【正文】 ，同期因技改逐漸完成，能耗降低，折舊也與上半年基本持平，顯然，主營成本的大幅提高只能來自于鋁礦石的漲價。此外，山東鋁業(yè)所在的淄博尚有鋁土礦保有儲量2700萬噸，按照公司現(xiàn)有產(chǎn)能，約可開采利用10年，主要為品質(zhì)較低的六級礦石(Al2O3＞54%)，長遠看，利用國外鋁土礦資源應(yīng)當是山東鋁業(yè)的主要發(fā)展方向。計劃2004年6月動工，2006年6月投產(chǎn)，達產(chǎn)后，將新增氧化鋁產(chǎn)能40萬噸。2003年12月中國鋁業(yè)在香港增發(fā)H股成功，已經(jīng)開始積極擴張。三、變動因素分析人民幣匯率人民幣升值將導(dǎo)致：一方面國內(nèi)電解鋁價格受壓，另一方面國際價格可能上漲，相互抵消的結(jié)果可能影響不大，進口鋁土礦加工氧化鋁項目達產(chǎn)后，進口鋁土礦的成本將降低，提高其毛利率，總體看，人民幣升值對公司不會產(chǎn)生負面影響或有利。敏感性分析（著重考慮冶金級氧化鋁平均價格與成本）2004年：冶金級氧化鋁平均價格每變動200元/噸。預(yù)測說明9：市盈率預(yù)估按送股前19元估價測算，2004——、。預(yù)測說明8：股本按目前股價增發(fā)募集資金120000萬元，預(yù)計按約15元的價格增發(fā)8000萬股。預(yù)測說明6：營業(yè)外利潤投資收益、補貼收入、營業(yè)外收入很小，不做估計，營業(yè)外支出按略高于2003年的水平預(yù)計，實際可能達不到該預(yù)測水平。預(yù)測說明4：電解鋁占主營收入和利潤的比例不大，技改后，電解鋁產(chǎn)量預(yù)計小幅上升，或者成本降低，2004—2006年價格預(yù)期分別為17000、20000、23000元/噸。出于審慎的原則，在盈利預(yù)測中，分別將2002002006年氧化鋁價格預(yù)估為3700元、4200元、5000元。預(yù)測說明2：冶金級氧化鋁價格預(yù)計2004年氧化鋁價格將居高不下，進口到岸價將不低于4000—4500元/噸，目前中國鋁業(yè)定價3700元/噸，考慮到長期合同售價較定價低，預(yù)計全年銷售均價3500元/噸；同時，不排除進口價以及中國鋁業(yè)再次提價的可能，因此，該估計相對保守；據(jù)統(tǒng)計，至2007年，全球氧化鋁產(chǎn)能僅較2003年增加1000萬噸左右，將導(dǎo)致全球電解鋁產(chǎn)量增長緩慢，預(yù)計2006年全球電解鋁供應(yīng)將缺口50至60萬噸，2006年將進一步惡化，缺口將擴大至160萬噸左右，2007年上半年全球電解鋁庫存將降為0。山東鋁業(yè)研究報告一、宏觀分析 中國鋁業(yè)旗下唯一的從事氧化鋁生產(chǎn)的上市公司，國內(nèi)市場占有率12%，地理位置優(yōu)越，是未來利用國際鋁土礦加工氧化鋁的戰(zhàn)略部署的主要方向； 中國經(jīng)濟高速增長將持續(xù)，國際經(jīng)濟正在復(fù)蘇的初期，預(yù)計未來5年內(nèi)電解鋁需求將穩(wěn)步增長，其中中國電解鋁需求量將保持至少12%的年增長，意味著氧化鋁的需求將同比增長； 目前，國際氧化鋁產(chǎn)能利用率約97%，計劃的產(chǎn)能擴張有限，即使今后一階段推出新的產(chǎn)能計劃，也只能在2007年以后才能達產(chǎn)； 國內(nèi)氧化鋁長期供應(yīng)短缺，2003年國內(nèi)消費量1100萬噸，國內(nèi)產(chǎn)量550萬噸，進口占一半，2004年預(yù)計國內(nèi)消費量1230萬噸，國內(nèi)產(chǎn)量不足600萬噸，進口將首次超過50%； 從2003年年初開始至今，氧化鋁進口到岸價從不足2000元/噸上漲至2003年底的4500元/噸； 最近兩年，由于中國經(jīng)濟增長迅速，對銅、大豆、橡膠、原油、鐵礦石、氧化鋁等大宗原料的進口大幅增加，國外供應(yīng)商瞅準時機，紛紛提價，在供應(yīng)商、投機商、大型基金乃至外國政府的共同推動下，上述產(chǎn)品價格漲幅均超過1倍，而且繼續(xù)保持上升態(tài)勢，其中尤以銅、氧化鋁的價格上漲態(tài)勢幾乎不存在變數(shù)； 全球氧化鋁新增產(chǎn)能不足、需求的旺盛增長將促使氧化鋁價格至少在未來2—3年內(nèi)保持高價，而出于對中國氧化鋁進口增加的預(yù)期，將極有可能進一步推動國際氧化鋁價格的上漲； 國內(nèi)氧化鋁由中鋁公司獨家壟斷，民營資本雖然積極要求打破壟斷，但國家出于對資源可持續(xù)利用的考慮，預(yù)計短期內(nèi)難以放開，即使對民營企業(yè)放開，國家也將主要采取進口鋁土礦加工氧化鋁的戰(zhàn)略，同樣會導(dǎo)致國際價格居高不下； 上述因素將促使山東鋁業(yè)在較長的時期內(nèi)維持較高的毛利率，并保持良好的業(yè)績水平。二、微觀分析 山東鋁業(yè)主要財務(wù)數(shù)據(jù)及盈利預(yù)測　　2001年2002年2003年2004預(yù)計2005預(yù)計2006預(yù)計2007預(yù)計主營業(yè)務(wù)收入　225342204823265665360508430495539561722944　冶金級氧化鋁11160699846153495201910250281331364500294　預(yù)測說明1產(chǎn)量:萬噸70768290120　預(yù)測說明2銷售單價:元1392139221933116353542054598　預(yù)測說明3每噸成本:元1096121312831329141815381665　毛利率%%%%%%%　預(yù)測說明4電解鋁4677862131493728136895726110085114872　銷量:萬噸　銷售單價:元8413110161087514530170941965820513　每噸成本:元6776868287838914909293339587　毛利率%%%%%%%　預(yù)測說明5化學品氧化鋁18236259514109054231594877111146000　銷量:萬噸27293235　銷售單價:元1361159217832009205122222222　每噸成本:元1068111612011269138815381685　毛利率%%%%%%%　其他　58842170823000250002700030000減:主營業(yè)務(wù)成本　182141169279178065205911229768263944339032　毛利潤%%%%%%%主營業(yè)務(wù)稅金及附加　1474143621702992357344786000主營業(yè)務(wù)利潤　417273410885430151605197153271139377911加:其它業(yè)務(wù)利潤　8130791461796000700070007000減:營業(yè)費用　70596423394253366457863311567管理費用　15596177372544027000290003200035000財務(wù)費用　158319901659500100035008000營業(yè)利潤　256191587260568124769169696241006346344加:投資收益　預(yù)測說明624375298　　　　減:營業(yè)外支出　3261726142500300035004000利潤總額　256681589857871122269166696237506342344減:所得稅　預(yù)測說明731891502571518340250043560651352凈利潤1　224791452852272104129141691201880290992股本　預(yù)測說明856000560005600064000740007400074000每股收益　目前股價　　　1918市盈率　預(yù)測說明9　　4凈利潤2　預(yù)測說明10　　　91702125022178129256758每股收益　　　　市盈率　　　　11預(yù)測說明1：冶金級氧化鋁產(chǎn)能與產(chǎn)量目前公司氧化鋁產(chǎn)能93萬噸，根據(jù)目前生產(chǎn)情況，預(yù)計2004年、2005年冶金級氧化鋁和化學品氧化鋁產(chǎn)量分別為70萬噸和23萬噸；2005年6月完成技改，冶金級氧化鋁產(chǎn)量當年增加5萬噸至75萬噸；2006年技改達產(chǎn)，增加產(chǎn)量12萬噸，同時，新增進口鋁土礦加工氧化鋁40萬噸項目投產(chǎn)，預(yù)計增加產(chǎn)量18萬噸，合計增加至100萬噸；2007年，全部項目達產(chǎn)，產(chǎn)能增加至122萬噸，預(yù)計產(chǎn)量120萬噸。這一趨勢與2003—2004年度的全球精通供需形勢如出一轍，可以預(yù)見，2005—2007年度全球電解鋁價格將大幅上升，帶動受到產(chǎn)能限制的氧化鋁價格攀升，且作為電解鋁上游的氧化鋁價格上升的幅度將超過電解鋁，預(yù)計氧化鋁價格2005年將提升，保守估計2006年氧化鋁價格將達到5000元/噸，樂觀估計2006年氧化鋁價格為6000—7000元/噸。預(yù)測說明3：冶金級氧化鋁成本預(yù)計鋁土礦成本與銷售價格基本同步，略有上升。 預(yù)測說明5：化學品氧化鋁占主營收入和利潤的比例不大，產(chǎn)量預(yù)計按照8%的速度遞增，成本預(yù)計與冶金級氧化鋁基本同步，價格小幅上漲。預(yù)測說明7：所得稅享受開發(fā)區(qū)優(yōu)惠稅率，2002年、%%，表中按15%預(yù)測，同時按25%的所得稅率也進行了測算，按25%稅率計算，%。另外，有可能在送股后按16—，分析見“變動因素分析”第三項。預(yù)測說明10：如果提高所得稅的影響假如所得稅率提高至25%，%，%至11倍、。冶金級氧化鋁價格：元/噸3200340036003800冶金級氧化鋁成本：元/噸1550165017501850每股收益：元/股市盈率：倍綜合結(jié)論：冶金級氧化鋁平均價格每變動200元/噸，—，—。氧化鋁行業(yè)政策見“宏觀分析”第8項中國鋁業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃中國鋁業(yè)股份有限公司在國內(nèi)共有7家分公司和1個研究院，分布于河南、山東、貴州、廣西、青海、和山西，山東鋁業(yè)是中國鋁業(yè)在國內(nèi)唯一的從事氧化鋁生產(chǎn)的上市公司，%的股權(quán)。2004年1月，山東鋁業(yè)決定增發(fā)不超過10000股，擬募集資金12億元，主要投入進口鋁土礦加工氧化鋁項目。從中國鋁業(yè)的戰(zhàn)略布局看，充分利用國際礦產(chǎn)資源已經(jīng)成為未來的重要方向，山東鋁業(yè)沿海、臨港（青島、煙臺）以及臨近消費區(qū)（華東）的地理位置優(yōu)勢可能使其成為中國鋁業(yè)利用外部資源的主要基地，因此，不排除山東鋁業(yè)未來繼續(xù)利用國際資源擴張產(chǎn)能的可能性。2004年第一季度和2004年中報在公司的主營成本中，鋁礦石和電力合計占50%，是最主要的成本支出。然而，在山東鋁業(yè)2003年下半年氧化鋁平均銷售價格約為2483元/噸、較上半年的1920元/噸提高了近30%的情況下，控股股東中國鋁業(yè)供應(yīng)山東鋁業(yè)的鋁礦石價格為159元/噸，較上半年的164元/噸還下降了3%。真正的原因在于，2003年下半年山東鋁業(yè)公司向山東鋁業(yè)供應(yīng)了按201元/噸的價格約67萬噸鋁礦石，2003年上半年以前，公司的鋁礦石全部由控股股東中國鋁業(yè)供應(yīng)，顯然，山東鋁業(yè)2003年下半年用的是山東鋁業(yè)公司供應(yīng)的高價鋁礦石！導(dǎo)致主營成本增加。在下半年出于2004年增發(fā)定價的需要，不排除2004年中報報出高利潤，如果這批鋁礦石在上半年使用，—！即半年達到2003年全年的水平！2003年實施的8項技改陸續(xù)在2003年和2004年上半年完成，公司主營成本可大幅降低（鑒于降低幅度需在2004年中報后才能明晰，盈利預(yù)測表中未作考慮）。如果關(guān)于2003年下半年成本和原料儲備的推測成立，增發(fā)價格很可能定在19元附近，相應(yīng)的，其股價將在增發(fā)之前就達到23元附近（10送2之前）。折現(xiàn)估值法預(yù)計2007年以后公司將進入穩(wěn)定期，根據(jù)其增發(fā)項目達產(chǎn)后的產(chǎn)量測算，將可以保持3元的每股收益，屆時股價可定位在40元附近，按照每年8%的必要收益率，2004年股價可定位在30元附近，對應(yīng)目前股本的約36元。五、短期股價分析2004年1月30日公布年報，同時公布了分配方案和增發(fā)議案。預(yù)計2月2日將止跌。六、投資策略長期投資：18—19元買入，持股期約3年，盈利目標至少100%；中期投資：18—，；短期買點：年報公布復(fù)牌日的2月2日，無論當天走高或走低，均買入。山東鋁業(yè)公司（Shandong）的一官員周一表示，該公司計劃將2004年氧化鋁產(chǎn)量增加13%?！　≈袊X業(yè)（Chalco）持有山東鋁業(yè)公司的大部分股權(quán)。預(yù)期擴建完成后?！　⊥瑫r該公司還計劃到2006年將2號精煉廠的產(chǎn)能再增加400,000噸/年。山東鋁業(yè)05年氧化鋁產(chǎn)能計劃升至150萬噸 中國山東鋁業(yè)股份有限公司高層人士表示,公司計劃到2005年時將氧化鋁生產(chǎn)能力由每年110萬噸提高至每年150萬噸. 近期中國冶煉廠開始了擴大氧化鋁產(chǎn)能的熱潮,以解決國內(nèi)鋁工業(yè)大規(guī)模擴張後出現(xiàn)的原料短缺. 山東鋁業(yè)是中國鋁業(yè)股份有限公司(Chalco),氧化鋁年生產(chǎn)能力由80萬噸提高至110萬噸,. 山鋁股份氧化鋁廠質(zhì)量管理獲殊榮　　近日，在山東省質(zhì)量管理經(jīng)驗交流會上，山東鋁業(yè)股份有限公司氧化鋁廠蒸發(fā)車間QC