 ? 錫降落傘 （ Tin Parachute ） ： 目標(biāo)公司的員工若在公司被收購(gòu)后兩年內(nèi)被解雇的話 ， 則可領(lǐng)取員工遣散費(fèi) 。 （ 2）白馬騎士 ? 白馬騎士是相對(duì)惡意收購(gòu)者黑馬騎士而言的 。 ? 作為交換條件 ， 收購(gòu)者同意在未來的一段時(shí)期內(nèi)不再繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)性的買方報(bào)價(jià) 。 （ 5）管理層收購(gòu) (MBO) ? 當(dāng)目標(biāo)公司遇到惡意收購(gòu)時(shí) ， 公司的管理層通過一定的渠道籌措資金 ， 收購(gòu)其所在公司的大部分股權(quán) ， 達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的 ， 稱為管理層收購(gòu) 。 ? 實(shí)施帕克曼防御使目標(biāo)公司處于可進(jìn)可退的主動(dòng)位置：進(jìn)可使收購(gòu)方反過來被防御方進(jìn)攻；退可使本公司擁有收購(gòu)公司的部分股權(quán)，即使后者收購(gòu)成功，防御方也能可分享部分利益。 。 （ 7）訴諸法律、拖延進(jìn)程 ? （ 1） 違反反托拉斯法 ? （ 2） 公開收購(gòu)手續(xù)不完備 、 公開內(nèi)容不充分 談判及融資安排 ? 收購(gòu)的談判過程也就是雙方討價(jià)還價(jià)的過程 。 ? 見 PPT （ 6）帕克曼式防御 ? 這是目標(biāo)公司先下手為強(qiáng)的反收購(gòu)策略。 ? 目標(biāo)公司董事會(huì)可以在董事會(huì)出售資產(chǎn)的權(quán)限內(nèi)將公司大部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)出售 ， 如生產(chǎn)線 、 廠房 、 地產(chǎn)等 。 ? 這樣 ， 由于收購(gòu)目標(biāo)公司的競(jìng)爭(zhēng)者增加 ， 黑馬騎士將被迫提高其標(biāo)購(gòu)價(jià)格 ， 從而增加其收購(gòu)成本 。 具體有以下幾種策略： ? （ 1） 股份回購(gòu) ? （ 2） 白馬騎士 ? （ 3） 綠色橄欖 ? （ 4） 焦土政策 ? （ 5） 管理層收購(gòu) ? （ 6） 帕克曼式防御 ? （ 7） 訴諸法律 、 拖延進(jìn)程 （ 1）股份回購(gòu) ? 當(dāng)目標(biāo)公司遭到收購(gòu)者的惡意收購(gòu)時(shí) ， 可以在公開市場(chǎng)上買進(jìn)本公司的股票 ， 也可以制定高價(jià)回購(gòu)股東手中的股票 ， 從而減少目標(biāo)公司流通在外的股票數(shù)額 。 （ 7）金降落傘 ? 金降落傘 （ Golden parachute)： 公司董事會(huì)通過決議 ，由公司董事及高層管理者與公司簽定合同規(guī)定：當(dāng)目標(biāo)公司被并購(gòu)接管 、 其董事及高層管理者被解職的時(shí)候 ， 可一次性領(lǐng)到巨額的退休金 （ 解職費(fèi) ） 、 股票選擇權(quán)收入或額外津貼 。 （ 6）“驅(qū)鯊劑”條款 ? 為了對(duì)敵意收購(gòu)行為進(jìn)行有效防御 ， 董事會(huì)可以預(yù)先召開股東大會(huì) ， 在公司章程中設(shè)立一些條款 ， 增加收購(gòu)者獲得公司控制權(quán)的難度 。 ? 訂立公平價(jià)格條款 ， 目標(biāo)公司可以要求收購(gòu)者對(duì)所有股東支付相同的價(jià)格 ， 從而增加其收購(gòu)成本 ， 阻止其溢價(jià)收購(gòu)的企圖 。 （ 3）兩極再生資本化 ? 該策略是指目標(biāo)公司將其發(fā)行的股票分成兩種類別 ， 其中一類股票每股具有超過一票的投票權(quán) ， 稱為高投票權(quán)股票 ， 高投票權(quán)股票的流動(dòng)性差 ， 投票權(quán)也僅限公司高級(jí)管理者使用 。 ? 其 “ 毒性 ” 主要表現(xiàn)在：通過 股東購(gòu)股權(quán)計(jì)劃 稀釋襲擊者手中的股份；增加襲擊者的收購(gòu)成本 。具體可分為以下幾種策略： ? （ 1）相互持股 ? （ 2）“毒丸”計(jì)劃 ? （ 3）兩極再生資本化 ? （ 4）公平價(jià)格條款 ? （ 5）員工持股計(jì)劃 ? （ 6）“驅(qū)鯊劑”條款 ? （ 7）金降落傘 （ 1）相互持股 ? 這是指目標(biāo)公司在收購(gòu)方發(fā)動(dòng)襲擊之前，選擇一家或幾家關(guān)系密切的企業(yè)，簽訂協(xié)議，兩兩互換股權(quán)，相互持有對(duì)方一定比例的股份，并且承諾：未經(jīng)雙方同意，不可隨意出售或轉(zhuǎn)讓對(duì)方的股份。 影響選擇支付方式的因素： ? 財(cái)務(wù)狀況 ， 尤其是現(xiàn)金流； ? 財(cái)務(wù)成本 ， 如資金利息 ， 稅收等； ? 股本結(jié)構(gòu)變化 ， 由此導(dǎo)致控股權(quán)的改變 。 如果并購(gòu)方采取換股付款 ， 則必須考慮自身股票目前市價(jià)及未來潛力 ， 并購(gòu)方若是質(zhì)優(yōu)上市公司 ， 其股票反比現(xiàn)金受賣方歡迎 ， 并且對(duì)賣方而言還有稅收上的好處 。 購(gòu)并支付方式 公司購(gòu)并的支付方式包括 ? 現(xiàn)金支付； ? 證券支付； ? 分期付款等方式。 nnnt tt rPrCF )1()1(1 ?????賬面價(jià)值法（ Book Value) 資產(chǎn)的歷史價(jià)值減去折舊以后的價(jià)值 ，即賬面凈值 。 內(nèi)在價(jià)值法也稱為基礎(chǔ)價(jià)值法 ， 包括： ? 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 （ Discounted Cash flow ） ? 賬面價(jià)值法 （ Book Value) 相對(duì)估值法根據(jù)某一變量考察可比公司的價(jià)值 ， 以確定被評(píng)估公司的價(jià)值 。 專業(yè)性中介機(jī)構(gòu)的介入 ? 企業(yè)在購(gòu)并過程中 ， 可以完全依靠自身的力量來完成所有的購(gòu)并交易 ， 但根據(jù)國(guó)際慣例 ， 一般會(huì)借助于專業(yè)性的中介機(jī)構(gòu) 。如在與低壓電器巨頭正泰集團(tuán)談判不成，而正泰與美國(guó)通用電氣靠近時(shí)，施耐德公司就對(duì)其施以法律阻擊。 ? 2 、購(gòu)并思路 由西到東，施耐德以購(gòu)并山西寶光集團(tuán)為第一站，以中國(guó)西部為中心向外輻射。 (11)承債型 。 (7)承包型 。 (3)換股購(gòu)并型 。 (2)吸收型，其中一個(gè)法人解散而為另一法人所吸收。 (5)成就型購(gòu)并，通過購(gòu)并實(shí)現(xiàn)企業(yè)家的成就欲。 三、 購(gòu)并類型 ? 按購(gòu)并的動(dòng)因分 : (1)規(guī)模型購(gòu)并，通過擴(kuò)大規(guī)模，減少生產(chǎn)成本和銷售費(fèi)用。 (11) 規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 (7)股東不愿意繼續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè) 。 (3)市場(chǎng)份額增加和戰(zhàn)略地位的提高 。Mueller(1990年 )認(rèn)為管理者有擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的動(dòng)機(jī)，因?yàn)楣芾碚叩膱?bào)酬是公司規(guī)模的函數(shù)，兩者成正比。 企業(yè)業(yè)務(wù) “ 外包 ” 企業(yè) “ 聯(lián)合 ” 和 “ 一體化 ” 行為 如何解釋企業(yè)“聯(lián)合”和 “一體化”行為 ? 假設(shè)Ａ與Ｂ是在低于市場(chǎng)交易成本下存在的兩家企業(yè)，如果兩者合并在一起后的組織內(nèi)部成本依然低于外部交易成本，那么就有合并的可能，勢(shì)力占優(yōu)的Ａ企業(yè)會(huì)接管Ｂ的業(yè)務(wù)。 交易成本論 交易成本 : ? 科斯等 ——市場(chǎng)交易成本：事前交易成本 (搜尋 \談判 ), 事后交易成本 (履約 ) ? 張五常等 ——制度運(yùn)行和轉(zhuǎn)制成本 ? 企業(yè)組織成本 : 企業(yè)家知識(shí)與能力有限 , 企業(yè)內(nèi)部矛盾與協(xié)調(diào) , 監(jiān)督與激勵(lì) 企業(yè)的性質(zhì) “企業(yè)的顯著特征就是作為價(jià)格機(jī)制的替代物”。因此，一個(gè)周期變動(dòng)較大的企業(yè)通過兼并一個(gè)周期穩(wěn)定的企業(yè)，可以分散企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 其次，可以根據(jù)企業(yè)內(nèi)不同產(chǎn)品部門的市場(chǎng)前景與效益，對(duì)企業(yè)的資金和人力資源進(jìn)行合理配置，追求更好的企業(yè)總體效益。 ?