【正文】 給你幾十億的好處，你總得也得貢獻(xiàn)一點(diǎn)吧，怎么貢獻(xiàn)呢？我們形成一個(gè)戰(zhàn)略聯(lián)盟(既然是戰(zhàn)略投資者吧)，你作為供應(yīng)商，保證供貨成本要低于市值10個(gè)百分點(diǎn)，你作為銷售商，保證進(jìn)貨成本高于市值10個(gè)百分點(diǎn)，這樣我就凈得20個(gè)百分點(diǎn)的利潤，如果我每年做出100億元的規(guī)模，我就能賺20億元?，F(xiàn)在沒有戰(zhàn)略投資者配售了，但引進(jìn)戰(zhàn)略投資者仍然是資本運(yùn)作高手的重頭戲，對(duì)此，我們要小心戰(zhàn)略投資者背后的會(huì)計(jì)游戲，因?yàn)閼?zhàn)略投資者都是上下游公司，如供應(yīng)商、銷售商。但這種情況確實(shí)發(fā)生了，這些投資公司與隆平高科都簽訂了巨額的采購合同(要不然，作為戰(zhàn)略投資者就名不順、言不正了)，隆平高科坐收漁利，股價(jià)一度炒高到50元，可說白了，隆平高科自2000年上市以來，如果沒有這些所謂“戰(zhàn)略投資者”的進(jìn)貢，可能早就虧損了，不是嗎，到了2002年，它終于原相畢露，報(bào)出虧損。目前定向增發(fā)主要有三種對(duì)象：控股股東、戰(zhàn)略投資者及財(cái)務(wù)投資者，我們在三年前就曾對(duì)戰(zhàn)略投資者配售政策潛在的財(cái)務(wù)陷阱作了描述：戰(zhàn)略投資者這個(gè)詞很流行，以前新股發(fā)行時(shí)，還要專門向“戰(zhàn)略投資者配售”這個(gè)玩意，從戰(zhàn)略管理角度，這是提高企業(yè)競爭力、形成行業(yè)價(jià)值鏈一個(gè)有效辦法，可在中國執(zhí)行下來，變得非常荒唐和可笑。四、非公開發(fā)行可能導(dǎo)致利益輸送合法化定向增發(fā)是一個(gè)誘人的餡餅，以中信證券為例，而今中信證券的股價(jià)已為53元左右，其賬面的市值收益率高達(dá)471%，46億的投資在不到一年內(nèi)帶來了219億元的收益。這個(gè)案例表明，為了使認(rèn)股權(quán)證升值，權(quán)證持有人有時(shí)可能訴諸于顯示公允的交易行為，為權(quán)證發(fā)行人輸送利潤，從而營造雙贏格局。換言之，美國在線只花了950萬美元，就獲得了2,050萬美元的收益（不含任認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)費(fèi)30萬美元）。面對(duì)如此誘人的安排，美國在線精心策劃，在2000年度為采購專家網(wǎng)站公司帶來了1,000萬美元的銷售收入，其中490萬美元為美國在線替其10名訂戶支付的訂閱費(fèi)，使這些訂戶可免費(fèi)享受采購專家網(wǎng)站公司的市場服務(wù)，460萬美元為美國在線向采購專家網(wǎng)站公司購買的電腦軟件，并免費(fèi)贈(zèng)送給它的商業(yè)合作伙伴，50萬美元為美國在線為采購專家網(wǎng)站公司承攬的廣告業(yè)務(wù)。Com”泡沫的破裂，采購專家網(wǎng)站公司的股票價(jià)格大幅下跌。2000年3月，在衛(wèi)克福特和偉特的策劃下，美國在線與采購專家網(wǎng)站公司簽定了一項(xiàng)異乎尋常的協(xié)議，由美國在線替采購專家網(wǎng)站公司銷售軟件，后者根據(jù)軟件銷售情況，按每1美元銷售收入給美國在線3美元認(rèn)股權(quán)證(Warrant)作為回報(bào)。正是由于他們的想象力，使美國在線得以在2000年以950萬美元的代價(jià)換來了3,000萬美元的廣告和商業(yè)收益。2000年12月21日下午，“金星獎(jiǎng)牌”，以表彰他們與采購專家網(wǎng)站（）公司做成的一筆交易。一個(gè)最簡單的例子，如果發(fā)行可轉(zhuǎn)債，票面利率是5%；但發(fā)行一般債務(wù)，票面利率可能就要6%甚至更多，因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債的價(jià)值不但在于其固定收益回報(bào)，投資者還持有認(rèn)股權(quán)證，以認(rèn)股權(quán)來降低債券的利息費(fèi)用。如果再達(dá)成一個(gè)秘密“合作”協(xié)議，上游廠商折價(jià)供應(yīng)材料，下游廠商溢價(jià)購進(jìn)廠品，則發(fā)行人主業(yè)的毛利率會(huì)得到提升，也直接導(dǎo)致每股收益的增加，而每股收益的增長直接帶來股價(jià)的上漲，股價(jià)上漲又帶來認(rèn)股權(quán)證價(jià)格上揚(yáng)，這樣上下游廠商從認(rèn)股權(quán)證中獲利更豐，就可以給發(fā)行人更多的讓利，發(fā)行人的收益因此更上一層樓，如此良性循環(huán)，達(dá)到廠商及戰(zhàn)略投資者共贏目的，最終形成不利于證券市場健康發(fā)展的利益共同體。認(rèn)股權(quán)證發(fā)行對(duì)象非常廣泛。至于機(jī)構(gòu)投資者多了之后會(huì)不會(huì)引起大的波動(dòng)，還有待于觀察。這需要我們警惕。吳曉求也表示，操縱市場的主體現(xiàn)在發(fā)生了變化。后股權(quán)分置之后，股價(jià)會(huì)不會(huì)受到進(jìn)一步操縱還不得而知，但有一點(diǎn)是肯定的，大股東操縱業(yè)績的動(dòng)機(jī)將比股權(quán)分置時(shí)代強(qiáng)烈得多。臺(tái)灣經(jīng)驗(yàn)表明，有三分之一的個(gè)股有自己做莊之嫌。 　與股權(quán)分置時(shí)代相比，后股權(quán)分置時(shí)代股東價(jià)值最大化就是市值最大化，以前大股東股權(quán)不能流通，大股東只能暗地與莊家合作炒作自己股票，為股票炒作提供內(nèi)幕信息及信息發(fā)布支持，當(dāng)然主要是業(yè)績支持。這種帶有濃厚功利主義色彩的沖動(dòng)式資產(chǎn)注入，盡管可在短期內(nèi)迅速抬升上市公司的經(jīng)營業(yè)績，但也使上市公司面臨著更大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在以前，房地產(chǎn)、證券、金融、保險(xiǎn)等資產(chǎn)不見得是好資產(chǎn)，如今都成了香餑餑了。.股市超常規(guī)增長還有一個(gè)原因是資產(chǎn)注入，包括整體上市和借殼上市。但一些公司為了掩飾其“不務(wù)正業(yè)”的投資行為，同時(shí)也為了粉飾其主業(yè)收益，效仿東方電子進(jìn)行真金白銀的作假，將炒樓炒股收益?zhèn)窝b成主營收益?？墒峭岽蛘?如今這些投資給公司帶來了巨額收益。兩面針(600249)年初被宣布立案調(diào)查，媒體關(guān)注的是價(jià)值20億元的4000萬股中信證券低價(jià)轉(zhuǎn)讓問題?！　　?duì)于我國當(dāng)前股市超常規(guī)的增長，我們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)尤其關(guān)注上市公司的盈利質(zhì)量。為此，該公司還特地組成了一個(gè)在隋元柏指揮下的由證券部、財(cái)務(wù)部和經(jīng)營銷售部門協(xié)同合作的“造假小組”。東方電子上市后，每年初都制定了一個(gè)年增長速度在50％以上的發(fā)展計(jì)劃和利潤目標(biāo)。東方電子在股市上創(chuàng)造了一個(gè)又一個(gè)神話。后股權(quán)分置時(shí)代，我國上市公司的激勵(lì)機(jī)制如果過分依賴于股票期權(quán)，高管人員就有可能利用報(bào)表粉飾，調(diào)節(jié)利潤的金額和報(bào)告時(shí)機(jī)，通過虛高的股價(jià)實(shí)現(xiàn)財(cái)富的不公平分配、轉(zhuǎn)移和輸送?？傊?，股票期權(quán)可以是激勵(lì)源泉，但若缺乏強(qiáng)有力的約束機(jī)制，其背后蘊(yùn)涵的巨大利益驅(qū)動(dòng)，足以促使上市公司的高管人員采用激進(jìn)的會(huì)計(jì)政策，甚至成為報(bào)表粉飾的動(dòng)因。1996年至2005年期間，將近30%的美國公司操縱執(zhí)行官的股票期權(quán)，200多家公司涉嫌股票期權(quán)丑聞 沈一鳴:美國倒簽股票期權(quán)丑聞 董事會(huì) 2007。許多人認(rèn)為，此丑聞潮是美國繼安然案后的最大企業(yè)丑聞群體事件. “倒填日期”是指股票期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格并不是期權(quán)授予時(shí)股票的市場價(jià)格，而是更早以前股價(jià)處于較低水平時(shí)的某一價(jià)格。董事會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告疏于監(jiān)督，客觀上助長了一些高管人員偽造賬冊，掩蓋真相，通過股票期權(quán)牟取暴利。愛利森（ Laurence ），而備受投資者和監(jiān)管部門的質(zhì)疑和責(zé)難；最后，股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制可能使董事會(huì)將太多時(shí)間精力耗費(fèi)在薪酬事務(wù)，忽略了對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告系統(tǒng)真實(shí)性和可靠性的監(jiān)督。其次，股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制有可能滋生“報(bào)喜不報(bào)憂”的氛圍，使高管人員不能及時(shí)、如實(shí)地向投資者報(bào)告公司的經(jīng)營狀況。實(shí)行股票期權(quán)后，上市公司的股票即使發(fā)生微小的價(jià)格波動(dòng)，也會(huì)直接影響到高管人員所持股票期權(quán)的價(jià)值。我們認(rèn)為，在承認(rèn)股票期權(quán)激勵(lì)先進(jìn)性的同時(shí)，也必須正視股票期權(quán)潛在的負(fù)面影響，否則，以股票期權(quán)為核心的激勵(lì)機(jī)制將導(dǎo)致“薪酬 心愁 新仇”的悲劇。授予管理者股票期權(quán)的本意是讓他們關(guān)注企業(yè)長期效益，但在整個(gè)股市狂想癥的籠罩下，每一年的增長都可能相當(dāng)于過去若干年的努力，這種情況必然令股東和董事會(huì)過分迷信股票期權(quán)的激勵(lì)作用，減少對(duì)經(jīng)營者的監(jiān)督。在多數(shù)情況下，這種激勵(lì)機(jī)制通過讓高管人員分享剩余收益，能夠有機(jī)地協(xié)調(diào)經(jīng)營者與所有者之間的利益關(guān)系，激勵(lì)高管人員創(chuàng)造優(yōu)異的業(yè)績。股票期權(quán)曾一度被譽(yù)為美國激勵(lì)機(jī)制的創(chuàng)舉，甚至被稱為“自公司制之后資本主義的第二次制度革命”，許多公司治理專家認(rèn)為這是有效解決委托代理問題的利器。可以預(yù)計(jì)，以股價(jià)表現(xiàn)為基礎(chǔ)的股票期權(quán)，將與以資歷職務(wù)為基礎(chǔ)的年薪、以財(cái)務(wù)業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)的獎(jiǎng)金、以服務(wù)年限為基礎(chǔ)的退休福利，一并成為上市公司薪酬體系的四大要素。2006年初，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（試行），規(guī)定已完成股權(quán)分置改革的上市公司，可實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，建立健全激勵(lì)與約束機(jī)制。本文重點(diǎn)介紹股票期權(quán)、炒股炒樓、資產(chǎn)注入、權(quán)證等金融創(chuàng)新、非公開發(fā)行及并購重組、隱瞞利潤、金融工具及資產(chǎn)負(fù)債表債務(wù)法等后股權(quán)分置時(shí)代資本行為可能誘發(fā)的報(bào)表粉飾。我們認(rèn)為，加強(qiáng)對(duì)上市公司在后股權(quán)分置時(shí)代報(bào)表粉飾新動(dòng)向的研究，對(duì)于提高證券監(jiān)管水平，防范審計(jì)失敗極具現(xiàn)實(shí)意義。上市公司財(cái)務(wù)質(zhì)疑精選文集(20012008)第一部分 報(bào)表粉飾手法第二部分 財(cái)務(wù)質(zhì)疑手法第三部分 財(cái)務(wù)質(zhì)疑案例附錄 2007年度(年報(bào))滬市十大涉嫌報(bào)表粉飾上市公司第一部分 報(bào)表粉飾手法一、中國上市公司報(bào)表粉飾八大招數(shù)趨勢研究 本文作者為黃世忠,鄭朝暉，收錄于《財(cái)務(wù)偵探：發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)錯(cuò)報(bào)》大連出版社2008年版我國的股權(quán)分置改革在2006年基本完成，取得的成就令世界矚目。從2007年起，我國的證券市場已經(jīng)邁入后股權(quán)分置時(shí)代。特別是，當(dāng)非流通股東成為流通股股東之后，伴隨著上市公司高管激勵(lì)機(jī)制轉(zhuǎn)變，上市公司報(bào)表粉飾的動(dòng)機(jī)將更加強(qiáng)烈。一、股票期權(quán)可能誘發(fā)機(jī)會(huì)主義會(huì)計(jì)行為后股權(quán)分置時(shí)代一個(gè)重要衍生品是股權(quán)激勵(lì)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前有幾十家上市公司發(fā)布了股權(quán)激勵(lì)方案。20世紀(jì)60年代以來，股票期權(quán)已成為美國上市公司高管人員的主要報(bào)酬方式，并不斷拉大高管人員與普通員工之間的報(bào)酬差距?？陀^地說，股票期權(quán)的推廣運(yùn)用，在美國上世紀(jì)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速發(fā)展中功不可沒。然而，股票期權(quán)的副作用卻是人們始料不及的。而經(jīng)營者本身也必然更加注重短期利益，尤其是當(dāng)股市短期表現(xiàn)和個(gè)人期權(quán)利益緊密掛鉤的時(shí)候。首先，股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制的廣泛運(yùn)用，不僅加大了高管人員與普通員工之間的報(bào)酬鴻溝，而且誘導(dǎo)少數(shù)上市公司的高管人員過分關(guān)注股票價(jià)格的波動(dòng)，甚至不惜采取激進(jìn)的會(huì)計(jì)政策以抬高股價(jià)。面對(duì)這種財(cái)富效應(yīng)，高管人員有可能在行權(quán)前通過會(huì)計(jì)政策選擇，提前確認(rèn)收入、推遲確認(rèn)斟酌性支出如研究開發(fā)、廣告促銷等費(fèi)用，精心調(diào)節(jié)行權(quán)前后的會(huì)計(jì)利潤，在極端情況下，甚至訴諸于會(huì)計(jì)造假。如甲骨文（Oracle）公司的首席執(zhí)行官勞倫斯同樣是甲骨文公司，其董事會(huì)2001年度只召開了5次會(huì)議外加3次書面批準(zhǔn)，而董事會(huì)下屬的薪酬委員會(huì)召開的會(huì)議和書面批準(zhǔn)卻達(dá)到24次。在世通、安然、Qwest等公司財(cái)務(wù)丑聞曝光5年后的2006年,一場開始席卷美國上市公司的倒簽股票期權(quán)的丑聞潮，正風(fēng)雨欲來。通過這種做法，期權(quán)持有者在執(zhí)行期權(quán)合同后可以獲得更大的收益。美國上市公司執(zhí)行官的薪酬問題和倒簽股票期權(quán)的丑聞?wù)f明，在執(zhí)行官薪酬和激勵(lì)機(jī)制上，至少存在以下這些問題：(1)管理層報(bào)酬與公司的表現(xiàn)脫節(jié)；(2)缺乏對(duì)報(bào)酬的披露程度，包括報(bào)酬的具體數(shù)目和哪些部分同公司業(yè)績掛鉤；(3)在董事會(huì)和執(zhí)行官談判管理層薪酬時(shí)缺乏“公平交易”；(4)公司治理的改革必須提高董事的積極性、更加關(guān)注股東的利益。2002至2003年美國上市公司集中曝光的財(cái)務(wù)丑聞，很大程度上是由股票期權(quán)巨大的財(cái)富效應(yīng)所引發(fā)的。二、炒股炒樓及資產(chǎn)注入可能演繹移花接木游戲在上個(gè)世紀(jì)90年代的中國證券市場，一度號(hào)稱中國第一股的東方電子是何等風(fēng)光：業(yè)績連年翻番，股價(jià)狂飆突進(jìn)，不僅是中小投資者追捧的對(duì)象，而且還是多家機(jī)構(gòu)重倉持有的股票?？稍谶@神話前后，是東方電子自已做莊，將炒股收益粉飾為主營收入，形成股價(jià)與業(yè)績輪番上漲的“良性循環(huán)”。為了實(shí)現(xiàn)這一“不可能完成的任務(wù)”，該公司在定期財(cái)務(wù)報(bào)告公布前后，通過非法拋售股票所獲得的收益，彌補(bǔ)實(shí)際情況與計(jì)劃目標(biāo)的差異。在炒股炒樓暴利的掩蓋下，投資者可能會(huì)誤判上市公司真實(shí)的盈利能力和發(fā)展前景。從兩面針的財(cái)務(wù)報(bào)表可以看出,該公司2004年發(fā)行新股募集到巨額資金后基本上都投入股市了,它的主業(yè)牙膏根本是虧損的。實(shí)際上，樓市\(zhòng)股市的暴利可能誘使上市公司大量資金違規(guī)入市,但炒樓炒股都要經(jīng)過法定程序，并且因?yàn)槠渫稒C(jī)性，一般將其列為非經(jīng)常性損益。不少上市公司主業(yè)儼然成為房地產(chǎn)開發(fā)甚至是證券經(jīng)營了，這類上市公司的股票現(xiàn)在都是牛氣沖天，更有一些公司趁牛市偷偷摸摸將占用的上市公司資金歸還了。資產(chǎn)注入使重組股行情如火如荼，但注入的這些所謂“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”，其穩(wěn)定性還優(yōu)待時(shí)間的檢驗(yàn)?，F(xiàn)在一些上市公司大股東急著將這類資產(chǎn)注入，很大程度上是希望借助目前證券市場對(duì)這類“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的追逐和吹捧，實(shí)現(xiàn)“事半功倍”的效應(yīng)：既可從注入資產(chǎn)獲取較高的對(duì)價(jià)，又可以通過二級(jí)市場市盈率的放大作用獲取巨額的投資回報(bào)。一旦樓市股市的行情隨著宏觀經(jīng)濟(jì)周期的變化由升轉(zhuǎn)跌，持有大量房地產(chǎn)、證券等資產(chǎn)的上市公司，其業(yè)績將出現(xiàn)大幅下降，這反過來又加劇了樓市股市的下跌，甚至導(dǎo)致連鎖反應(yīng)。后股權(quán)分置之后，大股東炒作自己股票更直接了、更容易了。公司上市之后，公司不熱衷實(shí)業(yè)賺錢，而熱衷炒股賺錢，炒別人的股票沒有信息優(yōu)勢，炒自己股票有地利之便。對(duì)此，某地證監(jiān)局局長在一次會(huì)議上就指出，股改后大股東成為最大的流通股股東，實(shí)施操縱市場行為的幕后主體將可能由原來的莊家而直接變成上市公司的大股東或?qū)嶋H控制人，他們利用其資金和信息優(yōu)勢更容易操縱市場和股價(jià)。過去是優(yōu)勢資金的擁有者和信息的擁有者聯(lián)合起來，現(xiàn)在就是上市公司的大股東，因?yàn)槠涔善笨闪魍?，而且在股?quán)分置改革的特殊時(shí)代，有豁免權(quán)，再加上有信息優(yōu)勢，此時(shí)原來兩個(gè)主體變成現(xiàn)在的一個(gè)。他認(rèn)為，作為機(jī)構(gòu)投資者而言，很難說他是不是莊家，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者只要符合信息披露規(guī)則和投資運(yùn)作規(guī)則就是合法的。三、權(quán)證等金融創(chuàng)新可能形成利益共同體后股權(quán)分置時(shí)代還有一個(gè)特點(diǎn)是權(quán)證等金融創(chuàng)新的流行，其中最有代表性的是認(rèn)股權(quán)證。假設(shè)認(rèn)股權(quán)證市價(jià)是5元，而發(fā)行價(jià)格是1元，這里就有4元的發(fā)行折價(jià)，如果將認(rèn)股權(quán)證發(fā)給上下游廠商，則廠商可以從認(rèn)購權(quán)證獲取差價(jià)，并從中受益。這給人一個(gè)啟發(fā)，衍生品是有價(jià)證券，通過發(fā)行衍生品為上下游廠商甚至是投資者、職工進(jìn)行利益輸送，從而降低發(fā)行人的費(fèi)用、提高發(fā)行人的收入。利用認(rèn)股權(quán)證操縱利潤的典型案例當(dāng)屬美國在線?？虏髻潛P(yáng)這兩位營銷高手與采購專家網(wǎng)站公司所達(dá)成的交易猶如“科幻電影”般精彩。，主要替賭場設(shè)計(jì)網(wǎng)上購物電腦軟件。原先預(yù)定的認(rèn)股價(jià)格為每股63美元，后隨著“經(jīng)過協(xié)商，兩家公司同意將認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)價(jià)調(diào)低至1美分。作為回報(bào)，美國在線獲得了3,000萬美元的認(rèn)股權(quán)證。這宗交易實(shí)質(zhì)上是美國在線自己出錢買利潤，除了50萬美元的廣告承攬業(yè)務(wù)外，其余的950萬美元實(shí)際上是美國在線向采購專家網(wǎng)站公司購買一些對(duì)它本身毫無價(jià)值的服務(wù)和軟件，且都免費(fèi)贈(zèng)與訂戶或商業(yè)伙伴。這是一種典型的通過交易設(shè)計(jì)操縱利潤的伎倆。據(jù)測算，自去年以來，參與定向增發(fā)，包括上市公司大股東、基金公司、券商等在內(nèi)的各類機(jī)構(gòu)共獲得的市值收益不下800億元，收益率大都達(dá)到100%。最典型是隆平高科，隆平高科的戰(zhàn)略投資者都是些什么人？好聽一點(diǎn)是“投資公司