【正文】 中鎢高新1998年與株硬、自硬進(jìn)行資產(chǎn)置換時(shí)，由于受制于資產(chǎn)規(guī)模，沒有將采購系統(tǒng)和銷售系統(tǒng)納入上市公司，目前其銷售體系完全委托自硬代理。因此，目前中鎢高新的主營業(yè)務(wù)幾乎全部是關(guān)聯(lián)交易，盈利能力仍舊受制于自硬，因此買殼中鎢高新和參與自硬改制兩個(gè)方案需要同步進(jìn)行考慮。中鎢高新目前的主要股東中，%%的股權(quán)外，其余8家所持股權(quán)比例僅在3％左右，比較分散，在五礦有色收購中科信持有的中鎢高新股權(quán)之后，%股權(quán)。在關(guān)聯(lián)交易狀況下，大股東回避表決時(shí)，受小股東控制的狀況也比較容易避開。為了避免同業(yè)競爭問題，需要在收購中鎢高新股權(quán)時(shí)，作出將五礦有色體系內(nèi)的鎢資產(chǎn)（自硬、南硬、香爐山、江鎢）注入上市公司的承諾，對(duì)于廈鎢的同業(yè)競爭問題也需要進(jìn)行規(guī)避，選擇信托的方式是比較好的選擇。收購中科信持有的中鎢高新股權(quán)之后，應(yīng)要求中科信回購其注入的非鎢資產(chǎn)。由于中科信在將德瑞科資產(chǎn)注入中鎢高新時(shí)可能存在高估的問題，因此，五礦有色應(yīng)當(dāng)約定其回購價(jià)格不得低于原價(jià)。五礦有色應(yīng)當(dāng)在今年年底前完成中鎢高新的整合問題，這樣能保證2005年有一個(gè)完整的一年觀察期，以便盡快增發(fā)或配股，為五礦鎢產(chǎn)業(yè)發(fā)展贏得資金。第三步：注入自硬完成自硬改制和中鎢高新的并購之后，首先將自硬整體裝入中鎢高新（即將未裝入中鎢高新的銷售體系等注入中鎢高新），使中鎢高新成為從研發(fā)、采購、生產(chǎn)到銷售都獨(dú)立運(yùn)作的公司?！　⒆杂舱w注入中鎢高新后，應(yīng)當(dāng)將其重組為自硬子公司和成都子公司兩個(gè)部分。由于自硬公司的多數(shù)資產(chǎn)原來已經(jīng)注入中鎢高新，將其整體注入中鎢高新后，自硬這部分將作為中鎢高新的子公司存在；成都公司也作為中鎢高新的子公司存在，由于其工具分廠已經(jīng)注入中鎢高新，因此可以考慮和自硬部分的混合料制備中心進(jìn)行置換。同時(shí)，還需要?jiǎng)冸x自硬子公司下屬的長城建安公司，并轉(zhuǎn)移下屬的冶煉分廠。西亞泰克公司是合資公司，股權(quán)變更需要合資方同意，初步考慮放在成都子公司名下，未來也可以整合到中鎢高新名下。另外，考慮到統(tǒng)一銷售管理和配額管理的需要，將銷售公司和外貿(mào)公司直接放在中鎢高新的本部，外貿(mào)公司仍保留自硬進(jìn)出口的名稱。第四步：注入南硬、香爐山在將南硬/香爐山注入上市公司的時(shí)候，存在礦業(yè)權(quán)和土地使用權(quán)的重新評(píng)估問題。由于香爐山目前的盈利能力比較強(qiáng)，因此，是否將其注入上市公司將視其資產(chǎn)評(píng)估的結(jié)果而定。五礦有色可以根據(jù)具體情況來選擇置換方案：– 如果香爐山的資產(chǎn)經(jīng)評(píng)估后達(dá)到2個(gè)億，五礦有色可以選擇增資1個(gè)億，將自硬和南硬的股權(quán)置換中科信的德瑞科資產(chǎn)；– 在資產(chǎn)評(píng)估為2個(gè)億的情況下，五礦有色還可以選擇承諾增資1個(gè)億，但是未來由中鎢高新投入，并將自硬、南硬、香爐山三家子公司的股權(quán)一起置換中科信的德瑞科資產(chǎn)；– 樂觀估計(jì)，如果香爐山的資產(chǎn)能夠評(píng)估到4個(gè)億，那么僅自硬和香爐山兩家公司就能完成資產(chǎn)置換，五礦有色可以選擇將自硬和香爐山的股權(quán)置換中科信的德瑞科資產(chǎn)，而承諾增資自硬的1個(gè)億未來由中鎢高新投入，南硬則可以稍后考慮由中鎢高新進(jìn)行收購；總之，五礦有色鎢產(chǎn)業(yè)的整個(gè)整合過程將遵循盡量減少現(xiàn)金出資，充分利用現(xiàn)有鎢資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)置換。初步預(yù)測(cè)，在增資1個(gè)億到位的情況下，五礦有色可以選擇不注入香爐山，；如果承諾增資1個(gè)億，但未來整合完成后由中鎢高新投入，并且將香爐山也注入中鎢高新，這種情況下，；如果承諾增資1個(gè)億，但香爐山的凈資產(chǎn)評(píng)估為4個(gè)億的情況下。不同的投資方案在凈資產(chǎn)收益率上會(huì)有所差別，但都具有較高的投資價(jià)值，更重要的是五礦有色獲得了一個(gè)較好的鎢產(chǎn)業(yè)發(fā)展平臺(tái)。第五步：注入江鎢 在將新江鎢資產(chǎn)注入中鎢高新時(shí)，五礦有色有三種備選方案：– 第一種方案是：中鎢高新向五礦有色收購持有的新江鎢51％股份；– 第二種方案是：首先需要將新江鎢同股比拆分為江西鎢業(yè)、江西稀土和江西鉭鈮三個(gè)公司，然后由中鎢高新收購五礦有色持有的拆分后的江西鎢業(yè)51％的股份；– 第三種方案是：首先將新江鎢同股比拆分為江西鎢業(yè)、江西稀土和江西鉭鈮三個(gè)公司，然后由中鎢高新收購五礦有色持有的江西鎢業(yè)51％的股份，再把中鎢高新持有的69％的南硬的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給江西鎢業(yè)；在第一種方案中，中鎢高新收購其51%。顯然，投入資金過大，會(huì)影響到上市公司以后的運(yùn)營。而且，新江鎢的采礦權(quán)和土地使用權(quán)目前都是劃撥使用，如果要整體注入上市公司則需要重新評(píng)估。但重新評(píng)估后，會(huì)導(dǎo)致凈資產(chǎn)過大，新江鎢的贏利能力下降，同樣會(huì)影響上市公司未來的再融資能力。但可以考慮等到一年觀察期之后，中鎢高新以增資收購的方式來進(jìn)行。在第二種方案中，先通過分拆，組建江西鎢業(yè)，新江鎢的礦業(yè)權(quán)、土地使用權(quán)重新評(píng)估入資，江西鎢業(yè)需要支付購買成本，也會(huì)影響到江西鎢業(yè)的盈利性。因此，將江西鎢業(yè)注入中鎢高新時(shí)是否將礦業(yè)權(quán)和土地使用權(quán)注入，應(yīng)該視江西鎢業(yè)獨(dú)立運(yùn)作后的贏利能力而定。如果暫時(shí)不注入上市公司，中鎢高新可以向新江鎢租賃其礦業(yè)權(quán)和土地使用權(quán)。由于新江鎢的拆分和重組需要一定的時(shí)間，五礦有色可以利用上市公司一年的觀察期這個(gè)機(jī)會(huì)加緊實(shí)施，等觀察期之后就考慮將江西鎢業(yè)注入。相比較而言，這種方案比較可行。在第三種方案中，分拆后把南硬并入江西鎢業(yè)的鎢資產(chǎn)，雖然實(shí)現(xiàn)了五礦有色對(duì)新江鎢的承諾，但同時(shí)也幫助新江鎢貫通了整個(gè)鎢產(chǎn)業(yè)鏈，可能會(huì)削弱今后五礦有色對(duì)新江鎢的控制力。另外，江西鎢業(yè)旗下的鎢業(yè)務(wù)和中鎢高新其它的鎢業(yè)務(wù)將會(huì)形成同業(yè)競爭，中鎢高新需要作出承諾未來做出處理方案。這一方案的實(shí)施難度較大，風(fēng)險(xiǎn)也比較高。第六步：注入廈鎢為了避免同業(yè)競爭問題，在收購中鎢高新股權(quán)時(shí)，五礦有色可選用信托的方式把其持有股權(quán)委托給某信托公司托管；當(dāng)五礦有色通過中鎢高新整合完其它鎢資產(chǎn)時(shí)，可在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)將廈鎢注入中鎢高新，徹底解決同業(yè)競爭問題。 工作計(jì)劃為實(shí)施前文所述的整體重組方案，可選用一次性裝入中鎢高新和分步裝入兩種方案的任一種；其中，一次性裝入方案是指將五礦有色的香爐山、南硬和自硬體外資產(chǎn)一次性置換或收購進(jìn)上市公司，但因置換總值高達(dá)6億元，超過了目前中鎢高新的凈資產(chǎn)總額，需上發(fā)審會(huì)審核，存在時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)；分步裝入方案是指先用香爐山或其它資產(chǎn)與中科信的房地產(chǎn)進(jìn)行置換，然后再逐步收購五礦有色其它鎢資產(chǎn)；但該方案存在資產(chǎn)低估、產(chǎn)生新的同業(yè)競爭等不足，詳細(xì)分析見下表：一次性裝入（超過70%）分步裝入（控制50－70%）要求 上發(fā)審會(huì)審核 新公司運(yùn)行一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度才具備融資功能；167。 只需由上市部審核，不需用上發(fā)審會(huì)167。 中鎢高新在重前需確保資產(chǎn)收益率達(dá)6%以上，才具備融資功能；優(yōu)點(diǎn)一次性裝入，徹底解決同業(yè)競爭等問題；節(jié)約時(shí)間，審核時(shí)間權(quán)20個(gè)工作日；缺點(diǎn) 存在時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)，如果重組方案不能得到發(fā)審會(huì)認(rèn)可，需繼續(xù)修改方案，再上會(huì)，甚至造成明年年底也不能夠完成此次收購；167。 要降低企業(yè)評(píng)估值；167。 如果中鎢高新能夠保住其再融資資格的話，將不用運(yùn)行一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度，在2006年進(jìn)行融資，如果保不住再融資資格，就將運(yùn)行一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度，在2007年進(jìn)行融資；167。 產(chǎn)生新的同業(yè)競爭和關(guān)系交易；如果不想減少評(píng)估值，又想節(jié)約時(shí)間，建議采用分步進(jìn)入的方法，具體實(shí)施方案如下：（1） 在確保100%收購自硬的前提下，先收購中科信的股權(quán)，成為第一大股東，；在這個(gè)階段，由于股權(quán)比例達(dá)不到30%，可以免于要約收購申請(qǐng)，節(jié)約時(shí)間，同時(shí)，資產(chǎn)置換比例小于50%，可以免于申報(bào)審批，只要充分披露即可。（2） 完成第一階段的工作后，馬上進(jìn)入第二階段的工作，收購自硬從而間接增持中鎢高新的股權(quán)達(dá)到42%左右，申請(qǐng)要約收購的豁免，同時(shí)將其余擬進(jìn)入的資產(chǎn)收購進(jìn)上市公司，將重大資產(chǎn)重組方案上報(bào)證監(jiān)會(huì)審批，如需上發(fā)審會(huì)，也不會(huì)到年底也完不成整體的重組方案，節(jié)約了時(shí)間。 工作進(jìn)度時(shí)間表　根據(jù)目前的項(xiàng)目計(jì)劃及進(jìn)展情況，具體時(shí)間安排為：方案一：一次性裝入（1） 收購自硬并對(duì)其進(jìn)行改制　2005年1月份之前；（2） 簽署股權(quán)收購協(xié)議：2005年3－4月；（3） 上發(fā)審會(huì)審核：2005年5月份（4） 裝入五礦有色鎢資產(chǎn)：　視發(fā)審會(huì)審核結(jié)果而定；（5） 中鎢高新再融資：最早時(shí)間為2007年，甚至更晚；方案二：分步裝入（1） 與中科信簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議：2005年2月份前；（2） 收購中科信持有中鎢股權(quán)并用香爐山（或其它鎢資產(chǎn)）置換出中科信房地產(chǎn)資產(chǎn)：2005年5月；（3） 裝入五礦有色其它鎢資產(chǎn)：2005年6－7月份；（4） 中鎢高新再融資：2007年年初； 資金安排計(jì)劃 資資金需求估算根據(jù)初步制定的五礦有色鎢業(yè)整合方案，五礦有色將現(xiàn)金的方式收購自硬目前的凈資產(chǎn)(按照自貢市經(jīng)貿(mào)委提供的數(shù)據(jù)，)；另外，五礦有色通過現(xiàn)金（約5000萬元）＋資產(chǎn)（），并獲取其持有的中鎢股權(quán)（%）；因此，本次項(xiàng)目總需過橋資金2億元左右。而通過本次鎢業(yè)整合，五礦有色不僅能夠迅速收回過橋資金，（香爐山、南硬初始投資共計(jì)7800萬元），%的股權(quán)，成為其第一大股東。 　資金來源安排（1） 過橋資金從2003年起，五礦有色對(duì)鎢相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行了一系列投資，如香爐山、南硬、江鎢、廈鎢等，并通過引進(jìn)先進(jìn)的管理理念，以增量資產(chǎn)盤活存量資產(chǎn)等方式方法對(duì)收購企業(yè)進(jìn)行改制、改革，取得了卓越的成就：（A） 香爐山由原來的初始投資額4300萬元，（按企業(yè)價(jià)值評(píng)估額7億折算）；（B） 南硬則從3500萬元的初始投資額增長到今天的63008300萬元（按企業(yè)價(jià)值評(píng)估額900012000萬元折算）同時(shí)，通過上述的投資項(xiàng)目，五礦有色積累了豐富的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，為下一步的鎢行業(yè)整合打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。為順利實(shí)施五礦有色鎢行業(yè)整合計(jì)劃，共需過橋資金2億元左右，其主要來源是在五礦有色承諾2004年不分紅的情況，利用鎢產(chǎn)業(yè)所有的盈利（），包括：（A） 鎢部2004年盈利：5000萬；（B） 香爐山：5000萬；（C） 廈鎢：2000萬；（D） 603＋贛鎢：500萬；（E） 廈門金鷺：3500萬（2） 中鎢高新的銀行貸款截止到2004年6月30日止，中鎢高新的總資產(chǎn)為1,051,667,，負(fù)債總額為453,305,，%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于上市公司平均60－70%的負(fù)債水平；因此，即使五礦有色通過中鎢高新從銀行獲取4億元的借款后，中鎢高新的負(fù)債率也才60%左右，還未達(dá)到上公司的整體平均水平；當(dāng)中鎢高新順利從銀行獲取4億元的借款后，具體的資金用途安排如下：（A） 2億元用于償還過橋資金；（B） 2億元用于企業(yè)發(fā)展，其中1億元用于投資南硬的微鉆產(chǎn)品；另外一億元用于投資自硬的硬面材料工程等具有廣闊發(fā)展前景的鎢鉬新材料項(xiàng)目；（3） 自硬改制資金五礦有色進(jìn)入自硬后，將通過盤活存量資產(chǎn)、提高企業(yè)管理能力等辦法對(duì)自硬進(jìn)行整體改制，具體如下：（A） 盤活資金：經(jīng)粗略估計(jì)，自硬的改制約需資金1億元，該資金一方面可能通過中鎢高新或五礦有色的增資；另一方面，也可通過盤活自硬現(xiàn)有資產(chǎn)等方式：– 對(duì)自硬的現(xiàn)有長期投資重新分類管理，盤活資金；%股權(quán)投資就可變現(xiàn)資金800萬元；– 關(guān)閉其APT生產(chǎn)線，降低庫存管理；粗略估算，如能做好有效庫存管理，自硬每年可節(jié)省大量財(cái)務(wù)費(fèi)用，新增利潤3000萬元左右；– 做好應(yīng)收帳款管理；– 根據(jù)方案，此費(fèi)用可申請(qǐng)延期支付，將期作為企業(yè)的改制資金；（B） 輔業(yè)改制、提高人員效率：通過關(guān)閉APT廠及分離輔業(yè)人員，企業(yè)能夠有效地精簡人員，提高運(yùn)營效率；（C） 提高產(chǎn)品合格率：自硬目前產(chǎn)品盈利能力較差的主要原因是產(chǎn)品的合格率較差，導(dǎo)致生產(chǎn)成本較高；五礦有色進(jìn)入后可通過共享南硬等企業(yè)的技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)等提高產(chǎn)品合格率，從而有效降低生產(chǎn)成本；（D） 改進(jìn)技術(shù)：對(duì)比自硬與南硬的生產(chǎn)工藝，我們認(rèn)為自硬還有進(jìn)一步提高的空間，如自硬的鎢粉生產(chǎn)過程采用天然氣作為燃料，而南硬則使用電作燃料，這導(dǎo)致自硬鎢粉的生產(chǎn)成本偏高；因此，五礦有色整合鎢項(xiàng)目后，為各企業(yè)搭建一個(gè)共享、合作平臺(tái)，真正做好協(xié)同效應(yīng)；（E） 加強(qiáng)管理：五礦有色進(jìn)入自硬后，將引入其成功的鎢行業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，使自硬迅速完成改制、改造工作，發(fā)展成為中國最大、世界知名的鎢鉬新材料生產(chǎn)基地；（F） 項(xiàng)目進(jìn)度安排　　根據(jù)目前的項(xiàng)目計(jì)劃及進(jìn)展情況，具體時(shí)間安排為：（5） 改制自硬和控股中鎢高新：2004年12月份；（6） 裝入自硬、南硬和香爐山：2005年3－4月份； 資金回款期資金回款安排　　根據(jù)前述分析，五礦有色鎢整合項(xiàng)目共需過橋資金2億左右，其回收期約3個(gè)月；通過本次鎢整合，五礦有色除順利收回過橋資金外，%的股份，成為其第一大股東；5　　行業(yè)研究及市場(chǎng)競爭分析鎢是一種高熔點(diǎn)、高比重、高硬度的金屬，是現(xiàn)代工業(yè)不可替代的原材料，廣泛應(yīng)用于機(jī)械加工、冶金工業(yè)、礦山工具、石油鉆井、電子電訊、建筑工業(yè)、兵器工業(yè)、航天航空等領(lǐng)域。隨著汽車工業(yè)、石油工業(yè)、建筑工業(yè)等支柱產(chǎn)業(yè)和電子信息等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，鎢的應(yīng)用領(lǐng)域?qū)⒉粩鄶U(kuò)大。鎢制品按照其冶煉以及加工的程度主要包括仲鎢酸銨、氧化鎢、鎢粉以及碳化鎢粉，硬質(zhì)合金以及鎢絲、鎢材等高附加值的深加工產(chǎn)品。 需求狀況及發(fā)展趨勢(shì) 全球鎢的需求狀況全球?qū)υu的需求總量比較穩(wěn)定，從1994年至今，需求量一直在4萬噸左右波動(dòng)，總體上呈現(xiàn)緩慢增長的趨勢(shì)。影響世界鎢消費(fèi)的主要因素是世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r，近年來隨著世界經(jīng)濟(jì)的緩慢復(fù)蘇，世界對(duì)原鎢的消費(fèi)總量有所回升。全球鎢產(chǎn)品的消費(fèi)地區(qū)主要集中在西歐、北美以及日本這些工業(yè)發(fā)達(dá)國家，如圖3所示，這些國家在鎢應(yīng)用技術(shù)上的研發(fā)也處于比較領(lǐng)先的地位。 中國鎢的需求狀況中國的鎢消費(fèi)也基本保持穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)，消費(fèi)量基本維持在11000噸左右。近兩年，我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，拉動(dòng)了鎢消費(fèi)的快速增長。2001年我國特鋼消耗鎢金屬1710噸，2003年增加到2300噸；2001年我國硬質(zhì)合金消耗鎢金屬6287噸，2003年增加到9100噸。預(yù)計(jì)中國經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)以較快的速度增長，特別是汽車、機(jī)械、電子、石油化工等行業(yè)的高速增長將使得我國的鎢消費(fèi)特別是在硬質(zhì)合金領(lǐng)域的消費(fèi)繼續(xù)保持較快增長的態(tài)勢(shì)。%左右，2005年國內(nèi)鎢的需求量將達(dá)到11450噸，2010年將達(dá)到12200噸。 鎢的主要應(yīng)用領(lǐng)域及發(fā)