【正文】 用了 216家在紐約股票交易所注冊(cè)之企業(yè)自 1946年至 1966年間的相關(guān)數(shù)據(jù)，來分析未預(yù)期的收益公布對(duì)股票價(jià)格的影響情況。 16 Ball和 Brown關(guān)于會(huì)計(jì)收益信息與股票市場 (價(jià)格 )之間的關(guān)系的實(shí)證研究 （ 1）理論觀點(diǎn) 收益的增長代表了企業(yè)價(jià)值 的增長，因此股票價(jià)格也會(huì)隨之升高。 Ball和 Brown試圖通過實(shí)證方法來檢驗(yàn)歷史成本收益對(duì)投資決策是否有用。 如果所陳報(bào)的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)是相關(guān)信息，投資者就不可能再賺取非正常的報(bào)酬。 12 例題 某企業(yè)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為 2％，資產(chǎn)組合預(yù)期報(bào)酬率為12％， β系數(shù)為 0． 7，該企業(yè)特定證券的預(yù)期報(bào)酬率就應(yīng)為 2％ +0． 7 (12%— 2％ )= 9％ 。 股票收益要受市場風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)以及相關(guān)信息的多重影響。 有效市場假設(shè) 是一種有關(guān)證券市場定價(jià)機(jī)制的理論，因此資本市場研究是一種經(jīng)驗(yàn)研究，即采用統(tǒng)計(jì)方法去檢驗(yàn)相關(guān)資本市場行為的假設(shè)。 會(huì)計(jì)職業(yè)界所關(guān)注的主要是半強(qiáng)式的市場效率 公開的會(huì)計(jì)信息多半只是公開可獲得信息的一部分，也就是說，公開信息除會(huì)計(jì)信息外，還可從其他途徑得到信息。 有效市場要求價(jià)格能夠完全和瞬時(shí)地反映出所有可獲得的有關(guān)信息。 5 第二節(jié) 資本市場的效率 資本市場的會(huì)計(jì)問題 一是研究 企業(yè)報(bào)告的會(huì)計(jì)信息對(duì)股票報(bào)酬的影響 ； 二是 會(huì)計(jì)政策變動(dòng)對(duì)股票價(jià)格的影響 。 研究結(jié)果表明，這種結(jié)果是管理人員基于過去的環(huán)境做出的，即這一選擇能為管理人員帶來最大效用。 財(cái)務(wù)管理理論特別是有效市場假設(shè)和資本資產(chǎn)定價(jià)模 型 (CAMP)在評(píng)價(jià)企業(yè)股票價(jià)值方面產(chǎn)生了重大的影響。但未能對(duì)會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)做出解釋和預(yù)測。1 有效資本市場與會(huì)計(jì)信息含量 8． 1 實(shí)證會(huì)計(jì)理論研究的主要內(nèi)容 8． 2 資本市場的效率 8． 3 會(huì)計(jì)收益對(duì)股票價(jià)格的影響 8． 4 機(jī)械性假設(shè)和無效應(yīng)假設(shè) 2 8． 1 實(shí)證會(huì)計(jì)理論研究的主要內(nèi)容 實(shí)證會(huì)計(jì)理論研究 實(shí)證會(huì)計(jì)理論研究經(jīng)歷了兩個(gè)主要發(fā)展階段： 第一階段主要是 研究會(huì)計(jì)和資本市場的行為 。 人們 試圖在所報(bào)告的會(huì)計(jì)收益和股票價(jià)格的反應(yīng)中間找到某種聯(lián)系 。 4 解釋和預(yù)測企業(yè)的會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)。 （ 2） 試圖解釋企業(yè)是為了效益的原因選擇了某一會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)，即會(huì)計(jì)政策是預(yù)先選定的，以減少企業(yè)和其權(quán)益持有者之間可能發(fā)生沖突的成本 。 資本市場研究都是以經(jīng)濟(jì)學(xué)上的 有效市場假設(shè)(Efficient Markets Hypothesis，簡稱 EMH)為基礎(chǔ)的。 對(duì)于一組信息，如果根據(jù)該組信息從事交易無法賺取經(jīng)濟(jì)利潤，那么市場就是有效的。 規(guī)范會(huì)計(jì)理論學(xué)者認(rèn)為 證券價(jià)格僅僅只與會(huì)計(jì)信息相關(guān)。大多數(shù)資本市場研究都使用市場模型(Market Model)來估計(jì)或預(yù)測正常條件下企業(yè)的報(bào)酬率。 如果投資者要獲得某一特定的報(bào)酬率，必須對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行規(guī)避，高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)比低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)要產(chǎn)生更高的預(yù)期收益，一種資產(chǎn)的預(yù)期收益 (報(bào)酬率 )可以分解為無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬加上一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。 如果實(shí)際報(bào)酬率為 12％，則其差額就稱為非正常報(bào)酬率，本例為 3％。也就是說，當(dāng)信息公開后，非正常報(bào)酬率趨于零；如果在會(huì)計(jì)信息陳報(bào)之后，人們?nèi)匀豢梢再嵢》钦?bào)酬，則證明所陳報(bào)的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)是不相關(guān)的信息。 在給定的 有效市場假設(shè)成立的條件下，如果收益數(shù)字是決策有用的信息，則股票價(jià)格就會(huì)進(jìn)行調(diào)整并反映出這種信息的影響。 在有效資本市場中，如果企業(yè)的現(xiàn)金流量都將用于 資本 支出，那么預(yù)期現(xiàn)金流量的任何變動(dòng)都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)股票價(jià)格的變動(dòng)。 他們把收集的公司樣本分成其收益高于或低于時(shí)間序列模型預(yù)期值兩種類型。為使年度收益報(bào)表包含有利的消息，不僅要宣布增加收益，而且收益還要高于預(yù)期值。圖 8— 1顯示了從收益公布前的第 12個(gè)月到收益公布后的第 6個(gè)月這段時(shí)期內(nèi)非正常報(bào)酬率指數(shù)在收益變化分別為正值和負(fù)值的狀態(tài)。 年度報(bào)表中所包含的大部分信息，在年度報(bào)表公印前就由市場預(yù)期得出。 21 Ball和 Brown得出的結(jié)論 基于收益公布前這種大幅度價(jià)格移動(dòng)， Ball和 Brown得出的結(jié)論認(rèn)為， 盡管收益公布確實(shí)能傳輸新的信息 ，但年度收益仍不能成為及時(shí)的信息來源。 Brown的研究發(fā)現(xiàn)，在某年度內(nèi)，澳大利亞證券交易所里的價(jià)格調(diào)整要慢于紐約證券交易所；而在收益公布月，在澳大利亞交易所上市公司卻對(duì)證券價(jià)格進(jìn)行了較大幅度的調(diào)整。也就是說，收益公布對(duì)股票價(jià)格的影響與交易量有顯著的關(guān)系。 如果股票價(jià)格早在收益公布之前的一個(gè)星期就對(duì)未預(yù)期收益作了充分的調(diào)整，那么收益公布月的非正常報(bào)酬 (率 )和未預(yù)期收益量之間就存在著明顯的相關(guān)性。 另一個(gè)重要的發(fā)現(xiàn)是在收益公布前后的 60個(gè)交易 (大約為一個(gè)季度 )約有 32％的潛在信息沒有在收益公布前的股票價(jià)格中反映出來，這個(gè)潛在信息內(nèi)容與 Ball和 Brown關(guān)于年度收益具有 10％ — 15％的信息內(nèi)容這一估計(jì)相比，顯然有著較大幅度的提高，它表明 季度會(huì)計(jì)收益是個(gè)及時(shí)的信息來源 。 未預(yù)期年度收益的變動(dòng)幅度與年度非正常報(bào)酬率具有相關(guān)性 。 當(dāng)證券組合的劃分建立在收益的未預(yù)期變動(dòng)之上時(shí)，一部分非正常報(bào)酬率可能被相互抵消了， 權(quán)責(zé)發(fā)生制是產(chǎn)生這一誤差的一個(gè)明顯的潛在起因 。 例如，一項(xiàng)政府合同盡管可能會(huì)對(duì)本年度的收益開始產(chǎn)生影響，但股票價(jià)格卻在合同公布前的某一年份就可能已對(duì)公司擬從此合同中獲得的現(xiàn)金流量做出了有利的調(diào)整。 A1i和 Zarowin認(rèn)為，未預(yù)期收益應(yīng)該是移動(dòng)平均變化著的而不是持續(xù)不變的。 如果做前面一種解釋，那么對(duì)該行業(yè)的其他企業(yè)來說，就是一個(gè)好跡象，表明它們也將產(chǎn)生一個(gè)正的非正常報(bào)酬；如果未預(yù)期收益是正的并且將其解釋為反映了所陳報(bào)之企業(yè)股票價(jià)格的提高，根據(jù)有效市場假設(shè)，那么，該行業(yè)中至少有一家企業(yè)的非正常報(bào)酬肯定是負(fù)值，因?yàn)樵撎囟ㄐ袠I(yè)的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為零。 34 Clinch和 Sinclair利用澳大利亞的數(shù)據(jù)，在以管理當(dāng)局的預(yù)測代替收益公布條件下得出了與 Foster相同的結(jié)論。 Pattell和 Wolfson通過期權(quán)定價(jià)理論來檢驗(yàn)隱含的報(bào)酬方差在收益公布日將會(huì)增大的假設(shè)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，隱含的報(bào)酬平均方差的增長幅度與收益公布時(shí)報(bào)酬方差的實(shí)際數(shù)量具有相關(guān)性，也就是說，收益公布具有信息內(nèi)容。 37 第四節(jié) 機(jī)械性假設(shè)和無效應(yīng)假設(shè) 機(jī)械性假設(shè)和無效應(yīng)假設(shè)的概念 機(jī)械性假設(shè) 是指市場 (股票價(jià)格 )會(huì)對(duì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的變化做出系統(tǒng)性的反應(yīng)，而不管這項(xiàng)數(shù)據(jù)的變動(dòng)是否會(huì)對(duì)現(xiàn)金流