【正文】 不高的購房者的追捧，而次級抵押貸款的風(fēng)險主要體現(xiàn)在貸款機構(gòu)對借款人不做任何信用的審核，即向“次級信用”的人借出大量貸款，但對于華爾街的精英來說，風(fēng)險是可以轉(zhuǎn)移出去的——把風(fēng)險分散給那些愿意承擔(dān)不同程度風(fēng)險的機構(gòu)。越來越多的投資銀行向這些貸款機構(gòu)買下貸款，然后將它們打包成一筆債券，債券再由信用評級公司如標(biāo)準(zhǔn)普爾給予債券評級，之后再到債券市場上把它們賣給基金、商業(yè)銀行或保險公司，或者推銷給全球的商業(yè)銀行和其他的投資者，這種債券產(chǎn)品是基于次級住房抵押貸款而發(fā)行的資產(chǎn)支持證券，被華爾街稱為“次級房貸債券”,即我們所說的“次級債”。由此，“次級貸款”也就衍變成為了所謂的“次級債”。圖12 美國次級抵押貸款及次級債參與主體 （2）次級債危機的產(chǎn)生從美國次級抵押貸款及次級債各參與主體的圖示可以可出，一場原本單純的次級抵押貸款危機衍變成一場波及全球的金融風(fēng)暴，實際上是參與主體共同造成的結(jié)果，我們可以看到收益和風(fēng)險鏈條環(huán)環(huán)相扣，一旦某個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，整個傳導(dǎo)就會受到影響。次級抵押貸款，只要房價繼續(xù)走高，所購買的房產(chǎn)就會升值，就會有還款來源，這就是次級債的收益所在。但當(dāng)房地產(chǎn)出現(xiàn)與預(yù)期相反的波動時，房屋升值速度減緩，加上美聯(lián)儲連續(xù)的提息，使許多次級貸款借款人無力償還貸款，出現(xiàn)了大量違約現(xiàn)象，利率風(fēng)險加上違約風(fēng)險使資產(chǎn)質(zhì)量的惡化導(dǎo)致資產(chǎn)支持證券的評級降低，價格大跌，市場迅速冷卻，而此時的債券債權(quán)人則迫使貸款機構(gòu)拿出出現(xiàn)問題的抵押貸款，引爆點出現(xiàn)——貸款機構(gòu)在面對債權(quán)人催債的情況下而無法收回貸款，進而出現(xiàn)此后大量貸款公司被收購甚至倒閉的現(xiàn)象，惡性循環(huán)繼續(xù)加劇，產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng)。在次級債的持有比重中，銀行占了大部分比例，銀行通過利用表外工具避開監(jiān)管者，發(fā)行房產(chǎn)抵押等債券失去控制，而又對巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險沒有采取必要的措施，另外，自身資本不足而導(dǎo)致杠桿率過高，所持不良資產(chǎn)太多，且這些資產(chǎn)在短期內(nèi)出現(xiàn)大幅貶值，結(jié)果發(fā)展到難以控制的局面。在此次危機過程中，對沖基金也損失嚴(yán)重，其多涉及抵押貸款支持的組合證券等產(chǎn)品，充當(dāng)風(fēng)險的吸收者，運用較高的杠桿比率，獲得數(shù)倍的收益，而當(dāng)某個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題時，其損失也將是數(shù)倍放大的，過度的虧損引發(fā)全局資金鏈斷裂，從而在根本上導(dǎo)致多加對沖基金宣布虧損甚至破產(chǎn)。為了使次級債得到更大范圍的接受，為債券提供擔(dān)保，保險公司通常以信用增強方式向發(fā)債人提供擔(dān)保，以增強發(fā)債人的信用[4]。保險購買人為標(biāo)的資產(chǎn)池的違約風(fēng)險購買保護，并定期向保護的出售方支付一定的費用，保護的出售方則在標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)生意外時提供補償。當(dāng)大量違約現(xiàn)象出現(xiàn)時，保險公司所應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其實際承擔(dān)能力，深陷危機。 引發(fā)美國次貸危機的原因分析 （1）長期的低利率政策造成泡沫及經(jīng)濟的虛假繁榮 為了促進經(jīng)濟增長和就業(yè)，美聯(lián)儲連續(xù)13次下調(diào)利率，%降至1%的歷史最低水平，并且在1%的水平上停留了一年之久。過低的利率引發(fā)了寬松信貸，也直接刺激了民眾的貸款投資熱潮，越來越多的生活狀況不穩(wěn)定的民眾通過銀行貸款加入到購房者的行列中，正是市場對美國房市前景普遍預(yù)期過高，極大的刺激了美國房市，房價在1996年至2006年飛漲了大約85%，為次貸危機的爆發(fā)埋下了種子。寬松的信貸條件導(dǎo)致了經(jīng)濟的過分繁榮，在繁榮時期，生產(chǎn)的高漲引起信用的擴張，生產(chǎn)企業(yè)借助于信用，譬如發(fā)行有價證券、利用銀行貸款和商業(yè)信用，把生產(chǎn)盡量地擴大，并使它超出有支付能力的需求范圍，于是促成爆發(fā)危機條件的成熟。 （2）華爾街對金融衍生品的濫用 美國的金融衍生品在近幾年發(fā)展很快，其復(fù)雜程度日益加劇，衍生工具是柄雙刃劍。為了追求利益的最大化，華爾街投行將原始的金融產(chǎn)品分割、打包、組合開發(fā)出多種金融產(chǎn)品，根據(jù)風(fēng)險等級的不同，出售給不同風(fēng)險偏好的金融機構(gòu)或個人，在這個過程中，最初的金融產(chǎn)品被放大為高出自身價值幾倍或十幾倍的金融衍生品，極大地拉長了交易鏈條。 （3）美國民眾的消費觀念 美國的民眾從來都是今天花明天的錢。房子到汽車，從信用卡到電話賬單，貸款無處不在。在低利率的誘惑下，及時沒有還貸的能力，他們也理所當(dāng)然地和銀行簽約，住上了高樓大廈。正是這種理所當(dāng)然埋下了此次金融危機的禍根。 （4）信用評級機構(gòu)的失職 次貸危機爆發(fā)后，穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽等主要評級機構(gòu)成為最直接的批評對象。各評級機構(gòu)被認(rèn)定過高的提升了次貸產(chǎn)品的評級，并極大地促進了次貸市場的發(fā)展，這些評級機構(gòu)的收入主要來源于證券發(fā)行商，卻要求它們對市場投資者負(fù)責(zé)，這種評級制度上的漏洞已經(jīng)引起廣泛關(guān)注。當(dāng)市場評級機構(gòu)這一環(huán)出現(xiàn)問題的時候，信任危機也便隨之開始了。 1）失信的評級制度 信用評級公司給予次級抵押債券過高的評級，誤導(dǎo)投資者。長期以來評級機構(gòu)給予美國國債、高杠桿的金融衍生品高質(zhì)量的評級。特別是這次次債危機，2007年6月，惠譽曾給予貝爾斯登“A+”的信用等級，評級展望為“穩(wěn)定”，這表明評級在一兩年內(nèi)不會變。2008年3月13日，標(biāo)準(zhǔn)普爾發(fā)布研究報告，認(rèn)為次貸危機造成的金融機構(gòu)資產(chǎn)減值“已接近尾聲”。但是在惠譽給予“A+”評級的九個月后，也正是在標(biāo)準(zhǔn)普爾的研究報告發(fā)布的第二天，美聯(lián)儲和摩根大通銀行就宣布向貝爾斯登這家全美第五大券商提供應(yīng)急資金。而另一方面經(jīng)過層層包裝的債券變得很復(fù)雜，而廣大投資者并不了解這些復(fù)雜的金融衍生品，只能依賴信用評級機構(gòu)。當(dāng)評級突然大范圍大幅度的下降，迫使投資者補充超額的流動性或低價拋售這些債券，評級機構(gòu)因而成為次債危機爆發(fā)的導(dǎo)火線。 2）信用評級機構(gòu)對市場的變化反應(yīng)遲鈍 對潛在危機的預(yù)警滯后，致使對評級結(jié)果調(diào)整相應(yīng)滯后，且調(diào)整幅度偏大，放大了對市場的沖擊。事實上從2006年初開始，美國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)開始出現(xiàn)降溫，房屋價格持續(xù)下跌，同時美聯(lián)儲不斷提高利率，違約還款現(xiàn)象大量出現(xiàn)，抵押貸款市場開始惡化，但國際信用評級公司直到2007年春季才大規(guī)模調(diào)低相關(guān)債券的投資評級。其調(diào)整嚴(yán)重滯后，顯然加劇了投資者的投資風(fēng)險。另外調(diào)整幅度偏大。2007年7月份后，各信用評級機構(gòu)大范圍調(diào)低幾乎全部次級債的評級，僅在7月10日一天，穆迪就調(diào)低了超過400種此類債券的評級，標(biāo)準(zhǔn)普爾在同一天將612種債券列為觀望，并在隨后兩天內(nèi)調(diào)低了大部分債券的評級。 3）為追逐利益進行盲目評價 評級機構(gòu)作為中介機構(gòu)，在資本市場中有著獨立的地位，他是服務(wù)于投資者的，但是當(dāng)前評級費用是評級公司的重要收入來源，大部分評級機構(gòu)采取的是向受評機構(gòu)收取費用的模式。顯然評級公司會受制于受評機構(gòu)，在利益的驅(qū)使下一方面受評機構(gòu)有可能通過付款來施加壓力以獲得更高的評級。另一方面評級公司有意提高信用等級作為巨額評估費的回報。以傷害了投資者的利益為代價，評級公司與投資者之間的利益沖突問題凸顯。評級機構(gòu)作為一個商業(yè)組織，其獨立性和公正性受到了懷疑。 4）信用評級體系不完善 首先，流程存在很大的缺陷，且執(zhí)行力度不大。評級流程的部分重大環(huán)節(jié)未能對外進行披露、某些重要步驟未能記錄在案、評級流程中后期所執(zhí)行的監(jiān)控或持續(xù)監(jiān)督流程不穩(wěn)健等問題凸顯。其次，評級模型不完善。證券化產(chǎn)品對于數(shù)據(jù)庫和模型的依賴非常高，因此模型的準(zhǔn)確性非常重要，而數(shù)據(jù)庫和模型往往需要經(jīng)濟周期的檢驗。美國的債券市場從1996年開始擴張，一直到2007年，沒有經(jīng)歷完整經(jīng)濟周期的考驗，模型存在很大的缺陷，使評級的準(zhǔn)確性大大降低。 美國次貸危機對我國商業(yè)銀行按揭貸款風(fēng)險控制的警示 我國商業(yè)銀行按揭貸款的現(xiàn)狀和存在的不足 （1）個人住房貸款市場信息不對稱個人信貸市場上的不對稱信息是風(fēng)險產(chǎn)生的主要原因。不對稱信息主要有兩種類型：逆向選擇和道德風(fēng)險。逆向選擇又稱為“隱蔽的信息”，指在市場交易之前買方不知道但賣方知道的信息。在銀行向開發(fā)商和個人發(fā)放貸款的過程中，隱蔽的信息表現(xiàn)為開發(fā)商和個人知道但是銀行貸款決策人并不知道的信息。道德風(fēng)險又稱為“隱蔽的行為”，指買賣雙方在達(dá)成交易之后，交易的一方不能監(jiān)視到另一方的有關(guān)行為。房地產(chǎn)貸款是中長期貸款，在合同實踐中銀行往往對有關(guān)開發(fā)商的實際行動信息缺少了解，開發(fā)商在獲得借款資金后便可以利用這種信息優(yōu)勢從事使自身利益最大化但損害銀行利益的行為，如隱藏資金使用的真實信息，將貸款資金、銷售回籠款挪作他用，從而釀成貸款風(fēng)險。 （2）社會信用制度不健全住宅抵押貸款是一種投入資金大、期限長和風(fēng)險高的信貸業(yè)務(wù)。對于金融機構(gòu)來說，掌握借款人的收入和信用狀況，是防范金融風(fēng)險的關(guān)鍵。在世界上個人住房貸款市場成熟和規(guī)范的國家都有一套完備的個人信用報告體系。我國個人信用制度基本是一片空白。我國還沒有建立起個人財產(chǎn)申報制度，儲蓄實名制也剛剛開展起來，有關(guān)個人的社會信息資源極為分散，個人的現(xiàn)金收入、支出，個人債權(quán)、債務(wù)的分布等無系統(tǒng)的數(shù)據(jù)資料和報表，缺乏個人資產(chǎn)評估的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)和基本標(biāo)準(zhǔn)，無法形成統(tǒng)一的個人信用檔案，對個人的信用評估也無從下手。 （3）商業(yè)銀行信貸風(fēng)險意識弱這幾年房地產(chǎn)市場的繁榮景象，造成了商業(yè)銀行的風(fēng)險意識不強。對個人貸款審查流于形式，隨意簡化手續(xù)，對材料真實性、合法性審查不嚴(yán)，對存在疑點的資料不深入調(diào)查核實。有些商業(yè)銀行為擴大業(yè)務(wù)范圍，競相降低貸款人的首付比例，甚至出現(xiàn)了零首付，還放寬貸款人的審批條件。商業(yè)銀行信貸風(fēng)險意識弱，造成個人住房不良貸款不斷增加。據(jù)建行研究報告顯示：我國個人住房不良貸款由2005 億元上升到2008 年6 億元。 （4）個人住房貸款業(yè)務(wù)的法律法規(guī)不健全沒有健全的個人住房貸款業(yè)務(wù)法律法規(guī)，就難以保障此項業(yè)務(wù)有一個安全的法律環(huán)境，給一些刻意破壞此項業(yè)務(wù)健康秩序的人以可乘之機。目前我國個人住房貸款業(yè)務(wù)面臨較大法律風(fēng)險，法制的不健全，必然危害與之相關(guān)的經(jīng)濟活動，個人住房貸款業(yè)務(wù)也不例外。如：購房首付率、貸款利率沒有區(qū)別對待。低比例首付率使炒房者有機可乘，利用住房貸款買幾套甚至更多住房，造成房價過高。 中美房貸市場的內(nèi)在相似性從總體上看,中國與美國房市降溫前的經(jīng)濟圖景有一定的相似之處。次貸危機之前的五年時間里，美國經(jīng)濟一直在低通脹，低失業(yè)率的條件下運行，房市更是數(shù)年來持續(xù)“高燒不退”?？v觀我國的經(jīng)濟環(huán)境，六年來我國經(jīng)濟高速增長，推動著房地產(chǎn)等的價格不斷上升。但我國的房價已經(jīng)上升到一個比較高的位置，一旦經(jīng)濟增速放緩，房地產(chǎn)價格停止上漲或下跌，貸款利率調(diào)升，必將加大銀行面臨的違約風(fēng)險。另外，盡管國內(nèi)的住房抵押貸款沒有復(fù)雜的衍生產(chǎn)品，不允許零首付貸款，但是，并不能因此而忽略住房按揭貸款的風(fēng)險。首先，我國沒有較為完整的個人信用記錄和較為嚴(yán)格的個人信用評價體系。其次，首付比例偏低及虛假操作。第三，根據(jù)銀監(jiān)會個人住房按揭貸款的指引，個人每月按揭貸款還款額不得超過個人家庭月可支配收入的50%，但在很多實際案例中，存在開虛假收入或工資證明，以獲取貸款的情況。將我國個人住房按揭貸款業(yè)務(wù)同美國次貸危機產(chǎn)生機理相對比，可以弄清我國該項業(yè)務(wù)在面臨著一定風(fēng)險隱患的同時，是否具備爆發(fā)危機的可能，同時能對該項業(yè)務(wù)的表現(xiàn)狀態(tài)做出一定的判斷，為我國有效控制個人住房按揭貸款的風(fēng)險提供一定的啟示。 （1）高度關(guān)注房地產(chǎn)價值的市場變化房產(chǎn)價值是隨市場不斷變化的，當(dāng)市場好時，價值上升，從而提高抵押物價值，降低信貸風(fēng)險，這將誘使商業(yè)銀行擴大按揭貸款的信貸規(guī)模。但是，房地產(chǎn)價格不會無休止地上漲，當(dāng)市場逆轉(zhuǎn)走低時，銀行將難以處置抵押物[5]。因此，我國商業(yè)銀行不能在市場繁榮時放松住房按揭貸款條件，要應(yīng)始終關(guān)注其風(fēng)險，規(guī)范相關(guān)業(yè)務(wù)操作：一是嚴(yán)格保證首付政策實行，適當(dāng)提高首付比例，杜絕零首付；二是嚴(yán)格貸前信用審查程序，避免出現(xiàn)虛假按揭或以虛假證明取得按揭的情況；三是堅持關(guān)注第一還款來源的審慎原則，通過有效的調(diào)查和審查，甄別判斷客戶的預(yù)期現(xiàn)金流情況，作為發(fā)放貸款的基本依據(jù)。 （2）高度重視金融衍生品的風(fēng)險從次貸到次級債過程來看，信貸公司向信用等級不高的購房人發(fā)放次級按揭貸款，之后將它們打包證券化，將證券化后的次級債賣給市場上的投資者。因此，次級按揭貸款之所以能夠產(chǎn)生和存在，主要依靠證券化手段。因為房貸公司實際上只是一個中間人的角色，次級按揭貸款借款人的潛在違約風(fēng)險通過證券化最終轉(zhuǎn)移到了次級債的持有者身上。但金融創(chuàng)新和金融衍生品并不能從根本上消滅風(fēng)險，而是對風(fēng)險進行了再分配，甚至由于交易方式的創(chuàng)新，風(fēng)險還會進一步放大。當(dāng)前我國的商業(yè)銀行仍以傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)為主，存款是主要資金來源，在這種情況下，其可以投資的債券品種應(yīng)是低風(fēng)險的債券，對于高風(fēng)險的債券（例如次級債）以及其他金融衍生品的投資一定要謹(jǐn)慎，不能迷信信用評級機構(gòu)的評級，堅守買者自負(fù)的原則。 （3）重視資產(chǎn)證券化分散銀行風(fēng)險的作用在經(jīng)濟運轉(zhuǎn)正常時，通過資產(chǎn)證券化，銀行可以將房地產(chǎn)貸款打包成證券出售給投資者。這讓銀行在獲得資金回流、轉(zhuǎn)移風(fēng)險的同時，解決了銀行“借短貸長”的期限結(jié)構(gòu)不匹配的問題[6]。但是在發(fā)生危機時，又會使風(fēng)險在第一時間迅速