【正文】 edge從地區(qū)區(qū)位間收益率的差異和特定地區(qū)采用特定的投資策略這種現(xiàn)象分析，多元化確實(shí)給對(duì)沖基金投資帶來了很大的好處。對(duì)于采用長短倉股票投資策略（對(duì)沖基金投資中最經(jīng)典核心的策略）的對(duì)沖基金，拉美是全世界表現(xiàn)最好的（%的年化收益率）。特定的地區(qū)似乎慣常采用特定的策略。相反，日本、歐洲大陸國家的對(duì)沖基金則無論是從絕對(duì)收益還是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益來說都是最差的。加拿大的對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)是美國對(duì)沖基金的2倍，導(dǎo)致了其較低的夏普比率。美國和英國的對(duì)沖基金的總收益率分為96%和72%。不同地區(qū)掛牌的長期對(duì)沖基金的業(yè)績也不盡相同。英國對(duì)沖基金占全球?qū)_基金業(yè)的份額從2007年1月27%的頂峰下降到2010年2月的22%。而同期英國的份額從19%上升到22%，歐洲大陸國家的份額從3%上升到8%。圖3：各個(gè)國家和地區(qū)2000年和2010年在全球?qū)_基金業(yè)中所占的份額資料來源：The Hedge Fund Flow Report, April 2010 Issue, BarclayHedge在過去的十年里，對(duì)沖基金業(yè)經(jīng)歷了一個(gè)全球化的穩(wěn)定發(fā)展階段。英美兩個(gè)對(duì)沖基金業(yè)非常發(fā)達(dá)的國家，其收益率有93%是相關(guān)聯(lián)的。但是，多元化帶給對(duì)沖基金的好處要遠(yuǎn)小于那些股票基金。英國的對(duì)沖基金在大多數(shù)的投資策略下所獲得的收益要低于市場平均值，但是令他們驕傲的是采用新興市場投資策略的對(duì)沖基金的收益率是全世界最高的(%)。并且近些年來，所有地區(qū)的資金流向的相關(guān)性越來越高了，這證明了這個(gè)行業(yè)在世界上是高度整合的。資金的流向很快的從低收益率國家轉(zhuǎn)向高收益率國家。地區(qū)間的風(fēng)險(xiǎn)程度差異可以解釋收益率的差異性，因?yàn)閷?duì)沖基金收益率的夏普比率（Sharpe ratio）在各地區(qū)間非常接近。危機(jī)過后，在英國注冊(cè)的基金比起在美國注冊(cè)的基金業(yè)績顯示出了更大的反彈趨勢。根據(jù)巴克萊對(duì)沖（BarclayHedge）數(shù)據(jù)庫，美國占對(duì)沖基金的份額已經(jīng)從2000年2月的71%下降到2010年2月的60%。在2000年初，這家基金公司按照當(dāng)初的救助約定被最終清算解體了。LTCM的投資策略也被人戲稱為在推土機(jī)前撿錢。隨著長期資本管理公司陷入了深淵，華爾街擔(dān)心LTCM的倒閉會(huì)引發(fā)不同市場上的連鎖反應(yīng)，造成整個(gè)金融體系的崩潰。由于債務(wù)額仍舊高達(dá)1000億美元，這意味著財(cái)務(wù)杠桿比率達(dá)到了驚人的250：1！表2：長期資本基金從1998年1月1日到崩盤時(shí)不同交易品種上的虧損額交易品種虧損額（單位：美元）俄羅斯及其他新興市場在發(fā)達(dá)國家進(jìn)行的直接交易（如直接拋空日本債券）股票配對(duì)交易（如大眾汽車和殼牌石油）收益曲線對(duì)沖套利交易標(biāo)普500指數(shù)交易高收益?zhèn)ɡ鴤?億購并對(duì)沖套利交易基本持平互換利差交易16億股票波動(dòng)幅度交易13億美元總計(jì)資料來源：根據(jù)洛溫斯坦所著 《長期資本管理公司的升騰與隕落》（2006） 上海遠(yuǎn)東出版社 。在九月份的前三周時(shí)間里，LTCM的權(quán)益資本開始從月初的23億美元直線下降。隨著巨額虧損的產(chǎn)生,LTCM不得不在很低的價(jià)格上對(duì)一些資產(chǎn)進(jìn)行大幅套現(xiàn)而引發(fā)更大的虧損?？只诺耐顿Y者們紛紛賣出日本和歐洲債券轉(zhuǎn)而購買美國財(cái)政部債券。這個(gè)虧損額在1998年7月隨著所羅門兄弟公司退出套利交易市場而進(jìn)一步擴(kuò)大了。如此高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為LTCM埋下了陷入深淵的種子。負(fù)債權(quán)益比達(dá)到了驚人的25：1。因?yàn)檫@些債券上的價(jià)差是如此之小，所以長期資本基金需要借助很高的財(cái)務(wù)杠桿來放大利差，獲得可觀的收益。P 500指數(shù)期權(quán)上（大量賣空長期標(biāo)普的波動(dòng)率）持有巨量頭寸。盡管這些交易策略是非市場導(dǎo)向的，即，它們不依賴于市場上股票價(jià)格、利率的總體走勢，但是它們?cè)僖膊皇恰笆諗啃越灰琢恕?convergence trade)。隨著長期資本管理公司的資本額增加，他們感受到了再投資的壓力，找不到市場上存在的好的債券套利投資機(jī)會(huì)。債券間現(xiàn)值的差異是很小的，所以根據(jù)經(jīng)濟(jì)理論，任何債券價(jià)格間的差異會(huì)被套利交易所消除。該公司運(yùn)用大量復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型來從美國、日本、歐洲的政府債券的固定收入套利交易中獲利。但是，這筆錢的大部分來自于金融行業(yè)的企業(yè)與個(gè)人投資。在1993年后半年，麥利威瑟聯(lián)系到了一些大富翁以此來籌得長期資本基金所需的初始資金。莫頓。該公司的董事會(huì)成員甚至包括兩位1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主邁倫長期資本管理公司由前所羅門兄弟公司債券交易部門負(fù)責(zé)人約翰長期資本管理公司位于康涅狄格州格林威治。（LongTerm Capital Management, LTCM）迄今為止最有影響力的套利對(duì)沖基金非長期資本管理公司莫屬。印尼盧比、菲律賓比索、緬元、馬來西亞吉林特紛紛大幅貶值，導(dǎo)致了工廠倒閉、銀行破產(chǎn)和價(jià)格上漲。就在1997年 7月2日，泰國中央銀行宣布這一消息的時(shí)候，泰銖兌美元的匯率狂跌20%。許多東南亞國家如泰國、馬來西亞、韓國、菲律賓等長期依賴中短期外資貸款維持國際收支平衡，匯率高估并大多實(shí)行盯住美元的固定匯率制度，給國際上的大量“熱錢”提供了一個(gè)很好的投機(jī)平臺(tái)?！痹?997 年的亞洲金融危機(jī)期間，馬來西亞總理馬哈蒂爾德魯肯米勒，索羅斯手下的一名交易員，早先就預(yù)見到了英鎊的貶值前景。拉蒙剛剛在英鎊貶值之前宣稱他會(huì)借入價(jià)值150多億美元的英鎊來維持匯率，我們都笑了因?yàn)槟莻€(gè)數(shù)額正好是我們打算用來賣空的數(shù)額。我們計(jì)劃賣空更多數(shù)額的英鎊。在1997年，英國財(cái)政部估算了黑色星期三的成本損失大約在34億英鎊。最終，英國被迫退出了歐洲匯率機(jī)制，使得索羅斯掙得了大約11億美元。 北京工商大學(xué)證券期貨研究所. 股指期貨令對(duì)沖基金左右逢源[N]. 期貨日?qǐng)?bào) 2006年8月16日其收益率之高令人瞠目！讓量子基金真正聲名鵲起的事件就是它使得英國放棄固定匯率制度，引發(fā)英鎊大幅度貶值，進(jìn)而導(dǎo)致了整個(gè)歐洲匯率機(jī)制（ERM）的崩潰。經(jīng)過不到30年的經(jīng)營，至1997年末，量子基金己增值為資產(chǎn)總值近60億美元的巨型基金。索羅斯曾多次準(zhǔn)確地預(yù)見到某個(gè)行業(yè)和公司的非同尋常的成長潛力，從而在這些股票的價(jià)格上升過程中獲得超額收益。量子基金設(shè)立在紐約，其投資人都是境外投資者，從而避開美國證券交易委員會(huì)的監(jiān)管和達(dá)到避稅的目的。在2010年8月，索羅斯用3500萬美元購買了孟買股票交易所（BSE）4%的股份。這家基金管理公司最近的投資包括2010年購買BNK石油20%的股權(quán)投資。在2000年，量子基金集團(tuán)被重組了，創(chuàng)立了旗艦量子捐贈(zèng)基金。(Quantum Fund)量子基金由雙鷹基金演變而來，是典型的采用環(huán)球宏觀策略（Global Macro）的對(duì)沖基金。他表達(dá)了他仍舊看好這些股票的意圖。至此，曾經(jīng)在國際金融市場上叱咤風(fēng)云、顯赫一時(shí)的老虎基金的壽命被無情的資本市場給終結(jié)了。老虎基金的凈資產(chǎn)從最高峰的154萬美元跌至二月底的82萬美元,幅度高達(dá)47%！這些投資失誤最終迫使羅伯遜在2000年3月關(guān)閉了他的投資公司，并且返還了所有外部投資者的資本——75%的現(xiàn)金，25%為基金持有的11種股票。80年代中后期,隨著金融創(chuàng)新的不斷深入和金融衍生產(chǎn)品的不斷涌現(xiàn)，該基金日益背離傳統(tǒng)的基金投資策略,在世界范圍內(nèi)建立包括政府債券、貨幣、股票、利率及相關(guān)期權(quán)、期貨等衍生產(chǎn)品的投資組合,成為典型的“宏觀”對(duì)沖基金。到了1998年管理的資產(chǎn)總額更是達(dá)到了驚人的220億美元。其業(yè)績以年均盈利 25%的復(fù)合收益率，排名列全球第二。該基金的初始資本額為800萬美元。β系數(shù)小于1的股票在評(píng)估股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)與市場風(fēng)險(xiǎn)相比通常都被低估，而β系數(shù)大于1的股票在評(píng)估股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)與市場風(fēng)險(xiǎn)相比通常都被高估。公式可以表示為：ri = rRiskFree + βi(rMarket – rRiskFree)。CAPM模型認(rèn)為特定股票的收益率(ri)受到三方面因素的影響：無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率(rRiskFree)、市場收益率(rMarket)和證券所固有的市場風(fēng)險(xiǎn)（稱為β系數(shù)）。在這種策略下面，股票被分配給一個(gè)指數(shù)（例如標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)或者一個(gè)非美國市場的指數(shù)）。股票收益率間的相關(guān)性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于債券收益率間的相關(guān)性。這種策略叫做“代理對(duì)沖”，只有在真正的風(fēng)險(xiǎn)頭寸和代理貨幣的風(fēng)險(xiǎn)頭寸十分類似時(shí)這種策略才有效。例如，加拿大元的風(fēng)險(xiǎn)頭寸可以轉(zhuǎn)換成美元的風(fēng)險(xiǎn)頭寸，因而任何加拿大和美國之間的匯率風(fēng)險(xiǎn)都可以被忽略掉了。一種簡單的方法來管理貨幣風(fēng)險(xiǎn)是減少貨幣頭寸暴露的復(fù)雜程度。如今大多數(shù)的固定收益風(fēng)險(xiǎn)管理工具都起源于一名保險(xiǎn)公司理賠員于一個(gè)世紀(jì)前的創(chuàng)造。對(duì)于大多數(shù)固定收益證券來說，最大的風(fēng)險(xiǎn)來源是利率。最近的歷史表明，對(duì)沖基金的失敗有可能也是由于基金經(jīng)理的欺詐引起的。杠桿的加入會(huì)加大這些證券的風(fēng)險(xiǎn)，并且引入其他新的風(fēng)險(xiǎn)?；鸪钟械淖C券，包括股票、債券、外匯、商品和衍生產(chǎn)品很大程度上導(dǎo)致了投資組合的總體風(fēng)險(xiǎn)。以上的兩個(gè)原因可以解釋為什么廣大投資者認(rèn)為對(duì)沖基金投資風(fēng)險(xiǎn)如此之高的原因。但是不被媒體注意的是（但被業(yè)界對(duì)沖基金投資者所關(guān)注），當(dāng)時(shí)許多的對(duì)沖基金已經(jīng)開始提供相對(duì)穩(wěn)定的收益率和更低的風(fēng)險(xiǎn)的投資模式。災(zāi)難性的新聞往往使得報(bào)紙的銷量大增，因此報(bào)紙往往會(huì)以報(bào)道基金的災(zāi)難為頭條而忽略其他有關(guān)對(duì)沖基金的新聞。因?yàn)閷?duì)沖基金的管理者如果不披露基金潛在的風(fēng)險(xiǎn)要比披露不存在的風(fēng)險(xiǎn)面臨的法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)更為嚴(yán)重，這些風(fēng)險(xiǎn)披露文件有時(shí)使得投資者評(píng)估對(duì)沖基金投資的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)狀況更為困難。誠然，對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)的披露文件也承認(rèn)了這一點(diǎn)。但是，測量風(fēng)險(xiǎn)是很重要的。甚至是無風(fēng)險(xiǎn)的美國國庫券對(duì)投資者來說都存在再投資風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)管理一直以來都是投資管理中最熱門的話題之一?；鹂赡茉谀骋欢螘r(shí)期收益率是一個(gè)負(fù)值，但這并不表示這個(gè)基金表現(xiàn)不好。如果詹森指數(shù)為正，表明基金的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于市場基準(zhǔn)組合；反之，如果詹森指數(shù)為負(fù)，則表明基金的業(yè)績表現(xiàn)不如市場基準(zhǔn)組合。數(shù)學(xué)表達(dá)式為：基金實(shí)際收益率= 詹森指數(shù)（超額收益率）+ 因承受市場風(fēng)險(xiǎn)所得的風(fēng)險(xiǎn)溢酬（risk premium）。詹森指數(shù)（α指數(shù)）是測定證券投資組合經(jīng)營績效的一種指標(biāo)，是證券組合的實(shí)際期望收益率與位于證券市場線上的證券組合的期望收益率之差。例如，假設(shè)一年期國債的收益率是3%，而對(duì)沖基金的投資組合期望收益率是15%，投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差是6%，那么用12%（相對(duì)于市場的超常收益率），再用12%247。若為正值，代表基金報(bào)酬率高過波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；若為負(fù)值，代表基金波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)大過于報(bào)酬率。它被定義為投資組合相對(duì)于市場的超常收益率除以該投資組合自身的標(biāo)準(zhǔn)差。這種衡量綜合考慮了基金收益與風(fēng)險(xiǎn)因素，比單純的考慮基金收益大小更具科學(xué)性與準(zhǔn)確性。將這一投資理念量化后落實(shí)到基金投資策略中來就是要通過主動(dòng)管理的方式，追求詹森指數(shù)（或稱α值）的最大化，以此來創(chuàng)造超額收益的最大化。優(yōu)秀的對(duì)沖基金經(jīng)理通過主動(dòng)投資管理，追求超越市場的收益率。 對(duì)沖基金的收益率與其他金融資產(chǎn)的收益率都不是直接可以進(jìn)行比較的。保證金比例是指自有資本與所持證券市值的比例。當(dāng)然對(duì)沖基金運(yùn)用杠桿要受到外部環(huán)境的制約。通常，衍生合約比直接投資在標(biāo)的資產(chǎn)上更少的占用自有資金，這是它的優(yōu)越性。同樣地，衍生產(chǎn)品交易也允許對(duì)沖基金創(chuàng)造杠桿。通過購買或者銷售這些延遲交割的證券，對(duì)沖基金可以在短期內(nèi)交易這些證券而不運(yùn)用自有的資金，從而創(chuàng)造了交易杠桿。一些資產(chǎn)在交易時(shí)可以進(jìn)行延期交割。經(jīng)紀(jì)商都要求當(dāng)日沖銷者在自己的賬戶內(nèi)留有一定比例的保證金。個(gè)人投資者在20世紀(jì)90年代末股票市場大牛市中采用當(dāng)日沖銷的策略增加杠桿的做法很風(fēng)靡。該基金可以在日間購買證券，然后在同一天賣出相同的頭寸；或者可以賣空某一資產(chǎn)然后再在同一天的某個(gè)時(shí)刻再買回來。對(duì)沖基金可以用一系列的方法來創(chuàng)造杠桿。例如，儲(chǔ)藏電是很困難的，所以如果想要交易電就可以運(yùn)用能源類的衍生產(chǎn)品。它們通常會(huì)將基金的空頭寸與多頭寸結(jié)合起來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。舉債可以大幅放大基金的收益，當(dāng)然在此同時(shí)，也大幅地放大了風(fēng)險(xiǎn)。首先，基金經(jīng)理想要持有超過自有資本的資產(chǎn)就必須要融資，產(chǎn)生負(fù)債。從中可以看出不同投資策略在上一年度的業(yè)績水平。10. 綜合策略基金（Multi Strategy）即綜合運(yùn)用以上各種投資策略的對(duì)沖基金，包括計(jì)量模型、可轉(zhuǎn)換債券套利、市場中性、債券套利、管理期貨等等。一個(gè)充分分散化的管理期貨賬戶通常在很多的市場諸如商品、能源、農(nóng)業(yè)和貨幣市場上有敞口頭寸風(fēng)險(xiǎn)。職業(yè)的貨幣經(jīng)理，以商品市場交易顧問著稱，通常監(jiān)視管理期貨的賬戶。9. 管理期貨基金（Managed Futures）一種專業(yè)資產(chǎn)組合經(jīng)理運(yùn)用期貨合約作為他們總體投資策略一部分的選擇性投資基金。這種策略所擁有的金融資產(chǎn)也許只是地區(qū)性的，例如買空/賣空美國或者歐洲的股票，甚至某些特定的行業(yè)，例如買空或者賣空技術(shù)和醫(yī)療保健類的股票。這類基金會(huì)將資產(chǎn)集中投資到某一個(gè)經(jīng)濟(jì)部門（行業(yè)），甚至是某個(gè)特定的公司。羅伯森的老虎基金。世界上著名的全球宏觀基金有喬治又如，當(dāng)他看到未來新加坡有良好的經(jīng)濟(jì)增長機(jī)會(huì)時(shí)會(huì)大量買入新加坡的金融資產(chǎn)。這類基金靠分析全球的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，投資股票、債券、外匯以及其他金融資產(chǎn)，并直接通過所有持有頭寸的市場價(jià)格變動(dòng)獲利。但是隨著它預(yù)測的所有市場債券利差的逐漸擴(kuò)大，直接導(dǎo)致了該基金的破產(chǎn)。這種基金投資策略會(huì)提供一些相對(duì)平穩(wěn)的收益，但是虧損時(shí)，損失則很巨大。由于每筆交易的利潤通常會(huì)非常小，所以此類基金需要運(yùn)用極高的財(cái)務(wù)杠桿比例（30:1或更高）來獲取利潤。因此在一般情況下，事件驅(qū)動(dòng)型基金會(huì)配有專業(yè)的法律顧問，評(píng)估極端情況下的交易風(fēng)險(xiǎn)。如果兼并成功，買入的被收購公司股票將可以轉(zhuǎn)換為收購公司的股票，正好用以填補(bǔ)賣空的股票。另一方面，基金在公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)變過程中尋求利潤。事件驅(qū)動(dòng)型基金業(yè)務(wù)一般可以分為兩類：垃圾債券以及兼并套利(也叫風(fēng)險(xiǎn)套利)業(yè)務(wù)。市場中性基金大都收取很高的管理費(fèi)用和擁有很高的換手率，所以投資者必須在投資之前考慮清楚。這些基金的目標(biāo)通常都是獲取比國庫券高3%5%的穩(wěn)定收益。4. 股票市場中性基金（Equity Market Neutral）股票市場中性基金是指在一個(gè)國家內(nèi)，同時(shí)買進(jìn)和賣出價(jià)格波動(dòng)率相近的不同股票。雖然具有爆發(fā)性的獲利機(jī)會(huì)，但市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)也很劇烈，較適合激進(jìn)型的投資人。但是90年代的大牛市徹底地粉碎了這種策略，偏向于賣空的基金也就隨之產(chǎn)生了。2. 偏