【正文】 的重視程度迅速提高，生產(chǎn)高效電機已成為全球電機工業(yè)的發(fā)展方向。據(jù)了解，高效節(jié)能電機能耗可比普通電機降低至。為了加快高效節(jié)能電機推廣，提高能源效率，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，年月，國家將高效節(jié)能電機納入“節(jié)能產(chǎn)品惠民工程”，采取財政補貼方式加快推廣應用。我們認為，由于入圍推廣目錄的僅為行業(yè)內(nèi)少數(shù)大型領(lǐng)先企業(yè)，在未來高效節(jié)能電機將逐步替代普通電機的背景下，其競爭優(yōu)勢將更加明顯且逐步擴大。泵產(chǎn)品種類繁多，按傳輸介質(zhì)分類，可分為水泵、氣泵、真空泵等，主要以水泵為主；按驅(qū)動形式分類，可分為電動泵、渦輪泵、內(nèi)燃泵、蒸汽泵、手動泵等；按應用領(lǐng)域分類，可分為小型家用泵、電力用泵、石化用泵、礦山用泵、城市給排水用泵、農(nóng)業(yè)灌溉和排澇用泵、水利建設(shè)用泵、船用泵等。在我國，隨著國民經(jīng)濟的發(fā)展，各種工業(yè)重大工程及大型水利及污水處理工程的建設(shè)，國內(nèi)泵行業(yè)增速相對較快，制造技術(shù)水平不斷提高。而用途特殊的特種泵產(chǎn)品，例如電力、石化及污水處理的關(guān)鍵泵，技術(shù)壁壘較高，國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)相對較少，部分產(chǎn)品還主要依賴進口。電力用泵市場我國電力行業(yè)是特種泵類產(chǎn)品的主要需求方之一，其中尤以火電行業(yè)的需求量最大。但我國的能源結(jié)構(gòu)決定了火電作為主要電源的地位，加之當前國內(nèi)推行火電“上大壓小”政策，我們認為短期內(nèi)火電建設(shè)仍將維持一定規(guī)模，對火電用泵的穩(wěn)定需求仍有支撐。圖：2001～年我國基建新增火電裝機容量及增速資料來源：中國電力企業(yè)聯(lián)合會，中誠信證評整理此外，隨著能源形勢的日益緊張，核能發(fā)電已受到越來越多的關(guān)注，核電的建設(shè)為我國的泵制造企業(yè)提供了廣闊的市場空間。值得關(guān)注的是，日本福島核電站事故爆發(fā)后，國家要求全面審查在建核電站，暫停審批所有核電項目，直接導致短期內(nèi)國內(nèi)核電發(fā)展節(jié)奏放緩，對上游核泵行業(yè)產(chǎn)生一定影響。競爭實力領(lǐng)先的技術(shù)和研發(fā)實力公司的研究開發(fā)實力處于國內(nèi)同行業(yè)領(lǐng)先地位，是全國電工行業(yè)標準制定單位。公司組建了湘電北京研究院、湖南省風電工程技術(shù)研究中心和湖南省工礦電傳動車輛工程技術(shù)研究中心，現(xiàn)有科技人員人，達到職工總?cè)藬?shù)的以上，其中高級專家人。從技術(shù)成果上看，公司近年完成了高效高壓電動機的樣機研制；成功研發(fā)了兆瓦和兆瓦永磁直驅(qū)式風力發(fā)電機組、兆瓦低風速永磁直驅(qū)式風力發(fā)電機組，以及兆瓦、兆瓦和兆瓦永磁直驅(qū)式風力發(fā)電機和兆瓦、兆瓦、兆瓦雙饋異步風力發(fā)電機。截至2011年月末，公司擁有專利項目（包括發(fā)明專利項、實用新型項、外觀設(shè)計項），其中項為年以來獲得，專利獲取數(shù)量快速增長。表：年公司主要產(chǎn)品市場占有率業(yè)務(wù)板塊產(chǎn)品名稱市場占有率國內(nèi)行業(yè)地位風力發(fā)電系統(tǒng)風力發(fā)電機組居風電設(shè)備制造行業(yè)第九位兆雙饋異步風力發(fā)電機居同類產(chǎn)品前三位電機業(yè)務(wù)大中型交直流電機居同類產(chǎn)品前三位火電站大型輔機電機居同類產(chǎn)品首位水泵及配套產(chǎn)品循泵居同類產(chǎn)品首位凝泵居同類產(chǎn)品首位挖泥船泵居同類產(chǎn)品首位城軌車輛牽引系統(tǒng)電氣成套設(shè)備居同類產(chǎn)品首位資料來源：公司提供，中誠信證評整理完善的風電設(shè)備整機配套能力公司是我國電工行業(yè)綜合技術(shù)優(yōu)勢和產(chǎn)品配套能力最強的企業(yè)之一。就風電整機制造而言，公司通過自主研發(fā)、吸收引進，掌握了國內(nèi)領(lǐng)先的風力發(fā)電機制造技術(shù)即兆瓦直驅(qū)永磁同步風力發(fā)電機制造技術(shù)，成為國內(nèi)少數(shù)幾個掌握直驅(qū)永磁技術(shù)的企業(yè)，同時掌握了整機設(shè)計和現(xiàn)場安裝調(diào)試技術(shù)；公司變流器、控制系統(tǒng)目前已完成研制，由公司下屬事業(yè)部批量生產(chǎn)；輪轂和機艙由下屬湖南湘電長泵鑄造有限公司鑄造；2008年公司與美國第一大軸承制造商鐵姆肯公司設(shè)立合資公司專門進行風機主軸承的生產(chǎn)。預計至2011年底公司風機設(shè)備部件國產(chǎn)化率將達到，將進一步降低公司風機設(shè)備成本。與其他整機廠商相比，公司在零部件配套方面具有較強的優(yōu)勢。同時，配套能力強的整機制造企業(yè)更能為機組安裝后的維護提供實質(zhì)性的保障。目前公司風電設(shè)備存量和增量市場份額分別為和，行業(yè)排名第九，相較金風科技和華銳風電等行業(yè)龍頭其規(guī)模和盈利仍然較小，位列行業(yè)第二梯隊。業(yè)務(wù)運營公司主營業(yè)務(wù)包括風力發(fā)電系統(tǒng)、交直流電機、水泵及配套產(chǎn)品和城軌車輛牽引系統(tǒng)四大板塊，因公司近年加大了風力發(fā)電系統(tǒng)的市場開拓力度，帶動了整體收入規(guī)模大幅增長。表：公司年營業(yè)收入分行業(yè)情況產(chǎn)品營業(yè)收入（億元）占比毛利率風力發(fā)電系統(tǒng)交流電機直流電機水泵及配套產(chǎn)品城軌車輛牽引系統(tǒng)備品備件及其他合計資料來源：公司提供，中誠信證評整理圖：2008～2010年收入構(gòu)成情況資料來源：公司提供，中誠信證評整理風力發(fā)電系統(tǒng)公司于2007年進入風機產(chǎn)品市場，2008年開始形成一定經(jīng)營規(guī)模，2009年進入國家重點扶持和發(fā)展的整機企業(yè)行列后，業(yè)務(wù)規(guī)模快速擴張。表：2008～年公司風電業(yè)務(wù)收入及增長率2008年2009年年營業(yè)收入（億元）同比增長資料來源：公司提供，中誠信證評整理公司是國內(nèi)主要的雙饋異步風力發(fā)電機制造商，產(chǎn)品主要為國內(nèi)其他整機廠商配套，年其兆瓦機型產(chǎn)能為臺，產(chǎn)量達臺，市場占有率超過。直驅(qū)永磁同步風力發(fā)電機方面，目前兆瓦是其主力機型，20082010年公司的兆瓦直驅(qū)永磁同步風力發(fā)電機全部用于內(nèi)配公司的發(fā)電機組，隨著技術(shù)成熟和產(chǎn)能的提升，2011年公司永磁同步風力發(fā)電機將實現(xiàn)對外銷售，為公司提供了新的收入和盈利來源。湘電風能原為中外合資企業(yè)，后經(jīng)股權(quán)變更，湘電股份和湘電集團分別持有和的股權(quán)，2011年月湘電股份通過股東大會決議以現(xiàn)金方式收購集團所持湘電風能全部股權(quán)，湘電風能成為湘電股份的全資子公司，相關(guān)手續(xù)正在辦理當中。因永磁直驅(qū)技術(shù)是風電裝備發(fā)展的方向，未來具有良好的發(fā)展前景。目前公司主要產(chǎn)品為兆永磁直驅(qū)風力發(fā)電機組系列，已形成臺的生產(chǎn)能力，年產(chǎn)量為臺，較上年增長臺，公司預計2011年能夠?qū)崿F(xiàn)臺產(chǎn)量。2009年收購荷蘭達爾文公司后，公司具備了兆瓦永磁海上風機技術(shù)的研發(fā)實力，該技術(shù)填補了國內(nèi)空白、國際居于領(lǐng)先，年樣機的生產(chǎn)已完成，目前正申請國外認證。銷售方面，公司風電業(yè)務(wù)的下游客戶主要為國內(nèi)各類風電投資商和大型電力集團，產(chǎn)品銷售合同可分為大客戶銷售合同和風電特許權(quán)項目風電機組設(shè)備銷售合同，通常通過招標取得。截至2011年月末，公司當年交貨的風機整機在手訂單接近臺，預計全年銷量可達到臺。同時，因國內(nèi)風電整機市場競爭激烈，產(chǎn)品價格已從2008年約元千瓦下降至目前元千瓦左右，產(chǎn)品價格的大幅下跌對公司整機產(chǎn)品盈利帶來較大挑戰(zhàn)。電機業(yè)務(wù)電機屬公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，包括交流電機業(yè)務(wù)和直流電機業(yè)務(wù)。年公司交流電機實現(xiàn)營業(yè)收入億元，同比增長；直流電機實現(xiàn)銷售收入億元，同比增長。公司是國內(nèi)最大的火電站大型輔機電機制造商，市場占有率長期維持在左右。2009年產(chǎn)量和收入規(guī)模較2008年均有所下滑。目前，公司在冶金軋鋼變頻調(diào)速電機、南水北調(diào)用大型低速同步電機、緊湊型電機、高效電機、防爆電機等領(lǐng)域均在國內(nèi)處于領(lǐng)先地位，但市場占有率和收入貢獻提升仍需時日。公司電機業(yè)務(wù)的主要原材為銅、硅鋼片等，一般根據(jù)產(chǎn)品訂單量組織采購。銷售方面，公司主要通過參與下游企業(yè)的招投標，進行產(chǎn)品直接銷售。目前，公司交流電機訂單較為充足，截至2011年月末，訂單金額已超過億元。水泵及配套產(chǎn)品公司下屬的長沙水泵廠有限公司（以下簡稱“長泵公司”）是我國水泵行業(yè)五大重點骨干企業(yè)之一，主要定位中、高端市場。年公司水泵業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入億元，同比增長。2009年長泵公司位于湖南寧鄉(xiāng)的新建鑄造基地投產(chǎn)運行，年月麓谷總裝基地搬遷完成并投入生產(chǎn)，其裝備水平和產(chǎn)品品質(zhì)進一步提升，產(chǎn)能規(guī)模大幅擴大，為加快該業(yè)務(wù)發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。目前近的原材料由上游生產(chǎn)廠家直接供應，其余約則通過招投標，由相關(guān)供應商提供。銷售方面，循泵和凝泵長期作為公司主打產(chǎn)品，主要供應新建火力發(fā)電站，其貢獻的銷售收入超過。同時，我們注意到，公司泵產(chǎn)品較為集中，火電行業(yè)發(fā)展成熟增速放緩且近年國家加強了新建火力發(fā)電項目的審批控制，公司火電用泵業(yè)務(wù)受到影響。此外，公司還加快了向核泵、貫流泵等高端水泵市場的延伸。同時，日本福島核泄露事件對中國核電發(fā)展帶來一定影響，公司核泵發(fā)展前景取決于中國政府對核電建設(shè)的態(tài)度。董事會下設(shè)戰(zhàn)略、審計、薪酬及考核、提名共個專門委員會，為董事會重大決策提供咨詢、建議，保證董事會議事、決策的專業(yè)化和高效化。公司實行董事會領(lǐng)導下的總經(jīng)理負責制，根據(jù)自身業(yè)務(wù)情況設(shè)有完整的職能部門，各部門獨立運行、相互制衡、職責明確、權(quán)責明晰。總體看，公司的治理結(jié)構(gòu)較為完善，董事會、監(jiān)事會和高級管理層日常運作規(guī)范，與控股股東及其下屬公司之間的關(guān)聯(lián)交易符合相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定?！笆濉逼陂g，公司將按照產(chǎn)業(yè)聚集、規(guī)模發(fā)展的原則，進一步明確產(chǎn)業(yè)定位、細化發(fā)展戰(zhàn)略，推動風電成套設(shè)備、大中型交直流電機、工業(yè)水泵、電機電控成套系統(tǒng)等核心主業(yè)的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢升級，鞏固和提升市場領(lǐng)先地位，打造行業(yè)龍頭。具體策略方面，公司將以～兆瓦陸地機型為主打，向以上大功率的海上風機、低速風場風機發(fā)展。電機板塊，公司將努力打造全面領(lǐng)軍大中型電機市場的一體化服務(wù)商，力爭2015年實現(xiàn)營業(yè)收入超百億，其貢獻主要來自于交流電機（大、中、?。┖惋L力發(fā)電機。水泵板塊，公司定位為中國大型泵產(chǎn)業(yè)的引領(lǐng)者。通過與國際領(lǐng)先企業(yè)的合作、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提升自我技術(shù)水平，分散企業(yè)風險。表：截至年末公司重大在建項目投入情況單位：億元項目名稱計劃投資工程進度已投入尚未投入永磁風電二期項目更新改造及雙加項目長沙水泵廠新廠房建設(shè)兆瓦級風電產(chǎn)業(yè)化項目甘肅風力發(fā)電系統(tǒng)項目建設(shè)電動車倆牽引系統(tǒng)項目建設(shè)合計資料來源：公司提供，中誠信證評整理整體上看，公司的戰(zhàn)略規(guī)劃目標明確，對公司未來的業(yè)務(wù)發(fā)展及投資方向起到了較強的引導作用。財務(wù)分析以下分析主要基于湘電股份提供的經(jīng)普華永道中天會計師事務(wù)所有限公司審計并出具標準無保留意見的2008年度合并財務(wù)報告，以及未經(jīng)審計的2011年一季度財務(wù)報表。截至2011年月末，公司資產(chǎn)總額達到億元，為2008年末的倍；負責總額隨之增至億元，為2008年末的倍。考慮到目前公司業(yè)務(wù)仍處于快速擴張期，未來負債規(guī)模仍有進一步上升的可能。圖：2008～2011公司資本結(jié)構(gòu)分析資料來源：公司提供，中誠信證評整理表：截至2011年月末風電行業(yè)主要上市公司資本結(jié)構(gòu)比較公司總資產(chǎn)（億元）資產(chǎn)負債率總資本化比率湘電股份華銳風電金風科技東方電氣資料來源：聚源資訊，中誠信證評整理從債務(wù)結(jié)構(gòu)來看，公司近年新增債務(wù)多為短期債務(wù)，長期債務(wù)占比明顯下降，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不盡合理?？紤]本次公司債發(fā)行億元，其中億元用于置換銀行貸款，減少流動負債，公司債務(wù)結(jié)構(gòu)將得到一定程度優(yōu)化。同時，考慮到公司業(yè)務(wù)的快速擴張，可能帶來債務(wù)規(guī)模的進一步增加，杠桿比率將面臨上行壓力，中誠信證評將對此持續(xù)關(guān)注。年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入億元，同比增長。圖：公司2008～2011收入成本情況資料來源：公司提供，中誠信證評整理2010年公司毛利率為，較上年下降個百分點。此外，與同行業(yè)上市公司相比，公司風電業(yè)務(wù)毛利率相對較低，主要系對方執(zhí)行早期高價格、高毛利訂單所致。但在收入規(guī)模大幅增長的背景下，公司三費占收入的比例逐年下降，從2008年的降至年的，費用控制能力有所增強。此外，公司實現(xiàn)營業(yè)外損益億元，主要為政府補貼收入，較上年增加億元；投資收益億元，較上年同期增長。年，公司實現(xiàn)凈利潤億元，同比增長。但受國內(nèi)風電整機價格水平下降影響，公司整體毛利水平有所下滑，預計2011年公司毛利率水平將進一步下滑。償債能力近年，公司債務(wù)規(guī)模呈現(xiàn)快速上升趨勢，截至2011年月末，公司總債務(wù)億元，短期債務(wù)占比較大，公司面臨一