【正文】 4股新股，其中謝秋旭依然以面值認購“銀?！?。每份“公司權益計劃”價格為1美元，受益者將其轉換成對應的“金?！?、“銀?！惫蓹鄷r，每股轉換價格是：“金?！?12美元，“銀牛”238美元。　　這樣一來，未來任何一份“權益計劃”，以約定的價格轉換成“金?！被蛘摺般y?！钡墓煞荩嫉韧谝院鸵郧暗陌l(fā)起人與溢價投資者同樣的成本價格購買了上市公司的股份，只要上市公司維持盈利，渡過禁售期后，這些股份有同樣巨大的升值空間，那么“金?！焙汀般y?！彪m然沒有直接上市，它們的股票價格也已經(jīng)“有價有市”了，如果那些當年的投資者真的是以5元/股投資的“蒙牛股份”，通過換股成“金牛”、“銀?！钡墓善保部梢詫崿F(xiàn)上市退出。牛根生本人把“權益計劃”包圓了，他要以此作為建立激勵機制的資源，為“蒙牛”的管理層戴上“金手銬”。這也是“謝氏信托”和“牛氏信托”不太一樣的地方，謝把他持有的全部股權(包括他人信托給他的)的投票權，都再托給牛根生，從而進一步加強了牛根生在“蒙?！惫芾韺又械慕^對領導地位。牛根生并承諾，10年內(nèi)，外資系隨時隨地可以凈資產(chǎn)價格或者2億元人民幣的“蒙牛股份”總作價中較高的一個價格，增資持有“蒙牛股份”的股權。(其中含有外資系的1億股舊股)，開曼上市公司的股份擴大為10億股，蒙牛系和外資系持有的股份數(shù)量和比例變化如圖8。值得注意的是：外資套現(xiàn)的市盈率超過30倍?！　∶膳Ｈ闃I(yè)：注冊于開曼群島的殼公司China Mengniu Dairy Holdings，為在香港掛牌的上市公司，股東為蒙牛系公司與外資系公司，為開曼公司的股權映射公司，專為上市掛牌設立，設立于2004年。　　鼎暉：China Diamond Holdings Ltd.，原中國國際金融有限公司(CICC)直接投資部，后獨立發(fā)展成為一家風險投資基金，通過在開曼設立CDH China Fund , “蒙牛”進行上市前投資，文中被列入外資系。毫無疑問，“蒙牛系”與外資系的這種關系是絲毫不能以“強強聯(lián)合”這個詞形容的，“被剝削”倒是更貼切一些。3年后，“蒙牛”創(chuàng)始團隊的命運實在是充滿了前所未有的風險，到時候，誰又能保證摩根士丹利不會把“蒙?！币愿叩膬r錢賣給跨國乳業(yè)集團呢？　　從這個意義上說，在國內(nèi)資本市場仍是一片荒原的大形勢下，快速成長的民營企業(yè)，上市融資依然很難，這使“蒙牛”們不得不接受過于苛刻的條件，無奈地投入境外資本市場的懷抱，這才是中國資本市場參與各方的悲哀與無奈。　　面對未來的中國乳業(yè)形勢，我們有充分的理由為牛根生和他的“蒙?！睋?，畢竟，銷售額從0增長到40億元，是在踏著行業(yè)領先者的足跡前進，但是，從40億元到120億元，意味著必須達到中國乳品行業(yè)從沒有人到過的高度，而這勢必引起與其他乳業(yè)巨頭之間的奶源戰(zhàn)、價格戰(zhàn)……在日益激烈的行業(yè)競爭環(huán)境下，“蒙牛”這樣的民營企業(yè)粗放型、非常規(guī)發(fā)展埋下的深層隱患，將陸續(xù)浮出水面。　　附文：民企吸納國際資本蘊含風險　　通過分析外資系與“蒙牛系”的損益，我們看到，在“蒙?！彼侥寂c上市的每一步中，牛根生和他的管理團隊始終處于被動搏命的局面，他們得到的上市公司股票和金、銀牛的“權益計劃”，與外資系的超額利潤相比無疑是九牛一毛?！　∶锴笏构荆鹤杂诿锴笏沟臍す綜hina Dairty (Mauritius)Ltd.(中國乳業(yè)毛里求斯有限公司)，股東為開曼公司，為“蒙牛股份”的外方絕對控股股東，設立于2002年。這兩個數(shù)字是如此接近，不能不讓人對“蒙?！迸c“伊利”的未來充滿想像，也不能不讓人對外資在中國乳品行業(yè)的壟斷布局多一分警惕。照此計算， “蒙?！钡耐赓Y系各股東將獲得巨額回報。圖7：2004年3月獎勵牛根生后的蒙牛股份股權結構　　隨著“蒙牛乳業(yè)”的上市，牛根生花1美元買來的這些股權換成了上市公司4600萬股股份，這也是牛根生在整個上市過程中直接獲得的惟一一筆財富，還是有禁售期限制的。為此，牛根生承諾，至少5年內(nèi)不跳槽到別的競爭對手公司去或者新開設同類乳業(yè)公司，除非外資系減持上市公司股份到25%以下?！　★@然，“牛氏信托”的主要效果在于，通過使牛根生掌握對這些“權益計劃”的絕對控制權，強化他的最高管理者地位。如果“蒙?！钡膯T工和關系戶們懂得這個知識，恐怕大家要爭相購買這種所謂的“權益計劃”了。同時，金、銀牛公司分別各自已發(fā)行有82294股和82184股，乘以各自的換股價，約合5倍于“蒙牛股份”引入外資前的注冊股本，這就保證使2002年以前投資“蒙牛股份”的老股東們(他們現(xiàn)在成了“金牛”和“銀?！钡墓蓶|)，即使當時是以5元/股的價格入的股，投資也沒有貶值。圖6：2004年1月金牛、銀牛的股權結構變化　　“金?！迸c“銀?！睌U股說明，牛根生此時已經(jīng)認識到問題的嚴重性：“金?！焙汀般y?！钡娜抗煞荻家呀?jīng)發(fā)行出去解決老股東的溢價投資退出問題了，隨著開曼公司的上市進程水到渠成，“蒙?！毙鹿歉傻墓煞莺凸歉稍龀值钠跈嗒剟顚o余地安排，因此，必須加大“金牛”和“銀?！钡目瞻坠煞輸?shù)量，并使“金?！焙汀般y?！钡墓煞菘梢院蜕鲜泄緝r格建立對應關系，以便維持流動性?！　⊥?，若干“銀?！惫蓶|，向兩名內(nèi)部人士轉讓了3244股“銀?！惫煞荨Ｈ绻懊膳！保偸兄祵⒏哌_110億港元以上，%、更加是賺得盆滿缽滿。這意味著，“蒙牛股份”，%，當年銷售額要在120億元以上?！　《卧鲑Y品種選擇為可轉債，可謂一石三鳥，也反映了外資系和“蒙?！辈┺倪^程中的游刃有余：第一，暫時不攤薄“蒙牛系”實際控制“蒙牛股份”67%股權的現(xiàn)實，讓牛根生有面子；第二，不攤薄每股盈利，維持上市前財務數(shù)據(jù)的可看性；第三，換股價格遠低于IPO股價，這保證了一旦“蒙?！睒I(yè)績出現(xiàn)下滑時全部投資全身而退。50股)，此新認購的部分按照原來“金牛”與“銀?！钡某止杀壤峙錇?3975股：29661股，分別劃入“金?！迸c“銀?！泵?。　　2003年9月30日，開曼公司重新分類股票類別，將已發(fā)行的A類、B類股票贖回，并新發(fā)行900億股普通股，加100億股可換股債券?！　∈聦嵣希墩泄烧f明書》中披露的以下事件也印證了筆者的推測：　　9月19日，“金?！薄ⅰ般y?！狈謩e將所持有的開曼群島公司1634股(500股開曼群島公司最初成立時“金?！彼止煞?，加上1134股管理層于首次增資前認購的股份)、3468股(同上的500股，加上2968股)A類股票轉換成16340股、34680股B類股票，管理層股東在開曼群島公司中所占有的股權比例與其投票權終于一致，均為51%(圖4)。如果“蒙牛”的管理層在一年之內(nèi)沒有完成高速增長的任務，那么A、B股之間的轉化很可能不會發(fā)生，則開曼公司及其子公司毛里求斯公