【正文】 不考慮回收期內(nèi)的現(xiàn)金流露序列，遜于凈現(xiàn)值法。 ★問題 3：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷。 管理的視角 ★那些有豐富市場經(jīng)驗的大公司在處理規(guī)模相對比較小的投資決策時，通常會使用回收期法。一種可能是回收期決策過程的簡便性。 ★還有人建議，現(xiàn)金缺乏的公司，如果有很好的投資機(jī)會，利益回收期法還是比較合適的。 回收期法小結(jié) ★總的來看，回收期法不如凈現(xiàn)值法好，它存在很多概念性的錯誤。 折現(xiàn)回收期法 ★ 折現(xiàn)回收期法： 先對現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，然后求出達(dá)到初始投資所需要的折現(xiàn)現(xiàn)金流量的時限長短。 ★在各期現(xiàn)金流量均為正數(shù)的情況下，由于貼現(xiàn)會使現(xiàn)金流量變小，折現(xiàn)回收期一定會大于等于相應(yīng)的回收期。 ★折現(xiàn)回收期法有些類似于凈現(xiàn)值法，但它只是回收期法與凈現(xiàn)值法二者之間并不明智的折衷方法。 ★計算項目的平均會計收益率，分為 三個步驟 ： 第一步：確定平均凈收益，年收益為扣除折舊和所得稅之后的凈現(xiàn)金流量。 第三步：確定平均會計收益率，可以得到： ％平均投資額平均凈收益 100??AAR ★平均會計收益率法存在的問題： (1)最大缺陷是，拋開客觀且合理的數(shù)據(jù)，用會計帳目上的凈收益和帳面投資凈值來決定是否進(jìn)行投資 (2)平均會計收益率法沒有考慮到時間序列這個因素。 ★平均會計收益率法用來替代凈現(xiàn)值法，其中的原因也許是計算過程簡便，并且數(shù)據(jù)也容易從會計帳面上獲得。 ★內(nèi)部收益率 (IRR)的基本法則： 若內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率，項目可以接受； 若內(nèi)部收益率小于貼現(xiàn)率，項目不能接受。 獨(dú)立項目和互斥項目的定義 ★ 獨(dú)立項目：就是對其作出接受或者放棄的投資決策都不會受其他項目投資決策的影響。即如果同時擁有兩個以上的互斥項目，至多只能采納一個。 內(nèi)部收益率法存在的問題 ★問題二：多重收益率 出現(xiàn)多重收益率的原因在于，初始投資以后既發(fā)生了現(xiàn)金流入，又發(fā)生了現(xiàn)金流出，概括的說，“非常規(guī)現(xiàn)金流量”的多次改號造成了多重收益率。實務(wù)中投資項目的現(xiàn)金流量不可避免的會發(fā)生多次改號。 現(xiàn)金流量 IRR個數(shù) IRR法則 NPV法則 首期為負(fù) 1 若 IRRr，則接受 若 NPV0，則接受 其余為正 若 IRRr，則放棄 若 NPV0，則放棄 首期為正 1 若 IRRr，則接受 若 NPV0，則接受 其余為負(fù) 若 IRRr，則放棄 若 NPV0，則放棄 首期之后，部分為 可能 1 IRR無效 若 NPV0，則接受 正，部分為負(fù) 若 NPV0，則放棄 投資法則小結(jié) ★規(guī)模問題 內(nèi)部收益率法的一個重大缺陷在于忽略了項目的規(guī)模。 概括起來，遇到互斥項目，可以有三種決策方法： (1)比較凈現(xiàn)值； (2)計算增量凈現(xiàn)值； (3)比較增量內(nèi)部收益率與貼現(xiàn)值。但是，決不能比較二者的內(nèi)部收益率。 互斥項目所特有的問題 ★時間序列問題 從例 64可以看出，貼現(xiàn)率比較小時項目 B的凈現(xiàn)值比較高， 而貼現(xiàn)率比較大時，項目 A的凈現(xiàn)值比較高。 三種方法得到的結(jié)論都是一樣的。 當(dāng)兩個互斥項目初始投資不相等時，運(yùn)用內(nèi)部收益率進(jìn)行評估將會出現(xiàn)問題。 全面認(rèn)識內(nèi)部收益率法 ★內(nèi)部收益率法能夠為人們所接受，主要的原因在于它用一個數(shù)字就能夠概括出項目的特性，涵蓋項目的主要信息，這一點(diǎn)凈現(xiàn)值法卻無能為力。 小測驗 兩道判斷題： (1)計算項目的凈現(xiàn)值時，必須知道貼現(xiàn)率，而計算內(nèi)部收益率不會用到貼現(xiàn)率。 第一種說法正確，計算凈現(xiàn)值必須用到貼現(xiàn)率。 ★盈利指數(shù)：是初始投資以后所有預(yù)期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值。若兩個都是獨(dú)立項目，根據(jù)基本投資法則，只要凈現(xiàn)值為正就采納，此時盈利指數(shù) (PI)大于 1。 (2)互斥項目。 盈利指數(shù)的缺陷是忽略了互斥項目之間規(guī)模上的差異，也可以用增量分析法進(jìn)行調(diào)整。 當(dāng)資金不足以支付所有可盈利項目時，需要進(jìn)行“資源配置” (capital rationing)。 必須注意的是，倘若初始投資之后在資金使用上還有限制，那盈利指數(shù)就會失效。 一定要作好預(yù)算 ★并不是所有的公司都運(yùn)用那些基于對現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)的資本預(yù)算方法。 ★多數(shù)的研究表明，大公司最經(jīng)常使用的資本預(yù)算方法是內(nèi)部收益率法 (IRR)、凈現(xiàn)值法 (NPV)，或者是兩者結(jié)合起來使用。可以想到，那些有可能精確預(yù)測現(xiàn)金流量的公司往往傾向于使用凈現(xiàn)值法。 資本預(yù)算實務(wù) 大型跨國公司運(yùn)用資本預(yù)算方法的調(diào)查結(jié)論 首選方法 (%) 輔助方法 (%) 平均會計收益率法 (AAR) 回收期法 (PP) 內(nèi)部收益率法 (IRR) 凈現(xiàn)值法 (NPV) 其他方法 ★十分常用的資本預(yù)算方法：回收期、平均會計收益率、內(nèi)部收益率和盈利指數(shù)。這也注定了它們的輔助地位。 ★把內(nèi)部收益率的缺陷分為兩大類： 首先 ，分析了獨(dú)立項目和互斥項目都可能遇到的兩個問題： (1)有些項目首先有現(xiàn)金流入，其后才需要現(xiàn)金流出，這種情況下內(nèi)部收益率的投資法則與一般法則正好相反。 (2)有些項目的現(xiàn)金流量多次變號，這樣就會出現(xiàn)多個內(nèi)部收益率。 其次 ，分析了互斥項目所獨(dú)有的問題。 本章小結(jié) ★接著，引入增量現(xiàn)金流量。 ★遇到兩個互斥項目的投資決策時，可以用一下三種辦法： (1)選擇凈現(xiàn)值最大的項目； (2)若增量內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率，選擇投資額大的項目； (3)若增量凈現(xiàn)值為正值，選擇投資額大的那個項目。 重要專業(yè)術(shù)語 平均會計收益率 獨(dú)立項目 內(nèi)部收益率的基本原則 內(nèi)部收益率 資本配置 互斥項目 盈利指數(shù) 折現(xiàn)回收期法 回收期法 增量內(nèi)部收益率 》本章內(nèi)容結(jié)束，返回首頁 第七章 凈現(xiàn)值和資本預(yù)算 增量現(xiàn)金流量 鮑德溫公司：一個例子 通貨膨脹與資本預(yù)算 不同生命周期的投資 本章小結(jié) 現(xiàn)金流量－而非“會計收入” ★公司理財通常運(yùn)用現(xiàn)金流量，而財務(wù)會計則強(qiáng)調(diào)收入和利潤。 ★收入和現(xiàn)金流量有很多的不同。在計算項目的凈現(xiàn)值時，只有現(xiàn)金流量的“凈增量”才是應(yīng)該運(yùn)用的。 ★由于沉沒成本是過去發(fā)生的，它并不因接受和摒棄某個項目的決策而改變。 ★沉沒成本不屬于凈增現(xiàn)金流量。這些喪失的收入有充分的理由被看作是成本。 關(guān)聯(lián)效應(yīng) ★決定凈現(xiàn)金流量的的另一個困難之處在于所建議項目對公司其他部分的關(guān)聯(lián)效應(yīng)。 ★侵蝕是指來自于顧客和公司其他產(chǎn)品銷售的現(xiàn)金流量轉(zhuǎn)移到一個新項目上。 ★ 凈營運(yùn)資本 定義為流動資產(chǎn)與流動負(fù)債之差。 ★ 收入和所得稅 雖然我們最感興趣的是現(xiàn)金流量而不是收入，但我們需要計算收入以決定所得稅。 鮑德溫公司：一個例子 何種帳簿 ★公司管理層通常會有兩種帳簿：一種提供給 IRS(叫做稅收帳簿 )，另一種作為年報 (叫做股東帳簿 )。 ★兩套法則在某些地方有著較大的區(qū)別，我們對 IRS法則更感興趣。 關(guān)于凈營運(yùn)資本應(yīng)當(dāng)注意的問題 ★在如下情況下就會產(chǎn)生對凈營運(yùn)資本的投資： (1)在產(chǎn)品銷售之前購買的原材料和其他存貨； (2)為不可預(yù)測的支出而在項目中保留的作為緩沖的現(xiàn)金； (3)當(dāng)發(fā)生了信用銷售，產(chǎn)生的不是現(xiàn)金而是應(yīng)收賬款。 ★通常，公司的工作表把凈營運(yùn)資本當(dāng)作一個整體。 利息費(fèi)用 ★許多項目都部分的依賴于債權(quán)融資，增加了公司的負(fù)債能力。 ★公司通常在項目中只根據(jù)權(quán)益融資的假設(shè)計算項目的現(xiàn)金流量。 利率與通貨膨脹 ★實際利率 (real interest rate)和名義利率 (nominal rate)。 (2)這種近似對較低的利率和通貨膨脹率而言是比較準(zhǔn)確的。 通貨膨脹與資本預(yù)算 11 1 ?? ?通貨膨脹率 名義利率實際利率＝(71) 現(xiàn)金流量與通貨膨脹 ★和利率一樣，現(xiàn)金流量既可以以名義的形式，也可以以實際的形式表示。 貼現(xiàn)：名義和實際 ★對于如何選擇利率和現(xiàn)金流量的表示形式問題，理財從業(yè)者正確的強(qiáng)調(diào)了現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率之間保持一致性的必要性。 “實際”現(xiàn)金流量應(yīng)以“實際”利率來貼現(xiàn)。 ★在兩個具有不同生命周期的互斥的項目中進(jìn)行選擇，那么項目必須在相同的生命周期內(nèi)進(jìn)行評價。 重置鏈 ★對不同生命周期的項目的差別進(jìn)行調(diào)整的方法，提供兩種： (1)“循環(huán)匹配” 使用兩個生命周期的最小公倍數(shù)設(shè)定幾個完整的循環(huán)，在此周期內(nèi)進(jìn)行貼現(xiàn)值的計算比較，選擇較優(yōu)方案。 (2)“約當(dāng)年均成本” 這種計算方法假定方案只有一次循環(huán)，在多次循環(huán)期內(nèi)使用該方案相當(dāng)于在未來無限期內(nèi)每年支付一定的資金，把這種相當(dāng)于每年的支出叫做“約當(dāng)年均成本”。 不同生命周期的投資：約當(dāng)年均成本法 ★ 重置鏈假設(shè) ?嚴(yán)格的說，這兩種辦法只有在時間界線為兩種方案生命周期的最小公倍數(shù)時才有意義，然而，如果時間界線較長，就算不能確切的知道具體時間，這兩種方法在實踐中也有令人滿意的效果。 ?一個最后的忠告：對重置鏈的分析只適用于預(yù)計到需要重置的情形。這時，對互斥項目的收入和成本的簡單的凈現(xiàn)值分析將是適當(dāng)?shù)?。分析步驟為： 首先，需要計算新設(shè)備的“約當(dāng)年均成本” (EAC)。 重置應(yīng)當(dāng)在舊設(shè)備的成本超過新設(shè)備的 EAC之前發(fā)生。 進(jìn)行比較： 比較馬上更換、將已有設(shè)備保留 1年、兩年、三年、四年后更換，結(jié)論是：拜克公司馬上更換舊設(shè)備的決策是有效的。 ★在鮑德溫公司的例子中，通過兩個步驟來計算 NPV: (1)求出所有來源的每一期的凈現(xiàn)金流量。 ★通貨膨脹需作一致的處理。另一種方法是均以實際形式表示現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率。 ★當(dāng)公司在兩種不同生命周期的機(jī)器設(shè)備中進(jìn)行選擇時，公司可以運(yùn)用循環(huán)匹配法或約當(dāng)年均成本法。 本章小結(jié) 重要專業(yè)術(shù)語： 侵蝕 機(jī)會成本 凈營運(yùn)資本 實際現(xiàn)金流量 名義現(xiàn)金流量 名義利率 實際利率 沉沒成本 》本章內(nèi)容結(jié)束，返回首頁 一定要作好預(yù)算 第八章 公司戰(zhàn)略與凈現(xiàn)值分析 公司戰(zhàn)略和正凈現(xiàn)值 決 策 樹 敏感性分析、場景分析和 盈虧平衡分析 期權(quán)理論在資本預(yù)算中的 應(yīng)用分析 本章小結(jié) 公司戰(zhàn)略和正凈現(xiàn)值 ★貼現(xiàn)現(xiàn)金流量分析方法隱含的 前提 是：項目的投資報酬率必須高于資本市場的報酬率。 ★必須能夠準(zhǔn)確指出項目中能產(chǎn)生正 NPV的具體來源。 ★牢記這個 事實 ：真正產(chǎn)生正 NPV的項目并不多。 公司戰(zhàn)略與股票市場 ★股票市場和公司的資本預(yù)算這兩者之間是必然有關(guān)聯(lián)的。因此美國公司常被認(rèn)為是急功近利的典型，日本公司則有長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光。 ★馬克康乃爾和馬斯塔卡拉的研究表明：美國股票市場的確關(guān)注公司的資本性支出，對公司的長遠(yuǎn)投資決策作出積極反應(yīng)。 ★遺憾的是：只有少數(shù)公司做到了盡可能的利用股市來有效的制定資本預(yù)算方案。 ★決策樹 (decision trees)法，用于識別 NPV分析中的系列決策過程。 敏感性分析和場景分析 ★ 敏感性分析 (sensitibity analysis)(包括 whatif分析和 BOP分析 )：這種方法檢測某一特定 NPV計算對特定假設(shè)條件變化的敏感度。 ★標(biāo)準(zhǔn)的敏感性分析，是假設(shè)其他變量處于正常估計值，計算某一變量的三種不同狀態(tài)下可能估計出的 NPV。首先，從總體上來說，該表可以表明 NPV分析是否值得信賴。 其次，敏感性分析揭示那些方面需要搜集更多的信息。 (2)敏感性分析孤立的處理每個變量的變化，