【正文】 可接受收益率最小的特定條件。雖然一個(gè)公司所能使用的融資結(jié)構(gòu)的種類可能會(huì)受到規(guī)章制度限制或受到其他一些實(shí)際的束縛，但在這些限制之內(nèi)，我們?nèi)匀粨碛凶銐虻撵`活空間。在第5章，我們將評(píng)估衡量風(fēng)險(xiǎn)的三種方法—傳統(tǒng)會(huì)計(jì)收益法、現(xiàn)金流量法和時(shí)間加權(quán)現(xiàn)金流量法(用這種方法，我們同時(shí)考慮了現(xiàn)金流量的數(shù)量和它們預(yù)期流入的時(shí)間)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目，這一最低可接受收益率必須相應(yīng)定得較高，并且要反映公司所使用的融資結(jié)構(gòu)，即公司所有者的資金(所有者權(quán)益)或是借入的資金(負(fù)債)。進(jìn)一步說，我們甚至認(rèn)為那些關(guān)于存貨金額、數(shù)量和種類的決策，那些關(guān)于是否要向客戶提供信用以及要提供多少的決策最終也都屬于投資決策。在下一章里，我們將會(huì)考慮這些和其他一些問題，并對(duì)公司價(jià)值最大化這一目標(biāo)功能與其他目標(biāo)功能進(jìn)行比較。如果這個(gè)目標(biāo)功能被接受，那么公司理財(cái)理論所提出的大部分東西都是有意義的；然而如果這個(gè)目標(biāo)功能是有缺陷的，那么就會(huì)讓人懷疑建立在這個(gè)目標(biāo)功能基礎(chǔ)上的理論也存在缺陷。公司理財(cái)理論的成長(zhǎng)可以追溯到這個(gè)理論選擇了一個(gè)單一的目標(biāo)功能，并圍繞著這個(gè)功能開始發(fā)展其模型的時(shí)候。如果我們自以為是地認(rèn)為在幾十年前，在公司理財(cái)理論作為一個(gè)綜合的整體學(xué)科形成之前，企業(yè)的所有者們?cè)诠芾砉痉矫鏇]有任何原則，隨意地實(shí)施管理，這簡(jiǎn)直是令人難以置信的自負(fù)。如果是一家公開上市公司，返還的形式—股利和股票回購(gòu)—將取決于股東的特點(diǎn)。風(fēng)險(xiǎn)越大的項(xiàng)目最低可接受收益率越高，并且這個(gè)最低可接受收益率應(yīng)該反映所使用的公司融資結(jié)構(gòu)—所有者的資金(所有者權(quán)益)或是借入的資金(負(fù)債)。所有的企業(yè)都必須明智地用他們的資源進(jìn)行投資，尋覓一個(gè)財(cái)務(wù)方面的最佳結(jié)合點(diǎn)；如果沒有足夠好的投資項(xiàng)目，就應(yīng)當(dāng)將現(xiàn)金返還給所有者。2005年度中國(guó)十強(qiáng)MBA院校排名第一位西安交通大學(xué)王建瓊教授MBA《財(cái)務(wù)管理學(xué)》第一章 基礎(chǔ)知識(shí)………………………………………………………………1 首要原則…………………………………………………………………………2……………………………………………………………2……………………………………………………………………3……………………………………………………………………4……………………………………………………………………公司價(jià)值和股票價(jià)值……………………………………………4……………………………………………………………………5……………………………………………………………………………6………………………………………………………………7 結(jié)論 ………………………………………………………………………………7第二章 財(cái)務(wù)管理目標(biāo)……….………………………………………………8 經(jīng)典的目標(biāo)功能……………………………………………………………………9 為什么公司理財(cái)把焦點(diǎn)集中在股票價(jià)格最大上…………………………9 組織結(jié)構(gòu)和經(jīng)典理論 ……………………………………………………10 財(cái)富最大化的潛在附帶成本 ……………………………………………10 一個(gè)假想的世界 …………………………………………………………11 究竟是什么出了問題 ……………………………………………………………12 股東和經(jīng)營(yíng)者 ……………………………………………………………12 股東和債權(quán)人 ……………………………………………………………17 公司和金融市場(chǎng) …………………………………………………………18 公司和社會(huì) ………………………………………………………………21 現(xiàn)實(shí)的世界—用圖形描述 ………………………………………………22 股東財(cái)富最大化的障礙 …………………………………………………………10 股東和經(jīng)營(yíng)者 ……………………………………………………………23 股東和債權(quán)人 ……………………………………………………………26 公司和金融市場(chǎng) …………………………………………………………27 公司和社會(huì) ………………………………………………………………28 選擇另外一個(gè)目標(biāo)功能 …………………………………………………………29 附筆：公司理財(cái)理論的局限 ……………………………………………………30 結(jié)論 ………………………………………………………………………………30第三章 風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)知識(shí) ………………………………………………………35 一個(gè)好的風(fēng)險(xiǎn)收益模型的組成要素 ……………………………………………36 風(fēng)險(xiǎn)收益的一般模型 ……………………………………………………………36 衡量風(fēng)險(xiǎn)………………………………………………………………36 有回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)和無回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)……………………………………………41 衡量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)…………………………………………………………44 風(fēng)險(xiǎn)收益模型的比較分析……………………………………………………51 違約風(fēng)險(xiǎn)模型…………………………………………………………………51 違約風(fēng)險(xiǎn)的一般模型…………………………………………………53 債券評(píng)級(jí)和利率………………………………………………………54 結(jié)論 ……………………………………………………………………………58第四章 風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量與最低可接受收益率的實(shí)際運(yùn)用……………………64 股權(quán)成本………………………………………………………………………65 無風(fēng)險(xiǎn)利率……………………………………………………………65 風(fēng)險(xiǎn)溢酬………………………………………………………………67 風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)………………………………………………………………75 估計(jì)股權(quán)成本…………………………………………………………99 從股權(quán)成本到資本成本………………………………………………………101 計(jì)算負(fù)債成本…………………………………………………………101 計(jì)算優(yōu)先股成本………………………………………………………103 計(jì)算其他混合工具成本………………………………………………104 計(jì)算負(fù)債和股票成分的權(quán)重…………………………………………104 估計(jì)資本成本…………………………………………………………106 資本成本的重要性……………………………………………………106 結(jié)論 …………………………………………………………………………107第五章 衡量投資收益率………………………………………………………121 什么是投資項(xiàng)目………………………………………………………………122 衡量收益率：選擇……………………………………………………………123 會(huì)計(jì)盈余與現(xiàn)金流量…………………………………………………123 總現(xiàn)金流量與現(xiàn)金流量增量…………………………………………129 投資決策規(guī)則…………………………………………………………144 N P V決策規(guī)則的特點(diǎn) ………………………………………………162 內(nèi)部收益率……………………………………………………………165 比較凈現(xiàn)值法和內(nèi)部收益率…………………………………………169 好的投資項(xiàng)目從哪里來………………………………………………………172 管理質(zhì)量和項(xiàng)目質(zhì)量…………………………………………………173 收購(gòu)的作用……………………………………………………………174 公司戰(zhàn)略和項(xiàng)目質(zhì)量…………………………………………………175 結(jié)論……………………………………………………………………………175※第一章 基礎(chǔ)知識(shí)一個(gè)企業(yè)所做的每一個(gè)決定都有其財(cái)務(wù)上的含義，而任何一個(gè)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生影響的決定就是這個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)決策。 首要原則每個(gè)學(xué)科都有自己的首要原則，以管理和指導(dǎo)有關(guān)這個(gè)學(xué)科的各個(gè)方面。項(xiàng)目的收益應(yīng)該根據(jù)項(xiàng)目所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量及這些現(xiàn)金流量的時(shí)間來衡量；同時(shí)，還應(yīng)當(dāng)考慮到這些項(xiàng)目的正負(fù)兩方面的影響。在進(jìn)行投資決策和融資決策時(shí)，公司理財(cái)始終專注于一個(gè)最終目標(biāo)，即實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。多年以來，優(yōu)秀的商人們就知道，投資的時(shí)候獲得的收益率必須高于他們借入資金時(shí)所承擔(dān)的成本。在傳統(tǒng)的公司理財(cái)理論中這個(gè)目標(biāo)是使公司價(jià)值最大化。在公司理財(cái)理論家和其他人士(包括學(xué)者和業(yè)界人士)之間的許多爭(zhēng)論最終都可以歸結(jié)到對(duì)正確的公司理財(cái)目標(biāo)理論觀點(diǎn)的根本性差異上。 投資原則所有的公司只擁有極其有限的資源，而這些資源又必須在相互競(jìng)爭(zhēng)中進(jìn)行分配。而從傳統(tǒng)意義上來說，它們都是被歸入營(yíng)運(yùn)資本決策類中的。在第3章里，我們將從對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義開始，逐步展開一個(gè)衡量風(fēng)險(xiǎn)的過程。在第6章，我們將研究一些潛在附帶成本和附帶收益。我們從第7章起開始討論這個(gè)問題，考察私人企業(yè)和公開上市公司在所有者的資金(所有者權(quán)益)和借入的資金(負(fù)債)之間可作選擇的范圍。第二種方法，我們考察了改變?nèi)谫Y結(jié)構(gòu)對(duì)公司價(jià)值的影響。在第9章中，我們將陳述我們的基本觀點(diǎn)，即一個(gè)公司若能使得融入資金的資產(chǎn)運(yùn)用所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量能與償還負(fù)債所需的現(xiàn)金流量相匹配，就能使融資風(fēng)險(xiǎn)最小化，并將公司使用借入資金的能力最大化。這時(shí)候，他們就必須找到將多余現(xiàn)金返還給所有者的途徑。從公開上市公司股東的角度考慮，我們將會(huì)注意到這基本上是一個(gè)股東是否應(yīng)該信任公司的管理者，將現(xiàn)金繼續(xù)交給他們運(yùn)用的問題。融資決策通過貼現(xiàn)率來影響公司價(jià)值，同時(shí)，也通過預(yù)期現(xiàn)金流量潛在地影響公司價(jià)值。1. 迪斯尼公司(Disney Corporation) 迪斯尼公司是一家在娛樂和媒介業(yè)界擁有大量資產(chǎn)的公開上市公司。我們將在闡述公司財(cái)務(wù)決策過程的時(shí)候，運(yùn)用書景書店來說明信息有限的私人企業(yè)可能面臨的一些問題。格雷菲爾銀行( M o rgan Grenfell)，因而在投資銀行業(yè)也擁有重要地位。 資源向?qū)榱吮M可能地使這本書能夠?qū)崿F(xiàn)交互式交流，并且可以立即使用，我們將使用以下一些圖案標(biāo)志：? 這個(gè)標(biāo)志用在上述四個(gè)公司的例子之前，意味著我們將公司理財(cái)理論運(yùn)用在這些公司上。這樣，當(dāng)我們預(yù)測(cè)公司的風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)的時(shí)候，可以參見這個(gè)網(wǎng)址上所保存的一些報(bào)告各行業(yè)平均風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)的數(shù)據(jù)庫(kù)。2. 公司理財(cái)必須被視做一個(gè)統(tǒng)一的整體公司理財(cái)不是一些決策的簡(jiǎn)單集合。3. 公司理財(cái)涉及到每個(gè)人幾乎任何一家企業(yè)所做的每一個(gè)決策都與企業(yè)理財(cái)有關(guān)。盡管公司理財(cái)在其研究重點(diǎn)上與定量有關(guān)，但其中有一個(gè)重要的部分是在進(jìn)行創(chuàng)造性思維，為公司可能面臨的財(cái)務(wù)問題尋找一個(gè)解決辦法。 結(jié)論本章提出了公司理財(cái)?shù)氖滓瓌t。然而，有一點(diǎn)是值得討論的，也就是所有這些結(jié)論都是以接受價(jià)值最大化作為惟一的目標(biāo)功能為條件的。但是在公司的目標(biāo)是使股東財(cái)富最大化還是使公司財(cái)富最大化的問題上則存在一些分歧，因?yàn)楣境斯蓶|還包括其他的權(quán)益持有者(包括債權(quán)人、優(yōu)先股股東等)。 為什么公司理財(cái)把焦點(diǎn)集中在股票價(jià)格最大化上 有三條理由來解釋傳統(tǒng)公司理財(cái)強(qiáng)調(diào)股票價(jià)格最大化的原因。市場(chǎng)對(duì)于一家公司宣布它計(jì)劃收購(gòu)另一家公司所作出的反應(yīng)就是一個(gè)很好的說明。在一個(gè)理性的市場(chǎng)中，就投資者而言，股票的價(jià)格趨向于反映它本身的價(jià)值?！?利潤(rùn)或盈利能力最大化。□ 以上各項(xiàng)都不是。再次，在金融市場(chǎng)中，股東要對(duì)信息作出反應(yīng)，但有時(shí)信息本身是錯(cuò)誤的或雜亂的，而且股東所作出的反應(yīng)也可能與信息本身不相符合。在某些情況下，他們的利益可能會(huì)與股東財(cái)富最大化發(fā)生直接的沖突。不過，客觀地說，即使運(yùn)用了別的替代目標(biāo)，仍有可能繼續(xù)存在這類問題。既然股東通?？刂屏藳Q策的制定且債權(quán)人的權(quán)益常常得不到完全的保護(hù)，那么使股東財(cái)富最大化的一種辦法就是采取行動(dòng)從債權(quán)人那里取得利益，即使這樣做會(huì)減少公司的財(cái)富。實(shí)際運(yùn)用：私人公司或非盈利性組織的目標(biāo)是什么呢？股票價(jià)格最大化的目標(biāo)僅僅對(duì)上市公司而言是一個(gè)相關(guān)的目標(biāo)。然而，對(duì)于非盈利組織而言，運(yùn)用公司理財(cái)原則就要困難得多了，因?yàn)樗麄兊哪繕?biāo)通常是以可能的最有效方式來提供一項(xiàng)服務(wù)而不是創(chuàng)造利潤(rùn)。這一點(diǎn)是有可能實(shí)現(xiàn)的，因?yàn)樗麄儜峙掠袡?quán)力的股東們會(huì)撤換他們，或者是他們自己也持有該公司的大量股票，這樣一來，股東財(cái)富最大化也就成了他們的目標(biāo)。第二個(gè)原因則是因?yàn)閭鶛?quán)人也能夠在貸款的時(shí)候通過簽訂合同來禁止債務(wù)人以任何方式損害債權(quán)人的利益，從而完全地保護(hù)自己。公司在追求股東財(cái)富最大化的過程中所耗費(fèi)的成本都能夠歸結(jié)于公司并確實(shí)由公司負(fù)擔(dān)。這個(gè)經(jīng)典的目標(biāo)功能所需的全部假設(shè)以圖表的形式概括于圖2 1中。 股東和經(jīng)營(yíng)者股東被假設(shè)為有權(quán)力約束和罷免那些不打算實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的經(jīng)營(yíng)者。首先來看股東年會(huì)。對(duì)于股東的積極參與會(huì)使經(jīng)營(yíng)者對(duì)股東的利益更加負(fù)責(zé)，這一點(diǎn)在本章的后面有所闡述。一位名叫K o r n F e r r y的新管理人員于1 9 9 2年所做的一項(xiàng)研究㈢清楚地說明了這個(gè)問題。3. 盡管許多董事是外部人員，但他們并不是獨(dú)立的。5. 多數(shù)董事在公司的股權(quán)中只占很少或象征性的比例，這樣在股價(jià)下跌的時(shí)候他們就不太可能去盡心盡力地為股東排憂解難。盡管目前存在一股試圖改革的動(dòng)力，有一點(diǎn)是必須提及的，即這些變革的發(fā)起人并不是董事會(huì)的成員們，而是大的機(jī)構(gòu)投資者。從事對(duì)德國(guó)和日本公司管理結(jié)構(gòu)研究的學(xué)生們認(rèn)為這些管理結(jié)構(gòu)可用其他辦法糾正錯(cuò)誤的管理行為，但是他們的這種說法卻很難找到證據(jù)來支持。? Gary l s o n，5 6歲，1 9 8 5 ～ 19 8 9年任迪斯尼的財(cái)務(wù)總監(jiān)。在1 9 9 6財(cái)政年度，迪斯尼公司支付給他50 000美元作為他對(duì)公司國(guó)際商務(wù)事宜進(jìn)行咨詢的報(bào)酬。? Leo ’Donovan，6 2歲，是喬治敦大學(xué)的校長(zhǎng)， E i s n e r先生的一個(gè)孩子曾就讀于該校。? Robert ，5 7歲，紐約的建筑師，曾設(shè)計(jì)了大量的迪斯尼項(xiàng)目。在1 9 9 7年，CalPERS(California Public Employees’R e t i r e m e n tS y s t e m，加利福尼亞州政府雇員的退休系統(tǒng))建議使用一系列的測(cè)試辦法，以搞清楚董事會(huì)作為強(qiáng)有力的首席執(zhí)行官的制衡力量是否可能有效地運(yùn)作。我們可以提供幾個(gè)例子，在這些例子中經(jīng)營(yíng)者把他們自己的利益置于股東利益之上。盡管有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為停職金