【正文】 F兩項目的修正內部收益率 (MIRR)可計算如下： 0)1( : 32?? ??????EE MIR RMIR RMIRRE =% 0)1( : 32?? ??????FF MIR RMIR RMIRRF=% MIRRF MIRRE 選擇項目 F 與凈現(xiàn)值排序的結論相同 76 （二） NPV與 PI比較 ◇ 在 投資規(guī)模不同 的 互斥項目 的選擇中 ， 有可能得出相反的結論 。 ? 如果 NPV＞ 0 ，則 PI＞ 1； ? 如果 NPV＝ 0， 則 PI=1； ? 如果 NPV＜ 0，則 PI＜ 1。 表 57 投資項目 C和 D的現(xiàn)金流量 單位：元 項目 NCF0 NCF1 NCF2 NCF3 NCF4 IRR(%) NPV(12%) PI C D 26 900 55 960 10 000 20 000 10 000 20 000 10 000 20 000 10 000 20 000 18 16 3 473 4 787 78 解決矛盾方法 —— 增量獲利指數(shù)法： PI=＞ 1 應該接受項目 D－ C 在條件許可的情況下，選擇項目 C+(D－ C)=D。 80 正確的再投資利率應該是 資本成本 r，在市場均衡的條件下，它一方面表明項目籌資者使用資本應付出的代價，另一方面表明項目投資者投入資本應獲得的收益。 ● IRR標準是相對數(shù) ， 其值不能簡單相加 ， 而必須重新計算每一組合的 IRR， 不但計算麻煩 ， 而且也往往與 NPV標準的決策結果不一致 。 特別提醒： ★ IRR和 PI最大的投資項目不一定是最優(yōu)的項目，如果按 IRR或 PI進行項目決策，則應采用 差量或增量分析法 ，而不是簡單地按 IRR 和 PI 大小進行項目排序。因此凈現(xiàn)值標準與公司價值最大化這一目標相一致。 84 第四節(jié) 投資項目決策分析 獨立項目投資決策 一 互斥項目投資決策 二 資本限額決策 三 85 一、獨立項目投資決策 ◆ 獨立項目是指一組互相獨立、互不排斥的項目。 ◆ 對于獨立項目的決策分析，可運用 凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內部收益率以及投資回收期、會計收益率 等任何一個合理的標準進行分析，決定項目的取舍。 86 獨立項目投資決策標準分析： ① “ 接受 ”投資項目方案的標準： 主要指標： NPV≥0 ， IRR≥ 項目資本成本或投資最低收益率， PI≥1 ； 輔助指標： PP≤n/2 ， ARR≥ 基準會計收益率。 87 二、 互斥項目投資決策 ◆ 在一組項目中，采用其中某一項目意味著放棄其他項目時，這一組項目被稱為 互斥項目 。 88 （一）排列順序法 全部待選項目可以分別根據(jù)它們各自的 NPV或IRR或 PI按 降級 順序排列，然后進行項目挑選，通常選其大者為最優(yōu)。 這時，通常應以 凈現(xiàn)值 作為選項標準。 重置型投資項目 如果： △ NPV≥ 0； 或 △ IRR ≥r； 或 △ PI ≥1； 應接受 購置新設備 ； 反之，則應 繼續(xù)使用舊設備 。 ▲ 對于互斥項目，可根據(jù)增量凈現(xiàn)值（△ NPV） 、增量內部收益率（△ IRR）或增量獲利指數(shù)（△ PI）等任一標準進行項目比選。 ▲ 判斷標準： 總費用現(xiàn)值較小 的項目為最佳。 91 【 例 53】 假設某公司為降低每年的生產(chǎn)成本，準備用一臺新設備代替舊設備。如果現(xiàn)在出售，可得價款 40 000元。新設備年付現(xiàn)成本為 50 000元，舊設備年付現(xiàn)成本為 80 000元。 92 表 5 10 投資項目實際現(xiàn)金流量 單位：元 項 目 舊設備 新設備 初始投資 設備購置支出 舊設備出售收入 舊設備出售損失減稅 現(xiàn)金流出合計 經(jīng)營現(xiàn)金凈流量（ 1～ 5年） 稅后經(jīng)營付現(xiàn)成本 折舊減稅 現(xiàn)金流出合計 終結現(xiàn)金凈流量 (第 5 年 ) 0 0 0 0 40 000 5 000 35 000 0 110 000 40 000 5 000 65 000 25 000 10 000 15 000 10 000 ? ? )(325117%1510003551元舊設備費用現(xiàn)值 ??? ??t t ? ? ? ?)(311110%151 1000 0%151 000156500 0 551元新設備費用現(xiàn)值 ?????? ??t t應該用新設備取代舊設備 93 （四）年均費用法 ▲ 年均費用 (AC)小的項目為中選項目。 在重置投資項目比選中，如果新舊設備的使用年限不同，必須站在“ 局外人 ”觀點分析各項目的現(xiàn)金流量，而 不應根據(jù)實際現(xiàn)金流量計算 各項目的成本現(xiàn)值。目前市場上有一種較為先進的 Q型設備 ,價值 25 000元 ,預計使用10年 ,年付現(xiàn)成本 3 200元，期末無殘值。要求為該公司作出決策：是繼續(xù)使用舊設備，還是以 Q型設備代替 P型設備。 95 ① 假設公司支付 8 000元購置 P型設備： 4 800 800 0 1 2 5 3 4 4 800 4 800 4 800 4 800 8 000 4 800 6 r = 14% 4 800(P/A,14%,6) － 800 (P/F,14%,6) )(7646)6%,14,/( )6%,14,/(800)6%,14,/(80040008 元???? AP FPAPAC P96 ② 假設公司支付 2 5000元購置 Q型設備： 3 200 3 200 3 200 25 000 0 1 2 5 3 4 6 10 9 7 8 r= 14% 3 200(P/A,14%,10) 3 200 )(9937)10%,14,/( )10%,14,/(202300025 元??? AP APAC Q97 ◎ 按實際現(xiàn)金流量計算各項目的年均現(xiàn)值為： )(7064)6%,14,/( )6%,14,/(800)6%,14,/(8004 元??? AP FPAPAC P )(4596)10%,14,/()10%,14,/(2023)000800025( 元????APAPACQ98 投資規(guī)模 ◆ 公司在一定時期用于項目投資的資本總量。 公司價值最大： 邊際投資收益率 (內部收益率 )＝邊際資本成本 99 圖 5 4 投資規(guī)模與邊際收益和邊際成本的關系 最佳投資規(guī)模：投資額或籌資額為 90萬元 邊際投資收益率 (%)=邊際資本成本 (%) 接受項目 舍棄項目 100 投資限額 ◆ 一定時期用于項目投資的最高額度資本。 外部原因：資本市場上各種條件的限制。 ◆ 資本限額下投資項目選擇的方法 項目組合法 線性規(guī)劃法 102 ● 把所有待選項目組合成相互排斥的項目組，并依次找出滿足約束條件的一個最好項目組。 ② 按初始投資從小到大的次序 ， 把第一步的項目組排列起來 。 103 【 例 55】 假設某公司可用于投資的資本總額為 750 000元，各投資項目的有關數(shù)據(jù)如表 511所示。 2. 假設各項目的風險程度相同 ， 且資本成本相一致 。 106 【 例 56】 某公司有 4 個投資項目，如表 513所示。 表 5 13 投資項目現(xiàn)金流量 單位：萬元 項目 NCF0 NCF1 NCF2 NCF3 NPV A B C D 3 000 1 500 1 500 0 +9 000 +1 500 +1 500 13 000 +1 500 +7 000 +4 500 +18 000 +1 000 +4 000 +3 000 +12 000 6 944 8 268 5 562 12 176 項目 A第 1 年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量 9 000+第二年投資額 4 000萬元 第 0年選擇B+C項目組 凈現(xiàn)值合計 13 830萬元 在第 0期選擇項目 A，第 1期再投資 13 000萬元于項目 D的投資 凈現(xiàn)值合計： 19 120萬元 107 ◎ 各種約束條件下 ， 尋找凈現(xiàn)值最大的投資項目組合 。 108 本章小結 ：一是 項目預期現(xiàn)金流量 ；二是投資項目的 必要收益率 或 資本成本 。在預測項目現(xiàn)金流量時，通常不包括與項目舉債籌資有關的現(xiàn)金流量，利息費用在項目的資本成本中考慮。 NPV遵守價值可加性原則，組合項目的凈現(xiàn)值等于組合內不同項目凈現(xiàn)值之和。 110 本章小結 5. 凈現(xiàn)值曲線 可以提供項目的凈現(xiàn)值、內部收益率以及它們對資本成本的敏感程度。 111 本章小結 7. 如果 NPV和 IRR兩種指標都采取共同的再投資利率進行計算，則排序矛盾便會消失。 ，若 項目相互獨立 ， NPV、 IRR、 PI、 PP、 ARR 一般可作出完全一致的接受或放棄的決策；若 項目相互排斥 ，則 應以 NPV為準 。 項或一組 凈現(xiàn)值最大 的方案。 ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當?shù)匾患毅y行取得貸款。但銀行的貸款主管對這項分析不滿意，他堅持認為現(xiàn)金流量中應包含利息因素，即將利息作為項目的一項成本。 ?試根據(jù)資本預算理論向這位銀行主管進行解釋 115 討論題 2。 ? 假設英特爾公司正在考慮在華投資一座新的芯片廠。 BIO公司是一家生物技術公司，研究開發(fā)了一種新藥，并獲得了國家醫(yī)藥管理局的批準，取得了該藥的專利權，期限 15年。計劃書中的資本預算部分只包括估計的未來費用和收入。他說忽略或省去那些項目研發(fā)費不僅低估了項目的費用，而且是對董事會的一種欺騙行為。 117 討論題 4。 不同國家不同時期項目投資決策標準選擇排序 評價標準 美國公司（ 1977） 新西蘭（ 1995） 中國大陸（ 1997） 內部收益率 % % % 凈現(xiàn)值 % % % 獲利指數(shù) % % 投資回收期 % % % 會計收益率 % % 其他指標 % % 合計 % % % ? 根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，說明為什么美國和新西蘭的項目經(jīng)理傾向于 IRR和NPV，而我國的項目經(jīng)理傾向于投資回收期。 根據(jù)邊際分析原理，當邊際成本與邊際收益相等時，公司價值最大。 ? 試根據(jù)財務理論解釋產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因 119