【正文】 Chapter 2 Mechanics of Futures Markets 期貨市場(chǎng)的運(yùn)作機(jī)制 ? 本章將詳細(xì)介紹期貨市場(chǎng)的具體運(yùn)作機(jī)制。將討論合約條款的約定、保證金賬戶的運(yùn)作、交易所的組織結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則、期貨報(bào)價(jià)方式以及期貨的會(huì)計(jì)和稅務(wù)處理等內(nèi)容。還將討論期貨與遠(yuǎn)期合約的不同之處，并解釋造成這兩類合約所實(shí)現(xiàn)的收益不同的原因。 石油期貨 ? 能源期貨交易始于 1978年，當(dāng)時(shí)在紐約商品交易所開(kāi)始交易石油期貨，接著在 1983年和 1985年分別引進(jìn)了原油期貨和無(wú)鉛汽油期貨。石油期貨合約約定，在今后某個(gè)時(shí)間，賣方向買(mǎi)方交付一定數(shù)量、某種等級(jí)的石油，價(jià)格在簽訂合約的當(dāng)天確定，而該合約在指定期貨市場(chǎng)上交易，如紐約商品交易所。 ? 期貨合同最主要的一個(gè)特征是標(biāo)準(zhǔn)化。例如，紐約商品交易所有一種原油期貨合約，標(biāo)的是美國(guó)德克薩斯州西部地區(qū)中等原油（硫含量及比重都有規(guī)定），數(shù)量為 1000桶。該合同以美元 /每桶計(jì)價(jià)，每月到期一次，到期日是交付當(dāng)月 25日之前的第三個(gè)工作日。 ? 標(biāo)準(zhǔn)化旨在減少交易費(fèi)用，加強(qiáng)合同的流動(dòng)性。標(biāo)準(zhǔn)化也是期貨合同和遠(yuǎn)期合約的分界嶺。后者是為簽約雙方度身定做的合同，以滿足特定的需求。 天然氣期貨 ? 天然氣期貨指的是雙方簽署協(xié)議，規(guī)定賣方將在未來(lái)一定的時(shí)間在指定的地點(diǎn)以事先約定的價(jià)格，向買(mǎi)方出售一定數(shù)量的天然氣。 ? 天然氣期貨的期權(quán) ? 看漲期權(quán)使得持有者有權(quán)利（而無(wú)義務(wù)）在到期日時(shí)以事先約定的價(jià)格（執(zhí)行價(jià)格）買(mǎi)入一定量的天然氣期貨。若到期日時(shí)，期貨價(jià)格高于執(zhí)行價(jià)格，則看漲期權(quán)得以執(zhí)行，期權(quán)持有者得到該期貨合約，可以立即出售并獲利，也可以持有該期貨直至到期。相反，若到期日時(shí)，期貨價(jià)格低于執(zhí)行價(jià)格，該期權(quán)將作廢，持有者的損失僅限于權(quán)利金。 交易品種 黃大豆 1號(hào) 交易單位 10噸 /手 報(bào)價(jià)單位 人民幣 最小變動(dòng)價(jià)位 1元 /噸 漲跌板幅度 上一交易日結(jié)算價(jià)的 4% 合約交割月份 1， 3， 5， 7， 9， 11 交易時(shí)間 9:00－ 11:30， 13:30－ 15:00 最后交易日 合約月份第十個(gè)交易日 DCE黃大豆一號(hào)期貨合約 (1) DCE黃大豆一號(hào)期貨合約 (2) 最后交割日 最后交易日后七日（遇法定節(jié)假日順延） 交割等級(jí)： 具體內(nèi)容見(jiàn)附表 交割地點(diǎn) 大連商品交易所指定交割倉(cāng)庫(kù) 交易保證金 合約價(jià)值的 5% 交易手續(xù)費(fèi) 不超過(guò) 4元 /手 交割方式 實(shí)物交割 合約代碼 A 上市交易所 大連商品交易所 附表：品質(zhì)技術(shù)要求 交割等級(jí) 純糧率最低指標(biāo) 升水 貼水 標(biāo)準(zhǔn)品 三等黃大豆 91% —— —— 替代品 一等黃大豆 96% 30元 /噸 —— 二等黃大豆 % 10元 /噸 —— 四等黃大豆 —— 30元 /噸 種皮：黃色混有異色粒限度為 % 雜質(zhì)：低于 1 .0 % 水分： % 氣味色澤：正常 注： 黃大豆：種皮為黃色，臍色為黃褐、淡褐、深褐、黑色或其它顏色，粒形一般為圓形、橢圓形或扁圓形； 轉(zhuǎn)基因大豆不得以標(biāo)準(zhǔn)品或替代品交割； 標(biāo)準(zhǔn)品交割價(jià) =交割結(jié)算價(jià)； 替代品交割價(jià) =交割結(jié)算價(jià) +替代品升貼水 +質(zhì)量差異升扣價(jià)； 質(zhì)量檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)及方法按照 GB5490～ 553985《 糧食、油料及植物油脂檢驗(yàn) 》 執(zhí)行； 衛(wèi)生標(biāo)準(zhǔn)和動(dòng)植物檢疫項(xiàng)目按國(guó)家有關(guān)規(guī)定執(zhí)行； 水份、雜質(zhì)允許范圍見(jiàn)附表 2； 包裝物具體要求詳見(jiàn)大商所交割的有關(guān)規(guī)定； 入庫(kù)指標(biāo)：粗脂肪酸價(jià) ≤、蛋白質(zhì)溶解比率 ≥75；出庫(kù)指標(biāo)：粗脂肪酸價(jià) ≤蛋白質(zhì)溶解比率 ≥60。 附表 2：質(zhì)量差異升扣價(jià) 項(xiàng)目 質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn) 允許范圍 質(zhì)量差異 (高 +。低 ) 升扣價(jià)(元 /噸 ) 水分 13% 1 3月份合約15%, 9合約月份 ≤% % +20 +% 55 雜質(zhì) 1% % % +10 +% 30 注： 水分： %； %不計(jì)算升扣價(jià) 雜質(zhì)：低于或高于標(biāo)準(zhǔn)不足 % 不計(jì)算升扣價(jià) 玉米期貨合約（修改后） ? 1 范圍 ? 本標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定了用于大連商品交易所交割的黃玉米質(zhì)量指標(biāo)、分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)及檢驗(yàn)方法。 ? 本標(biāo)準(zhǔn)適用于大連商品交易所玉米期貨合約交割標(biāo)準(zhǔn)品和替代品。 ? 2 引用標(biāo)準(zhǔn) ? 下列文件中的條款通過(guò)本標(biāo)準(zhǔn)的引用而成為本標(biāo)準(zhǔn)的條款。凡是注日期的引用文件，其隨后所有的修改單（不包括勘誤的內(nèi)容）或修訂版均不適用于本標(biāo)準(zhǔn)。凡是不注日期的引用文件，其最新版本適用于本標(biāo)準(zhǔn)。 ? GB 13532023 玉米 ? GB/T 205702023 玉米儲(chǔ)存品質(zhì)判定規(guī)則 滬深 300指數(shù)期貨合約表 合約標(biāo)的 滬深 300指數(shù) 合約乘數(shù) 每點(diǎn) 300元 報(bào)價(jià)單位 指數(shù)點(diǎn) 最小變動(dòng)價(jià)位 合約月份 當(dāng)月、下月及隨后兩個(gè)季月 交易時(shí)間 上午： 9:1511:30，下午： 13:0015:15 最后交易日交易時(shí)間 上午： 9:1511:30，下午： 13:0015:00 每日價(jià)格最大波動(dòng)限制 上一個(gè)交易日結(jié)算價(jià)的 177。 10% 最低交易保證金 合約價(jià)值的 12% 最后交易日 合約到期月份的第三個(gè)周五，遇國(guó)家法定假日 順延 交割日期 同最后交易日 交割方式 現(xiàn)金交割 交易代碼 IF 上市交易所 中國(guó)金融期貨交易所 背景知識(shí) ? 期貨的來(lái)歷 ? 長(zhǎng)頭寸、多頭 (long position) ? 短頭寸、空頭 (short position) ? 芝加哥期貨交易所是當(dāng)前世界上最具代表性的農(nóng)產(chǎn)品交易所。 1848年，由 82位谷物交易商發(fā)起組建了芝加哥期貨交易所， 1865年用標(biāo)準(zhǔn)的期貨合約 取代了 遠(yuǎn)期合同，并實(shí)行了 保證金制度 。2023年 10月 17日美國(guó)芝加哥商業(yè)交易所（ CME）和芝加哥期貨交易所（ CBOT）宣布已經(jīng)就合并事宜達(dá)成最終協(xié)議，兩家交易所合并成全球最大的衍生品交易所 —— 芝加哥交易所集團(tuán) 。 我國(guó)四大期貨交易所詳細(xì)交易時(shí)間一覽表 ? 上海期貨交易所 8： 558： 58（集合競(jìng)價(jià)） 8： 59（撮合時(shí)間） 上午 9： 0010： 15 10： 3011： 30 下午 13： 3014： 10 14： 2015： 00 ? 大連商品交易所 8： 558： 58（集合競(jìng)價(jià)） 8： 59（撮合時(shí)間） 上午 9： 0010： 15 10： 3011： 30 下午 13： 3015： 00 ? 鄭州商品交易所 8： 558： 58（集合競(jìng)價(jià)） 8： 59（撮合時(shí)間） 上午 9： 0010： 15 10： 3011： 30 下午 13： 3015： 00 ? 中國(guó)金融期貨交易所 9： 109： 13（集合競(jìng)價(jià)） 9： 14（撮合時(shí)間） 上午 9： 1511： 30 下午 13： 0015： 15 最后交易日交易時(shí)間 上午 9： 1511： 30 下午 13： 0015： 00 ? 期貨價(jià)格 (futures price) ? 期貨合約的平倉(cāng) ? 平倉(cāng) (closing out a position) ? 獲取一個(gè)與初始交易頭寸相反的頭寸。 ? 投資者的損益反映了持有期間期貨價(jià)格的變化。 ? 正是因?yàn)橛凶詈蠼桓畹目赡苄?，才使?期貨價(jià)格和 現(xiàn)貨價(jià)格 /即期價(jià)格 聯(lián)系起來(lái)。 業(yè)界事例 21 一個(gè)期貨合約中不曾預(yù)料到的交割 ? 這個(gè)故事（也許是不真實(shí)的）是一家金融機(jī)構(gòu)的高級(jí)主管告訴本書(shū)作者的。金融機(jī)構(gòu)招進(jìn)了一個(gè)新雇員，他以前沒(méi)有在金融部門(mén)工作的經(jīng)歷。金融機(jī)構(gòu)的一位客戶為了套期保值，以通常的方式買(mǎi)入了活牛期貨。客戶指示最后交易日進(jìn)行進(jìn)行平倉(cāng)。（在 CME集團(tuán)中交易的每份活牛期貨合約的規(guī)模為 40000磅活牛。）金融機(jī)構(gòu)指定這位新雇員管理該客戶的賬戶。 ? 平倉(cāng)時(shí)刻到來(lái)之時(shí)，雇員確認(rèn)該客戶持有的是一份合約的多頭，所以他指示了交易所的交易員買(mǎi)入（而不是賣出）一份合約。這一錯(cuò)誤的指示造成金融機(jī)構(gòu)最后持有了兩份活牛合約多頭。發(fā)現(xiàn)這一錯(cuò)誤的時(shí)候，該合約的交易已經(jīng)終止了。金融機(jī)構(gòu)（不是客戶）需要對(duì)錯(cuò)誤負(fù)責(zé)任。金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始查看活牛期貨合約的交割安排細(xì)節(jié)，這是該機(jī)構(gòu)之前從來(lái)沒(méi)做過(guò)的事情。合約條款表明，空頭方可以在交割月中將活牛交割到美國(guó)的幾個(gè)不同地區(qū)。因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)持有多頭，它只能等待空頭方向交易所提交交割意向通知書(shū)，而交易所再將通知書(shū)傳達(dá)給金融機(jī)構(gòu)。 ? 金融機(jī)構(gòu)最終接受到交易所的通知，在下個(gè)星期二，活牛將被送到 2023英里之外的一個(gè)地點(diǎn)。新雇員被派遣到該地點(diǎn)處理相關(guān)事務(wù)。結(jié)果他發(fā)現(xiàn)那一地點(diǎn)每個(gè)星期二都有活牛拍賣會(huì)?？疹^方在拍賣會(huì)買(mǎi)了活牛并直接把活牛交割給該雇員。不幸的是，直到下一次拍賣會(huì)，這些活牛不能重新賣出。雇員面臨的問(wèn)題是在這一周內(nèi)，如何放置以及喂養(yǎng)活牛。這是該雇員首次在金融部門(mén)工作的艱難啟程！ 期貨合約的規(guī)定 ? 資產(chǎn) ? 合約的規(guī)模 ? 交割安排 ? 交割月份：期貨合約通常以其交割月份來(lái)命名。 ? 期貨報(bào)價(jià) ? 每日價(jià)格變動(dòng)的限制和頭寸限制 ? 阻止由于過(guò)度的投機(jī)而造成價(jià)格的巨幅變化。 ? 防止投機(jī)者對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)施加不正當(dāng)?shù)挠绊憽? ? 若某一機(jī)構(gòu)掌握了多度的頭寸，則很有可能扭曲價(jià)格和價(jià)格波動(dòng)，最后會(huì)影響市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)分配機(jī)制，并給最終消費(fèi)者帶來(lái)不利的影響。 27 Futures Contracts ? Available on a wide range of assets ? Exchange traded ? Specifications need to be defined: ? What can be delivered, ? Where it can be delivered, ? When it can be delivered ? Settled daily 滬深 300指數(shù) () 29 期貨價(jià)格收斂到即期價(jià)格的特性Convergence of Futures to Spot Time Time (a) (b) Futures Price Futures Price Spot Price Spot Price ? 是期貨價(jià)格收斂于現(xiàn)貨價(jià)格還是現(xiàn)貨價(jià)格收斂于期貨價(jià)格？或者同時(shí)收斂于一點(diǎn)？ ? 如何實(shí)證？ ? 1730年，日本開(kāi)始采用稻米期貨合約標(biāo)準(zhǔn)交易。這些合約與現(xiàn)在很多交易所的商品期貨合約完全相同，但是有一個(gè)例外：它并不需要對(duì)所交易商品進(jìn)行實(shí)物交割。期貨合約可以買(mǎi)賣，但它不需要稻米實(shí)物的交割。然而，一個(gè)