中小企業(yè)融資與財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的案例分析博商課件-在線(xiàn)瀏覽
2025-02-25 16:25本頁(yè)面
【正文】 ? 因此，公司解決辦法就是保留充分的財(cái)務(wù)松馳（ financial slack)，以在遇到正凈現(xiàn)值投資項(xiàng)目時(shí)可以由內(nèi)部提供資金。投資者明白這些動(dòng)機(jī)，因此投資者總是認(rèn)為新股發(fā)行是“利空”的消息。 ? 如果企業(yè)的自由現(xiàn)金流量相對(duì)富裕，即使企業(yè)缺乏可以獲利的投資項(xiàng)目和成長(zhǎng)機(jī)會(huì)時(shí)，經(jīng)理也會(huì)傾向于通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模實(shí)現(xiàn)自身對(duì)企業(yè)資源的管理控制權(quán)，表現(xiàn)為隨意支配企業(yè)自由現(xiàn)金流量投資于凈現(xiàn)值甚至為負(fù)的投資項(xiàng)目，而不是向股東分配股利。 ? 企業(yè)經(jīng)理這種隨意支配自由現(xiàn)金流的行為是以損失股東利益為代價(jià)的，為抑制這種過(guò)度投資帶來(lái)的對(duì)股東利益以致最終對(duì)企業(yè)價(jià)值的損害，通過(guò)提高債務(wù)籌資的比例，增加了債務(wù)利息固定性支出在自由現(xiàn)金流中的比例，實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理的自利性機(jī)會(huì)主義行為的制約。 ? 如果這一高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目成功了，股東將獲得全部剩余收益，但如果該項(xiàng)目失敗了，由于股東只承擔(dān)有限責(zé)任，主要損失將由債權(quán)人承擔(dān) ? 企業(yè)股東憑借選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目提高了債務(wù)資金的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)水平，降低了債務(wù)價(jià)值，這種通過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的過(guò)度投資實(shí)現(xiàn)把債權(quán)人的財(cái)富轉(zhuǎn)移到股東手中的現(xiàn)象也被稱(chēng)為“資產(chǎn)替代問(wèn)題”（ asset substitution)。公司經(jīng)理正在考慮一項(xiàng)新策略，這一策略看似有前途，但仔細(xì)分析后，實(shí)際充滿(mǎn)風(fēng)險(xiǎn)。 項(xiàng)目 原策略 新策略 成功 失敗 期望值 資產(chǎn)價(jià)值 90 130 30 80 債務(wù) 90 100 30 65 股權(quán) 0 30 0 15 ? 但如果公司不實(shí)施新策略，公司最終將違約，股東必定一無(wú)所獲，如果公司嘗試這個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)策略，股東也不會(huì)發(fā)生額外損失。假定成功的可能性是 50%，則股東的期望值為 15萬(wàn)元。 ? 盡管如此，公司經(jīng)理仍建議采納新策略。 ? 債權(quán)人損失的 25萬(wàn)元，相應(yīng)地包含了股東得到的 15萬(wàn)元，以及因新策略的風(fēng)險(xiǎn)加大而導(dǎo)致的預(yù)期損失 10萬(wàn)元。 投資不足的問(wèn)題是發(fā)生在企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境且有比例較高的債務(wù)時(shí)（即企業(yè)具有風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)），如果用股東的資金去投資一個(gè)凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目，可以在增加股東權(quán)益價(jià)值的同時(shí)，也增加債權(quán)人的債務(wù)價(jià)值。 因此，如果股東事先預(yù)見(jiàn)到采納新項(xiàng)目會(huì)以犧牲自身利益為代價(jià)補(bǔ)償債權(quán)人，股東會(huì)缺乏積極性選擇該項(xiàng)目。相反，經(jīng)理考慮另一個(gè)有吸引力的投資機(jī)會(huì)，該投資機(jī)會(huì)要求投資 10萬(wàn)元，預(yù)期將產(chǎn)生 50%的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。問(wèn)題是企業(yè)并無(wú)充裕的剩余資金投資這一新項(xiàng)目。項(xiàng)目產(chǎn)生的另外 10萬(wàn)元將流向債權(quán)人，債權(quán)人的所得將由 90萬(wàn)元增加到 100萬(wàn)元。 ? 當(dāng)公司有好的內(nèi)部消息時(shí)，公司的執(zhí)行者會(huì)有很強(qiáng)的原望把這一正面消息傳遞給外部的投資人，從而提升公司的股價(jià)。 ? 分離均衡由此產(chǎn)生，高價(jià)值的公司運(yùn)用較多的負(fù)債進(jìn)行融資，低價(jià)值的公司依賴(lài)更多的股票進(jìn)行融資。 ? 不完全契約理論認(rèn)為 ,由于人們的有限理性、信息的不完全性及交易事項(xiàng)的不確定性 ,使得明晰所有的特殊權(quán)力的成本過(guò)高 ,擬定完全契約是不可能的 ,不完全契約是必然和經(jīng)常存在的 ? 哈特模型在契約不完全的條件下，引入“公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)與公司被清算”的矛盾，研究了最優(yōu)融資契約和相應(yīng)的最優(yōu)控制權(quán)結(jié)構(gòu)，并得出了三個(gè)重要結(jié)論： ? 一是如果融資方式是發(fā)行帶有投票權(quán)的普通股，則股東掌握控制權(quán)； ? 二是如果融資方式是發(fā)行不帶有投票權(quán)的優(yōu)先股，則經(jīng)理人員掌握控制權(quán)； ? 三是如果融資方式是發(fā)行債券和銀行借款，則控制權(quán)仍由經(jīng)理人員掌握，但前提是按期償還債務(wù)本息，否則 (即出現(xiàn)了破產(chǎn) )，控制權(quán)就轉(zhuǎn)移到債權(quán)人手中。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，若企業(yè)采用較激進(jìn)的產(chǎn)品戰(zhàn)略，則企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)也較高，
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