【正文】 229 / 229投資學(xué)講義 免費的商務(wù)管理資料平臺第一章 財務(wù)管理概論 恐龍蛋遊戲軟體設(shè)計公司，前一陣子推出「水滸傳」網(wǎng)路遊戲軟體。這個公司成立迄今已有三年，已推出四個頗受市場歡迎的遊戲軟體，公司預(yù)計本年度的營收將達2億元。目前，這家公司資本額為2千萬元，此外，為了籌措營運所需資金，公司準備將自有的廠房及倉庫抵押給銀行以取得4千萬元擔(dān)保放款。這家公司還計畫進一步將營業(yè)項目擴展到商用以及教育應(yīng)用軟體的開發(fā)設(shè)計。為因應(yīng)這些擴充計劃，公司財務(wù)副總經(jīng)理發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有的資金籌措方式將不足以應(yīng)付未來公司對資金的需求。更嚴重的是，公司將立即面臨短期營運現(xiàn)金不足的問題。 這家公司所面臨的幾個問題也正是財務(wù)管理這門課所關(guān)注的課題：（1）這家公司的未來投資策略應(yīng)是什麼？（即，這家公司為何要進入商用及教育應(yīng)用軟體的開發(fā)與生產(chǎn)？）如何評估並選擇最佳的投資計劃？（即，錢怎麼投資？）（2）一旦選定投資計畫，公司如何籌措投資計畫所需的資金？（即，錢從那裡來？）（3）這家公司日常營運需要多少週轉(zhuǎn)金？（即，如何管理現(xiàn)金？） 企業(yè)選擇最適的投資策略前，必須先確立企業(yè)的經(jīng)營目標。選定後，經(jīng)營目標的達成須借助投資計畫的評估，選擇以及執(zhí)行。投資計畫的評估，選擇就是投資決策的範疇。投資決策（或稱資本預(yù)算決策，capital budgeting decisions），就是將公司資本支出預(yù)算用於購置公司營運所需的固定資產(chǎn)（如：廠房、機器設(shè)備）以及無形資產(chǎn)（如：商譽、商標及專利權(quán)），而公司經(jīng)營目標就是追求所購置的資產(chǎn)創(chuàng)造最大的價值且必須大於資本支出。亦即，若企業(yè)投資決策的目標是追求所購置的資產(chǎn)所創(chuàng)造的淨價值最大，則企業(yè)經(jīng)營績效勢必取決於各項投資計畫能為股東創(chuàng)造多少的價值？故企業(yè)營運最終的目標就應(yīng)是追求企業(yè)所有人所增加的財富極大。1. 何謂財務(wù)管理？ 假設(shè)朱一決定自行創(chuàng)業(yè)成立公司生產(chǎn)CPU專用的散熱風(fēng)扇。公司設(shè)立前，朱一必須聘請會計、財務(wù)以及採購管理人員負責(zé)採購生產(chǎn)原物料以及財務(wù)、人事管理，找到合適的廠房、機器設(shè)備，並招募到足夠的工人從事生產(chǎn)。依財務(wù)管理的用語，朱一這些決策已涉及了廠房、機器設(shè)備的購置或租賃、存貨以及人力資源管理與運用等投資行為。這些投資所需支出等於公司應(yīng)籌措的金額。假如CPU散熱專用風(fēng)扇的銷售狀況如事前的預(yù)期，扣除各項成本支出後，所剩餘的就是公司投資所創(chuàng)造的價值。當初朱一所以願意成立公司生產(chǎn)CPU散熱用風(fēng)扇，無非就是預(yù)期到這些投資的活動能為朱一及公司其他股東在未來創(chuàng)造最大的價值。購買廠房、機器、土地或累積存貨或保有現(xiàn)金等於公司資產(chǎn)的增加，這些資產(chǎn)投入公司與營運會為公司未來各期創(chuàng)造收益，這些收益若大於購置資產(chǎn)的支出，就表示投資計畫是值得的。由於未來的收益分屬不同期間，如何將這些收益轉(zhuǎn)換為同一單位來衡量是評估投資計畫的首要步驟。也就是說，財務(wù)管理第一要處理就是時間要素，如此才能給何謂「價值」找答案！為籌措執(zhí)行投資計劃所需的資金，朱一可借款或發(fā)行債券或發(fā)行新股，此屬於融資決策（financing decisions）範疇。一旦決定籌措資金方式將會改變公司負債及股東權(quán)益的大小與結(jié)構(gòu)比重。2. 公司資產(chǎn)負債表模型 由前節(jié)的例子可以看出，財務(wù)管理的重點可分為三部份：應(yīng)取得哪些資產(chǎn)（投資決策），以何種籌資方式來取得資產(chǎn)（融資政策），如何適當營運管理，為股東創(chuàng)造最大價值（或利益），如何分配這些利益（股利政策）。由於投資與籌措資金的決策都會造成資產(chǎn)、負債與股東權(quán)益的變化，而公司的資產(chǎn)負債表正是提供一個表現(xiàn)財務(wù)管理績效重要資訊來源。任何時點上，公司資產(chǎn)必須和負債及股東權(quán)益總值相等，此為資產(chǎn)負債表最基本的概念。公司的資產(chǎn)負債表左邊所列的是在某一特定時點上，公司擁有的各項資產(chǎn)，包括固定資產(chǎn)（fixed assets），屬長期性的資產(chǎn)，如廠房及機器設(shè)備是有形的固定資產(chǎn)，另一些則是無形資產(chǎn)，如：專利權(quán)、商標、商譽以及經(jīng)營團隊的品質(zhì)。除固定資產(chǎn)與無形資產(chǎn)之外，另一個重要的資產(chǎn)項目就是流動資產(chǎn)（current asset），屬於短期性資產(chǎn)，如：現(xiàn)金、應(yīng)收帳款及存貨。 公司一旦決定投資計劃後，接下來的工作就是籌措執(zhí)行這個投資計畫所需的資金。籌資方式則表現(xiàn)在資產(chǎn)負債表的右邊。資產(chǎn)負債表右邊主要的項目有負債（debt）以及股東權(quán)益（shareholders’ equity）。如同資產(chǎn)一般，負債亦可區(qū)分為流動負債（current debt），如：應(yīng)付帳款及一年期以下的貸款或負債以及長期負債（longterm debt）。而股東權(quán)益則是資產(chǎn)價值扣除負債總額的殘值，當資產(chǎn)價值大於負債總額時，股東權(quán)益才是正數(shù)，這也是為何股東權(quán)益屬於股東對公司資產(chǎn)的殘餘價值（資產(chǎn)價值扣除負債）的請求權(quán)。一個典型的資產(chǎn)負債表可表現(xiàn)如下： 資產(chǎn) 負債 流動資產(chǎn) 流動負債 現(xiàn)金、應(yīng)收帳款、存貨 應(yīng)付帳款 固定資產(chǎn) 長期負債 廠房、土地、機器設(shè)備 無形資產(chǎn) 股東權(quán)益 商標、專利、商譽 資產(chǎn)負債表可刻劃出財務(wù)管理所關(guān)注的四大決策：（1）資本預(yù)算決策：公司應(yīng)投資多少？購置何種固定資產(chǎn)？這個問題涉及資產(chǎn)負債表左邊所呈現(xiàn)的價值大小及內(nèi)涵。資產(chǎn)面所表現(xiàn)的當然和公司營運與投資有關(guān)。在投資、融資、股利及現(xiàn)金管理四大決策中，投資決策是最重要的一項。投資決策就是公司有限資源用於最有競爭力途徑上，以創(chuàng)造最大的公司價值，財務(wù)管理就是提供一個清楚的概念以及完善的架構(gòu)，使財務(wù)管理人能夠做出正確的決策。依財務(wù)管理的用語，資本預(yù)算決策（或稱為投資決策），將決定一家公司的資本支出規(guī)模以及所持有的資產(chǎn)組合及內(nèi)涵。（2）財務(wù)決策：公司如何籌措資本預(yù)算所需的資金？這個問題涉及資本負債表右邊的變動。亦即，財務(wù)決策會影響公司的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)簡單的說就是反映過去資本預(yù)算支出所需資金有多少籌自於發(fā)行新股而有多少籌自於發(fā)行債券。 （3）股利政策：公司如何將投資與營運所創(chuàng)造的收益分配給股東？有多少盈餘要以股利方式發(fā)放給股東，又有多少要保留在公司。發(fā)放愈多給股東固可滿足股東對現(xiàn)金回饋的要求，但亦會稅負增加的缺點；另一方面，保留盈餘減少會讓公司成長速度變慢。兩者之間如何取得平衡點是股利政策的核心。（3）現(xiàn)金管理：短期營運資金如何管理？營運過程中，由於營運現(xiàn)金流入與營運現(xiàn)金流出的金額大小及時點經(jīng)常不一致，致時而產(chǎn)生不確定性。財務(wù)管理人員第三個主要課題就是對現(xiàn)金流入與流出金額差距以及時點不一致性做最適的管理。依會計用語，流動資產(chǎn)與流動負債的差距即為： 淨營運資本（net working capital）? 流動資產(chǎn) 流動負債淨營運資本的變動則反映短期營運資金管理的績效。3. 有價證券與金融市場 籌措投資計畫所需的資本支出的管道很多；其中最重要的方式就是由公司發(fā)行有價證券（securities）。這些有價證券亦稱為財務(wù)工具（financial instruments），其價值則決定於發(fā)行公司投資與營運所創(chuàng)造出來的價值以及分配方式。一般而言，公司最常用的財務(wù)工具為股東權(quán)益（equity）和負債（debt）（或稱為股票（stocks）和債券（bonds））。這兩種財務(wù)工具最主要的差異在於這兩種財務(wù)工具投資報酬與公司價值間的關(guān)係，這兩種金融性資產(chǎn)的差異更是現(xiàn)代財務(wù)管理最基本的差別。財務(wù)管理人員必須了解這兩種財務(wù)工具的價值如何決定，以及和公司價值間的關(guān)係。如此，才能預(yù)估公司發(fā)行有價證券所能籌得的資金，也才會知道應(yīng)何時發(fā)行。 股票及債券兩者最大的差異在哪裡？債券最基本的特質(zhì)在於它是一種在事先確定的時點上對債券持有者給付一定金額的承諾（此即所謂契約），除非債券發(fā)行者在給付日時缺乏足夠現(xiàn)金履行此項承諾（此時，債券發(fā)行的公司就處於破產(chǎn)狀態(tài)），不然，其承諾金額不受契約條件以外的因素改變所影響。而股東權(quán)益則是公司兌現(xiàn)所應(yīng)支付的承諾後，若仍有剩餘價值，股東對這些殘餘價值的請求權(quán)（residual claims）?，F(xiàn)以下圖說明兩者差異： 債券持有人的給付 F 0 F 公司價值（X）股東的給付 0 F X 由上圖可知，若公司因投資與營運所創(chuàng)造的價值（X）大於公司對債券持有人的承諾（F）（X≧F），其中F為債券持有人應(yīng)得的給付，而X－F則為股東所得的部分。當X＜F時，X為債券持有者實得的給付，此時，股東所得的部分為0。由此可知，債券和股票的價值皆取決於公司投資、經(jīng)營所創(chuàng)造的價值，但決定方式則大不相同。債券和股票雖皆屬於或有型請求權(quán)（contingent claim）的有價證券，但或有關(guān)係則大不相同。由於企業(yè)最主要的籌資管道來自於發(fā)行有價證券（股票及債券），有價證券交易的場所稱之為金融市場（financial market），金融市場依交易標的不同分為貨幣市場（money market）以及資本市場（capital market），一個優(yōu)秀的財務(wù)管理人員必須對資本市場及貨幣市場的制度與運作有充分了解。如此，才能充分運用資本市場及貨幣市場為企業(yè)籌集營運及投資所需資金。4. 資本結(jié)構(gòu)與股利政策 資本預(yù)算決策將影響到公司資產(chǎn)價值與內(nèi)涵。若我們將公司投資與營運所創(chuàng)造的價值想成一個派餅（pie），一個公司資本預(yù)算決策愈正確且執(zhí)行愈有績效，所產(chǎn)生的派餅就愈大。另一方面，執(zhí)行這些資本預(yù)算需要有足夠的資金以支應(yīng)必須的資本支出，公司籌資的方式就決定未來的派餅如何切分。參予切分派餅有兩種人：公司所發(fā)行各種債券的持有人稱為公司債權(quán)人，而股票的持有人稱為公司股東。公司過去各項投資計劃的籌資方式?jīng)Q定了公司的資本結(jié)構(gòu)（capital structure）。舉例說，若公司改變某一投資計畫籌措資本支出的方式，改以發(fā)行較多的債券以及較少的股票，此項決定將改變公司的資本結(jié)構(gòu)。由於前節(jié)資產(chǎn)負債表左右兩邊的金額必須相等可知：V = B + E，式中V是公司的資產(chǎn)價值，此決定於公司的資本預(yù)算的決策與執(zhí)行績效，B為負債總值，而E表示股東權(quán)益的價值。資本結(jié)構(gòu)可用於B/ E的比率表現(xiàn)。在上面例子中，該特定計劃的籌措方式會讓B/ E比率下降。 股利發(fā)放水準以及發(fā)放方式?jīng)Q定公司資本結(jié)構(gòu)。所以，一個完整的財務(wù)決策必須將股利政策（dividend policy）納入考量。股利政策包括現(xiàn)金股利、股票股利的發(fā)放和庫藏股的買回。股利發(fā)放水準同時還影響到公司保留盈餘的金額。如果公司或廠商保留大部分的稅後盈餘，此固然讓股東所取得的股利減少；保留盈餘增加，公司在籌措資本支出財源時，依賴外來資金的程度會降低，由於兩者之間存在抵換（tradeoff）關(guān)係，因此公司或廠商的財務(wù)管理人員必須決定股利發(fā)放水準以及方式。5. 財務(wù)管理人員的角色 公司的財務(wù)管理多由財務(wù)副總理、財務(wù)長（chief financial officer，CFO）或財務(wù)經(jīng)理主導(dǎo)。下圖所表現(xiàn)的是一個公司正常投資與營運（箭頭表示現(xiàn)金流向），其中有那些活動是屬於財務(wù)管理人的工作執(zhí)掌範圍？ 免費的商務(wù)管理資料平臺 發(fā)行有價證券（1）投資決策（2） 金融市場 流動資產(chǎn) 保留盈餘（5） 流動負債 固定資產(chǎn) 長期負債 營運現(xiàn)金收益（3） 股利及債務(wù)支出（6） 股東權(quán)益 繳納稅款（4） 政府 由於公司投資與營運最高目標視為股東或公司所有人創(chuàng)造出最大價值，財務(wù)管理人工作則是藉投資融資、股利與現(xiàn)金管理四大決策來協(xié)助公司達到上述目標。依此，上圖中除了（3）營運現(xiàn)金收益外，皆屬於財務(wù)管理人的工作內(nèi)涵為：（1） 發(fā)行有價證券：融資決策（financing decision）（2） 公司的資產(chǎn)投資：投資決策或資本預(yù)算決策（capital budgeting decision） （3）公司向政府繳納各項稅款：租稅政策（tax policy） （4）保留盈餘用於公司未來的投資：股利政策（dividend policy） （5）股利政策及債務(wù)支出：債還本金、利息與支付股利。6. 企業(yè)組織型態(tài) 所有企業(yè)都面對錢怎麼投資（投資決策或資本預(yù)算決策）以及錢從哪裡來（融資決策）兩大決策。但這兩個問題在公司型態(tài)中要比其他組織型態(tài)的企業(yè)要來得複雜。由於本書重點置於公司財務(wù)決策的討論，有必要先說明公司如何組成，公司和其他型態(tài)的企業(yè)組織，如：獨資、合夥有何差別。最簡單的企業(yè)組織就是獨資企業(yè)（sole proprietor），出資人只有一個人，她必須擔(dān)負所有的費用，但也保有所有的稅後盈餘。獨資企業(yè)的出資人負有「無限債務(wù)責(zé)任」（unlimi