【正文】 道供應向政府壟斷供應轉變（執(zhí)行權主要集中到地級市政府），在實際執(zhí)行過程中,由于牽涉到太多的利益,效果并不理想。表四：大陸房地產(chǎn)行業(yè)主要全國性政策演變及其影響：時間發(fā)布政策機構政策內(nèi)容影響環(huán)節(jié)主要政策影響第一階段（大陸取消福利分房政策和發(fā)展房貸市場）1998年國務院發(fā)布《關于進一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設的通知》（國發(fā)[1998]23號）。三、 房地產(chǎn)的“地根”和“銀根”雙向緊縮政策方向清晰可見政策為影響2004 年房地產(chǎn)市場和房地產(chǎn)企業(yè)的關鍵變數(shù)。表三：升息對房地產(chǎn)需求的影響商業(yè)貸款利率（%）月還款金額（元）升息后月還款增加額（元）每月多還款金額/月還款金額（%）月還款金額（元）升息后月還款增加額（元）每月多還款金額/月還款金額（%）20年貸款5年貸款 　　 　　 資料來源：元富上海收集整理總體而言，升息這一宏觀調(diào)控手段主要是利用利率引導資源的合理分配，在一定程度上降低由于實際利率過低而導致的市場上過度投資和投機需求。以80萬元總價的房屋來算，首付2成為付款16萬元，首付3成為24萬元，增加了8萬元，相當于39個月上海平均收入的累計。但是房地產(chǎn)業(yè)一般都有1年以上的開發(fā)周期，短期內(nèi)供給減少的可能性不大，因此升息對房地產(chǎn)供給的負面影響需要一段時間才能顯現(xiàn)。a. 升息對供給的影響 升息直接提升房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金成本，對供給的負面影響較大。（2）宏觀調(diào)控的后續(xù)政策及其影響 從歷年實際利率與房地產(chǎn)業(yè)投資的關系可以看出，房地產(chǎn)業(yè)的投資增速與實際貸款利率呈反向變動，且實際貸款利率一般領先于房地產(chǎn)投資的增速1個月，因此實際利率的大小在房地產(chǎn)投資中起著至關重要的作用。（1）固定資產(chǎn)投資增速的反彈觸發(fā)宏觀調(diào)控在2005年3月初召開的“兩會”上溫家寶總理的《政府工作報告》明確了2005年經(jīng)濟發(fā)展的主要預期目標是：GDP年增率在8％左右，城鎮(zhèn)就業(yè)增加900萬人，％，CPI年增速在4％以內(nèi)。庫茲涅茨的研究，當GDP的年增速在58%時，房地產(chǎn)業(yè)進入穩(wěn)步發(fā)展的階段；當GDP的年增速在810%時，房地產(chǎn)業(yè)進入高速發(fā)展的階段。但是，在優(yōu)惠政策的鼓勵下，以及在較低利率的刺激下，房地產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展卻可能給宏觀經(jīng)濟帶來很多隱患，從而最終促使政府進行宏觀調(diào)控。從大陸國家統(tǒng)計局公布的資料來看，房屋銷售價格指數(shù)自1999年4季度開始上漲，且從2001年1季度開始加速增長，至今已連續(xù)上漲5年有余，而城鎮(zhèn)居民人均可支配收入的增速自2002年3季度開始呈波浪下降態(tài)勢。以此計算的上海房價與市民收入比已經(jīng)超過了13倍，大部分普通上海市民只能望樓興嘆。而與此同時大陸商品房空置面積卻有一定程度的下降，%；其中空置時間在一年以上的商品房面積為6267萬平方米，%；按用途分，商品住宅空置面積為7405萬平方米，%，%。%；，%；%%。大陸房地產(chǎn)市場是一個新興的市場，大陸實行改革開放后，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛。大陸宏觀調(diào)控將使房地產(chǎn)供給難以有效放大，控制固定資產(chǎn)投資增速與擴大房地產(chǎn)供給存在明顯矛盾；在供給低彈性和人民幣升值趨勢下，大陸房地產(chǎn)投資性需求旺盛，決定了大陸房價中期走勢仍可繼續(xù)看好。 Tel: (8621)64159564178。元富證券(香港)有限公司上海代表處2005年3月30日178。 Fax:(8621)64159594夜露透衣不覺寒宏觀調(diào)控下的大陸房地產(chǎn)投資策略專題大陸暫以觀望為主，根據(jù)資產(chǎn)狀況對房產(chǎn)結構作適當調(diào)整■ 短期而言，宏觀經(jīng)濟環(huán)境與政策傾向使大陸房地產(chǎn)走勢偏空。■ 根據(jù)房產(chǎn)區(qū)域、地段，投資策略有所細分雖然目前大陸房地產(chǎn)價格已經(jīng)處于相當高的水準，在宏觀經(jīng)濟與政策傾向逐步偏空，消費性需求購買力下降，成本上升難以進一步推升房價的情況下，我們?nèi)哉J為對于目前的大陸房地產(chǎn)市場仍持審慎樂觀，各區(qū)域發(fā)展程度不同，泡沫程度不均下，尚不能給出全面的“賣出”建議。據(jù)大陸統(tǒng)計局最新公布的《2004年國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報》顯示：2004年大陸全年房地產(chǎn)開發(fā)投資為13158億元人民幣，%，%，%。大陸房地產(chǎn)持續(xù)升溫，商品房價格的不斷走高。作為大陸經(jīng)濟龍頭的上海近幾年的房地產(chǎn)火爆，最明顯的表現(xiàn)是上海房價的快速大幅上揚。面對高昂的房價，多數(shù)購房者只能依靠銀行的貸款；而房地產(chǎn)開發(fā)商的主要資金來源同樣是銀行，這樣的后果就是：截至2005年2月上海市中資金融機構商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為3715億元人民幣，%，其中個人住房貸款余額為2599億元人民幣，%；2005年12月，上海商業(yè)性房地產(chǎn)貸款新增214億元，%。另外值得注意的是，表示房地產(chǎn)投資預期收益率的租賃價格指數(shù)明顯落后于房屋銷售價格指數(shù)的走勢。2. 宏觀調(diào)控對房地產(chǎn)業(yè)的影響房地產(chǎn)業(yè)與宏觀經(jīng)濟的景氣回圈是密切相關的。大陸自2002年始GDP的年增速都在8%以上，尤其是上海地區(qū)的GDP年增長率在10%以上，由此帶動了房地產(chǎn)業(yè)的強勁復蘇。由此可以看出，大陸的GDP增速將在2005年明顯放緩，CPI也將成為政府宏觀調(diào)控的重要風向指標。在2004年10月28日大陸首次升息調(diào)控房地產(chǎn)業(yè)之前，主要以控制大陸房地產(chǎn)業(yè)的供給為主，基本采用行政手段以及降低城區(qū)改造、規(guī)范土地拍賣和使用等政策來調(diào)控房地產(chǎn)，但行政手段的調(diào)控作用十分有限。大陸房地產(chǎn)投資的資金主要來源于銀行貸款，包括國內(nèi)貸款和定金及預付款（定金及預付款的70％左右來自于銀行貸款），約占到開發(fā)總資金的50％以上。b. 升息對需求的影響 根據(jù)最新公布的資料顯示，上海平均月工資約為2050元/人，而目前上海的平均房價在8000元/平方米以上，如以購買100平方米的房屋來計算，房屋總價為80萬元，根據(jù)上海目前的平均收入水準，購買房地產(chǎn)者一般都依賴于銀行貸款恐無懸念。其次，提高貸款利率將減少購房需求，并且貸款期限越長對利率的敏感性越強。房地產(chǎn)業(yè)的復蘇雖然可以由利率優(yōu)惠、政策支援等原因而興起，但是究根結底是宏觀經(jīng)濟的成長帶動了企業(yè)景氣的回升和居民收入的增長，從而促使房地產(chǎn)業(yè)有較長時間的榮景。伴隨著大陸宏觀經(jīng)濟的調(diào)控，房地產(chǎn)行業(yè)被認為是造成經(jīng)濟過熱的源頭之一，成為調(diào)控的重點。全方位大陸商品房所占比例從1997年的34%迅速升到2004年的93%。土地公開出讓已經(jīng)成為政府（包括中央和地方）最重要的開源手段。不能通過“大限”的專案將被迫被政府收購或被迫直接入市交易；過關的專案按規(guī)定也必須在簽訂土地使用權出讓合同后,立即繳納20%的土地出讓金,并在土地使用權合同簽訂60日內(nèi)補齊土地出讓金。長期看，招投標更加符合市場的價格，使得今后的地價逐步平穩(wěn)。2004年4 月國務院提高房地產(chǎn)開發(fā)固定資產(chǎn)投資項目自有資本金(不含經(jīng)濟適用房專案)由2 0 %及以上提高到3 5 %及以上。土地供給2004年6月6日國務院辦公廳《關于控制城鎮(zhèn)房屋拆遷規(guī)模嚴格拆遷管理的通知》土地供給2004年8 月財政部、國土資源部各地根據(jù)情況按照土地出讓平均純收益的15%用于農(nóng)業(yè)用地開發(fā)。房地產(chǎn)開發(fā)2004年9月銀監(jiān)會發(fā)布《商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款風險管理指引》，借款人住房貸款的月房產(chǎn)支出與收入比控制在50%以下(含50%)，月所有債務支出與收入比控制在55%以下(含55%)，房地產(chǎn)貸款余額與總貸款余額比不得超過30％。%。 在此背景下，2004年在投資和各項貸款增速明顯回落的背景下，大陸房地產(chǎn)市場繼續(xù)呈高位運行態(tài)勢，推動房地產(chǎn)貸款繼續(xù)強勁增長。其中，上海樓市對整個中國乃至亞太經(jīng)濟的影響都非常明顯，上海市推出房地產(chǎn)市場的一系列調(diào)控政策向市場傳達了明確的政策信號。房產(chǎn)交易向開盤即告罄的炒樓行為開刀，但效果不佳，網(wǎng)上虛擬交易、哄抬房價的行為盛行。個人住房貸款2004年6 月《上海市建設專案審批中用地規(guī)?？刂乒芾碓囆修k法》和《上海市土地儲備辦法》頒布。2005年2月18日上海二手房交易服務網(wǎng)上平臺試運行，受理上海全市范圍二手房買賣、租賃和公有住房差價交換三類交易業(yè)務。2005年3月1日全面加強網(wǎng)上備案合同管理：在預（銷）售價格、預訂商品房、解除商品房銷售合同、定金合同和預（銷）售合同資訊真實性方面都做了嚴格規(guī)定。房產(chǎn)交易開征營業(yè)稅:％征收幅度仍在購房者承付范圍之內(nèi)，財務上的影響“溫和”，但政府“采取更加切實有效的措施”，加強房地產(chǎn)市場調(diào)控的決心已堅定無疑。2005年3月18日。個人住房貸款提高房地產(chǎn)的投機成本，降低存量房產(chǎn)交易速度，防范“貸款炒房”給金融機構帶來的風險。 土地供給在“11號令”生效之前,出臺了，為實際操作創(chuàng)造了很大的活動空間,被戲稱“留口子”。土地供給2004年5月8日溫州市溫州市工行對個人購房貸款利率進行上調(diào)，同時宣布對購買3套住房以上的貸款不再辦理房貸。個人住房貸款地方政府推出的一系列“銀根”緊縮措施資料來源：元富上海收集整理展望2005年24季的大陸房地產(chǎn)行業(yè),預計宏觀調(diào)控引發(fā)的對土地與房地產(chǎn)信貸的控制仍將繼續(xù),但調(diào)控的重點將由重控制供給而輕控制需求轉為對供給與需求的控制雙管齊下。2005年24季房地產(chǎn)開發(fā)商和消費者獲得商業(yè)銀行貸款的門檻將可能進一步提高。對抑制過度的投機需求效果十分有限。2005年末或2006年不動產(chǎn)稅在試點城市推出。　大陸目前在房地產(chǎn)保有和交易環(huán)節(jié)稅費偏低，%，稅費集中在開發(fā)投資環(huán)節(jié)，多而重；對個人占用幾乎不征稅刺激了房地產(chǎn)投機行為。2005年全年繼續(xù)推出一系列保護耕地的措施，包括：（1）基本農(nóng)田總量不減少，確保16億畝基本農(nóng)田，；（2）占用耕地施行“占補平衡”制度，除了補償農(nóng)民之外，還需要拿出費用開墾耕地；（3）建立耕地保護的省長負責制。糧食安全、農(nóng)民生存、糧食漲價引發(fā)通貨膨脹等問題的沉重壓力，因此以保護耕地為核心的土地收緊是比宏觀調(diào)控更重要的戰(zhàn)略決策，嚴格保護耕地從根本上減少了建設用地的供給，未來1－2 年的時間內(nèi)不可能松動，將繼續(xù)開展土地市場治理整頓，特別是清理整頓違反產(chǎn)業(yè)政策用地、違法批地和非法占地等行為。土地供給2005年下半年建立國有土地收益基金，把出讓土地收益納入基金，包括為以后政府使用。土地供給2005年上半年2005年中，將規(guī)范非居民個人境內(nèi)購買房地產(chǎn)外匯行為，加強貿(mào)易項下和房地產(chǎn)方面外匯資金流入的管理。一、 受宏觀調(diào)控限制房地產(chǎn)供給難以有效放大1. 控制固定資產(chǎn)投資增速成為宏觀調(diào)控的主要目標：大陸固定資產(chǎn)投資增速與大陸GDP增速（未縮減）存在明顯的正相關關系。2000年以來房地產(chǎn)開發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資的比重不斷上升，2003年6月央行出臺《中國人民銀行關于進一步加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務管理的通知》（121號文件）對開發(fā)商貸款、土地儲備貸款、個人住房貸款、個人住房公積金委托貸款等方面規(guī)范了更為嚴格的貸款條件。伴隨房地產(chǎn)市場的活躍，開發(fā)商預期利潤率大幅度膨脹，在掛牌土地供應量有限的情況下，拍賣土地價格出現(xiàn)暴漲，繼而引發(fā)房地產(chǎn)價格上漲預期。供給面上，擴大房地產(chǎn)供給與宏觀調(diào)控有所沖突；需求面上，消費性需求對未來房地產(chǎn)供求關系難以形成實質性的影響，并對房價無法形成有效支撐，因此人民幣升值預期下的投資性需求能否大量轉變?yōu)楣┙o方是未來房地產(chǎn)走勢的關鍵。目前不斷漲升的房價將大大提高出租成本。目前，能夠影響房地產(chǎn)交易成本的因素主要是政策因素，即交易費用和稅收，如果房地產(chǎn)交易中的交易費用和稅收大幅度增加，超過人民幣升值等因素所帶來的房價差價收益，則可能造成投資房產(chǎn)資金的撤離，從而對房價產(chǎn)生不利影響。這些資本除了進入證券市場投機套利外，還有一個很好的流向就是進入房地產(chǎn)市場，人民幣升值的過程實質上就是整體社會財富提升的過程，在升值過程中土地和房產(chǎn)具有很強的增值潛力。上海是大陸房地產(chǎn)業(yè)外資比例走在最前列的城市之一，但是2004年上海房地產(chǎn)到位資金中外資的比重卻也不超過5%。綜上所述，