【正文】 更加穩(wěn)定，當(dāng)每股凈利潤(rùn)波動(dòng)較大時(shí)，該指標(biāo)優(yōu)勢(shì)更加明顯。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值決定的主要方法 —— 絕對(duì)估值法 紅利貼現(xiàn)模型（ Dividend Discount Model）是對(duì)公司未來(lái)分配的股利進(jìn)行預(yù)測(cè)并進(jìn)行貼現(xiàn)的方法。 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值的幾種表現(xiàn)形式 5）內(nèi)在價(jià)值。一般來(lái)說，公司的市值不會(huì)比重置成本高出太多，否則競(jìng)爭(zhēng)者將爭(zhēng)相進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。重置成本是一種現(xiàn)行成本，它和原始成本在資產(chǎn)取得當(dāng)時(shí)是一致的。 清算價(jià)值更好地反映了股價(jià)的底線。股票市值能否反映公司真實(shí)的價(jià)值，主要取決于公司股票價(jià)格的合理性，若股票價(jià)格定價(jià)不合理，則股票市值則難以反映公司真實(shí)的價(jià)值。賬面價(jià)值取數(shù)方便，但是其缺點(diǎn)是只考慮了各種資產(chǎn)在入帳時(shí)的價(jià)值而脫離現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)價(jià)值。 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 三、公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值決定 價(jià)值評(píng)估基本原理 公司價(jià)值的幾種表現(xiàn)形式 公司價(jià)值決定的主要方法 案例：企業(yè)并購(gòu)重組中的估值 ——中船集團(tuán)整體上市 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 價(jià)值評(píng)估基本原理 ○ 實(shí)物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)的定價(jià)機(jī)制 實(shí)物資產(chǎn)：供需決定價(jià)格 金融資產(chǎn)：未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值 公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值的幾種表現(xiàn)形式 1）賬面價(jià)值。 如果不是這樣，企業(yè)會(huì)擱置這個(gè)專利，以避免進(jìn)一步的花費(fèi)。 這個(gè)權(quán)利的價(jià)值隨著基礎(chǔ)資產(chǎn)（即業(yè)務(wù)）的波動(dòng)性而增大。 實(shí)物期權(quán) 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 ? 延期投資中的期權(quán) 如果企業(yè)對(duì)某項(xiàng)目或某產(chǎn)品擁有排他權(quán)（在一定的期限），它可以延期實(shí)施這個(gè)項(xiàng)目。）為正態(tài)累計(jì)密度函數(shù) 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 投資分析與戰(zhàn)略分析中的期權(quán) 傳統(tǒng)投資分析的局限性：靜態(tài)的，并不考慮嵌入在投資中的期權(quán)。 ◇ 期權(quán)的分類 看漲期權(quán) / 看跌期權(quán) 歐式期權(quán) / 美式期權(quán) /百募大期權(quán) ◇ 按期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)劃分 實(shí)物期權(quán) / 金融期權(quán) 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 期權(quán)市場(chǎng) ◆ 期權(quán)的收益：期權(quán)在到期日的收益由標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格決定。 （ b）凈現(xiàn)值 ： 指在項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)，按行業(yè)基準(zhǔn)收益率或企業(yè)設(shè)定的貼現(xiàn)率計(jì)算的各年現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值的代數(shù)和。 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 技術(shù)性投資 ——科學(xué)評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益 （ 1）可行性研究 （ a）技術(shù)可行性 （ b）市場(chǎng)可行性 （ c）財(cái)務(wù)效益可行性 （ d）宏觀經(jīng)濟(jì)效益可行性 （ e）環(huán)境保護(hù)可行性 （ f）社會(huì)、法律、政治環(huán)境可行性 （ 2）財(cái)務(wù)效益可行性的影響因素 （ a）投資總額 （ b）經(jīng)濟(jì)生命周期 （ c）資本成本 （ d）銷售量、價(jià)格和成本 ——現(xiàn)金流 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 評(píng)價(jià)指標(biāo) ⊙ 以會(huì)計(jì)收入為基礎(chǔ)的 資本收益率 (ROC) ROC=EBIT/項(xiàng)目總投資的平均賬面值 股權(quán)收益率 (ROE) ROE=凈收入 /股權(quán)投資的平均賬面值 稅后 ROC資本成本 …… 接受項(xiàng)目 股權(quán)收益 股權(quán)成本 …… 接受項(xiàng)目 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 評(píng)價(jià)指標(biāo) ⊙ 以現(xiàn)金流為基礎(chǔ) （ a）回收期 ： 是指在不考慮資金時(shí)間價(jià)值的情況下，收回原始投資額所需要的時(shí)間。該指標(biāo)一般以年為單位表示。 NPV＝ （ c）內(nèi)部報(bào)酬率： 內(nèi)含報(bào)酬率 （記做 IRR）是指項(xiàng)目投資實(shí)際可望達(dá)到的收益率，即能使投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值等于零時(shí)的折現(xiàn)率，又叫內(nèi)部收益率或內(nèi)部報(bào)酬率。 [例 ] IBM股票歐式看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)為 100美元。這種期權(quán)有三類。 傳統(tǒng)的投資分析僅回答今天接受或拒絕一項(xiàng)投資。 為獲取這個(gè)權(quán)利而花費(fèi)的成本（如購(gòu)買這個(gè)權(quán)利或花錢開發(fā)它）會(huì)降低收益。 設(shè) I是開發(fā)這個(gè)產(chǎn)品的成本現(xiàn)值， V是由這個(gè)開發(fā)所獲取的預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值，那末擁有這個(gè)產(chǎn)品專利的收益為： VI （如果 V≥I ）； 0 （如果 VI） 投資決策之實(shí)物投資 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 ? 擴(kuò)張項(xiàng)目的期權(quán) 今天接受一個(gè)項(xiàng)目可以使企業(yè)在將來(lái)接受或考慮一個(gè)有價(jià)值的項(xiàng)目。是一種被普遍使用的估價(jià)方法，它是指資產(chǎn)負(fù)債表上列示的公司凈值。 2）股票市值。特別是對(duì)于中國(guó)股票市場(chǎng)，在可流通股票占公司總股數(shù)比例比較低的情況下，使得股票價(jià)格高估，從而造成計(jì)算出的股票市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公司真實(shí)的價(jià)值。如果公司的市值跌落到清算價(jià)值以下，公司會(huì)成為被收購(gòu)的目標(biāo)。之后，由于物價(jià)的變動(dòng)，同一資產(chǎn)或其等價(jià)物就可能需要用較多的或較少的交換價(jià)格才能獲得。競(jìng)爭(zhēng)的壓力迫使所有公司的市值下跌，直到與重置成本相等。公司價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流貼現(xiàn)。 ? ?0 1 1tttDVk??? ??公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值決定的主要方法 —— 絕對(duì)估值法 紅利零增長(zhǎng)模型 假設(shè)股息的數(shù)量保持不變，即未來(lái)股息的增長(zhǎng)率為零，即 這種假設(shè)下的紅利貼現(xiàn)模型被稱為零增長(zhǎng)模型 : ? ? ? ?110111111ttttDDVDkkk????? ? ? ?????公司價(jià)值決定 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 公司價(jià)值決定的主要方法 —— 絕對(duì)估值法 戈登增長(zhǎng)模型（固定增長(zhǎng)紅利貼現(xiàn)模型） 戈登增長(zhǎng)模型引入了紅利不斷增長(zhǎng)的概念，這使得戈登增長(zhǎng)模型大大接近了上市公司的實(shí)際，實(shí)際上二階段、三階段甚至更多階段的紅利貼現(xiàn)模型都是從戈登模型中衍生出來(lái)的，具體到采用幾階段模型則取決于預(yù)計(jì)的上市公司以后的發(fā)展軌跡。 當(dāng)比較公司規(guī)模差別較大時(shí)，市凈率指標(biāo)本身可能會(huì)出現(xiàn)誤導(dǎo)； 同 P/E指標(biāo)一樣，會(huì)計(jì)政策的使用容易被操縱，從而影響每股凈資產(chǎn)的數(shù)值； 通貨膨脹以及技術(shù)進(jìn)步等因素會(huì)使賬面價(jià)值失真。 – 當(dāng)前市盈率（ Trailing P/E或 Current P/E），根據(jù)公司在過去四個(gè)季度（十二個(gè)月）的每股收益計(jì)算得出 – 預(yù)期市盈率（ Leading P/E， Forward P/E或 Prospective P/E），按照分析師對(duì)公司未來(lái)十二個(gè)月內(nèi)的每股收益的估計(jì)計(jì)算得出。應(yīng)當(dāng)計(jì)算一般化的每股收益以消除周期性對(duì)行業(yè)的影響。在公司擁有員工股利期權(quán)、可轉(zhuǎn)換債券、優(yōu)先股及認(rèn)股權(quán)證時(shí)，需要計(jì)算稀釋的每股收益（ diluted earnings per share），來(lái)消除可能存在的稀釋效應(yīng)。 公司價(jià)值決定 公司價(jià)值決定的主要方法 —— 相對(duì)估值法 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 C、市銷率 價(jià)格與銷售收入比率（ price/sales ratios，簡(jiǎn)稱 P/S ratios）是股票價(jià)格與每股銷售收入的比率，使用的是損益表的有關(guān)數(shù)據(jù)。 中船集團(tuán)是我國(guó)產(chǎn)量規(guī)模最大、管理技術(shù)水平最為先進(jìn)的特大型造船集團(tuán)，目前，中船集團(tuán)已發(fā)展成為在中國(guó)造船行業(yè)生產(chǎn)、技術(shù)領(lǐng)先，在多個(gè)行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)快速發(fā)展的特大型企業(yè)集團(tuán)。 2022年計(jì)劃產(chǎn)量 107萬(wàn)馬力，生產(chǎn)產(chǎn)量占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總量的 60%以上。 除中船集團(tuán)、寶鋼集團(tuán)、上海電氣以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)的部分外，本次非公開發(fā)行新股的現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)部分預(yù)計(jì)可募集現(xiàn)金約 30億元，主要用于外高橋、澄西船舶的技術(shù)改造。 截至 2022年 10月 31日，外高橋總資產(chǎn) ，凈資產(chǎn) ，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 ，凈利潤(rùn) ，凈資產(chǎn)收益率 %。 截至 2022年 10月 31日，遠(yuǎn)航文沖總資產(chǎn) ，凈資產(chǎn) ，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 ，凈利潤(rùn) ，凈資產(chǎn)收益率 %。傳統(tǒng)的金融學(xué)的理性人和市場(chǎng)有效性假設(shè)有其缺陷性，事實(shí)上人的行為其實(shí)并非一直是理性的，相反，人們常常因?yàn)檫^度自信、貪婪、盲目而做出錯(cuò)誤的投資決定。在處理一些突發(fā)事件的過程中，這種從眾的非理性會(huì)達(dá)到一個(gè)相當(dāng)高的程度，人們的預(yù)期會(huì)造成大量的誤價(jià)，因此眾多同方向的預(yù)期與均衡價(jià)格的偏離導(dǎo)致套利限制，人們的這種非理性無(wú)法互相抵消，反而互相加強(qiáng)，有效市場(chǎng)變得更加難以實(shí)現(xiàn)。 Acquisitions ， 簡(jiǎn)稱 Mamp。兼并有兩種形式：吸收合并和新設(shè)合并。實(shí)際上，兼并和收購(gòu)?fù)豢椩谝黄?，很難區(qū)分開，統(tǒng)稱為“并購(gòu)”。 縱向并購(gòu)：指與企業(yè)的供應(yīng)廠商或客戶的合并，即企業(yè)將同本企業(yè)生產(chǎn)緊密相關(guān)的生產(chǎn)、營(yíng)銷企業(yè)并購(gòu)過來(lái)，以形成縱向生產(chǎn)一體化。 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因 并購(gòu)的主要類型 ◇ 要約收購(gòu)與協(xié)議收購(gòu) 要約收購(gòu)：指通過證券交易所的交易，當(dāng)收購(gòu)者在持有目標(biāo)公司股份達(dá)到法定比例時(shí)（如我國(guó)為 30%）繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)，依法直接向目標(biāo)公司的全體股東發(fā)出公開要約，在一定時(shí)期內(nèi)以特定的價(jià)格收購(gòu)他們所持有的該公司全部或部分股份，以獲得在該公司中的控股地位的行為。 買殼上市、借殼上市 買殼上市或借殼上市是指非上市公司收購(gòu)一家已經(jīng)上市，收購(gòu)后將自身的業(yè)務(wù)注入上市公司中。 ? 非效率管理者理論 ? 經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論 ? 多樣化經(jīng)營(yíng)理論 ? 策略性結(jié)盟理論 ? 價(jià)值低估理論 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 企業(yè)并購(gòu)重組的理論及動(dòng)因 并購(gòu)重組理論 2） 代理問題和管理者主義理論 詹森和梅克林于 1976年最先提出，當(dāng)管理者只擁有公司所有權(quán)股份的一小部分時(shí)，便會(huì)產(chǎn)生代理問題。 3） 企業(yè)發(fā)展效應(yīng)：有效降低新行業(yè)進(jìn)入壁壘，降低企業(yè)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)與成本，充分利用經(jīng)驗(yàn) ——成本曲線效應(yīng)。 上述指標(biāo)超過 70%，須上發(fā)審會(huì)； 50%70%，由證監(jiān)會(huì)決定是否須上發(fā)審會(huì)。 南方香江是一家專注商貿(mào)流通市場(chǎng)建設(shè)與房地產(chǎn)開發(fā)的大型企業(yè)集團(tuán)。年綜合生產(chǎn)能力 2萬(wàn)臺(tái)，在全國(guó)裝載機(jī)行業(yè)綜合排名第四位。 C、加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的作用 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 3）、并購(gòu)整合 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 引言：手術(shù)過后的危險(xiǎn)期 波士頓咨詢集團(tuán)的一項(xiàng)研發(fā)現(xiàn)，只有低于 20%的公司在收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)之前，考慮過兩家公司的整合步驟。 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 整合內(nèi)容 ? 戰(zhàn)略整合：包括戰(zhàn)略決策組織的一體化及各子系統(tǒng)戰(zhàn)略目標(biāo)、手段、步驟的一體化。 3）、并購(gòu)整合 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 整合內(nèi)容 ? 管理活動(dòng)整合：指并購(gòu)企業(yè)制定規(guī)范的、完整的管理制度和法規(guī)，替代原有的制度與法規(guī)，作為企業(yè)成員的行為準(zhǔn)則和秩序的保障。 ? 組織結(jié)構(gòu)整合：并購(gòu)企業(yè)應(yīng)根據(jù)具體情況調(diào)整組織結(jié)構(gòu)，要注意目標(biāo)統(tǒng)一、分工協(xié)作、精干高效，使責(zé)權(quán)利相結(jié)合。 3）、并購(gòu)整合 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 整合內(nèi)容 ? 文化整合： 3）、并購(gòu)整合 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 沖突型 摩擦型 模糊型 相容型 文化兼容性 大 小 文化差異性 小 大 并購(gòu)中企業(yè)文化風(fēng)險(xiǎn)類型分析 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 整合內(nèi)容 ? 文化整合： 3）、并購(gòu)整合 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制 并購(gòu)中企業(yè)文化風(fēng)險(xiǎn)的控制途徑 ◆ 并購(gòu)前詳細(xì)評(píng)估文化的相容性； ◆ 選擇適當(dāng)?shù)奈幕戏绞剑? ◆ 協(xié)調(diào)與其他整合工作的關(guān)系 公司投融資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理 案例 —— 新興鑄管收購(gòu)蕪湖鋼鐵廠 1）收購(gòu)雙方概況 A、于 1997年改制上市，主導(dǎo)產(chǎn)品為離心球墨鑄鐵管及配套管件和鋼鐵冶煉及壓延加工產(chǎn)品。連續(xù)多年被評(píng)為上市公司 50強(qiáng)。 B、 20222022年，焦炭產(chǎn)量分別為：、 12萬(wàn)噸，實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入分別為：1,91 10,220萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為：68 909萬(wàn)元； C、截至 2022年 12月 31日，賬面總資產(chǎn) 30,707萬(wàn)元，總負(fù)債 13,099萬(wàn)元，凈資產(chǎn) 17,608萬(wàn)元 1）、收購(gòu)雙方概況 并購(gòu)重組的風(fēng)險(xiǎn)控制