【正文】 資階段 。 由于有了 IPO的誘人前景 ， 因此會激起一大批戰(zhàn)略投資機構(gòu)的濃厚興趣 ， 特別是吸引一些具有金融背景的投資者的積極參與 。 成為上市公司不僅可以增加股權(quán)流動性 ， 方便股東實現(xiàn) “ 腳投票 ”的功能 ， 而且有利于企業(yè)從公開資本市場融資 ， 企業(yè)核心競爭力得以增強 ， 資本規(guī)模迅速擴大 。 ? 第五階段： —— 變成 100℃ 的水蒸氣 ， 企業(yè)通過 IPO成為上市公司 。 在企業(yè)從 0℃ 到 99℃ 的漫長培育過程中 ， 風險資本無疑起著 “ 雪中送炭 ” 的作用 。 風險投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家經(jīng)過長期的同甘共苦和歷史考驗 ， 終于到了 99℃ ， 這時投資銀行會積極介入 ， 企業(yè)借助于投資銀行的專業(yè)輔導和保薦 ， 成功地從公開資本市場中融資 ， 變成一家上市公司 。 ? 第六階段： —— 100℃ 以上的水蒸氣 ， 即 PostIPO階段 。成為上市公司 ， 標志著企業(yè)已完成從私人權(quán)益資本市場向公開資本市場的歷史性跨越 ， 但這只是完成了萬里長征的第一步 。 企業(yè)作為一個有機體其生命會無限延續(xù)下去 ， 還會不斷地利用資本市場的融資功能 ， 繼續(xù)進行業(yè)務和規(guī)模擴張 ， 一般采取兼并收購的形式 ， 包括上市公司之間并購和對非上市企業(yè)特別是中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的并購 。 ? 縱觀企業(yè)生命周期和企業(yè)從無到有 、 從小到大的成長歷程 ， 不難發(fā)現(xiàn)有兩次質(zhì)的飛躍： —— 從實驗室走向產(chǎn)業(yè)化和市場 ， 即 0℃的冰變成 0℃ 的水； —— 通過 IPO成為上市公司 ， 即 100℃ 的水變成 100℃ 的水蒸氣 。 ? 成為上市公司標志著企業(yè)開始了一個嶄新的生命歷程 ， 其融資活動 、 產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu) 、 公司治理及其經(jīng)營管理都將表現(xiàn)出新的形式 。 企業(yè)生命周期 首次公開發(fā)行 (100℃) 走出實驗室 (0℃) 經(jīng) 營 現(xiàn) 金 流 并購重組 資本市場中的五級價值增值 ? （ 1） 一級價值增值 —— 在私人股權(quán) （ private equity） 資本市場中 ， 企業(yè)通過溢價增資擴股實現(xiàn)原有股東價值和企業(yè)價值的增值 ， 這種情況在中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的私募股權(quán)融資活動中非常普遍 。 ? 例如 某高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)由 4名創(chuàng)業(yè)者共同出資成立 ，注冊資本 100萬元 （ 包括現(xiàn)金和某項專利技術(shù) ） ，通過引入風險資本 900萬元 ， 增資擴股成為股份有限公司 ， 注冊資本增至 1000萬元 ， 企業(yè)總股本變?yōu)?1000萬股 。 企業(yè)新的股東會一致同意原創(chuàng)業(yè)者合計持有 700萬股 ， 占總股本的 70％ ；風險投資機構(gòu)持有 300萬股 ， 占總股本的 30％ 。 也就是說 ， 風險投資機構(gòu)認購價格為每股 3元 ， 等于承認原企業(yè)市場價值為 2100萬元 ， 其中 2023萬元即一級價值增值 ， 創(chuàng)業(yè)者股本增值 20倍 。 ? （ 2） 二級價值增值 —— 在證券發(fā)行市場中 ， 證券發(fā)行上市的溢價收益形成二級增值 。 例如某企業(yè)的每股凈資產(chǎn) 1元 ， 股票發(fā)行價為 5元 ， 投資者每股花了 5元來認購 ， 上市后按 8元價格賣出 ， 這里的 7元溢價就是二級價值增值；其中發(fā)行股票的企業(yè)得到 4元 ， 形成資本公積；新股認購者得到 3元 。 ? 二級價值增值被發(fā)行股票的企業(yè)和新股投資者共同分享 ， 這是企業(yè)上市融資和投資者認購新股的基本動力 。 在我國 A股市場上 ， 國有股和法人股大約占 2/3且不能流通 ， 一旦企業(yè)成功地發(fā)行股票上市 ， 由于部分二級價值增值轉(zhuǎn)化為企業(yè)資本公積 ， 使得每股凈資產(chǎn)價值上升 ， 日后即便按凈資產(chǎn)價格回購 ， 國有資本不僅套現(xiàn) ，而且增值 。 ? 案例一： ? 某上市公司總股本 1個億 ， 其中國有股 7000萬 ， 發(fā)新股之前每股凈資產(chǎn) 1元 。 首次公開發(fā)行時 ， 每股價格10元 ， 發(fā)行 3000萬流通股 ， 籌集資金 3億元 ， 這時公司賬面凈資產(chǎn) ， 扣除融資成本 ， 凈資產(chǎn) ， 每股凈資產(chǎn)變成 ， 國有資產(chǎn)賬面價值 ， 升值 。 ? 案例二： ? 誠志股份戰(zhàn)略配售 ！ ? （ 3） 三級價值增值 —— 在證券交易市場中 ， 投資者進行證券交易的差價收益即三級價值增值 。 三級增值來自于股票買賣雙方對企業(yè)未來收益的不同預期 。 例如在 20倍市場平均市盈率條件下 ， 對于某市價為 10元的股票 ， 甲預期每股收益 ， 即每股股票內(nèi)在價值為 8元 ， 如果甲是一個理性投資者 ， 則應做出賣出決策；而乙預期每股收益 ， 股票內(nèi)在價值為 12元 ， 此時乙應該買入 。 甲乙雙方投資決策依據(jù)都是企業(yè)內(nèi)在價值 。 ? 雖然股票價格是企業(yè)內(nèi)在價值的反映 ， 但股價并不簡單地與其內(nèi)在價值相等 。 通常情況下 ， 由于供求關(guān)系影響 ， 價格圍繞內(nèi)在價值波動并發(fā)生偏離 ， 適當范圍的偏離是合理的 。 價格的實際變化取決于投資者的市場合力 ， 其中市場主力起著關(guān)鍵作用 。 ? 市場主力 —— 機構(gòu)投資者 （ 引導價值投資；在做市商制度條件下 ， 公司治理效率會大大提高 ） ? （ 4） 四級價值增值 —— 四級價值增值來自于上市公司并購重組活動 。在證券市場中 ， 上市公司業(yè)績變化不僅取決于企業(yè)本身 ， 而且受到企業(yè)外部力量的作用 。 企業(yè)并購重組必然會對上市公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu) 、 核心競爭能力以及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響 ， 導致股票價格在重新定價過程中發(fā)生翻天覆地的變化 ， 此時的差價收益即四級價值增值 。 ? 例如：證券市場上經(jīng)常發(fā)生的母子公司的借殼上市和非上市公司的買殼上市 ， 以及涉及上市公司的資產(chǎn)重組 。 ? 一些戰(zhàn)略投資者在策劃實施企業(yè)并購方案時 ， 往往在二級市場中創(chuàng)造出價格奇跡 ， 獲取巨大的資本增值收益 。 伴隨著上市公司并購重組活動 ， 必然發(fā)生各種關(guān)聯(lián)交易 。 只要關(guān)聯(lián)交易合法 ， 且符合 “ 三公 ” 原則 ， 所獲價值增值便無可非議 。 ? 比較來說 ， 雖然三級增值和四級增值都發(fā)生在二級市場上 ， 但兩者之間有著明顯不同 。 —— 從源頭來看 ， 三級增值來自上市公司自身 ，四級增值則受外部因素對企業(yè)重新定價的影響 。 —— 換言之 ， 如果說前者主要是企業(yè)自我努力的結(jié)果 ， 那么后者往往是投資銀行的杰作 。 在一個信息充分公開的資本市場中 ， 買者自負似乎天經(jīng)地義 ，然而投資銀行往往起著導向作用 。 —— 三級增值導致價格變動幅度較小 ， 也比較平緩；四級增值引起價格變動較大 ， 有時會出現(xiàn)急劇跳躍式變化 。 案例一 某上市公司 （空殼公司） 總股本 1個億 其中 : 未流通國有股 5000萬 流通股 5000萬 市價 20元 即，市值 20億 凈資產(chǎn)為 0 重組方案 ： 政府將某國企 1個億優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) 按每股 2元折成 5000萬股， 與上市公司 5000萬國有股置換 然后向原公眾股東 定向增發(fā)新股 5000萬股； 發(fā)行價 10元 /每股 新股上市后除權(quán)價＝ （ 20＋ 10）247。 ＝ 上市公司從市場拿到 5個億； 共獲得 6億元資產(chǎn)； 這時每股凈資產(chǎn)變?yōu)?4元； 置換的 1個億國有資產(chǎn) 賬面價值 2個億； 增值 100％ 在優(yōu)惠政策支持下 ， 上市公司用 6億資產(chǎn)投資某高科技項目 ， 預期一年可獲收益 7500萬元 （ 凈資產(chǎn)收益率 ％ ） ， 即每股收益 。 按60倍 PER計算 ， 股票定價為 30元 。 實施此方案 ， 不僅原公眾投資者爭相認購新股 ， 且新股上市走出一波強勁的填權(quán)與上揚行情 。 P t 30元 /股，市值 45億 /股市值 25億 20元 /股，市值 20億 ? 案例二： ? 吉林紙業(yè) 環(huán)球股份 ！ （ 5） 五級價值增值 —— 衍生金融工具的應用產(chǎn)生五級價值增值 。 以期貨 、 期權(quán)為代表的衍生金融工具的一個顯著特點就是能夠發(fā)揮杠桿作用 ， 放大投資收益或?qū)_風險 （ hedge the risk） 。 ? 問題： 何謂期貨 ？ 何謂期權(quán) ？ ? 例如股指期貨 ， 假定上證綜合指數(shù)現(xiàn)在是 1200點 ，每點價值 500元 ， 這時賣出一張上證綜指期貨合約 ，價值 =1200 500=60萬元 ， 交易保證金 ；三個月后股指跌至 1000點 ， 若按 1000點買入一張股指期貨對沖 ， 忽略手續(xù)費 ， 獲利 10萬元 =(12001000) 500。 現(xiàn)貨市場暴跌 ， 期貨市場盈利 ， 而且是暴利 。 這是五級價值增值 。 ? 在期貨和現(xiàn)貨市場之間對沖 ， 如果操作得當 ， 可以鎖定收益和規(guī)避風險 ， 類似方法已被廣大機構(gòu)投資者采用 。 在發(fā)達資本市場中 ， 衍生金融工具品種繁多 、 應用廣泛 ， 客觀上起到轉(zhuǎn)移風險和提高市場效率的作用 ， 為參與者創(chuàng)造了可觀收益 。 （ 6） 五級資本價值增值模型 資本價值增值歸根到底來自于上市公司未來預期收益的貼現(xiàn)與其資產(chǎn)凈值的差額 （ 用 B表示 ） 。 假定股票價格 P=V， 則股票內(nèi)在價值與凈資產(chǎn)差額 B＝ PNA。 假定 Dt每年維持在 E水平不變 ， 得市贏率 PER＝1/k， 令 P=V， 則 P＝ PER E =(1/k) E。 式中 E代表每股收益 ， 這時 ， 再假定每股收益增加 Δ E， 每股凈資產(chǎn)也同時增加Δ E ( =Δ NV)， 代入公式后得出： Δ B＝ (PER1) Δ E = (1/k1)Δ E 1 k 其中 ， (PER1)， or k 為資本增值乘數(shù) 。 不難看出 ， 由于市贏率的作用 ， 在證券市場中客觀上存在這種乘數(shù)效應 。 B = P NV= PER E NV= (1/k) ENV 理論應用： 從 GATT到 WTO， 談判的兩大主題： 農(nóng)產(chǎn)品補貼 和 知識產(chǎn)權(quán)保護 價格