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【正文】 潤(rùn) ”； 2022/6/3 7 套利行為使得市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生變化，低價(jià)上漲，高價(jià)下調(diào)，兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)差減小，套利機(jī)會(huì)逐漸減少，直至消失； ? 案例 1 當(dāng)前貨幣市場(chǎng)上美元利率是 6%，德國(guó)馬克利率是 10%；外匯市場(chǎng)上，美元與馬克的即期匯率是 1美元兌換 （ 1:）。 Mark →$ Mark =$$ 支付 $借款成本 $。 ? 投資 $市場(chǎng)上的獲得的回報(bào) ： $1*(1+6%)=$。這就是無(wú)套利的定價(jià)原則。 ? 無(wú)套利定價(jià)的思想 2022/6/3 13 假設(shè)現(xiàn)在 6個(gè)月即期年利率為 10%（連續(xù)復(fù)利）， 1年期的即期利率為 12%。 問(wèn)題 1：這樣的市場(chǎng)行情能否產(chǎn)生套利活動(dòng)？ 案例 2：遠(yuǎn)期利率問(wèn)題 2022/6/3 14 問(wèn)題解析 因?yàn)椋?＜ ，因此存在套利機(jī)會(huì)。 2022/6/3 16 有兩家公司 A和 B，稅前收益都是 1000萬(wàn)元 ,它們的資本構(gòu)成如下（ B公司股價(jià)低估 90元） : 案例 3 2022/6/3 17 A公司 100萬(wàn)股。 2022/6/3 20 有兩家公司 A和 B，稅前收益都是 1000萬(wàn)元 ,它們的資本構(gòu)成如下 （ B公司股價(jià)高估 110元） : 2022/6/3 21 A公司 100萬(wàn)股。 2022/6/3 24 無(wú)套利定價(jià)方法的主要特征 ?無(wú)套利定價(jià)原則首先要求套利活動(dòng)在 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的狀態(tài)下 進(jìn)行。 ?無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利活動(dòng)從即時(shí)現(xiàn)金流看是 零投資 組合 （自融資組合）。 ——但在實(shí)際交易活動(dòng)中 ， 純粹零風(fēng)險(xiǎn)的套利活動(dòng)比較少見(jiàn) 。 2022/6/3 26 “復(fù)制 ” 技術(shù) 解讀 2： 無(wú)套利定價(jià)的關(guān)鍵技術(shù)是所謂 “ 復(fù)制 ” 技術(shù)，即用一組證券來(lái)復(fù)制另外一組證券 。 2022/6/3 27 復(fù)制技術(shù)的要點(diǎn) 使復(fù)制組合的現(xiàn)金流特征與被復(fù)制組合的現(xiàn)金流特征完全一致，復(fù)制組合的多頭（空頭）與被復(fù)制組合的空頭（多頭）互相之間應(yīng)該完全對(duì)沖。這時(shí)，通過(guò)對(duì)價(jià)格高者做空頭、對(duì)價(jià)格低者做多頭，就能實(shí)現(xiàn)套利的目標(biāo)。因此，在金融市場(chǎng)上，獲取相同資產(chǎn)的資金成本一定相等。 ? 這同金融市場(chǎng)可以無(wú)限賣空的假設(shè)有很大關(guān)系。 2022/6/3 30 ?在沒(méi)有賣空限制的情況下，不管未來(lái)發(fā)生什么情況，套利者的零投資組合的凈現(xiàn)金流都大于零。 ?理論上說(shuō)，金融市場(chǎng)上出現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)時(shí)，每一個(gè)交易者都可以構(gòu)筑無(wú)窮大的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利組合來(lái)賺取無(wú)窮大的利潤(rùn)。所以，從理論上說(shuō)，只需要少數(shù)套利者就可以使金融市場(chǎng)失衡的資產(chǎn)價(jià)格迅速回歸均衡狀態(tài)。若數(shù)量適當(dāng)，基礎(chǔ)資產(chǎn)多頭盈利（或虧損）就會(huì)與衍生品的空頭虧損（或盈利）相抵，因此在短期內(nèi)該組合是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的。假設(shè)現(xiàn)在的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率等于 10%，現(xiàn)在我們要找出一份 3個(gè)月期協(xié)議價(jià)格為 。為了使該組合在期權(quán)到期時(shí)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)， Δ必須滿足下式： ? 11 Δ － =9 Δ ? Δ = 2022/6/3 34 ?該無(wú)風(fēng)險(xiǎn)組合的現(xiàn)值應(yīng)為： ?由于該組合中有一單位看漲期權(quán)空頭和 票多頭 ， 而目前股票市場(chǎng)價(jià)為 10元 ， 因此： ???e????ff2022/6/3 35 1. 金融工具的模仿 ?即通過(guò)構(gòu)建一個(gè)金融工具組合使之與被模仿的金融工具具有相同或相似的盈虧狀況。 2022/6/3 37 ?上圖中，兩條直線平行，表示模仿股票與股票的盈虧走向一致。 ?模仿股票在財(cái)務(wù)杠桿方面的巨大優(yōu)勢(shì)，為風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者提供了一個(gè)性質(zhì)不同的投資渠道，在一定程度上彌補(bǔ)了這個(gè)效益差額因素。一個(gè)投資者用 10元采取兩種方案進(jìn)行投資：一是直接在股票市場(chǎng)上購(gòu)買股票，二是用同樣的資金購(gòu)買模仿股票， 10元錢可以購(gòu)買 100個(gè)模仿股票股價(jià)上升到 下跌到 ，兩種投資方案的情況： 2022/6/3 39 ? 方案 期初投資 凈收益 投資收益率 % ? 1 10 =
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