dcf模型在并購交易應(yīng)用中之問題(1)-展示頁
2025-01-14 01:44本頁面
【正文】 2 . 可比公司估價模型 通過參考市場上已經(jīng)交易的 “可比 ”公司市值(V)與某一可觀測的價值相關(guān)因素 (y)的比值(V/y)，再乘以待估企業(yè)該項指標值 (y*) V* = y* (V/y) 可比公司估價模型（ 1） 可觀測的類比指標－財務(wù)指標l P/S－ 股票價格 /銷售收入l EV/EBITDA， 剔除公司資本結(jié)構(gòu)和折舊政策差異的影響，石油公司估價時多采用該類比模型。PVH0 H … l FCFFt－企業(yè) t時刻全部資本角度的預期現(xiàn)金流l wacc－資本加權(quán)平均成本 PV(股權(quán)價值股權(quán)價值 )＝＝企業(yè)價值企業(yè)價值 (APV)＝全部股權(quán)融資時的企業(yè)價值＝全部股權(quán)融資時的企業(yè)價值 ＋引入財務(wù)杠桿后＋引入財務(wù)杠桿后 凈價值凈價值 (包括利息稅盾、財務(wù)危機成本包括利息稅盾、財務(wù)危機成本 )l 2023年全球十大并購之一，美國第一聯(lián)邦銀行以147億美元收購 Wachovia銀行時，其財務(wù)顧問就采用了股利貼現(xiàn)模型對兩家銀行的進行了價值評估，在對第一聯(lián)邦的估價模型中，美林假設(shè)公司每年的經(jīng)營現(xiàn)金流減去必要投資以外都作為股利發(fā)放出去。l 不追求控股，但強調(diào)投資股權(quán)的流動 (變現(xiàn) )為什么財務(wù)型收購發(fā)生？l 由于宏觀經(jīng)濟等系統(tǒng)性因素影響，或者 股票市場投資理念變化，或者分析家缺乏信息和產(chǎn)業(yè)理解， 股票市場會出現(xiàn)整體或?qū)δ承袠I(yè)、地區(qū)的上市公司過度樂觀或者悲觀預期，導致公司股票價格被顯著高估或者低估。 (2) 如何提供收購后的經(jīng)營和財務(wù)資源，確保企業(yè)實現(xiàn)預期的經(jīng)營計劃； (3) 如何激勵管理層，防止企業(yè)管理層人為管理企業(yè)利潤，確保從盈利的企業(yè)中獲取回報？l 通常根據(jù)自身優(yōu)勢，具有特定的投資對象定位和政策。包括 :l 業(yè)務(wù)出售（ Selloff / Divestiture）l 分立（ Spinoff）l 股權(quán)切離（ Equity Carveout）l 定向股票（ Targeted Stock）財務(wù)型收購者l 在控股條件下，對所收購企業(yè)具有法律意義上的控制權(quán)，但往往沒有實際經(jīng)營控制能力。l 通常采用的估價模型：可比公司估價模型或可比交易估價模型l 收購方可以是實業(yè)公司型收購者，也可以是財務(wù)型收購者（ KKR）。 l 關(guān)注整合價值、戰(zhàn)略競爭地位，不強求股權(quán)的流動性。 精品 資 料網(wǎng)DCF模型在并購交易應(yīng)用中之問題一 .兼并收購類型1. 產(chǎn)業(yè)發(fā)展和競爭導致收益遞減壓力下的公司并購及重組交易。 目的在于獲得增強企業(yè)競爭地位，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展 的關(guān)鍵要素－戰(zhàn)略公司金融 收購方往往是經(jīng)營效率高和財務(wù)地位強的實業(yè)公司l 貨幣資本、無形資本（例如，知識產(chǎn)權(quán)）等企業(yè)價值驅(qū)動因素輸入相結(jié)合，通常具有實際經(jīng)營控制能力。l 擁有外部投資者不具有的內(nèi)部現(xiàn)金流控制利益l 收購估價方法：現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（盈利企業(yè)），帳面或者重置價值法（虧損企業(yè)）2. 基于股票市場估價理念及偏好變化 (Mispricing)或者公司內(nèi)部激勵等因素，實施的兼并收購和重組－行為公司金融。 例如，多業(yè)務(wù)組合的上市公司整體股票市值低于各業(yè)務(wù)單元單獨市值之和的業(yè)務(wù)收益風險結(jié)構(gòu)重組，匹配投資者的風險收益偏好。面臨： (1) 如何評估企業(yè)盈利能力和價值 。包括投資方向、階段。二 .并購交易估價模型1. 貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型企業(yè)價值＝ ? 現(xiàn)有業(yè)務(wù)持續(xù)經(jīng)營或重組價值 ＋ ?現(xiàn)有公開和明確的投資機會價值A(chǔ). 現(xiàn)金紅利貼現(xiàn)模型－ Williamson(1937)提出B. 自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型－ Miller(1961)， 分為 : (1) 全部資本自由現(xiàn)金流 (CFCF) (2) 股權(quán)資本自由現(xiàn)金流 (FCFE) (3) 調(diào)整現(xiàn)值模型 (APV)產(chǎn)品市場產(chǎn)品市場?現(xiàn)有業(yè)務(wù)持現(xiàn)有業(yè)務(wù)持續(xù)經(jīng)營價值續(xù)經(jīng)營價值?公開宣布的 新業(yè)務(wù)價值新業(yè)務(wù)價值債權(quán)人價值債權(quán)人價值企業(yè)資本價值構(gòu)成：當前業(yè)務(wù)與增長 機會價值組合?潛在的 新業(yè)新業(yè)務(wù)價值務(wù)價值 股東價值非金融投資者價值股票價格/市值不同風格的投資者? 持續(xù)經(jīng)營假設(shè)：盡管企業(yè)產(chǎn)品、業(yè)務(wù)以及所在產(chǎn)業(yè)有興替周期，經(jīng)營壽命不確定，但對于正常經(jīng)營企業(yè)，通常假設(shè)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營， MA的持續(xù)經(jīng)營假設(shè)更穩(wěn)健 ， 股票市場投資者容易樂觀其成。其中投資要達到兩個假設(shè)標準，一是維持每年總資產(chǎn) 5％的增長，二是維持一級資本比率維持在總資產(chǎn)的 %。 1980年代后期 LBO交易價格為 EBITDA的 710倍， 1990年代下降為 EBITDA的 56倍。而選取的可比交易，一般都是同行業(yè)內(nèi)部發(fā)生的，規(guī)模在一個量級的交易。一般都是采用交易當時的價格（股票或現(xiàn)金）與雙方正式對外公布有關(guān)并購信息前一段時間（如一個月）的平均股價進行比較。l 大公司之間進行的并購中，由于雙方業(yè)務(wù)構(gòu)成復雜，各個業(yè)務(wù)風險特性和增長性不盡相同，而且為完成并購交易，還可能涉及重組和剝離，因此，需要對具體的業(yè)務(wù)類別應(yīng)用不同的估價方法和估價假設(shè)。另一方面，交易雙方還可能擁
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