【正文】 ..................................................................22圖表 21：華南碧桂園 .............................................................................................................23圖表 22：碧桂園鳳凰城 .........................................................................................................24圖表 23：碧桂園假日半島 ......................................................................................................25圖表 24：碧桂園鉆石墅 .........................................................................................................265 / 29一、發(fā)展沿革、當(dāng)前市場表現(xiàn)當(dāng)前市場表現(xiàn)碧桂園從 1997 年開始開展房地產(chǎn)開發(fā)活動，是廣東地產(chǎn)五虎將之一。截至 2022 年 12 月31 日，碧桂園已于多個策略性挑選地區(qū)擁有物業(yè)開發(fā)項目，包括廣東省、湖南省、江蘇省、湖北省、遼寧省、安徽省、內(nèi)蒙古自治區(qū)、黑龍江省、重慶直轄市、天津直轄市以及廣西壯族自治區(qū)。公司于 2022 年 4 月 20 日在香港聯(lián)合交易所主板上市。在國家不斷推動城鎮(zhèn)化建設(shè)，“城區(qū)—衛(wèi)星鎮(zhèn)一體化” 、“中心區(qū)— 郊區(qū)一體化”、“城—城一體化” 等城市發(fā)展趨勢下，碧桂園無疑是這方面做得較突出的房地產(chǎn)商。與很多房地產(chǎn)商眼中永遠(yuǎn)只有一線城市、黃金地段不同，碧桂園的選址一開始就遵循“選址于二三線城市的新中心區(qū)，及一線城市擁有豐富自然資源和能夠快速接駁交通路網(wǎng)的潛力發(fā)展區(qū)”的原則，這種定位大大節(jié)約成本減小競爭壓力。同時碧桂園在拿到項目后除了樓盤的開發(fā)，還利用自己優(yōu)勢在項目內(nèi)規(guī)劃了酒店、學(xué)校、商場、娛樂等配套設(shè)施，甚至連讓地方政府苦惱的道路、水電三通等市政配套都包干，對地方的繁榮發(fā)展起到了十分積極的作用，很受地方政府的歡迎。碧桂園在具體運營方面采用集中及標(biāo)準(zhǔn)化的模式，業(yè)務(wù)包含建安、裝修、物業(yè)發(fā)展、物業(yè)管理、酒店開發(fā)和管理等。公司產(chǎn)品線豐富，涵蓋高檔、中檔以及普通等多個層次；并以中檔產(chǎn)品為主，價格更為合理，具有廣闊的大眾市場，產(chǎn)品以“高性價比”著稱。碧桂園的突出優(yōu)勢主要為策略性挑選房地產(chǎn)項目位置，快速開發(fā)，利用其突出的成本控制能力和卓越的項目執(zhí)行力低價出售產(chǎn)品，快速銷售以回籠資金。2022 年，碧桂園的主營業(yè)務(wù)收入約為人民幣 億元，較 2022 年度的 億元增加 %，主要由于物業(yè)銷售的增加。毛利（土地增值稅撥備前）約人民幣 億元，較2022 年度的 億元（經(jīng)重列）上升 %，毛利率由 2022 年度的 %（經(jīng)重列）上升至2022 年度的 %，但仍不是很高，基本處于行業(yè)中游水平。剔除股份掉期和可換股債券回購損益后的凈利潤率由 2022 年度的 %升至 2022 年的 %，處于行業(yè)較高水平。碧桂園的收入主要包括物業(yè)銷售和提供服務(wù)的所得款項。主營業(yè)務(wù)收入主要來自其四個業(yè)務(wù)部分：房地產(chǎn)開發(fā)、建筑及裝飾、物業(yè)管理及酒店營運。碧桂園收入的主要來源為房地產(chǎn)開發(fā)，占其主營業(yè)務(wù)收入的 95%左右。其建筑及裝飾業(yè)務(wù)也較為突出，酒店運營收入正逐年穩(wěn)步上漲。圖表 1：20222022 年公司主營業(yè)務(wù)收入（單位：百萬 RMB）2022 年 2022 年 2022 年收入來源金額 占總收入比例 金額 占總收入比例 金額 占總收入比例房地產(chǎn)開發(fā) 24, % 16, % 14, %建筑及裝飾 % % %物業(yè)管理 % % %酒店營運 % % %合計 25, % 17, % 15, %6 / 29數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，高通智庫2022 年度碧桂園來自房地產(chǎn)開發(fā)的收入約人民幣 億元，較 2022 年度上升 %。所銷售的總建筑面積為 萬平方米，較 2022 年度增加了 %。物業(yè)確認(rèn)收入的平均銷售價格由 2022 年度的每平方米人民幣 4,742 元上升至 2022 年度的每平方米人民幣 4,999 元，上升 %，相比于其他專注于中高端住宅的企業(yè)來說絕對值和增幅都不大。此外，2022 年碧桂園共實現(xiàn)合同銷售金額約人民幣 億元，合同銷售建筑面積約 600萬平方米，同比分別增長約 %及 %，在《2022 年度中國房地產(chǎn)企業(yè)住宅銷售排行榜》中分別排名第 9 和第 5；平均售價為 5485 元/平米。在區(qū)域布局上，碧桂園仍很大程度上依靠廣東省。截至 2022 年 12 月 31 日，碧桂園共有84 個項目處于不同發(fā)展階段（其中廣東省項目 51 個），已取得國土證之建筑面積約 百萬平方米（其中廣東省占比約 %），已取得施工許可證建筑面積約 百萬平方米。這 84個項目中已竣工總建筑面積為 21,994,377 平方米，在建總建筑面積為 14,376,748 平方米，持作未來發(fā)展土地的總建筑面積為 32,004,068 平方米。此外，2022 年碧桂園在全國范圍內(nèi)實現(xiàn) 13個全新項目開盤，其中 10 個位于廣東省。圖表 2：項目不同分類所占總建筑面積比例數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，高通智庫2022 年末，碧桂園的資產(chǎn)負(fù)債率為 %，凈負(fù)債比率為 %，處于行業(yè)中游水平?，F(xiàn)金及銀行存款（包括受限制現(xiàn)金）共約人民幣 億元，公司總借貸余額約為人民幣 億元，其中銀行借款約為人民幣 億元，可換股債券負(fù)債部分約為人民幣 億元，優(yōu)先票據(jù)約人民幣 億元，借款借貸結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步完善。圖表 3：2022 年末各類借貸比例7 / 29數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，高通智庫此外，碧桂園于 2022 年 7 月作出了總裁變動：崔健波先生辭任公司總裁職務(wù)，莫斌先生出任公司總裁及執(zhí)行董事。莫斌先生主要負(fù)責(zé)集團的日常營運管理及行政管理。相比于崔順德區(qū)北滘鎮(zhèn)任鎮(zhèn)長的背景，莫擁有更強的專業(yè)背景，為教授級高級工程師。莫先生自 1989 年起受雇于中國建筑第五工程局有限公司，曾擔(dān)任多個高級職位，離職前為董事及總經(jīng)理。莫先生于房地產(chǎn)開發(fā)、建筑業(yè)務(wù)、施工管理、市場營銷、成本控制、企業(yè)管理等多個范疇擁有超過20 年豐富經(jīng)驗。但碧桂園擁有深厚的家族企業(yè)色彩，楊氏家庭成員在董事會所占比例較大，外來的職業(yè)經(jīng)理人多是執(zhí)行者的角色，與金地等企業(yè)近期的高管變動相比，碧桂園的高管變換對于企業(yè)的影響十分有限。同時，碧桂園提出 2022 年是公司“思考、調(diào)整和改革”的一年。當(dāng)郊區(qū)大盤模式越來越難，低廉土地成本不再，土地政策越來越嚴(yán)格，以及政府保障房計劃深入推進(jìn)時，碧桂園在產(chǎn)品模式方面開始向高端住宅調(diào)整。鉆石墅的推出驗證了碧桂園的產(chǎn)品線調(diào)整，但具體其在高端產(chǎn)品上表現(xiàn)如何，還有待進(jìn)一步觀察。商業(yè)模式與競爭優(yōu)勢碧桂園的主要特點是在二三四線城市低價拿地，全產(chǎn)業(yè)鏈模式來壓低成本，低價出售其產(chǎn)品，2022 年合約銷售均價為 5485 元/平米，不及萬科的一半。高性價比的特點能讓其做到快速銷售回籠資金。盡管做得如此辛苦，但低售價決定了其毛利率有限。09 年房地產(chǎn)市場一片大好，房價大幅上漲，對比于專注中高端產(chǎn)品市場及一線城市的房地產(chǎn)商，碧桂園的表現(xiàn)欠佳。此外，隨著公司陷入“低價地”糾紛和市場宏觀環(huán)境的影響，低廉成本的土地的獲得越來越難，郊區(qū)大盤也越來越難做，碧桂園原有模式的發(fā)展遇到了瓶頸。公司決定將產(chǎn)品線向高端延伸，推出其售價為 3000040000 元/平方米的鉆石別墅產(chǎn)品。2022 年中央加大調(diào)控，房地產(chǎn)市場再次陷入不景氣，很多一線城市房產(chǎn)有價無市，產(chǎn)品去化率低。但走低價路線的碧桂園卻又一次表現(xiàn)突出，產(chǎn)品銷售火爆，去化率高。2022 年首五個月，碧桂園共實現(xiàn)合同銷售金額約 178 億元人民幣，合同銷售建筑面積約 281 萬平方米，同比分別增長約 52%及 31%。證明了在現(xiàn)時房地產(chǎn)市場調(diào)控的背景下，高性價比的產(chǎn)品定價策略仍有效。此外，碧桂園這種特點決定其在市場總體表現(xiàn)不好時，反而有突出表現(xiàn)。8 / 29二、業(yè)務(wù)特色酒店業(yè)務(wù)急速擴張在不斷擴展的物業(yè)開發(fā)及銷售的同時，碧桂園的酒店業(yè)務(wù)拓廣了非住宅項目業(yè)務(wù)的經(jīng)常性收入來源，使得物業(yè)收入組合更加多元化。2022 年內(nèi)酒店業(yè)務(wù)收入約人民幣 億元，雖然只占總營業(yè)收入的 %，但發(fā)展迅速，較 2022 年同比增長約 %。碧桂園大多數(shù)酒店位于其物業(yè)發(fā)展項目內(nèi)，項目內(nèi)五星級標(biāo)準(zhǔn)酒店的建立為銷售起到促進(jìn)作用，提升了地產(chǎn)項目的附加值。且公司已與一些著名國際酒店管理機構(gòu)簽訂或草擬了酒店管理協(xié)議，以進(jìn)一步挖掘酒店板塊的長期潛在價值。此外，歷史上碧桂園的酒店主要是其拿地的策略之一。在先行的配套中，酒店項目可以增強其在地價上對當(dāng)?shù)卣淖h價能力，獲得低價土地。而近兩年酒店市場的火爆，讓碧桂園獲得了意外收獲。公司借助過去幾年在酒店建設(shè)和運營方面的經(jīng)驗，大舉進(jìn)入酒店市場。并且酒店資產(chǎn)的資本運作相對容易，高通預(yù)計碧桂園將來可能會將酒店資產(chǎn)拿來單獨運作。2022 年，公司的酒店業(yè)務(wù)進(jìn)一步成熟，有三家按五星級標(biāo)準(zhǔn)建造酒店開業(yè)：重慶碧桂園鳳凰酒店于 2022 年 9 月、荊門碧桂園鳳凰酒店于 2022 年 10 月和蕪湖碧桂園瑪麗蒂姆酒店于2022 年 12 月，其中瑪麗蒂姆酒店是公司與德國酒店品牌瑪麗蒂姆合作的酒店。截至 2022 年末，碧桂園已有 4 家五星級酒店、10 家五星級標(biāo)準(zhǔn)酒店及 1 家四星級酒店開業(yè)，共擁有客房 4,730 間；其中 10 家酒店位于廣東省，占 1/3。此外，公司還有按《旅游飯店星級的劃分與評定》五星級標(biāo)準(zhǔn)在建的酒店 21 家，新建的酒店中只有 5 家位于廣東省，其余16 家皆位于省外。預(yù)計 2022 年公司將新增客房 4318 間，2022 年新增客房 2725 間，規(guī)模的急速擴張充分反映了碧桂園在酒店業(yè)務(wù)領(lǐng)域的雄心和決心。圖表 4：2022 年末公司酒店項目酒店名稱 所處項目實際╱* 預(yù)期開幕日期房間數(shù)目星級 （1）順德碧桂園度假村 廣東省佛山順德碧桂園 2022 年 2 月 152 四星級（已開業(yè)）廣州碧桂園鳳凰城酒店 廣東省廣州碧桂園鳳凰城 2022 年 11 月 573 五星級（已開業(yè)）清遠(yuǎn)市碧桂園假日半島酒店廣東省清遠(yuǎn)市清遠(yuǎn)碧桂園假日半島2022 年 12 月 201 五星級（已開業(yè)）鶴山碧桂園鳳凰酒店 廣東省江門鶴山碧桂園 2022 年 7 月 280 五星級（已開業(yè)）陽江碧桂園鳳凰酒店 廣東省陽江陽東碧桂園 2022 年 5 月 342 五星級（已開業(yè)）五邑碧桂園鳳凰酒店 廣東省江門五邑碧桂園 2022 年 12 月 95按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）長沙威尼斯酒店 湖南省長沙長沙碧桂園 2022 年 10 月 343按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）臺山碧桂園鳳凰酒店 廣東省江門臺山碧桂園 2022 年 11 月 337按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）肇慶碧桂園鳳凰酒店 廣東省肇慶肇慶碧桂園 2022 年 2 月 285 按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開9 / 29業(yè)）新會碧桂園鳳凰酒店 廣東省江門新會碧桂園 2022 年 3 月 374按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）高明碧桂園鳳凰酒店 廣東省佛山高明碧桂園 2022 年 11 月 337按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）碧桂園鳳凰溫泉酒店 湖北省咸寧碧桂園? 溫泉城 2022 年 11 月 335按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）重慶碧桂園鳳凰酒店 重慶長壽長壽碧桂園 2022 年 9 月 336按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）荊門碧桂園鳳凰酒店 湖北省荊門荊門碧桂園 2022 年 10 月 138按五星級標(biāo)準(zhǔn)（已開業(yè)）蕪湖碧桂