【正文】 008年9月5日2009年1月5日2009年5月5日2009年9月5日2010年1月5日2010年5月5日2010年9月5日2011年1月5日2011年5月5日2011年9月5日2012年1月5日百萬(wàn)美元020220040000060000080000010000001202200140000016000001800000存款準(zhǔn)備金法定準(zhǔn)備金超額準(zhǔn)備金我國(guó)貨幣供應(yīng)是否最多？ ? 周其仁： 《 中國(guó)的貨幣存量占 GDP之比達(dá) 180%，居全球之冠 》 ， 1978年考到北京來(lái)念大學(xué)的時(shí)候，廣義貨幣存量占 GDP的比例 不過(guò) 32%。 ? 易綱的一篇論文提出一個(gè)問(wèn)題，為什么 改革以來(lái)中國(guó)貨幣供給的增加，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于 GNP增加值與物價(jià)指數(shù)增加值之和。易綱的問(wèn)題是：為 什么流通中的貨幣量大大增加了？那無(wú)法被 GNP增長(zhǎng)與物價(jià)增長(zhǎng)解釋的“超額貨幣 ” ，究竟因何而來(lái)，最后又跑到哪里去了？ 中美貨幣流通量的比較 中國(guó)（億元人民幣） 美國(guó)（億美元） 項(xiàng)目 M/GDP 2022/5/28 M/GDP M2 % 98792 % M1 % 22350 % GDP 519322 三、貨幣需求 ? 研究貨幣需求的兩種視角 ? 一是 宏觀貨幣需求 ，是從一個(gè)國(guó)家的社會(huì)總體出發(fā)，強(qiáng)調(diào)貨幣是一種交易媒介，探討一國(guó)需要多少貨幣才能滿(mǎn)足經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)貨幣的需求。 ? 無(wú)論哪個(gè)角度的貨幣需求，都是一個(gè)存量的概念，而非流量概念 。 名義貨幣需求與實(shí)際貨幣需求 ? 名義貨幣需求：不考慮價(jià)格變動(dòng)時(shí)的貨幣需求，通常以 Md表示。 ? 客觀貨幣需求 ,保證社會(huì)經(jīng)濟(jì)良性運(yùn)行的貨幣需求，與實(shí)際貨幣需求比較，前者是從規(guī)范分析的角度，后者是從實(shí)證分析的角度。 ? 由于名義貨幣需求必等于名義貨幣供給，因此研究貨幣需求主要是研究實(shí)際貨幣需求，以能使貨幣供給從宏觀上看能符合客觀貨幣需求，從微觀上能滿(mǎn)足真實(shí)貨幣需求。 后人稱(chēng)之為 “ 貨幣必要量 ” 理論。 ? 當(dāng)貨幣的支付手段職能產(chǎn)生后，他又指出： 一定時(shí)期內(nèi)流通中所需要的貨幣量＝ (待實(shí)現(xiàn)的商品價(jià)格總額 賒銷(xiāo)商品的價(jià)格總額＋到期的支付總額 彼此抵消的支付總額 )∕ 同一單位貨幣流通的平均速度 (次數(shù) ) ? 以上是馬克思在考察金屬貨幣流通條件下作出的分析，在紙幣流通條件下，他指出： 紙幣實(shí)際流通量 =紙幣需求量 =金屬貨幣必要量 =PQ/V ? 馬克思認(rèn)為，貨幣需要量取決于價(jià)格水平、進(jìn)入流通的商品數(shù)量和貨幣流通速度三因素。 ? 但是，他在論證這個(gè)問(wèn)題時(shí)有個(gè)極其重要的理論前提，也就是商品是帶著價(jià)格進(jìn)入流通的，這在紙幣條件下貨幣供給對(duì)價(jià)格有反作用；同時(shí)，他的貨幣需求只反映交易需求，還有公式中的貨幣流通速度在實(shí)際應(yīng)用中很難把握。 ?即：一定期時(shí)期內(nèi)社會(huì)所需要的貨幣總額必定等于同期內(nèi)參加交易的各種商品和價(jià)值總和。所以交易方程式通常寫(xiě)成如下形式： MV=PY （ 1） 其中： Y：以不變價(jià)格表示的一年中生產(chǎn)的最終產(chǎn)品和勞務(wù)的總價(jià)值，即總產(chǎn)出。貨幣數(shù)量的變動(dòng)是因，一般物價(jià)水平的變動(dòng)是果。 （二）微觀貨幣需求 ：交易主體的視角 ? —— 現(xiàn)金余額數(shù)量說(shuō) ? 主要代表人物是劍橋?qū)W派的馬歇爾（ ）、庇古（ A. ）和羅伯遜。 ? 劍橋古典學(xué)家認(rèn)為貨幣持有額的多少，取決于以下幾個(gè)方面： ? 受個(gè)人財(cái)富總額的限制； ? 受持有貨幣的機(jī)會(huì)成本的影響，也就是受貨幣以外各種資產(chǎn)的收益率的影響； ? 貨幣持有者對(duì)未來(lái)收入、支出和物價(jià)的預(yù)期的影響。即： Md=kPy 其中， Md：貨幣需求量 K：人們?cè)敢庖酝ㄘ浶问匠钟械呢?cái)富占總財(cái)富的比例 y：實(shí)際國(guó)民收入 P：一般物價(jià)水平 Y: 名義國(guó)民收入， Y=Py ? 凱恩斯的貨幣需求理論與他的利率決定理論一脈相承，在其《 貨幣論 》 (A Treatise on Money)已經(jīng)不認(rèn)為貨幣量同物價(jià)有固定聯(lián)系，主張利用銀行的信用手段調(diào)整利率，調(diào)節(jié)儲(chǔ)蓄和投資來(lái)穩(wěn)定物價(jià)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)均衡。凱恩斯貨幣需求理論最顯著的特點(diǎn)是注重對(duì)貨幣需求動(dòng)機(jī)的細(xì)致分析。 ? 凱恩斯的貨幣需求理論又稱(chēng)為流動(dòng)性偏好理論。用函數(shù)表示： L1=L1(Y), dL1/dY0 而投機(jī)性貨幣需求與利率負(fù)相關(guān)，利率上升，貨幣需求減少。由于利率的波動(dòng)和對(duì)未來(lái)正常利率水平預(yù)期的不確定性，導(dǎo)致貨幣需求與利率和實(shí)際收入之間缺乏穩(wěn)定的關(guān)系； ?貨幣流通速度并非常量。另一方面，利率預(yù)期會(huì)對(duì)貨幣流通速度產(chǎn)生影響； ?在貨幣流通速度大幅波動(dòng)的情況下，貨幣量M與名義收入 PY之間不可能有穩(wěn)定的關(guān)系，因而名義收入完全由貨幣量決定的傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論觀點(diǎn)不成立。 ? 凱恩斯貨幣理論的政策含義： ? 將貨幣通過(guò)利息率同投資、就業(yè)和國(guó)民收入等實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素聯(lián)系起來(lái)的。如果中央銀行通過(guò)增加貨幣供應(yīng)量，降低利息率、使利息率低于資本邊際效率，就會(huì)刺激投資的增加，通過(guò)投資乘數(shù)的作用，提高有效需求，使就業(yè)量與國(guó)民收入成倍增長(zhǎng)。 ? 決定貨幣需求的因素： ?財(cái)富總額 。 如果使用當(dāng)期收入數(shù)據(jù)，容易受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，應(yīng)該使用持久性收入。 ? 人力財(cái)富與非人力財(cái)富占財(cái)富總額的比例 。總財(cái)富中扣除人力財(cái)富的部分 ,主要指物質(zhì)性財(cái)富。如果非貨幣資產(chǎn)相對(duì)于貨幣資產(chǎn)的預(yù)期收益率上升，則貨幣需求減少；如果非貨幣資產(chǎn)相對(duì)于貨幣資產(chǎn)的預(yù)期收益率下降，則貨幣需求增加； ? 其他因素包括 ：與其他資產(chǎn)相比，人們持有貨幣所得到的效用及影響這種效用的收入以外的其他各種因素，如人們對(duì)貨幣的主觀愛(ài)偏好、對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的預(yù)期、各種技術(shù)和制度因素等。 ? 弗里德曼認(rèn)為： ? （ 1）在貨幣需求函數(shù)的分析中可以略去對(duì) w和u的考慮； ? （ 2） rm, rb, re均受市場(chǎng)利率的影響，可視為市場(chǎng)利率 i的函數(shù)； ? （ 3） dp/Pdt也可以忽略； ? （ 4）通過(guò)對(duì)美國(guó) 1892年 1960年的統(tǒng)計(jì)資料進(jìn)行大量研究，弗里德曼得出結(jié)論 ：貨幣需求的收入彈性大于 1，貨幣需求的利率彈性較小 。 ? 在貨幣市場(chǎng)均衡條件下 ,由交易方程式可知： V=Y/(Md /P)=Y/f(YP) 可以看出，只要貨幣需求穩(wěn)定且可以預(yù)測(cè)的，那么貨幣流通速度也是穩(wěn)定的和可以預(yù)測(cè)的。 （三）中國(guó)的貨幣需求 ? ? 貨幣需求函數(shù)是否具有穩(wěn)定性一直是學(xué)術(shù)界和貨幣政策制定者最為關(guān)注的問(wèn)題之一，因?yàn)樗P(guān)系到貨幣政策目標(biāo)的制定和貨幣政策效果的大小。 ? 與西方國(guó)家不同，中國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)出現(xiàn)了“超額貨幣”的問(wèn)題，即： M﹥ P+y ? 資本市場(chǎng)發(fā)展、金融創(chuàng)新與資產(chǎn)選擇 Friedman(1988)認(rèn)為，股票市場(chǎng)引致總的貨幣需求變化的途徑或機(jī)制體現(xiàn)在 4個(gè)方面：（ 1）財(cái)富效應(yīng)；（ 2）資產(chǎn)組合效應(yīng)；（ 3）交易效應(yīng)；（ 4）替代效應(yīng)。切提。目前西方學(xué)者對(duì)貨幣替代的概念尚未取得共識(shí)。絕對(duì)指標(biāo)有： 一國(guó)居民的國(guó)內(nèi)外幣存款數(shù)量； 一國(guó)居民的國(guó)外外幣存款數(shù)量； 一國(guó)居民在國(guó)內(nèi)外的外幣存款數(shù)量和國(guó)內(nèi)流通中的外幣現(xiàn)金數(shù)量之和。 ? 資產(chǎn)組合效應(yīng)（資產(chǎn)選擇效應(yīng)）：貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)率的變化使得資產(chǎn)組合平衡被打破，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比重增加，于是投資者將多余貨幣轉(zhuǎn)向市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)風(fēng)險(xiǎn)較高但收益較大的長(zhǎng)期金融資產(chǎn)（如長(zhǎng)短期債券、股票）與實(shí)物資產(chǎn)（如房產(chǎn)）等，從而帶動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格的上漲、進(jìn)而影響到產(chǎn)出與實(shí)物商品價(jià)格的上漲。 貨幣沖擊 直接引起金融資產(chǎn)價(jià)格的變化；在 傳導(dǎo)過(guò)程 中 ,金融資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)效應(yīng)作用到經(jīng)濟(jì)體系 ,通過(guò)影響投資、消費(fèi)、進(jìn)出口等作用到產(chǎn)出與價(jià)格。 金融資產(chǎn)價(jià)格的影響 ? 利率沖擊 公開(kāi)市場(chǎng)操作 → 債券或外匯買(mǎi)入 再貸款或再貼現(xiàn) → 貸款增加 法定存款準(zhǔn)備率 → 降低 比較中美兩國(guó)調(diào)息機(jī)制有何不同？ 準(zhǔn)備金 短期利率 長(zhǎng)期利率 ? 資產(chǎn)價(jià)格沖擊 ? Brunner(1961)、 Friedman（ 1961）、 Friedman and Schwartz（ 1963）、 Cagan(1972)提出了 貨幣資產(chǎn)組合模型（ MP），描述了貨幣擾動(dòng)事項(xiàng)、如未預(yù)期的貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)率的變化，使得資產(chǎn)組合平衡被打破，實(shí)際貨幣平衡偏離意愿貨幣平衡，投資者于是將多余貨幣轉(zhuǎn)向市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，例如長(zhǎng)短期債券、股票、耐用消費(fèi)品等，從而帶動(dòng)市場(chǎng)價(jià)格普遍上升。Kochin（ 1972）將貨幣供給影響股票價(jià)格的傳導(dǎo)機(jī)制歸納為以下三種： ① 流動(dòng)性效應(yīng)：當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時(shí)，人們持有更多的貨幣，但貨幣的邊際收益卻遞減。 ② 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償效應(yīng)：貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)率的波動(dòng)會(huì)引起其他經(jīng)濟(jì)變量的波動(dòng)，根據(jù)資產(chǎn)組合理論，人們會(huì)因此提高對(duì)股票風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)囊?，進(jìn)而使得股票價(jià)格上漲。 （ 2）國(guó)外貨幣流入增加 匯率不變（固定匯率制下） 國(guó)內(nèi)本幣供給增加 利率下降；本幣對(duì)外穩(wěn)定，對(duì)內(nèi)貶值。 （ 4）國(guó)外貨幣流入增加 匯率上升預(yù)期增大（管理浮動(dòng)沖銷(xiāo)干預(yù)制下） 國(guó)內(nèi)本幣供給不變 利率不變；本幣對(duì)外小幅升值。 ? 利率渠道 M↑→ i↓ → I↑→ Y↑ ? （非 貨幣 ） 資產(chǎn) 價(jià)格渠道 M↑→ Ps↑→ q↑→ I↑→ Y↑ M↑→ Ph↑→ H↑→ Y↑ M↑→ Ps↑→ W↑→ C↑→ Y↑ M↑→ Ph↑→ W↑→ C↑→ Y↑ ? 信 貸 渠道 M↑→ D↑→ L↑→ I↑→ Y↑ M↑→ Ph ↑→ NWb↑→ L↑→ I↑→ Y↑ M↑→ Ps↑→ CF↑→ AS＆ MH ↓ → L↑→ I↑→ Y↑ ? 匯 率渠道 M↑→ i↓→E ↓ → NX↑→ Y↑ ： 從貨幣到產(chǎn)出 貨幣傳導(dǎo)：從貨幣到價(jià)格 貨幣 市場(chǎng) 外匯 市場(chǎng) 資產(chǎn) 市場(chǎng) 商品 市場(chǎng) 貨幣供給的兩種極端后果：資產(chǎn)泡沫與通貨膨脹 ? 時(shí)間序列：先資產(chǎn)價(jià)格還是先商品價(jià)格？ ? 實(shí)證研究：領(lǐng)先與滯后的時(shí)間 ? 程度差異：兩類(lèi)價(jià)格漲幅誰(shuí)更大？ ? 1980年代以來(lái)的國(guó)內(nèi)外實(shí)踐顯示：資產(chǎn)價(jià)格上漲的程度遠(yuǎn)要超過(guò)通貨膨脹率 ? 需要作進(jìn)一步的實(shí)證研究：與商品價(jià)格比，資產(chǎn)價(jià)格的收入彈性與利率彈性是否要大？ ? 測(cè)度判斷：什么樣的上漲可以稱(chēng)為泡沫？ ? 相互影響：特別是資產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)通貨膨脹的影響 ? 后果比較：泡沫破滅，或者 通貨緊縮與經(jīng)濟(jì)衰退 ? 政策困境 ：抑制資產(chǎn)泡沫與防止通貨緊縮的兩難選擇 （