【正文】 險(xiǎn), },不貸款)不是一個子博弈精煉納什均衡。當(dāng)在利率條件下向銀行申請貸款時,企業(yè)的支付為+1。從上面的分析可知:在完全信息條件下,在間接融資市場上,企業(yè)和銀行的博弈有兩個子博弈精煉納什均衡,即({低風(fēng)險(xiǎn), },貸款)、(｛高風(fēng)險(xiǎn)，},貸款)。而我國的現(xiàn)狀卻不容樂觀, 間接融資穩(wěn)中有升, 直接融資卻不進(jìn)反退。下表顯示了1994～2003年我國股票市值與GDP比率, 2000年以前股票融資的比率有所上升, 之后是逐年下降的趨勢。如下表, 2002年非金融機(jī)構(gòu)新增貸款為19 627億元, 較上年增加6 583億元, 占融資總額的66%, 比上年增加3個百分點(diǎn)。從融資比重看, 2003年國內(nèi)非金融機(jī)構(gòu)部門貸款、國債、 ∶10 ∶ ∶, , , 。( 表3) 表3 2005年一季度國內(nèi)非金融機(jī)構(gòu)部門融資情況簡表注：表格來源于中國年鑒 （1.） 政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)的后果。因此, 在國民經(jīng)濟(jì)中占有越來越重要地位的廣大非國有經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)卻難以通過資本市場尤其是證券市場進(jìn)行融資。交易量隨大盤指數(shù)漲跌有所變化, 期中略有增加, 后又趨于萎縮。多年來, 政府對資本市場發(fā)展的政策重點(diǎn)主要集中在股票市場和國債市場上, 對企業(yè)債券市場, 則更多地采取了管制和限制的態(tài)度。一是上市企業(yè)的選擇標(biāo)準(zhǔn)和機(jī)制不健全, 審批程序不完善, 法規(guī)控制線條過粗, 為資本市場的健康運(yùn)作留下隱患。從表中可以看出,估計(jì)期間間接融資占比影響因子為負(fù)值,但其負(fù)面影響逐漸降低?？偟膩碚f,由于間接融資的比率大大高于直接融資,導(dǎo)致整個資本市場融資與固定資產(chǎn)投資比率的提高對經(jīng)濟(jì)綜合影響為負(fù)作用。在其他金融中介發(fā)展緩慢的情況下,國有銀行的放款行為都在一定程度上受到了各級政府多重目標(biāo)的影響。中長期貸款期限長,是否有風(fēng)險(xiǎn),要到多年后才能反映出來,因此,在表面責(zé)任制的約束下,銀行傾向于選擇中長期貸款以求業(yè)績的穩(wěn)定和風(fēng)險(xiǎn)的降低。在完全信息條件下，無論選擇直接融資還是間接融資，都能使資金配置趨向高效率。此外，企業(yè)要提高風(fēng)險(xiǎn)意識，努力調(diào)整好資金結(jié)構(gòu)，使融資資金的配置實(shí)現(xiàn)高效率。我們應(yīng)該積極推進(jìn)資本市場的改革和開放,不斷提高直接融資的比重,注重建立多層次(較高、較低層次)、多產(chǎn)品(股票、債券和衍生金融產(chǎn)品)的市場體系。四年來，我成長了，褪去了青澀的外衣，由一個年少無知的孩子成長為一個成熟穩(wěn)重的青年，我拓寬了視野，增長了知識，確定了自己的人生理想。我還要感謝我的父母，是他們一直在背后支持我完成自己的學(xué)業(yè)，在我學(xué)業(yè)完成之際對他們表示由衷的感謝和真誠的祝愿。4. 謝識予:《納什均衡論》上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社1999年版。8. 孟 慧, 楊秋玲：淺析我國直接融資與間接融資比例的失衡問題，《河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報(bào)》2006 年 1 月。6. 《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》2012。參考文獻(xiàn)1. 李軍:《企業(yè)融資》民主與建設(shè)出版社2001年版:《博弈論和信息經(jīng)濟(jì)學(xué)》上海人民出版社2002年版。其次我要重點(diǎn)感謝我的畢業(yè)論文指導(dǎo)教師馬健老師，感謝從畢設(shè)的選題開始，到最終的論文成形，一直對我寄予恰當(dāng)?shù)墓膭?、大力的支持，并以自己淵博的數(shù)學(xué)知識、開闊的思路、豐富的經(jīng)驗(yàn)和嚴(yán)謹(jǐn)求實(shí)的學(xué)風(fēng)時刻影響著我，耐心地為我解答論文過程中遇到的各種困難，尤其是馬老師為我提供的參考文獻(xiàn)，為我對課題的理解帶來了很大的幫助。在這畢業(yè)的季節(jié)，我回首我的大學(xué)4年，感慨萬分。同時資本市場還不夠成熟、規(guī)范,存在市場結(jié)構(gòu)單一、層次少、投資品種不足等問題。為提高融資資金配置的效率，應(yīng)進(jìn)一步提高信息的透明度，為公眾提供更多、更加便捷的信息獲取途徑。雖然我國股票市場的高換手率和高投機(jī)性使股票市場的資源配置功能沒有得到很好的發(fā)揮,與國外相比,上市公司資金使用效率也不是很高,但由于直接融資體制相對于間接融資降低了中介成本和交易成本,同時加強(qiáng)了信息披露和公司監(jiān)督,所以其融資效率還是相對較高的,對經(jīng)濟(jì)增長和資本邊際效率的提高也起到了積極的作用。所以,從總體上說,目前間接融資的效率不高。如果資金的配置不是按市場化的方式進(jìn)行,則資金很可能流向效率很低的領(lǐng)域。因此,資本市場間接融資(中長期貸款)與固定資產(chǎn)投資比率的提高對經(jīng)濟(jì)影響為負(fù)作用,但隨著金融改革的深化,其負(fù)面影響逐步降低。三是一些證券中介機(jī)構(gòu)行為不規(guī)范, 甚至為上市企業(yè)提供虛假的財(cái)務(wù)報(bào)表和審計(jì)報(bào)告。目前滬深兩市掛牌交易的24只企業(yè)債, 總面值僅相當(dāng)于約2只國債的規(guī)模, 與數(shù)以萬億計(jì)的股票市值相比更是微不足道。持續(xù)的大熊市, 使得投資者不愿注資到股市, 企業(yè)失去了大量的直接融資來源。如2005年一季度, 股票市場走勢穩(wěn)中有降, 期中略有上漲, 但隨之趨于下降, 缺乏持續(xù)向好的市場基礎(chǔ)。交易所股票市場主要側(cè)重大型成熟企業(yè), 缺乏針對新興非國有中小企業(yè)的股票市場。國內(nèi)非金融機(jī)構(gòu)部門以貸款( 本外幣合計(jì)) 、股票( 境內(nèi)外可流通上市股票的籌資部分) 、國債和企業(yè)債四種方式新增融資總計(jì)為8 369億元, 同比減少融資1 364億元, 下降14%,其中貸款融資同比減少863億元, %, 其他方式融資同比減少501億元, 同比下降較多。 股票融資962億元, 占融資總額的3%, 下降了3個百分點(diǎn)。我國企業(yè)的融資絕大部分來自于以銀行貸款為主的間接融資, 有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示, 最近三年的國內(nèi)金融市場融資總量為: 2001年、2002年和2003年分別為16 555億元、23 976億元和35 177億元, %、%%。2003年, 我國國內(nèi)生產(chǎn)總值 ( GDP) , 當(dāng)年, %, %。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)和收益相一致的原則,此時的資金配置效率是高的。再往前倒推到整個博弈中,銀行向低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供貸款時,其支付無論如何也不會大于1。首先從最后一個決策結(jié)開始,往前倒推,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有二種選擇:在利率條件下向銀行申請貸款,還是在利率條件下向銀行申請貸款。當(dāng)在利率條件下向銀行申請貸款時,企業(yè)的支付為+l。因此,當(dāng)1一YO,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在利率條件下向銀行申請貸款,銀行提供貸款,即({高風(fēng)險(xiǎn), },貸款)不是一個子博弈精煉納什均衡。當(dāng)在利率條件下向銀行申請貸款時,企業(yè)的支付為1+Y。此時,企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略是在利率條件下向銀行申請貸款,而不是在利率條件下向銀行申請貸款,企業(yè)將不選擇在利率條件下向銀行申請貸款。對子博弈納什均衡({低風(fēng)險(xiǎn), },貸款)。當(dāng)在利率條件下向銀行申請貸款時,其支付為+l:當(dāng)在利率條件下向銀行申請貸款時,其支付為1x。當(dāng)1一y0,({高風(fēng)險(xiǎn),},不貸款)。當(dāng)1YO,銀行的占優(yōu)戰(zhàn)略是提供貸款,此時,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在利率條件下向銀行申請貸款,銀行提供貸款是一個子博弈納什均衡。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在利率條件下向銀行申請貸款時,銀行如提供貸款,支付為+l,如不提供貸款,支付為0,提供貸款是銀行的占優(yōu)戰(zhàn)略。因此,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在利率條件下向銀行申請貸款,銀行提供貸款是一個子博弈納什均衡。雙方的博弈如下圖。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在利率條件下向銀行申請貸款,銀行提供貸款時,根據(jù)收益和風(fēng)險(xiǎn)相一致的原則,雙方的支付均為+l。當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在利率,條件下向銀行申請貸款,銀行提供貸款時,根據(jù)支付和風(fēng)險(xiǎn)相一致的原則,雙方的支付均為+l。高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以向銀行申請貸款,銀行不提供貸款:高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以向銀行申請貸款,銀行提供貸款。低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以向銀行申請貸款,銀行不提供貸款。當(dāng)企業(yè)不向銀行申請貸款時,博弈結(jié)束。在博弈中企業(yè)先行動。事實(shí)上,銀行本身就是一個產(chǎn)生信息的部門,不會在不了解信息的情況下向企業(yè)放貸。但考慮到重復(fù)博弈的情況,由于高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在博弈中的支付大于低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的支付,根據(jù)逆向選擇理論,銀行貸款市場上將充斥著高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),這將改變銀行對企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)類型構(gòu)成的判斷,從而不斷降低P的值,提高利率而使X不斷上升,最終使1XO。當(dāng)P(l+X)+(lP)(lY)0,1X0時,因P(1+X)+(lP)(lY)0,銀行的占優(yōu)戰(zhàn)略是向企業(yè)提供貸款。當(dāng)P(l+X)+(lP)(lY)0,1X0時,在銀行和企業(yè)的博弈中,因P(1+X)+(1P)(1Y)0,銀行的占優(yōu)戰(zhàn)略是向企業(yè)提供貸款。在上圖中,當(dāng)銀行的預(yù)期支付P(1+X)+(1P)(1Y)O時,銀行將不向企業(yè)提供貸款,雙方的支付均為0,這種情況沒有現(xiàn)實(shí)意義,只有當(dāng)銀行的預(yù)期支付P(1+X)+(1P)(1Y)O時,銀行才向企業(yè)提供貸款。銀行獲得較少收益,支付相應(yīng)減少為lY。在低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)申請貸款,銀行提供貸款時,由于P+(1一P) ,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)獲得較少收益,支付減少,令減少量為x,則其支付減少為1X。此時,在銀行貸款市場上只存在一種利率,p+(l一p)。高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。二是銀行。但考慮到重復(fù)博弈的情況,根據(jù)逆向選擇理論,企業(yè)債券市場上將充斥著高風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè),這將改變公眾對企業(yè)債券市場上高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)構(gòu)成上的判斷。當(dāng)R0R,R[P+(lP)]O時。只有當(dāng)R0,R[P+(1P)]O時,分析其均衡才一有現(xiàn)實(shí)意義。圖2 直接融資非完全信息下的博弈分析在上圖中“A”代表所有企業(yè),“”代表低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),“”代表高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), “”代表公眾,“P”代表低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所占的比重,“l(fā)P”代表高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所占的比重,“否”代表企業(yè)不發(fā)行債券,“發(fā)行”代表企業(yè)發(fā)行債券,“不”代表公眾不購買債券,“購買”代表公眾購買債券。公眾的支付為市場利率R減去其預(yù)期投資收益率的期望值為0時所要求的利率[P+(1P)],即R[P+(lP)]。不考慮交易費(fèi)用,雙方在博弈中的支付為:185。②把企業(yè)分為二類:一類是低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),在全部企業(yè)中所占比重為P,令其的預(yù)期利潤率為。在現(xiàn)實(shí)生活中,如前文所述,公眾由于受單個資本財(cái)力的限制,無能力收集企業(yè)的信息,特別是在我國目前資本市場不完善、信息透明度不高的條件下,公眾對企業(yè)的內(nèi)部信息所知甚少。從上面的博弈分析可以得出:在完全信息條件下,有兩個子博弈精煉納什均衡,即({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)和({高風(fēng)險(xiǎn), },購買),博弈的結(jié)果是低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時,其支付為1。因此,當(dāng)1一yo時,高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾不購買,即({高風(fēng)險(xiǎn), },不購買)不是一個子博弈精煉納什均衡。當(dāng)1y0時,對子博弈納什均衡({高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè), },不購買)。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時,其支付為1+y。此時,企業(yè)的占優(yōu)戰(zhàn)略是以利率發(fā)行企業(yè)債券,而不是以利率發(fā)行企業(yè)債券。對子博弈納什均衡({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)。當(dāng)以利率發(fā)行企業(yè)債券時,其支付為1x。下面,我們用逆向歸納法來找出博弈的子博弈精煉納什均衡。當(dāng)1一y0時,不購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券時,公眾如不購買,支付為O。因此,低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利率發(fā)行企業(yè)債券,公眾購買,即({低風(fēng)險(xiǎn), },購買)是一個子博弈納什均衡。如不購買,支付均為O,購買是公眾的占優(yōu)戰(zhàn)略。當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以利